姜 凱 張繼武

(山東大學(xué) 經(jīng)濟(jì)研究院,山東 濟(jì)南 250100)

一、 引言

中國(guó)經(jīng)濟(jì)已步入高質(zhì)量發(fā)展階段,改善資本配置效率是實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和提升經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量的重要途徑。但由于我國(guó)資本市場(chǎng)存在競(jìng)爭(zhēng)不充分以及資本可配置范圍有限等問(wèn)題[1],資本無(wú)法以邊際產(chǎn)出相同原則進(jìn)行配置,從而導(dǎo)致資本配置低效率[2]。由此,如何通過(guò)完善資本市場(chǎng)制度提升資本的配置效率是我國(guó)現(xiàn)階段面臨的重要問(wèn)題[3]。自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)作為我國(guó)新發(fā)展格局下的制度型開放高地,其核心任務(wù)就是在推進(jìn)貿(mào)易投資自由化、便利化以及金融開放等方面進(jìn)行制度創(chuàng)新,為試驗(yàn)區(qū)內(nèi)企業(yè)提供公平的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和便利、開闊、通暢的投融資渠道,實(shí)現(xiàn)資本在國(guó)內(nèi)國(guó)際兩個(gè)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng),從而有助于提高資本的配置效率。目前,我國(guó)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)仍處于探索階段,其政策效果尚未達(dá)成共識(shí)。本文所探究的問(wèn)題是:自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立是否能提高企業(yè)資本配置效率?如果能提高,又是通過(guò)何種渠道實(shí)現(xiàn)的?在中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期,客觀準(zhǔn)確地評(píng)價(jià)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)資本配置效率的作用,對(duì)尋找資本配置優(yōu)化的新路徑以及實(shí)施自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)提升戰(zhàn)略具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)建設(shè)繼承了傳統(tǒng)的地方探索和頂層設(shè)計(jì)相結(jié)合的改革思路,其核心任務(wù)是通過(guò)制度創(chuàng)新為進(jìn)一步全局性改革和擴(kuò)大開放積累經(jīng)驗(yàn)。自貿(mào)區(qū)設(shè)立后有不少文獻(xiàn)從省份、地級(jí)市層面研究了其政策效果,也有一些研究對(duì)微觀企業(yè)層面的影響效果進(jìn)行評(píng)估。目前,微觀層面文獻(xiàn)主要從自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立能夠提升企業(yè)出口產(chǎn)品質(zhì)量[4]、降低企業(yè)的現(xiàn)金持有[5]、抑制實(shí)體企業(yè)的金融化[6]、提升企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力[7]與影響企業(yè)融資方式[8]等方面進(jìn)行探討。與本文相關(guān)的另一支文獻(xiàn)是企業(yè)資本配置效率的影響因素研究。早期學(xué)者認(rèn)為,不同公司治理模式會(huì)導(dǎo)致公司內(nèi)部信息不對(duì)稱程度和代理成本不同,使得企業(yè)過(guò)度投資或投資不足,進(jìn)而影響企業(yè)資本配置效率[9]。延續(xù)這一思路,后續(xù)文獻(xiàn)從企業(yè)內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)[10]、行業(yè)專家獨(dú)董[11]、股票流動(dòng)性[12]等角度探討了企業(yè)內(nèi)部制度完善如何通過(guò)降低信息不對(duì)稱程度和代理成本影響企業(yè)的資本配置效率。另外,企業(yè)面臨的外部制度環(huán)境也是影響企業(yè)資本配置效率的重要因素[13]。具體來(lái)看,資本管制放松可以通過(guò)緩解資本市場(chǎng)信息不對(duì)稱提升企業(yè)的資本配置效率[14]。但是,馬亞明和楊蘭(2022)發(fā)現(xiàn)金融嚴(yán)監(jiān)管政策可以通過(guò)抑制企業(yè)金融化行為促進(jìn)企業(yè)資本配置效率提高[15]。還有一些文獻(xiàn)從企業(yè)是否進(jìn)行海外投資[1]、碳排放交易制度[16]等視角對(duì)企業(yè)資本配置效率的影響因素進(jìn)行了有益的探索。

雖然以往文獻(xiàn)對(duì)影響企業(yè)資本配置效率的因素進(jìn)行了較為充分的研究,但仍然缺少自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立這一重要經(jīng)濟(jì)政策對(duì)企業(yè)資本配置效率的直接考察和量化評(píng)估。因此,關(guān)于自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立是否有效促進(jìn)了企業(yè)的資本配置效率提升,有必要進(jìn)行相關(guān)的量化評(píng)估和深入討論。同時(shí),以往文獻(xiàn)主要從規(guī)范國(guó)內(nèi)市場(chǎng)環(huán)境角度(如“放管服”等政府職能轉(zhuǎn)變)分析自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)對(duì)微觀企業(yè)的影響,而自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)是對(duì)外開放總體戰(zhàn)略布局的一部分,如何通過(guò)自貿(mào)區(qū)提高引資水平、方便企業(yè)“走出去”,使企業(yè)參與到國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之中也是其目的之一。所以,有必要進(jìn)一步從資本雙向流動(dòng)的視角對(duì)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)影響企業(yè)資本配置效率的機(jī)制進(jìn)行更深入的研究。

