廖劍南

(南昌航空大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,江西 南昌 330063)

PPP是英文Public-Private-Partnership的縮寫,指政府與社會資本之間,基于提供產(chǎn)品和服務(wù)為出發(fā)點,達(dá)成特許權(quán)協(xié)議,形成具有“利益共享、風(fēng)險共擔(dān)、全程合作”三大特點的伙伴合作關(guān)系。目前,我國已經(jīng)進(jìn)入老齡化國家行列,單靠政府的財政支付已經(jīng)難以滿足日益增長的老年人多元化養(yǎng)老需求,而養(yǎng)老服務(wù)產(chǎn)業(yè)投資的長期性、穩(wěn)定性和高安全性這三大特點與PPP模式的特點相吻合。因此,PPP模式作為一種有效的融資管理方式可以與養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)有效結(jié)合。

一、保險資金參與PPP模式養(yǎng)老項目的適合性

1.期限匹配性

PPP模式養(yǎng)老項目的投資期限普遍長達(dá)十幾年至幾十年的時間,并且需要有資金持續(xù)不斷地投入項目中,傳統(tǒng)的銀行貸款或者企業(yè)發(fā)債等方式都難以保證PPP模式養(yǎng)老項目可以長期地獲得和使用資金。而保險行業(yè)中的壽險等產(chǎn)品的期限普遍都在10年以上,投保人的初次繳費和最終獲得保險公司給付金的時間點相差較長的時間,所以,通過對保險產(chǎn)品的設(shè)計,壽險等產(chǎn)品的保險資金投資期限可長達(dá)30年,這正與PPP模式養(yǎng)老項目投資期限的時間相吻合。因此,保險資金具有其他資金無法比擬的優(yōu)勢。

事實上,近年來我國保險行業(yè)資金的總規(guī)模逐年增加,從2014年至2016年的三年間,我國保險行業(yè)的總資產(chǎn)每年增加額超過20%。2017年,由于受到行業(yè)規(guī)范發(fā)展和監(jiān)管的多重政策影響,導(dǎo)致保險行業(yè)的資金受到較大影響,但仍然保持10%左右的增加幅度。資金運用余額從2013年的76 873億元增加到2019年的185 271億元。我國保險行業(yè)的資金無論是總資產(chǎn)還是運用資金余額均呈現(xiàn)出較大幅度增長,這也為我國PPP模式養(yǎng)老項目提供了潛在的資金支持。

2.低風(fēng)險契合性

保險資金由投保人繳費,屬于保險公司的負(fù)債,若保險投保人發(fā)生了保險合同內(nèi)的事故,保險公司需要賠付給保險投保人,因而保險資金的安全性是保險公司投資時所考慮的主要風(fēng)險之一。保險資金偏好低風(fēng)險,而PPP模式養(yǎng)老項目一般屬于政府部門背書的合作項目,大部分項目獲得了政府部門或多或少的項目補(bǔ)貼,有政府信用保障,所以PPP模式養(yǎng)老項目的投資收益回報也比較穩(wěn)定,其項目也相對安全。[1]179在低風(fēng)險性上,保險資金與PPP模式養(yǎng)老項目契合度比較高。

3.政企合作性

保險資金投資PPP模式養(yǎng)老項目可以產(chǎn)生良好的社會效益。PPP模式養(yǎng)老項目一般有政府部門背書,保險資金參與PPP模式養(yǎng)老項目的融資可以優(yōu)化政企關(guān)系,保險公司開發(fā)的險種為PPP模式養(yǎng)老項目的建設(shè)和運營階段給予風(fēng)險擔(dān)保,分散了項目的各項風(fēng)險,也為PPP模式養(yǎng)老項目各參與方建立了良好的企業(yè)關(guān)系。

二、目前保險資金參與PPP模式養(yǎng)老項目建設(shè)的方式

PPP模式養(yǎng)老項目的運作方式常見的有BOT模式和BOO模式。BOT(Build-Operate-Transfer),即建設(shè)一運營一移交模式,是指政府通過授予特許經(jīng)營權(quán)的方式,全部交由社會資本方或為實施該項目而設(shè)立的特殊目的公司。[2]19BOO(Build-Own-Operate)即建設(shè)一擁有一運營模式,是由BOT演變而來,兩者的主要區(qū)別在于社會資本方是否擁有該項目的所有權(quán)。BOO模式下,項目建設(shè)模式和項目融資方式兩者是并行的,在我國,這稱為“特許權(quán)融資方式”,在協(xié)議約定的范圍內(nèi),項目公司擁有投資和建造設(shè)施的所有權(quán)。[2]23目前,保險資金參與PPP模式養(yǎng)老項目的主要方式有以下四種。

