黃櫻

本文擬通過研究貴州省以大型國企發(fā)債、多渠道籌資等方式處理政府債務(wù)負(fù)擔(dān)重的化債措施，為全國資本市場操作和其他地方的債務(wù)處理提供可以借鑒的新思路。

貴州地處中國西南腹地，受地理?xiàng)l件制約貴州經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為受限，GDP規(guī)模小、財(cái)政自給率低，2012—2020年貴州GDP保持高增長的同時(shí)也伴隨著貴州的債務(wù)規(guī)模持續(xù)上升。貴州省負(fù)債率偏高，廣義負(fù)債率僅次于天津居全國第二。而且城投平臺(tái)數(shù)量眾多、有息負(fù)債規(guī)模較大，部分地區(qū)城投債務(wù)短期化和非標(biāo)化。城投加杠桿集中于2012—2017年，2019年以來顯性債務(wù)增加較多。貴州采用“邊舉債，邊發(fā)展”的增長模式，2012年以來經(jīng)濟(jì)快速增長，債務(wù)也不斷累積。在這樣的情況下，貴州仍然可以加杠桿，其深層原因值得剖析。2018年起貴州持續(xù)推進(jìn)化債，成果逐步顯現(xiàn)，2021年上半年化解隱性債務(wù)336.74億元，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)實(shí)現(xiàn)“紅轉(zhuǎn)橙”。

一、引言

隨著改革開放的全面推進(jìn)，國內(nèi)市場經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，國家將基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與城鎮(zhèn)化建設(shè)作為發(fā)展的主線任務(wù)。1994 年，國家正式推行了分稅制改革，地方政府為了促進(jìn)本地經(jīng)濟(jì)發(fā)展，紛紛成立城投公司。城投也是地方政府的“錢袋子”，其主要負(fù)責(zé)在政府指導(dǎo)下開發(fā)土地及基建工作。最近幾年，國家陸續(xù)出臺(tái)政策規(guī)定“改善地方政府存在的隱性債務(wù)增量現(xiàn)狀，使隱性債務(wù)存量得到妥善解決”，因此，地方債風(fēng)險(xiǎn)受到了社會(huì)各界的普遍關(guān)注。

貴州省政府公布的《貴州省2019年全省和省本級(jí)預(yù)算執(zhí)行情況與2020年全省和省本級(jí)預(yù)算草案的報(bào)告》指出，截至2019年末，本地政府所具有的債務(wù)余額共計(jì)為 9673.38億（其中，一般債務(wù)金額為5945.73 億元、專項(xiàng)債務(wù)金額共計(jì)3727.65 億元），在全國范圍內(nèi)這一規(guī)模位居第六，所產(chǎn)生的債務(wù)率達(dá)到100%，而隱性債務(wù)規(guī)模則并未包含在其中。面對(duì)這種情況，應(yīng)采用科學(xué)手段使地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得到合理控制，從而促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)的高效發(fā)展。

二、文獻(xiàn)綜述

學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為，產(chǎn)生地方政府債務(wù)的原因，包括財(cái)政、晉升制度、金融、債務(wù)管理以及土地等多項(xiàng)因素。從財(cái)政方面來看，自從國家提出了分稅制改革之后，導(dǎo)致中央與地方政府之間的權(quán)責(zé)面臨不匹配的現(xiàn)象，在財(cái)政收支方面產(chǎn)生了較多矛盾，由此也就出現(xiàn)了大量的隱性債務(wù)。從金融方面考慮，隨著金融工具的不斷發(fā)展，政府在債務(wù)管理方面仍比較滯后，因此也激化了二者之間的矛盾，最后產(chǎn)生了監(jiān)管隱性債券。在土地方面，毛捷等認(rèn)為，土地作為國有資產(chǎn)，是融資平臺(tái)與地方政府之間產(chǎn)生資金交往的重要途徑。在晉升制度方面，吉富星提出的觀點(diǎn)為，在財(cái)政分權(quán)制度的影響下，隨著晉升激勵(lì)機(jī)制的廣泛存在，也造成了隱性債務(wù)膨脹的現(xiàn)象。在債務(wù)管理方面，楊燦明等表示，在債務(wù)管理過程中，由于缺少完善的監(jiān)管制度，因此也不斷擴(kuò)張了債務(wù)規(guī)模。