本文的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下兩點(diǎn):第一,本文將自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立作為一項(xiàng)政策沖擊,實(shí)證檢驗(yàn)了自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)企業(yè)資本配置效率的影響,既拓寬了自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)政策效果評(píng)估的范疇,也為提升企業(yè)的資本配置效率提供了新思路,這為自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)和資本配置效率領(lǐng)域的研究提供了新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。第二,基于我國(guó)更高水平的對(duì)外開放要求,本文從國(guó)內(nèi)資本“走出去”和國(guó)際資本“引進(jìn)來(lái)”兩個(gè)維度驗(yàn)證了自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立對(duì)企業(yè)資本配置效率的作用機(jī)理,深化了該項(xiàng)政策對(duì)企業(yè)資本配置效率影響的認(rèn)識(shí),為進(jìn)一步實(shí)施自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)提升戰(zhàn)略,實(shí)現(xiàn)資本高效率配置提供了相應(yīng)的政策建議。

二、理論分析

新古典理論認(rèn)為,資本要素的邊際產(chǎn)品價(jià)值與資本要素的價(jià)格相等時(shí),企業(yè)資本配置效率達(dá)到最優(yōu)。由此,實(shí)現(xiàn)資本配置效率的提升有三種途徑:第一是在資本存量不變的情況下,通過(guò)規(guī)范統(tǒng)一的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境,利用價(jià)格機(jī)制提高資本配置效率[14];第二是擴(kuò)展投資途徑,通過(guò)破除限制資本自由流動(dòng)的壁壘,擴(kuò)大企業(yè)資本的可配置范圍,進(jìn)而優(yōu)化資本配置效率[17];第三是擴(kuò)展融資途徑,通過(guò)增加資金供給或降低融資成本,增加企業(yè)可支配資本,進(jìn)而提升企業(yè)資本配置效率[18]。自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)作為我國(guó)新時(shí)代制度型開放高地,可以通過(guò)制度創(chuàng)新為試驗(yàn)區(qū)內(nèi)企業(yè)提供公平的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和便利、開闊、暢通的貿(mào)易投資渠道,并破除阻礙資本自由流動(dòng)的制度壁壘,提高資本流動(dòng)的便利程度,激勵(lì)國(guó)際資本“引進(jìn)來(lái)”與鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)資本“走出去”,實(shí)現(xiàn)資本在國(guó)內(nèi)國(guó)際兩個(gè)市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng),進(jìn)而提高資本的配置效率。具體的影響機(jī)制如下:

從國(guó)際資本“引進(jìn)來(lái)”視角看,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)主要通過(guò)促進(jìn)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和緩解融資約束提升企業(yè)的資本配置效率。其一,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)通過(guò)削減外資進(jìn)入壁壘、營(yíng)造更便利自由的貿(mào)易投資環(huán)境等措施促進(jìn)更多外資企業(yè)入駐,增強(qiáng)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng),降低企業(yè)內(nèi)部代理成本,進(jìn)而提升企業(yè)的資本配置效率。具體而言,首先,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的準(zhǔn)入前國(guó)民待遇和負(fù)面清單的制度建設(shè)最大限度地削減了外資進(jìn)入壁壘。同時(shí),改審批制為備案制的做法降低了外資企業(yè)的進(jìn)入成本,促進(jìn)更多外資企業(yè)的入駐;其次,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)承擔(dān)著對(duì)“競(jìng)爭(zhēng)中立”規(guī)則的探索任務(wù),即政府對(duì)試驗(yàn)區(qū)內(nèi)的各類經(jīng)營(yíng)主體一視同仁,相對(duì)完善、透明的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和清晰的政府與市場(chǎng)邊界會(huì)降低外資企業(yè)的“外來(lái)者劣勢(shì)”和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),促進(jìn)更多外資流入;最后,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)內(nèi)的數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和人才集聚會(huì)增加外資企業(yè)的預(yù)期收益,這會(huì)吸引更多外資企業(yè)進(jìn)入。因此,試驗(yàn)區(qū)內(nèi)外資企業(yè)的增多會(huì)提升行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度,并且跨國(guó)企業(yè)的全要素生產(chǎn)率普遍較高,擁有先進(jìn)的技術(shù)和成熟的管理模式,使得行業(yè)平均利潤(rùn)趨于平均成本,即行業(yè)利潤(rùn)被壓縮。高強(qiáng)度的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境及優(yōu)勝劣汰的生存機(jī)制將會(huì)通過(guò)增加代理人之間的競(jìng)爭(zhēng)[19]、破產(chǎn)威脅[20]和增加產(chǎn)品市場(chǎng)信息透明度[21]等方式約束企業(yè)代理人的機(jī)會(huì)主義行為,使企業(yè)的投資決策更加審慎合理,避免被市場(chǎng)淘汰,進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)的資本配置效率提高。其二,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)主要通過(guò)提高跨境投融資便利程度、優(yōu)化金融制度供給和創(chuàng)新跨境金融服務(wù)三方面緩解企業(yè)的融資約束,進(jìn)而提升企業(yè)資本配置效率。具體而言,首先,試驗(yàn)區(qū)內(nèi)的金融創(chuàng)新政策支持境外資本參與設(shè)立外資銀行或中外合資銀行等金融機(jī)構(gòu),并且允許部分融資租賃業(yè)務(wù)收取外幣資金,這拓寬了企業(yè)融資范圍;其次,試驗(yàn)區(qū)內(nèi)實(shí)現(xiàn)了本幣賬戶和外幣賬戶在開立、變更和撤銷等方面標(biāo)準(zhǔn)、規(guī)則和流程的統(tǒng)一,銀行賬戶服務(wù)提升在一定程度上降低了企業(yè)在融資過(guò)程中的交易成本;最后,試驗(yàn)區(qū)內(nèi)企業(yè)可以設(shè)立人民幣跨境資金池和投資性跨國(guó)公司外匯管理資金池,這將更方便企業(yè)調(diào)動(dòng)境內(nèi)外資金。因此,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的一系列金融創(chuàng)新政策可以通過(guò)拓寬企業(yè)融資渠道、降低企業(yè)的融資成本、破除企業(yè)調(diào)動(dòng)資金障礙等方式緩解企業(yè)的融資約束[17],進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)資本配置效率提升。