1.以社會資本方的身份通過股權(quán)形式入股

若PPP模式養(yǎng)老項目可以保證項目建設(shè)和運營風(fēng)險較低,并同時擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流、項目的內(nèi)部收益率達(dá)到保險資金的要求,該方式符合項目的要求。

股權(quán)是商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)物,是新型的資本形式和財產(chǎn)形式。通過股權(quán)直接入股PPP模式養(yǎng)老項目的優(yōu)點是保險資金可以通過股東的地位選擇項目合適的施工單位和運營單位等,有利于控制PPP模式養(yǎng)老項目的施工建設(shè)、運營成本和提高項目的內(nèi)部收益率。但該方式的缺點是絕大多數(shù)的保險資金公司不具備項目的建設(shè)和運營的能力,所以對項目的控制難度高,同時PPP項目也具有政策性風(fēng)險、信用風(fēng)險、市場運營風(fēng)險與不可抗力等風(fēng)險。因此需要保險資金公司嚴(yán)格挑選、仔細(xì)甄別擬投PPP項目,全程參與,加強(qiáng)項目監(jiān)督力度。[3]

2.以優(yōu)先股的方式進(jìn)行資本金融資

優(yōu)先股是具有債券特質(zhì)的股票。與普通股股東相比,優(yōu)先股股東優(yōu)先分配股利,并且優(yōu)先享受固定數(shù)額(通常為股票票面價值的一定比例) 的股息。優(yōu)先股價格通常隨普通股一起變動,優(yōu)先股持有者可擁有普通股股東的投票權(quán)、在企業(yè)破產(chǎn)清算時,優(yōu)先股有第一次留置權(quán)。[4]117保險資金以股權(quán)的方式為PPP模式養(yǎng)老項目提供資金支持,約定項目投資收益的同時社會資本方需要對保險資金所持有的優(yōu)先股股權(quán)進(jìn)行差額補(bǔ)足和到期回購。該模式的優(yōu)點在于可以滿足PPP模式養(yǎng)老項目的融資需求,一定程度又隔離了項目風(fēng)險對保險資金安全和收益的影響。該方式的缺點在于優(yōu)先股雖然是名義上的項目股權(quán),但是實際上依然是一種項目負(fù)債,而社會資本方一般情況不愿意承擔(dān)這種明股實債的貸款方式。此外,PPP模式養(yǎng)老項目規(guī)定不能給予項目參與方設(shè)定固定收益,所以,該模式存在一定的問題。

3.保險公司與地方政府成立專項資金

保險公司可以與地方政府或政府指定的主體成立項目專項資金,或者保險公司直接參與投資地方政府設(shè)立的PPP項目引導(dǎo)基金,地方政府為該基金提供增信。PPP模式的項目引導(dǎo)基金則可以采用分級的基金模式運作,保險資金具有優(yōu)先級的地位,因而可以獲得“固定+浮動”的收益。該模式的優(yōu)點是滿足了PPP模式養(yǎng)老項目的融資需求,基于結(jié)構(gòu)化設(shè)計,社會資本方作為劣后級分散了項目的風(fēng)險。該方式的缺點是地方政府一般并不同意保險資金保證項目固定收益的要求,政府部門更偏向于保險資金獲取項目的浮動收益,而且根據(jù)相關(guān)文件政府部門也不允許給予保險資金收益擔(dān)保。[5]

4.保險公司與社會資本成立專項資金

保險公司可以與社會資本成立專項資金,由社會資本提供增信。保險資金作為專項基金的優(yōu)先級出資人,社會資本作為次級的出資人,同時負(fù)責(zé)對優(yōu)先級出資人承擔(dān)項目差額補(bǔ)足和回購的義務(wù),但是,社會資本方可以指定第三方成為其合伙人。該模式的優(yōu)點是通過社會資本對項目的差額補(bǔ)足和回購降低了保險資金承擔(dān)PPP模式養(yǎng)老項目的投資收益風(fēng)險;缺點是愿意且能夠提供項目差額補(bǔ)足和回購的社會資本方目前階段非常少,在財務(wù)報表中被認(rèn)為是負(fù)責(zé)的差額補(bǔ)足,一般會被社會資本方出表來降低其負(fù)債率。[5]