通過對(duì)隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，第一，必須要明確中央機(jī)關(guān)與地方政府之間所享有的財(cái)政事權(quán)。劉金林等提出的觀點(diǎn)為，最為重要的就是明文界定中央與地方政府之間的權(quán)責(zé)關(guān)系，根據(jù)產(chǎn)生的支出責(zé)任，對(duì)執(zhí)行成本進(jìn)行測算，保證事權(quán)與財(cái)力之間形成良好的匹配關(guān)系。第二，對(duì)于地方政府債務(wù)來說，應(yīng)構(gòu)建出完善的預(yù)算管理體系?？镄∑降缺硎?，在構(gòu)建地方政府債務(wù)管理模式時(shí)，起到主導(dǎo)作用的即為規(guī)則控制，并以市場約束為輔，對(duì)地方債務(wù)合理約束。第三，在化解存量債務(wù)方面，楊志勇提出的觀點(diǎn)為，針對(duì)地方政府而言，在涉及債務(wù)償付的問題時(shí)，如果是短期時(shí)間內(nèi)，則可采用政府資產(chǎn)變現(xiàn)等措施進(jìn)行解決；若是中長期的話，應(yīng)構(gòu)建完善的資產(chǎn)負(fù)債表，在政府決策過程中，提高監(jiān)督效率。

三、貴州省債務(wù)問題的現(xiàn)狀

最近幾年以來，全省廣義債務(wù)規(guī)模逐年遞增，2014年時(shí)，地方政府債務(wù)余額共計(jì)為8774.3億元，截至2020年末，這一數(shù)額增長到10990.6億元，發(fā)債城投有息負(fù)債余額增長到14939.3億元，廣義負(fù)債率大約為140%。在2021年的城投債券規(guī)模占比中，貴州省排在前11名。

根據(jù)圖1-1可知，貴州在經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展的同時(shí)也飛速地?cái)U(kuò)大了債務(wù)規(guī)模。2012年，中央出臺(tái)了《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)貴州經(jīng)濟(jì)社會(huì)又好又快發(fā)展的若干意見》（舊國發(fā)2號(hào)文），為貴州省的經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了政策導(dǎo)向。貴州省在建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施時(shí)，廣泛應(yīng)用舉債籌集資金的方式，也收獲了良好的發(fā)展成果，交通、大數(shù)據(jù)以及旅游等行業(yè)也具有廣闊的發(fā)展前景。

四、貴州省債務(wù)問題的四個(gè)特征

（一）具有較大的負(fù)債率與債務(wù)規(guī)模

貴州下轄的各市縣普遍具有較高的負(fù)債。其中，以下幾個(gè)地區(qū)的負(fù)債率超過100%，包括貴陽、六盤水、安順以及遵義，通過對(duì)遵義、六盤水以及安順等地區(qū)進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，其財(cái)政較弱，部分地區(qū)甚至財(cái)政自給率不超過35%，如圖2-1所示。

（二）城投平臺(tái)數(shù)量眾多、有息負(fù)債規(guī)模較大

貴州有著極其龐大的城投平臺(tái)數(shù)量，截至2020年末，其中發(fā)債平臺(tái)共為154家，在全國中位居第六名，同時(shí)在發(fā)債城投有息負(fù)債的余額上，更是高達(dá)14939.3億元，顯性債務(wù)余額（地方政府債務(wù)余額）是其1.4倍。而貴陽及遵義作為最大規(guī)模的有息負(fù)債城投平臺(tái)，更是超過了2000億。