從國(guó)內(nèi)資本“走出去”視角看,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)主要通過(guò)完善境外投資的備案制管理和配套服務(wù)等措施促進(jìn)企業(yè)對(duì)外直接投資,進(jìn)而提升企業(yè)資本配置效率。具體而言,首先,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)內(nèi)對(duì)外直接投資的管理制度由審批制轉(zhuǎn)向備案制,并通過(guò)簡(jiǎn)化外匯管理登記變更手續(xù)、搭建國(guó)際金融交易平臺(tái)等一系列的配套措施為企業(yè)對(duì)外投資提供便利;其次,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)內(nèi)個(gè)體工商戶可根據(jù)業(yè)務(wù)需要向其在境外經(jīng)營(yíng)主體提供跨境貸款;最后,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)通過(guò)拓展離岸金融業(yè)務(wù)、商業(yè)銀行分賬核算業(yè)務(wù)提高資金結(jié)算效率,節(jié)約賬戶管理成本,提供多種對(duì)沖手段降低企業(yè)的跨境經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),為企業(yè)境外投資創(chuàng)造便利條件。綜合來(lái)看,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)一系列的投資促進(jìn)措施將助力企業(yè)“走出去”,便于企業(yè)開展更大規(guī)模對(duì)外投資業(yè)務(wù)。根據(jù)邊際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移理論,企業(yè)對(duì)外直接投資能夠?qū)崿F(xiàn)劣勢(shì)產(chǎn)業(yè)向國(guó)外轉(zhuǎn)移,這將有助于母國(guó)資本配置到更高收益部門或產(chǎn)業(yè)[22],進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本配置效率的改善及提升。另外,現(xiàn)有文獻(xiàn)表明對(duì)外直接投資的逆向技術(shù)溢出效應(yīng)也能促進(jìn)母國(guó)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新,便于母國(guó)產(chǎn)業(yè)資本實(shí)現(xiàn)從價(jià)值鏈低端向高端的攀升[1]。因此,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立促進(jìn)了資本要素的跨境流動(dòng),拓寬了企業(yè)資本的配置寬度,使得資本可以在更大范圍內(nèi)配置,為企業(yè)資本配置效率提升提供了有利的契機(jī)。

因此,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立一方面降低了國(guó)際資本的準(zhǔn)入門檻,通過(guò)引入高質(zhì)量外資企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)入駐等增加行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、緩解企業(yè)融資約束,進(jìn)而提高企業(yè)資本配置效率;另一方面,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立降低了國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)外直接投資的門檻,使得更多的企業(yè)可以在更大市場(chǎng)范圍內(nèi)配置資本,進(jìn)而提高企業(yè)資本配置效率。于是,本文提出假設(shè)1:

假設(shè)1:自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立有助于企業(yè)資本配置效率提升。

三、實(shí)證設(shè)計(jì)

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇2010-2019年A股上市公司作為研究樣本,由于2010 年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量提升和方式換檔的關(guān)鍵年份[23],所以,本文選擇 2010年作為樣本的開始年,這能夠更好地反映當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下企業(yè)資本配置效率的新特征;同時(shí),為了剔除新冠疫情這一外部沖擊對(duì)企業(yè)資本配置效率的影響,本文的樣本時(shí)間截止到2019年。另外,本文對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行如下處理:第一,剔除注冊(cè)地在西藏自治區(qū)的上市公司樣本;第二,剔除ST、*ST 的公司樣本;第三,剔除銀行、證券等金融機(jī)構(gòu)的公司樣本;第四,剔除數(shù)據(jù)缺失且有異常值的公司樣本。本文上市公司層面的有關(guān)數(shù)據(jù)主要來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)(CSMAR),部分財(cái)務(wù)指標(biāo)利用萬(wàn)德數(shù)據(jù)庫(kù)(WIND)進(jìn)行補(bǔ)充;地級(jí)市層面的有關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)城市統(tǒng)計(jì)年鑒》。自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立情況來(lái)源于國(guó)務(wù)院政策文件和各省份自貿(mào)區(qū)官方網(wǎng)站,經(jīng)手工整理得到。此外,為了避免極端值影響,本文對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的縮尾處理。

(二)模型設(shè)定與變量說(shuō)明

本文借鑒錢雪松等(2018)與王霞等(2021)的處理方法[24][25],采用“投資—投資機(jī)會(huì)”敏感性模型來(lái)考察自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)企業(yè)資本配置效率的影響。模型的基本思路是通過(guò)分析當(dāng)期投資機(jī)會(huì)與下一期投資水平是否匹配測(cè)度企業(yè)的資本配置效率,如果企業(yè)在當(dāng)期有合適的投資機(jī)會(huì),且企業(yè)在下一期投資增多則意味著企業(yè)資本配置效率上升?；谝陨纤悸?本文構(gòu)建如下基準(zhǔn)模型識(shí)別自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)企業(yè)資本配置效率的影響。

investit+1=β0+β1policyit×roait+β2policyit+β3roait+∑βkXit+μi+δt+1+εit+1

(1)