三、目前保險公司參與PPP模式養(yǎng)老項目融資可能遇到的風(fēng)險

目前,銀行等金融機(jī)構(gòu)缺乏對PPP模式的了解,在參與PPP模式養(yǎng)老項目融資時有可能遇到信用風(fēng)險、市場風(fēng)險、流動性風(fēng)險和增信風(fēng)險。

1.信用風(fēng)險

PPP模式養(yǎng)老項目一般屬于與民生相關(guān)的大型建設(shè)項目,大部分都是通過地方政府的融資平臺或者依靠地方平臺進(jìn)行顯性或者隱性的項目擔(dān)保,但是,一旦當(dāng)?shù)卣呢斦惺苣芰蝾A(yù)算機(jī)制無法支持PPP模式養(yǎng)老項目的持續(xù)運行,或項目的運營及資金流出現(xiàn)問題,則會增加項目的各種信用風(fēng)險。作為資金主要提供者的相關(guān)金融機(jī)構(gòu),規(guī)避各類信用風(fēng)險需要在放貸行為之前對項目的合作者資信情況進(jìn)行嚴(yán)格的審核。對于由資源短缺而引起的信用風(fēng)險,金融保險機(jī)構(gòu)可以利用最低資源覆蓋率及最低資源儲備擔(dān)保等進(jìn)行控制,或者通過提供并實施混合融資方案,以達(dá)到規(guī)避信用風(fēng)險的目的。[6]155

2.市場風(fēng)險

據(jù)王欽研究發(fā)現(xiàn),PPP項目市場風(fēng)險在市場層面,由于項目的周期性,PPP項目合同也存在一定的風(fēng)險,這些風(fēng)險主要是項目唯一性風(fēng)險、融資風(fēng)險、市場收益不足風(fēng)險、市場需求變化風(fēng)險、收費變更風(fēng)險。[7]PPP模式養(yǎng)老項目屬于新興的行業(yè),目前階段受到國家政策的支持和補(bǔ)貼。但同時,項目的市場需求情況也受到諸多因素的影響,此外,還受到通貨膨脹等風(fēng)險因素的間接影響。PPP模式養(yǎng)老項目一般持續(xù)時間為20年以上,而現(xiàn)階段的保險資金主要是通過股權(quán)或債券等方式投資PPP模式養(yǎng)老項目,保險資金的投資期限一般均在10年期以內(nèi),所以項目的期限匹配問題也給保險資金帶來了資金周期風(fēng)險。以上的因素可能導(dǎo)致PPP模式養(yǎng)老項目難以獲得預(yù)期的收益,保險公司的項目投資收益也難以達(dá)到預(yù)期水平。

3.流動性風(fēng)險

PPP項目的流動性風(fēng)險是指由于項目的運營收入不足以償還到期債務(wù)以及缺少最低流動資金的風(fēng)險。而在項目的建設(shè)期間,由于其服務(wù)和營收能力沒有達(dá)到預(yù)期正常的經(jīng)營水平,因此較容易發(fā)生流動性等問題。但在進(jìn)入運營階段后應(yīng)該能夠產(chǎn)生足夠的流動資金以償還債務(wù),否則,就說明該項目存在很大的流動性風(fēng)險。[8]204

由于PPP模式養(yǎng)老項目的建設(shè)周期和運營周期較長,大多數(shù)項目的完整周期達(dá)到20至30年,因此項目的投資回收期也較長。項目的時間越長,則項目風(fēng)險越不確定,同時,較長的周期也可能發(fā)生不可抗力的事件,保險公司也承擔(dān)著巨大的不確定性,其投入到PPP模式養(yǎng)老項目的資金可能因為項目的持續(xù)時間長而無法快速回收資金,從而影響保險公司資金的周轉(zhuǎn)速度和產(chǎn)生較大的流動風(fēng)險,最終可能產(chǎn)生較大的保險公司運營風(fēng)險。

