長江證券王鶴濤：堅(jiān)守本心，打造自己的阿爾法
2023-01-15 00:11唐輝俊
新財(cái)富 2023年1期
唐輝俊
王鶴濤 長江證券研究所副總經(jīng)理、金屬與金屬新材料行業(yè)首席分析師 新財(cái)富鉆石分析師NFBR
2021年12月23日，隨著當(dāng)年度新財(cái)富最佳分析師評(píng)選結(jié)果公布，王鶴濤成為評(píng)選歷史上第三位“鉆石分析師”。根據(jù)評(píng)選規(guī)則，累計(jì)十屆奪得第一名的分析師才能獲此殊榮。
從2010年7月入職長江證券研究所算起，王鶴濤已經(jīng)深耕賣方研究12年。回望來路，他感慨，做研究其實(shí)是一個(gè)不斷克服弱點(diǎn)的過程?！皬淖约褐溃侥軌蚯逦乇磉_(dá)出來，再到讓別人聽見并認(rèn)可，都是研究之路上需要跨越的門檻，每一步都需要付出努力?！?h3>成長就是不斷克服弱點(diǎn)的過程
時(shí)間回到2009年4 月，在復(fù)旦的碩士研究生涯已近尾聲的王鶴濤，經(jīng)同學(xué)推薦，成為長江證券研究所招收的第二批實(shí)習(xí)生，自此他開始了為期一年的實(shí)習(xí)。此時(shí)的王鶴濤對(duì)于賣方研究仍沒有太多具體的感知，“能想到的就是要積極要努力，認(rèn)真把工作做好”。此后，這種努力把工作做好的信念一直貫穿他12年的研究生涯。
作為初入職場的實(shí)習(xí)生，選擇行業(yè)基本得聽從公司統(tǒng)一分配。機(jī)緣巧合之下，王鶴濤加入了當(dāng)時(shí)鋼鐵行業(yè)首席分析師劉元瑞的團(tuán)隊(duì)。此時(shí)的鋼鐵行業(yè)已逐漸褪去“五朵金花”的光環(huán)，雖然也曾在“2008年一攬子政策”的刺激下出現(xiàn)過一輪上漲行情，但很快便跌入漫漫熊途。
盡管研究的是這樣一個(gè)偏冷門的行業(yè)，王鶴濤卻并沒有太多心理負(fù)擔(dān)，他相信條條大路通羅馬?！坝绕涫窃谫u方研究領(lǐng)域，個(gè)人成就的取得與所處的行業(yè)其實(shí)并沒有太大的關(guān)系。新人剛?cè)胄械臅r(shí)候，情緒很容易受市場左右，但實(shí)際上，新人并不太清楚各個(gè)行業(yè)的發(fā)展脈絡(luò)。賣方的收入模式是以研究換傭金，機(jī)會(huì)多的行業(yè)，買方關(guān)注度更高，競爭相對(duì)更激烈，而冷門的行業(yè)，要敲開客戶的門，可能難一些，但競爭也相對(duì)緩和” 。
但即便如此，王鶴濤所面對(duì)的工作并不輕松，“壓力特別大，節(jié)奏特別緊”，他這樣概括自己的工作狀態(tài)。
證券研究是一個(gè)充分競爭的行業(yè)，某些時(shí)候買方機(jī)構(gòu)在挑選券商研報(bào)時(shí)，一般只選擇排名前五者，如果排名在第十名及之后，則幾乎不會(huì)被看到。研究員做到行業(yè)前五，研究所進(jìn)入前十梯隊(duì)，才能具有市場競爭力，否則會(huì)面臨非常大的壓力。
入行之后的王鶴濤，很快便感受到了這種壓力。作為剛剛步入職場的新人，如何在短時(shí)間內(nèi)完成對(duì)所研究行業(yè)的認(rèn)知，實(shí)現(xiàn)快速積累，成為他首要面對(duì)的問題。
對(duì)此，王鶴濤選擇了心無旁騖地奮斗，兩點(diǎn)一線，睡醒了去公司，干到大半夜，累了回去休息。直到現(xiàn)在，他幾乎仍保持著入行時(shí)的作息。他表示，行業(yè)生態(tài)也是如此，身處其中必須全力以赴。