模型(1)中investit+1表示企業(yè)投資支出,采用企業(yè)購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付金額的對(duì)數(shù)表示。policyit為政策變量的交互項(xiàng),定義為policyit=treati×postt,其中,treati為分組虛擬變量,本文根據(jù)城市來(lái)劃分是否設(shè)立自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū),將注冊(cè)地位于試驗(yàn)區(qū)所在城市的上市企業(yè)作為處理組,定義為1,其他企業(yè)為控制組,定義為0;postt為時(shí)間虛擬變量,本文將各城市試驗(yàn)區(qū)設(shè)立當(dāng)期及之后時(shí)間定義為1,設(shè)立之前的時(shí)間定義為0。roait為滯后一期的資產(chǎn)收益率,用來(lái)衡量企業(yè)的投資機(jī)會(huì),資產(chǎn)收益率提高反映出企業(yè)具有較好的投資機(jī)會(huì)。Xit為微觀層面和宏觀層面的控制變量,μi和δt+1分別表示個(gè)體固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng),εit+1為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。系數(shù)β1代表了自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)對(duì)企業(yè)資本配置效率的影響大小,如果β1系數(shù)顯著為正,則表示自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立提高了企業(yè)投資—投資機(jī)會(huì)的敏感度,這意味著自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立會(huì)促使企業(yè)的資本配置效率提升;反之,如果β1系數(shù)顯著為負(fù),則表示自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立會(huì)導(dǎo)致試驗(yàn)區(qū)內(nèi)企業(yè)的資本配置效率下降。

本文借鑒譚建華等(2019)和王霞等(2021)的研究[25][26],選取企業(yè)層面的控制變量,具體如下:(1)資產(chǎn)負(fù)債率(lev),用企業(yè)總負(fù)債除以企業(yè)總資產(chǎn)表示;(2)企業(yè)年齡(age),用所屬年份與公司上市年份差額的自然對(duì)數(shù)表示;(3)股權(quán)集中度(fs),用前十大股東的持股比例表示;(4)企業(yè)成長(zhǎng)性(growth),用主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)率表示。另外,為了緩解模型內(nèi)生性問(wèn)題,本文進(jìn)一步控制城市層面的控制變量,具體如下:(1)城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平(pergdp),用城市人均GDP的自然對(duì)數(shù)表示;(2)城市金融發(fā)展水平(finance),用城市年末金融機(jī)構(gòu)存款余額及年末金融機(jī)構(gòu)貸款余額之和與城市當(dāng)年GDP的比值表示;(3)城市市場(chǎng)規(guī)模(market),用城市年末總?cè)丝谂c行政區(qū)域面積的比值表示;(4)城市信息化水平(infor),用城市郵電業(yè)務(wù)總量、通信業(yè)務(wù)總量之和與當(dāng)年GDP的比值表示。

(三)描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表1所示,企業(yè)投資(invest)的均值是18.3629,最小值是13.3892,最大值是23.0619,這表明樣本企業(yè)的投資水平存在較大差異。政策交互項(xiàng)變量(policy)的均值為0.1922,這表明樣本中有19.22%的企業(yè)處于自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)所在城市內(nèi)。企業(yè)資產(chǎn)收益率(roa)的均值是6.1328,最小值是-19.1792,最大值是31.5657,資產(chǎn)收益率能夠捕捉到企業(yè)的投資機(jī)會(huì),且企業(yè)資產(chǎn)收益率的最大值和最小值差異明顯,這表明企業(yè)面臨的投資機(jī)會(huì)異質(zhì)性較大。其他微觀層面和宏觀層面控制變量的描述性統(tǒng)計(jì)情況具體如表1所示。

四、實(shí)證分析

(一)基準(zhǔn)回歸結(jié)果

為了避免多重共線性問(wèn)題,本文采取逐步引入控制變量的方法對(duì)式(1)進(jìn)行回歸?；貧w結(jié)果如表2所示,由第(1)列可知,在不加入控制變量的情況下,policyit×roait的回歸系數(shù)在1%水平下顯著為正;第(2)列是引入企業(yè)層面控制變量的回歸結(jié)果,可以發(fā)現(xiàn)policyit×roait的回歸系數(shù)也顯著為正;第(3)列是進(jìn)一步引入城市層面控制變量的回歸結(jié)果,可以發(fā)現(xiàn)policyit×roait的回歸系數(shù)仍然顯著為正。這表明自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立以后,如果前一年企業(yè)roa提升1%,受到自貿(mào)區(qū)政策影響的企業(yè)在當(dāng)年的投資將比未受到影響的企業(yè)投資多1.47%,即自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立能顯著促進(jìn)企業(yè)的資本配置效率提高,由此驗(yàn)證了假設(shè)1。

表1 描述性統(tǒng)計(jì)

表2 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

(二)平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

在利用雙重差分法進(jìn)行政策評(píng)估時(shí),首先要進(jìn)行平行趨勢(shì)檢驗(yàn),即需要檢驗(yàn)該項(xiàng)政策實(shí)施之前實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組是否存在顯著差異。參考張繼武和姜?jiǎng)P(2022)的研究[27],本文采用事件研究法對(duì)平行趨勢(shì)進(jìn)行檢驗(yàn),具體計(jì)量模型設(shè)定如下:

(2)