4.增信風(fēng)險

項目增信是指為了規(guī)避跨期經(jīng)營風(fēng)險的損失,通過政府背書的形式給予PPP項目投融資的信用等級評價、特殊經(jīng)營資質(zhì)水平等擔(dān)保。2015年11月,財政部發(fā)布的《政府投資基金暫行管理辦法》規(guī)定了PPP模式項目投資方應(yīng)當(dāng)遵循“利益共享、風(fēng)險共擔(dān)”的原則,明確約定收益處理和虧損負(fù)擔(dān)方式。項目的虧損應(yīng)當(dāng)由出資方承擔(dān),政府以出資額為限承擔(dān)有限責(zé)任,但是不能向投資人承諾投資資本金不受損失或最低收益保證等要求。同時,財政部規(guī)定每年度的PPP模式項目的資金需求不能超過當(dāng)年公共預(yù)算的10%。在這個范圍內(nèi),省級財政部門可以自行確定比例,報財政部備案,同時對外公布。通過財政承受能力論證并經(jīng)同級人民政府審核同意的,將納入PPP項目目錄,在編制中期財政規(guī)劃時,將項目財政支出責(zé)任納入預(yù)算統(tǒng)籌安排。所以,政府部門為PPP模式養(yǎng)老項目提供的增信在政策上存在困難,同時,隨著國資委對國企擔(dān)保程序要求越來越嚴(yán)格,未來在增信問題上難度普遍較大。

四、進(jìn)一步完善保險資金參與PPP模式養(yǎng)老項目融資的方式

1.以保險產(chǎn)品的形式直接投資PPP模式的養(yǎng)老項目

2017年5月,中國保監(jiān)會頒布了《關(guān)于保險業(yè)支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的指導(dǎo)意見》(保監(jiān)發(fā)〔2017〕42號),《意見》指出,要“完善社會風(fēng)險保障功能,發(fā)揮實體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定器作用”,符合條件的保險機(jī)構(gòu)可以作為項目受托人發(fā)起設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施投資計劃,募集資金投資符合要求的PPP項目。保險公司的投資計劃可以包括股權(quán)、債券或股債結(jié)合的方式投資一個PPP項目或PPP項目組合。

具體來說,保險資金需要嚴(yán)格遵循《中國保監(jiān)會關(guān)于保險資金投資政府和社會資本合作項目有關(guān)事項的通知(保監(jiān)發(fā)〔2017〕41號)》,比如,需要投資已納入發(fā)改委PPP項目庫或財政部全國PPP綜合信息平臺項目庫的PPP項目,項目的建設(shè)方或運營方必須為主體信用評級處于AA+的行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè),項目需要建立合理的投資機(jī)制并且預(yù)計可以產(chǎn)生穩(wěn)定持續(xù)的現(xiàn)金流,否則應(yīng)當(dāng)慎重決策。[9]

2.與地方政府共同設(shè)立省級PPP母基金

為促進(jìn)公用事業(yè)PPP項目加快發(fā)展,國家和地方層面已相繼設(shè)立了PPP產(chǎn)業(yè)母基金。特別是省、市級政府,母基金主體較多,參與的空間大。[10]177保險資金通過與地方政府合作共同設(shè)立省級PPP母基金,由保險資金作為優(yōu)先級資金方,政府部門作為劣后級資金方,在收益不確定的情況下采用“固定+浮動”的收益方式,由地方政府對保險機(jī)構(gòu)的固定收益承擔(dān)差額補(bǔ)足義務(wù);[11]496由保險機(jī)構(gòu)擔(dān)任基金的管理人,政府部門提供PPP模式養(yǎng)老項目的增信。但是,考慮到政府難以提供增信的情況下,可以引入具有政府背景的企業(yè)作為劣后級資金方,由企業(yè)提供增信。該模式需要保險機(jī)構(gòu)具有較強(qiáng)的政府關(guān)系,基于較低的投資風(fēng)險,一般情況保險機(jī)構(gòu)難以獲取較高的項目收益。

3.與建筑或運營企業(yè)組成項目聯(lián)合體

國務(wù)院辦公廳《關(guān)于進(jìn)一步激發(fā)民間有效投資活力促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》(國辦發(fā)〔2017〕79號)指出,要“積極采取多種PPP運作方式,規(guī)范有序盤活存量資產(chǎn)”;鼓勵“采取混合所有制、設(shè)立基金、組建聯(lián)合體等多種方式,參與投資規(guī)模較大的PPP項目。”“積極創(chuàng)新運營模式、充分挖掘項目商業(yè)價值”,“鼓勵銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)和全國信用信息共享平臺之間的合作等,化解銀企信息不對稱問題”。