憑借著勤奮與專注，在不斷的摸索中，王鶴濤發(fā)現(xiàn)，“對(duì)于鋼鐵這類周期性行業(yè)而言，新人可以通過快速構(gòu)建數(shù)據(jù)庫的方式，對(duì)行業(yè)脈絡(luò)形成一個(gè)清晰的了解，包括上下游以及每個(gè)中間環(huán)節(jié)的變化”。除此之外，“任何一個(gè)相對(duì)成熟的行業(yè)，都會(huì)有著非常成熟的研究體系和數(shù)量相對(duì)豐富的優(yōu)質(zhì)研究報(bào)告，在前人的基礎(chǔ)上進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)的消化吸收，并且納入自己的框架內(nèi)，也是一種不錯(cuò)的學(xué)習(xí)方法”。
在一年的實(shí)習(xí)生涯里，王鶴濤正式建立起了對(duì)于賣方研究職業(yè)的具體認(rèn)知。在不斷的工作中，他感受到，實(shí)踐就是最好的學(xué)習(xí)方式，做研究同樣屬于“干中學(xué)”，每每在工作中碰到不太熟悉的東西，他都會(huì)回過頭重新翻看相關(guān)的知識(shí)點(diǎn)。
而隨著研究經(jīng)驗(yàn)的累積，王鶴濤逐漸意識(shí)到，證券研究與學(xué)術(shù)研究之間有著很大的區(qū)別，因?yàn)樯虡I(yè)研究最終都是要吸引客戶關(guān)注，并讓其付費(fèi)，而要得到市場認(rèn)可并不容易。這不僅要求研究員具備扎實(shí)的研究功底以及深刻的行業(yè)認(rèn)知，還要有清晰的表達(dá)、嚴(yán)密的思路以及遞進(jìn)的邏輯。
“這對(duì)于研究員來說是一個(gè)不小的挑戰(zhàn)，常見的情況是，你做到了10 分，卻只能講出5 分?！?/p>
為了克服這一挑戰(zhàn)，王鶴濤在實(shí)習(xí)期就刻意訓(xùn)練自己。每次遇到研究所的定期答辯，他都會(huì)將自己關(guān)在屋里，對(duì)著PPT反復(fù)訓(xùn)練數(shù)十遍，力求不遺漏每一處細(xì)節(jié)。等到越來越熟練之后，他會(huì)跟同事之間相互講演，邀請(qǐng)對(duì)方提問，以此來磨煉自己表達(dá)的流利度、溝通技巧以及思維反應(yīng)的敏捷程度。
有了一定的積累之后，王鶴濤開始嘗試接觸客戶，“被挑戰(zhàn)以及互相討論的次數(shù)多了，自然反應(yīng)就很快”。
和很多新入行者一樣，早期進(jìn)行路演時(shí)，王鶴濤也會(huì)面臨被質(zhì)疑或者被忽視的情況，但他并沒有因此苦惱：“全市場30多個(gè)行業(yè)，如果算上子行業(yè)的話，可能多達(dá)上百個(gè)，每個(gè)行業(yè)都是術(shù)業(yè)有專攻，賣方做縱向的深度研究，買方則需要對(duì)行業(yè)進(jìn)行比較，更注重對(duì)投資機(jī)會(huì)的挖掘，因此，機(jī)構(gòu)客戶忽視你的觀點(diǎn)也是正常的事情，這是一個(gè)選擇的過程?！?/p>
“在這個(gè)行業(yè)，一定要保持樂觀的心態(tài)?！蓖斛Q濤稱，證券研究行業(yè)不存在所謂的職業(yè)黃金期，能否堅(jiān)持在一線、長期保持對(duì)市場變化的敏感度，核心在于個(gè)人能否保持一個(gè)年輕開放的心態(tài)。
鋼鐵是怎樣煉成的？