圖1 平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

第一,不同行業(yè)的企業(yè)資本配置效率可能具有系統(tǒng)性差異,為了緩解行業(yè)層面的遺漏變量問(wèn)題,本文通過(guò)引入行業(yè)—時(shí)間固定效應(yīng)控制行業(yè)層面隨時(shí)間變化的不可觀測(cè)因素?；貧w結(jié)果如表3第(1)列所示,結(jié)果表明核心解釋變量仍然在1%水平下顯著。第二,考慮到同一個(gè)體在觀測(cè)期內(nèi)可能存在自相關(guān)問(wèn)題,本文對(duì)回歸系數(shù)的聚類標(biāo)準(zhǔn)誤進(jìn)行了調(diào)整,表3第(2)列將聚類標(biāo)準(zhǔn)誤調(diào)整到省份層面,可以發(fā)現(xiàn)核心解釋變量的系數(shù)依然顯著為正。第三,表3 第(3)列利用托賓q代替企業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率作為投資機(jī)會(huì)的代理變量進(jìn)行回歸,結(jié)果發(fā)現(xiàn)核心解釋變量的系數(shù)顯著為正。第四,北京、上海、廣州和深圳等一線城市企業(yè)的資本配置效率可能高于其他地區(qū)的企業(yè),本文剔除這些樣本之后再進(jìn)行回歸,表3第(4)列顯示核心解釋變量的系數(shù)依然顯著為正。

第五,2013年既是上海自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立時(shí)間,也是“一帶一路”倡議的首次提出時(shí)間。自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)建設(shè)和“一帶一路”倡議是我國(guó)新時(shí)期對(duì)外開放的兩大戰(zhàn)略性舉措,大多數(shù)自貿(mào)區(qū)擔(dān)負(fù)著對(duì)接“一帶一路”倡議的任務(wù),設(shè)立自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的部分城市同時(shí)也是“一帶一路”的沿線城市。因此,為了排除“一帶一路”倡議對(duì)結(jié)果的干擾,本文手動(dòng)整理了33個(gè)“一帶一路”沿線城市的數(shù)據(jù)①,進(jìn)而構(gòu)造“一帶一路”沿線城市的虛擬變量(obor)。如果某城市屬于“一帶一路”沿線城市且時(shí)間在2013年之后,則將obor定義為1,其余情況定義為0。通過(guò)引入“一帶一路”沿線城市虛擬變量與資產(chǎn)收益率的交互項(xiàng)obor×roa進(jìn)行回歸,可以發(fā)現(xiàn),表3第(5)列核心解釋變量的回歸系數(shù)在5%的水平下顯著為正,且obor×roa的回歸系數(shù)不顯著,這表明即使考慮了“一帶一路”倡議政策的影響,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)對(duì)企業(yè)資本配置效率的提升作用依然存在。

第六,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)并不是隨機(jī)設(shè)定的,可能存在內(nèi)生性問(wèn)題。因此,本文進(jìn)一步采用工具變量法來(lái)緩解模型的內(nèi)生性問(wèn)題。參考董志強(qiáng)等(2012)的研究,采用各城市開埠通商時(shí)長(zhǎng)作為城市是否設(shè)立自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的工具變量[28],由于本文樣本開始時(shí)間為2010年,為了保證工具變量的外生性,以城市開埠通商年份與2010年之間的差值作為該城市開埠通商時(shí)長(zhǎng)。本文工具變量的選擇滿足相關(guān)性和外生性條件:首先,城市開埠通商時(shí)間越長(zhǎng),其對(duì)外開放程度往往越高,對(duì)外開放經(jīng)驗(yàn)越豐富,被設(shè)立為自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的可能性越大,滿足相關(guān)性假設(shè);其次,城市開埠通商時(shí)間作為歷史變量,很難對(duì)當(dāng)前企業(yè)資本配置效率產(chǎn)生影響,滿足外生性假設(shè)?；貧w結(jié)果如表3 第(6)列所示,可以發(fā)現(xiàn),采用工具變量法緩解模型的內(nèi)生性問(wèn)題后,核心解釋變量的系數(shù)依然在5%水平下顯著,這進(jìn)一步證明了本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

表3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

五、機(jī)制分析

由上文理論分析可知,從“引進(jìn)來(lái)”視角看,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立可能通過(guò)促進(jìn)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和緩解融資約束提升企業(yè)的資本配置效率;從“走出去”視角看,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立通過(guò)增加企業(yè)的境外投資力度提升企業(yè)的資本配置效率。因此,本部分旨在考察同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、融資約束和對(duì)外直接投資是否是自貿(mào)區(qū)設(shè)立影響企業(yè)資本配置效率的內(nèi)在機(jī)制。

(一)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制

自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立能夠通過(guò)放松外資管制吸引外資企業(yè)入駐,形成公平高效的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境,促使企業(yè)提高資本配置效率。關(guān)于企業(yè)面臨的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度,本文采用赫芬達(dá)爾指數(shù)來(lái)衡量,該指數(shù)越大,說(shuō)明行業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度越低,具體數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。為了驗(yàn)證企業(yè)的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制,本文采取分組回歸的方法進(jìn)行檢驗(yàn),將每個(gè)企業(yè)所屬行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度求均值后分組,將前50%的組定義為行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度較低的行業(yè),將后50%的組定義為行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度較高的行業(yè)。具體結(jié)果見表4,可以發(fā)現(xiàn)在競(jìng)爭(zhēng)程度較低行業(yè)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的資本配置效率提升作用更為顯著,這意味著自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)可以通過(guò)增加同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)提升企業(yè)的資本配置效率。出于穩(wěn)健性考慮,本文還采用行業(yè)的勒納指數(shù)進(jìn)行驗(yàn)證,可以發(fā)現(xiàn)結(jié)果依然穩(wěn)健。