PPP模式的養(yǎng)老項目主要由建設(shè)方、運營方和投資方組成,同時具有三方優(yōu)勢的企業(yè)一般均為國企,而大多數(shù)的民營企業(yè)并不同時具有以上優(yōu)勢。保險資金以PPP模式參與基礎(chǔ)設(shè)施投融資,可以分享地方經(jīng)濟(jì)長期持續(xù)發(fā)展的成果。同時,發(fā)揮保險資金社會管理和穩(wěn)定器的職能,從“消化過剩產(chǎn)能、降政府債務(wù)杠桿、補(bǔ)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)短板、提升公共服務(wù)質(zhì)量和增進(jìn)經(jīng)濟(jì)運行效率”等多個方面落實供給側(cè)改革的任務(wù)。[12]1083因此,保險機(jī)構(gòu)與具有建設(shè)或運營優(yōu)勢的企業(yè)組成聯(lián)合體,形成具有巨大競爭力的聯(lián)盟參與PPP項目,各取所長,優(yōu)勢互補(bǔ),共同投資經(jīng)營PPP模式的養(yǎng)老項目。

五、保險資金參與PPP模式養(yǎng)老項目的政策建議

目前,我國保險公司的投資業(yè)務(wù)收入主要來源于保費收入,利潤來源于承保業(yè)務(wù)和保險公司資金的投資業(yè)務(wù)。根據(jù)近年來的實際情況來看,PPP模式項目的資金融資來源仍然以銀行資金為主,保險資金參與的比例并不高。[13]因此,保險公司應(yīng)加大參與PPP模式養(yǎng)老項目的投資力度。

1.結(jié)合項目特征,選擇適宜的投資參與模式

保險資金參與PPP模式養(yǎng)老項目,首先應(yīng)當(dāng)了解并熟悉項目的基本特征和屬性。股權(quán)投資模式雖然具有收益較高和項目參與度較高等特點,但是,此模式對保險公司的管理和決策能力也要求較高,現(xiàn)階段,可能會出現(xiàn)保險公司缺乏此類人才的局面,此外,還可能出現(xiàn)投資資金短期不能退出的情況,因為股權(quán)投資具有資金投資的長期特征。與股權(quán)投資不同的是,債權(quán)投資對保險公司的管理和運營能力要求相對較低,同時資金退出也較為方便。因此,保險公司需要致力于甄別該類型項目具體特征。

2.保險公司需增強(qiáng)有效識別PPP模式養(yǎng)老項目各類風(fēng)險的業(yè)務(wù)能力

針對PPP模式養(yǎng)老項目的信用風(fēng)險,保險公司需要著重關(guān)注項目的抵押物變現(xiàn)能力和當(dāng)?shù)卣馁Y金擔(dān)保情況,近年來不少地方政府的財政收入出現(xiàn)了資金緊張的局面,因此,保險公司需要將防控項目信用風(fēng)險放在首位。針對項目的市場風(fēng)險,保險公司必須了解市場上同類項目的競爭力水平、本項目的競爭優(yōu)勢和市場供求情況,政府補(bǔ)貼政策的變化也需要熟知。針對項目的流動性風(fēng)險,保險公司需注意項目的市場經(jīng)營收入和負(fù)債償債能力,雖然我國擁有巨大的養(yǎng)老市場需求,但是,老年人的實際養(yǎng)老支付能力能否持續(xù)也是需要關(guān)注的重點,以上情況可能造成項目現(xiàn)金流出現(xiàn)問題。

3.采取股債結(jié)合的投資方式可以規(guī)避項目的多重風(fēng)險

保險公司針對PPP模式養(yǎng)老項目的特征,可以采取股債結(jié)合的投資方式規(guī)避項目的多重風(fēng)險,并與基金管理公司、施工或運營企業(yè)共同成立產(chǎn)業(yè)投資基金,保險公司作為優(yōu)先級的項目合伙人可以優(yōu)先獲取項目收益。與此同時,產(chǎn)業(yè)投資基金需要成立項目公司(SPV)來管理項目,而政府部門作為養(yǎng)老服務(wù)的購買方,允許項目公司進(jìn)行全方位的管理和運營。

總之,保險資金投資養(yǎng)老健康產(chǎn)業(yè)有利于協(xié)同支持保險保障功能主業(yè)的發(fā)展,有利于改善保險經(jīng)營的盈利結(jié)構(gòu)狀況,有利于優(yōu)化保險資金運用中的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)。[14]116但是,投資活動在進(jìn)行的過程中也伴隨著各種風(fēng)險。因此,為了降低和分散保險資金投資養(yǎng)老過程中的風(fēng)險,我們要不斷地對各項風(fēng)險進(jìn)行分析,通過權(quán)衡各種機(jī)會成本和收益,保證保險資金投資的有效性和穩(wěn)定性。