（三）部分地區(qū)城投債務(wù)短期化和非標(biāo)化

對(duì)貴州省某些地區(qū)的城投有息負(fù)債進(jìn)行結(jié)構(gòu)上的分析后，可以發(fā)現(xiàn)其具有短期化以及非標(biāo)化的特點(diǎn)。其中六盤水和遵義作為最典型的例子，在短期有息負(fù)債占比上、非標(biāo)融資占比都占了極高比重。

貴州最近幾年以來，城投非標(biāo)違約現(xiàn)象開始出現(xiàn)在一些市州，涉及了私募基金、資管、信托等一系列產(chǎn)品。遵義在2019—2021年非標(biāo)違約數(shù)量高達(dá)38 次，是違約數(shù)量最多的地方；之后才是六盤水、銅仁、黔南州等。2019年下半年至2020年初，全省在2020年初的非標(biāo)違約數(shù)量趨近小高峰；在2021年逐漸回升，直到年末才開始有所改善。

（四）城投加杠桿集中于2012—2017年，2019年以來顯性債務(wù)增加較多

在2012-2017年間，貴州的城投平臺(tái)較多舉債，2019年之后增加了更多的顯性債務(wù)。2012-2017年間，貴州省城投債余額從414億元增長為3370億元，近7.1倍的增長，在此期間內(nèi)，顯性債務(wù)余額處于穩(wěn)定狀態(tài)。受到非標(biāo)違約這一負(fù)面輿論影響，2018年在發(fā)行城投債上受到極大阻礙，同時(shí)在監(jiān)管疊加隱債上越發(fā)困難，政府憑借城投平臺(tái)進(jìn)行大規(guī)模融資的方式難以為繼。而2019-2020年間，建制縣隱債化解試點(diǎn)由于開展了債務(wù)置換，其顯性債務(wù)處于上升趨勢。

五、貴州省債務(wù)問題的化解策略

（一）化解措施

直到2018年，貴州才開始正式處理債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題。省政府重點(diǎn)落實(shí)以下工作：首先，核查統(tǒng)計(jì)地方政府的隱性債務(wù)變動(dòng)情況；其次，嚴(yán)格監(jiān)管相關(guān)隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防控化解工作，在債務(wù)的變化以及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警上，以財(cái)政部監(jiān)測平臺(tái)作為關(guān)注區(qū)縣動(dòng)態(tài)的主要窗口；再次，大力監(jiān)管地方政府在債券資金上的使用情況。最后，在2022年的預(yù)算執(zhí)行報(bào)告中指出“安排財(cái)政資金、出讓閑置和經(jīng)營性國有資產(chǎn)權(quán)益、核銷核減等措施，化解存量政府債務(wù)和隱性債務(wù)”，“扎實(shí)推進(jìn)縣區(qū)化債試點(diǎn)”。2022年2月出臺(tái)的《貴州省國有企業(yè)融資管理暫行辦法》明確指出了在融資上，其成本應(yīng)控制在8%內(nèi)。

貴州化債措施主要分為四方面：

1.召開投資人懇談會(huì)。貴州省地方金融監(jiān)督管理局在上交所舉辦貴州省債券市場投資者懇談會(huì)、貴州省夏季政金企融資對(duì)接活動(dòng)周第五場專項(xiàng)活動(dòng)，對(duì)投資人情緒起到良好的安撫作用。然后將落地項(xiàng)目談妥，最終確定好資金來源，進(jìn)而融資轉(zhuǎn)化，降低風(fēng)險(xiǎn)。最后則是在市場機(jī)構(gòu)參與其中，妥善將風(fēng)險(xiǎn)化解，以此推動(dòng)融資，將債務(wù)問題理清。

2.多渠道籌集償債資金。通過近年來預(yù)算執(zhí)行報(bào)告分析，貴州省于2018年進(jìn)行統(tǒng)籌分配，以32.47億元為債務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)市縣的到期債務(wù)作本息償還；貴州還開創(chuàng)了省級(jí)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急資金池，目前各市州的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資金池均已建立。2019年則是采用“化小、化優(yōu)、化轉(zhuǎn)、化長”思路，推動(dòng)融資平臺(tái)公司轉(zhuǎn)型、安排預(yù)算資金償還，以及盤活處置資產(chǎn)等一系列措施用以化債。在2020年通過紓困資金、化債應(yīng)急周轉(zhuǎn)金和到期債務(wù)展期重組等措施，幫助化債工作順利完成。