表4 同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的檢驗(yàn)

(二)融資約束機(jī)制

自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)在金融領(lǐng)域出臺(tái)的一系列政策在一定程度上為國(guó)際資本流入提供了便利,這增加了自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的資金總量供給,使得企業(yè)獲取資金的成本降低,融資約束得到緩解,促進(jìn)企業(yè)提高資本配置效率。目前,衡量企業(yè)融資約束程度的代表性指標(biāo)有SA指數(shù)和FC指數(shù)②。由于SA指數(shù)相對(duì)外生且穩(wěn)健,我們主要采用SA指數(shù)來(lái)衡量企業(yè)的融資約束程度。考慮到企業(yè)層面的融資約束可能具有一定的內(nèi)生性,我們進(jìn)一步在行業(yè)層面對(duì)企業(yè)的融資約束取均值,測(cè)度出行業(yè)的融資約束程度(行業(yè)SA指數(shù)),并將其從高到低排列如下:居民服務(wù)、修理和其他服務(wù)業(yè)(-3.2832),采礦業(yè)(-3.6042),建筑業(yè)(-3.6528),信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)(-3.6788),科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)(-3.6813),文化、體育和娛樂業(yè)(-3.6851),交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)(-3.7295),制造業(yè)(-3.7414),租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)(-3.7493),衛(wèi)生和社會(huì)工作(-3.7609),農(nóng)、林、牧、漁業(yè)(-3.7699),水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)(-3.7920),電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)(-3.8015),住宿和餐飲業(yè)(-3.8105),教育(-3.8143),房地產(chǎn)業(yè)(-3.8467),批發(fā)和零售業(yè)(-3.8469),綜合(-3.9872)。

為了驗(yàn)證本條機(jī)制,本文按照行業(yè)融資約束程度的均值排名進(jìn)行分組,將排名前50%的行業(yè)設(shè)為高融資約束行業(yè),將排名后50%的行業(yè)設(shè)為低融資約束行業(yè),最后進(jìn)行分組回歸,具體結(jié)果見表5。我們發(fā)現(xiàn)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)高融資約束行業(yè)的企業(yè)資本配置效率促進(jìn)作用更為顯著,這表明自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立加快了金融服務(wù)業(yè)開放,拓寬了企業(yè)融資渠道,降低了企業(yè)的融資約束,進(jìn)而提升了企業(yè)的資本配置效率。另外,我們進(jìn)一步選取FC指數(shù)進(jìn)行分組回歸,可以發(fā)現(xiàn)回歸結(jié)果基本一致,進(jìn)一步證明了結(jié)果的穩(wěn)健性。

擴(kuò)大金融開放是自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)建設(shè)的重要內(nèi)容,自貿(mào)區(qū)設(shè)立可以通過(guò)吸引更多外資銀行的入駐拓寬企業(yè)的融資渠道、緩解其融資約束,進(jìn)而提高企業(yè)資本配置效率。我們?cè)诘丶?jí)市層面匹配了2010—2019年外資銀行數(shù)據(jù)(數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)),驗(yàn)證自貿(mào)區(qū)設(shè)立是否影響所在地級(jí)市外資銀行數(shù)量。結(jié)果發(fā)現(xiàn)自貿(mào)區(qū)設(shè)立顯著促進(jìn)了外資銀行的入駐,相比沒有設(shè)立自貿(mào)區(qū)的地級(jí)市,設(shè)立自貿(mào)區(qū)的地級(jí)市的外資銀行量要多29.66%③。這進(jìn)一步證明了自貿(mào)區(qū)設(shè)立可以通過(guò)國(guó)際資本“引進(jìn)來(lái)”緩解企業(yè)融資約束。

(三)對(duì)外直接投資機(jī)制

自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)旨在通過(guò)制度創(chuàng)新提高貿(mào)易投資自由化和便利化,以此推進(jìn)高水平對(duì)外開放。由于我國(guó)的第一批和第二批自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)均是由當(dāng)?shù)氐谋６?港)區(qū)演變而來(lái),前期保稅區(qū)的存在已經(jīng)基本釋放了貿(mào)易促進(jìn)政策的紅利,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)企業(yè)出口貿(mào)易的影響并不顯著[3]。自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立主要通過(guò)降低對(duì)外投資的制度性交易成本促進(jìn)更多企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資,進(jìn)而優(yōu)化企業(yè)的資本配置效率。

表5 融資約束機(jī)制的檢驗(yàn)

本文借鑒王霞等(2021)研究中“投資-投資機(jī)會(huì)”敏感性模型的中介機(jī)制分析方法[25],采用式(3)和式(4)檢驗(yàn)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立是否可以通過(guò)推動(dòng)對(duì)外直接投資促進(jìn)企業(yè)資本配置效率提高。其中,將對(duì)外直接投資ofdiit作為中介變量。中介效應(yīng)的檢驗(yàn)步驟如下:第一,在基準(zhǔn)回歸中,我們已經(jīng)驗(yàn)證了自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)可以顯著促進(jìn)企業(yè)的資本配置效率提高;第二,在式(3)中,φ1代表自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立對(duì)企業(yè)對(duì)外直接投資的影響,如果系數(shù)顯著為正,則說(shuō)明存在中介效應(yīng);第三,在式(4)中,檢驗(yàn)ξ1和ξ5是否顯著,如果ξ1和ξ5都顯著,則說(shuō)明存在部分中介效應(yīng),如果ξ5顯著而ξ1不顯著,說(shuō)明存在完全中介效應(yīng)。

ofdiit=φ0+φ1policyit+∑φkXit+μi+δt+εit

(3)

investit+1=ξ0+ξ1policyit×roait+ξ2policyit+ξ3roait+ξ4ofdiit+ξ5ofdiit×roait+∑βkXit+μi+δt+1+εit+1