王鶴濤所處的鋼鐵行業(yè)，是典型的需求主導(dǎo)大周期的行業(yè)。從鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈來看，其上游包括鐵礦石、焦炭、廢鋼這樣的原材料企業(yè)；原材料通過高爐、轉(zhuǎn)爐冶煉形成粗鋼，粗鋼根據(jù)工藝和環(huán)境的不同，進(jìn)一步熱軋、冷軋出不銹鋼、建筑用鋼等不同的類型；之后輸送到行業(yè)下游的建筑、機(jī)械設(shè)備、汽車、能源、傳播、家電等領(lǐng)域，其中，一半以上的需求來自建筑業(yè)，行業(yè)集中度較高。
過去，在研究這一行業(yè)時(shí)，分析師們往往采用庫存周期理論進(jìn)行分析，其基本驅(qū)動(dòng)是廠商存貨的變化，即當(dāng)生產(chǎn)過多時(shí)，廠商就會(huì)減少生產(chǎn)以消化存貨。
一般來說，一個(gè)完整的周期分為四個(gè)階段：被動(dòng)去庫存（需求提升，庫存下降）、主動(dòng)補(bǔ)庫存（需求提升，庫存上行）、被動(dòng)補(bǔ)庫存（需求下降，庫存上行）、主動(dòng)去庫存（需求下降，庫存下降）。相關(guān)周期性板塊會(huì)在被動(dòng)去庫存階段觸底反轉(zhuǎn)，在主動(dòng)補(bǔ)庫存階段加速上行，在主動(dòng)補(bǔ)庫存階段，則會(huì)有較高的超額收益。
2014年，作為周期品的鋼鐵價(jià)格已經(jīng)跌了好幾年，庫存處于較低水平。此時(shí)，研究團(tuán)隊(duì)需要對(duì)大宗商品的運(yùn)行周期給出相應(yīng)的判斷。王鶴濤及其團(tuán)隊(duì)在利用周期理論進(jìn)行分析的過程中逐漸發(fā)現(xiàn)，需求似乎才是決定整個(gè)鋼鐵行業(yè)方向的核心要素，而傳統(tǒng)意義上的庫存，則是依附在需求之后的一個(gè)滯后指標(biāo)，是結(jié)果而非標(biāo)志。
隨后，王鶴濤運(yùn)用大量的數(shù)據(jù)進(jìn)行論證，在經(jīng)過忐忑的等待之后，他發(fā)現(xiàn)市場的運(yùn)行與這一規(guī)律相符。也就是說，整條產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)亲韵露系貍鲗?dǎo)，即下游需求影響鋼鐵產(chǎn)量，進(jìn)而影響上游原料的需求。
王鶴濤總結(jié)，“研究鋼鐵行業(yè)，本質(zhì)上是研究需求、研究宏觀”。
這一發(fā)現(xiàn)讓他意識(shí)到，做行業(yè)研究，每一個(gè)結(jié)論的得出，都必須輔之以大量的數(shù)據(jù)與模型推導(dǎo)，加之市場的驗(yàn)證。事實(shí)上，在鋼鐵研究的歷史中，GDP、M2（廣義貨幣供應(yīng)量）、PMI（采購經(jīng)理指數(shù)），甚至BDI（波羅的海干散貨指數(shù)）等指標(biāo)都成為過先行指標(biāo)，不過，其提前量及有效性都不太穩(wěn)定。
“從結(jié)論的得出，到多重角度的論證，再到傳遞出去，等待時(shí)間的檢驗(yàn)，每一步都是很大的挑戰(zhàn)，”王鶴濤說，“但對(duì)于賣方分析師而言，自己的研究成果最終獲得市場的認(rèn)可，對(duì)于整體框架以及信心的建立都有很大的幫助?！?/p>
不隨主流，保持研究的客觀性與獨(dú)立性，是王鶴濤一直以來堅(jiān)持的研究法則。在他看來，即使是同一個(gè)行業(yè)，不同分析師的關(guān)注點(diǎn)、對(duì)行業(yè)脈絡(luò)的分析都會(huì)有所差異，哪怕對(duì)于同一份數(shù)據(jù)的解讀，也會(huì)產(chǎn)生一些個(gè)性化的差異。