3.以地方國企支持化債。采用適當(dāng)方式運(yùn)作貴州某大型優(yōu)質(zhì)國企約4%的股份（合計(jì)5024萬股），將其劃至貴州省國有資本運(yùn)營有限公司，再由當(dāng)日收盤價(jià)的總和來運(yùn)算，最后評(píng)估部分的股權(quán)約有587.5億元市值，再通過融資平臺(tái)進(jìn)行收購。2020年9月，在對(duì)貴州高速公路集團(tuán)有限公司進(jìn)行收購時(shí)，放出了近150億元的債券，相當(dāng)于14.7%的股權(quán)，全部持股人為貴州省國資委；開放債券投資。2020年9月，貴州某大型國企股權(quán)的控股子公司將其穩(wěn)定收益類的有價(jià)證券用以投資業(yè)務(wù)的開展，其中整個(gè)投資規(guī)模約占總資本七成左右；最后則是基建捐贈(zèng)。2020年10月，貴州某大型優(yōu)質(zhì)國企捐資2.6億元給仁懷市政府，將其用于1萬噸生活污水處理廠的建設(shè)，捐資給習(xí)水縣政府約5.46億元，用于習(xí)新大道的建設(shè)。

4.由貴州省金控集團(tuán)提供擔(dān)保。貴陽于2020年8月舉辦貴州債券發(fā)行洽談會(huì)，貴州金控集團(tuán)將為全省各市縣提供幫助，共同解決政府隱性債務(wù)，再以出具流動(dòng)性支持函以及簽訂擔(dān)保協(xié)議等方式有效維護(hù)債券市場穩(wěn)定。

（二）化解效果評(píng)估

貴州2019—2020年城投融資改善比較有成效。2019年，貴州城投的融資環(huán)境得到了質(zhì)的飛躍，其中信用利差更為穩(wěn)定；到2020年，其凈融資及信用利差一直保持良好。

貴州的融資環(huán)境在2021年后呈現(xiàn)不利的趨勢，與各個(gè)地區(qū)相結(jié)合來看，整個(gè)信用利差的幅度變化最小的是貴陽市，而在2020年12月與2022年1月之間，其信用利差從324.13bp升到339.8bp，其中信用利差走闊幅度最大的是安順市，從2021年6月開始，信用利差走闊高達(dá)1000bp。到2022年2月10日，黔西南州、遵義市、六盤水市、銅仁市、黔東南州在信用利差上都已達(dá)到600bp，整體來看穩(wěn)居歷年最高。而一級(jí)市場上，貴州2021年各市州的凈融資額都是負(fù)值。

結(jié)語：

在增長模式上，貴州以“邊舉債，邊發(fā)展”為主，而2012年后，隨著飛速增長的經(jīng)濟(jì)，債務(wù)的積累也在持續(xù)增加，在對(duì)地方政府的債務(wù)以及發(fā)債城投有息負(fù)債進(jìn)行分析后可以發(fā)現(xiàn)，其主要具有以下特征：城投債務(wù)短期化非標(biāo)化、潛在隱性債務(wù)負(fù)擔(dān)較重以及呈現(xiàn)負(fù)債率偏高等。貴州在2018年后就開始了持續(xù)推進(jìn)化債模式，取得較為顯著的效果，僅僅在2021年的上半年就將336.74億元的隱性債務(wù)成功化解，最終達(dá)成了“紅轉(zhuǎn)橙”的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)下降；同時(shí)整個(gè)2021年產(chǎn)生了266.39億元特殊再融資債，用以存量債務(wù)置換。即使如此，貴州在2021年的城投平臺(tái)整體融資環(huán)境上尚未放松，完全化解償債壓力仍需要繼續(xù)努力。