(4)

我們借鑒劉莉亞等(2015)的做法,選取當(dāng)年海外關(guān)聯(lián)公司的凈增加數(shù)量作為上市公司對(duì)外直接投資ofdiit的代理變量[29],這里定義海外關(guān)聯(lián)公司為上市公司的子公司、上市公司的合營(yíng)公司和上市公司的聯(lián)營(yíng)公司,關(guān)聯(lián)方注冊(cè)地在中國(guó)大陸以外,且控制權(quán)比例超過(guò)10%。具體回歸結(jié)果如表6所示,由第(1)列可知,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立可以顯著促進(jìn)企業(yè)對(duì)外直接投資增加,與未處于試驗(yàn)區(qū)的企業(yè)相比,處于試驗(yàn)區(qū)內(nèi)企業(yè)的對(duì)外直接投資增加9.65%。列(2)匯報(bào)了中介效應(yīng)檢驗(yàn)的第三步結(jié)果,可以發(fā)現(xiàn)ξ1和ξ5都顯著為正,且ξ1的系數(shù)略小于基準(zhǔn)回歸中的β1,這說(shuō)明對(duì)外直接投資發(fā)揮了部分中介效應(yīng)。另外,從文獻(xiàn)角度出發(fā),對(duì)外直接投資可以通過(guò)邊際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移[30]、逆向技術(shù)溢出[1]和規(guī)避母國(guó)干預(yù)[31]促進(jìn)企業(yè)的資本配置效率提高。綜上所述,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立可以通過(guò)促進(jìn)企業(yè)對(duì)外直接投資提升企業(yè)的資本配置效率。

六、異質(zhì)性分析

(一)基于企業(yè)生產(chǎn)率的異質(zhì)性分析

根據(jù)新新貿(mào)易理論可知,企業(yè)生產(chǎn)率的高低決定企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)的空間范圍。具體而言,在一個(gè)行業(yè)內(nèi)只有生產(chǎn)率最高的企業(yè)才有能力通過(guò)設(shè)立海外子公司服務(wù)海外市場(chǎng),處于中等生產(chǎn)率的企業(yè)通過(guò)出口服務(wù)海外市場(chǎng),最低生產(chǎn)率的企業(yè)只能服務(wù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)[32]。自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立主要通過(guò)制度創(chuàng)新降低制度層面的交易成本,交易成本降低會(huì)使生產(chǎn)率處于中等水平的企業(yè)也能滿足海外投資的條件,進(jìn)而影響企業(yè)的資本配置效率。因此,本文將進(jìn)一步分析企業(yè)生產(chǎn)率層面的異質(zhì)性。本文采用OP方法測(cè)算的全要素生產(chǎn)率衡量企業(yè)生產(chǎn)率,并按照四分位數(shù)法進(jìn)行分組。具體結(jié)果如表7所示,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)對(duì)生產(chǎn)率水平處于25%～75%區(qū)間的樣本影響更為顯著。這進(jìn)一步說(shuō)明自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立降低了企業(yè)海外投資中制度層面的交易成本,使得生產(chǎn)率處于中等水平的企業(yè)也能選擇海外直接投資,對(duì)外投資渠道的暢通提升了中等生產(chǎn)率水平企業(yè)的資本配置效率。

表6 對(duì)外直接投資機(jī)制的檢驗(yàn)

表7 基于企業(yè)生產(chǎn)率的異質(zhì)性分析

(二)基于企業(yè)所有制的異質(zhì)性分析

國(guó)企改革之后,我國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)逐步形成“國(guó)有企業(yè)主導(dǎo)上游壟斷市場(chǎng),民營(yíng)企業(yè)主導(dǎo)下游競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)”的垂直結(jié)構(gòu)。因此,國(guó)有企業(yè)對(duì)市場(chǎng)變化并不敏感,對(duì)其行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力的反應(yīng)也相對(duì)較弱。同時(shí),由于國(guó)有企業(yè)肩負(fù)更多的經(jīng)濟(jì)和政治職能,往往被給予較多政策優(yōu)惠,所面臨的融資約束也會(huì)相對(duì)較小[33]。而自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)對(duì)外資企業(yè)實(shí)行負(fù)面清單管理,鼓勵(lì)跨國(guó)公司在自貿(mào)區(qū)內(nèi)建立區(qū)域總部,外資企業(yè)的大量進(jìn)入一定程度上加劇了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng);另外,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)鼓勵(lì)金融創(chuàng)新,促進(jìn)更多內(nèi)外資銀行開展業(yè)務(wù),對(duì)非國(guó)有企業(yè)的融資約束緩解作用更大。因此,這可能使得自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)非國(guó)有企業(yè)資本配置效率的提升作用相對(duì)較大?；诖?本文根據(jù)企業(yè)所有制將企業(yè)分為國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè),進(jìn)行分組回歸。具體回歸結(jié)果見表8列(1)和列(2),可以發(fā)現(xiàn)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立對(duì)非國(guó)有企業(yè)資本配置效率的提升效果更為顯著,這是因?yàn)樽杂少Q(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立引致的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和融資約束緩解,對(duì)非國(guó)有企業(yè)的影響更大。

(三)基于區(qū)域的異質(zhì)性分析

2012年后,中國(guó)南北經(jīng)濟(jì)發(fā)展不均衡、不協(xié)調(diào)的問(wèn)題開始凸顯,北方經(jīng)濟(jì)整體落后于南方已成共識(shí)。造成南北差距拉大的一個(gè)重要原因是政府角色和經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式之間的差異,北方城市政府傾向于直接管理企業(yè),偏向計(jì)劃經(jīng)濟(jì)模式;而南方城市政府傾向于為企業(yè)提供服務(wù),偏向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)模式,這導(dǎo)致北方“家長(zhǎng)型”政府進(jìn)行制度創(chuàng)新的意愿會(huì)低于南方“保姆型”政府[34]。除此之外,南方政府在優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境、貿(mào)易投資便利化等方面的表現(xiàn)也要優(yōu)于北方。因此,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)企業(yè)資本配置效率的優(yōu)化程度在南北地區(qū)會(huì)有所差異?；诖?本文將從南北視角進(jìn)一步探討自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立對(duì)企業(yè)資本配置效率的影響異質(zhì)性。南北地區(qū)的具體劃分方法是以長(zhǎng)江—秦嶺—淮河線作為分界線,北方地區(qū)包括北京、天津、河北、山西、內(nèi)蒙古、黑龍江、吉林、遼寧、山東、河南、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆等15個(gè)省市自治區(qū),其他16個(gè)省市自治區(qū)為南方地區(qū)(這里沒有包含中國(guó)香港、中國(guó)澳門和中國(guó)臺(tái)灣三個(gè)地區(qū))。表8的列(3)和列(4)顯示了分組回歸結(jié)果,可以發(fā)現(xiàn),北方自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)企業(yè)資本配置效率的提升作用不明顯,而南方自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立則可以顯著促進(jìn)企業(yè)資本配置效率的提升。南北方政府角色之間的差異,導(dǎo)致南方自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)在推進(jìn)貿(mào)易投資便利化、金融開放、營(yíng)商環(huán)境優(yōu)化等方面釋放的“制度紅利”優(yōu)于北方,其對(duì)企業(yè)資本配置效率的促進(jìn)效果更加明顯。

表8 基于企業(yè)所有制和區(qū)域的異質(zhì)性分析

七、結(jié)論與政策建議

自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)建設(shè)通過(guò)制度創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)資本在國(guó)內(nèi)國(guó)際兩個(gè)市場(chǎng)聯(lián)合互動(dòng),促進(jìn)資本要素的自由流動(dòng),對(duì)提升企業(yè)資本配置效率具有重要意義。因此,本文關(guān)注自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)企業(yè)資本配置效率的潛在影響及作用機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn),自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立可以顯著地提升企業(yè)的資本配置效率,這意味著自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)推行的一系列制度改革可以起到激勵(lì)企業(yè)優(yōu)化資本配置效率的作用。從國(guó)際資本“引進(jìn)來(lái)”視角看,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)主要通過(guò)促進(jìn)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和緩解融資約束兩種方式推動(dòng)企業(yè)資本配置效率提升;從國(guó)內(nèi)資本“走出去”視角看,自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)主要通過(guò)增加企業(yè)海外直接投資提升企業(yè)資本配置效率。異質(zhì)性考察發(fā)現(xiàn),自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立對(duì)生產(chǎn)率中等水平企業(yè)、非國(guó)有企業(yè)和南方地區(qū)企業(yè)的資本配置效率提升作用更加明顯。

基于以上結(jié)論,本文提出以下政策建議:(1)穩(wěn)定有序推進(jìn)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)增質(zhì)擴(kuò)容。在確保既有自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)發(fā)展質(zhì)量的情況下,非試驗(yàn)區(qū)的地方政府應(yīng)該充分吸收自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的制度創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn),結(jié)合自身實(shí)際情況簡(jiǎn)政放權(quán),優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境,使各類市場(chǎng)主體可以充分競(jìng)爭(zhēng);加大金融改革創(chuàng)新力度,促進(jìn)金融市場(chǎng)雙向開放,為企業(yè)融資提供多元化資金支持;簡(jiǎn)化對(duì)外投資流程,強(qiáng)化對(duì)外投資的分類管理,引導(dǎo)和支持企業(yè)理性穩(wěn)健對(duì)外投資,實(shí)現(xiàn)境外投資持續(xù)健康發(fā)展。(2)以自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)設(shè)立為契機(jī)深化國(guó)有企業(yè)改革。政府應(yīng)持續(xù)深化國(guó)企改革,界定清楚各方權(quán)責(zé)邊界,促進(jìn)國(guó)有資本授權(quán)經(jīng)營(yíng)體制實(shí)現(xiàn)由“管企業(yè)”向“管資本”轉(zhuǎn)變,以自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)的設(shè)立為契機(jī),在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中實(shí)現(xiàn)自身資本配置效率的提升。(3)厘清政府與市場(chǎng)邊界,提高政府制度供給能力。北方地區(qū)政府應(yīng)更重視轉(zhuǎn)變政府職能,以服務(wù)市場(chǎng)主體為重心,提高政府制度創(chuàng)新供給能力,改善地區(qū)發(fā)展的制度環(huán)境,實(shí)現(xiàn)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)通過(guò)制度創(chuàng)新為地方謀發(fā)展的任務(wù)。

注釋：

①數(shù)據(jù)來(lái)自新華絲路“一帶一路”綜合信息服務(wù)平臺(tái)。

③具體結(jié)果備索。