而保持個(gè)性的前提，一定是客觀、嚴(yán)謹(jǐn)與公正，不能選擇性地忽視一些數(shù)據(jù)，或者在邏輯上出現(xiàn)偏頗?！霸陬l繁變幻的市場，一直堅(jiān)守本心其實(shí)不是一件容易的事，但分析師還是應(yīng)該堅(jiān)守自己的執(zhí)業(yè)原則。”
2015年，王鶴濤從劉元瑞手中接過團(tuán)隊(duì)首席的擔(dān)子，當(dāng)年，由他帶領(lǐng)的長江證券鋼鐵研究團(tuán)隊(duì)蟬聯(lián)了新財(cái)富最佳分析師評(píng)選第一名，圓滿完成了長江證券王牌團(tuán)隊(duì)的研究傳承。
2018年開始，王鶴濤的研究領(lǐng)域，在黑色金屬的鋼鐵之外，增加了有色金屬類目，并成為長江證券研究所金屬與金屬新材料行業(yè)負(fù)責(zé)人，這要求他站在更宏觀的角度進(jìn)行全周期產(chǎn)業(yè)的研究。
憑借一如既往的專注，此后數(shù)年，他帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)依然連續(xù)拿下新財(cái)富最佳分析師評(píng)選金屬和金屬新材料研究領(lǐng)域第一名。
“作為一名分析師，如果沒有追隨市場的腳步，很容易就會(huì)被市場淘汰，我們需要不斷適應(yīng)行業(yè)的發(fā)展?！痹谶@個(gè)過程中，王鶴濤認(rèn)為，做研究最重要的是個(gè)人的邏輯思維，即思考問題的全面性與嚴(yán)謹(jǐn)性。
敬畏市場，打造屬于自己的阿爾法
即使已經(jīng)多年穩(wěn)居行業(yè)第一名，對(duì)于研究，王鶴濤依然不敢有絲毫懈怠。尤其在面對(duì)市場時(shí)，他始終保持著敬畏之心。
深耕賣方研究行業(yè)多年，王鶴濤深知，遇到自己的研究預(yù)測(cè)最后與市場走勢(shì)相左的情況，是常態(tài)。
“當(dāng)你看好一家公司，而它的股價(jià)漲幅不如預(yù)期時(shí)，應(yīng)當(dāng)回過頭看這家公司本身是不是真的優(yōu)秀，如果是，那么應(yīng)當(dāng)更加堅(jiān)定地看好；如果是研究上有失誤，那就重新整理自身的研究框架和思路?！?/p>
面對(duì)瞬息萬變的市場與行業(yè)環(huán)境，王鶴濤坦言：“很多時(shí)候，經(jīng)過嚴(yán)密思考推導(dǎo)得出的結(jié)論和市場運(yùn)行并不相符，再回頭反省自己的推導(dǎo)邏輯會(huì)發(fā)現(xiàn)，過去的成功路徑可能讓自己形成了依賴的慣性，而原來的框架放到新的環(huán)境里并不適用。花了很長時(shí)間推導(dǎo)出錯(cuò)誤的結(jié)論，這時(shí)難免產(chǎn)生挫敗感。”
但挫敗感也只是一時(shí)的，王鶴濤深知，做研究要保持一個(gè)開放的心態(tài)，要在市場運(yùn)行的過程中，不斷修正自己的研究邏輯?！笆袌鲇肋h(yuǎn)是對(duì)的，只能從自己身上找問題。這個(gè)行業(yè)之所以壓力大，是因?yàn)槟阌肋h(yuǎn)都在接受挑戰(zhàn)?！?/p>
“尤其是現(xiàn)在，人們獲取信息變得容易，這其實(shí)增加了賣方研究的難度，因?yàn)榉悍旱亟o別人提供信息，往往是沒有意義的，你的客戶獲取信息可能比你更容易。這就對(duì)賣方研究的深度、邏輯嚴(yán)密性提出了更高的要求。”基于此，王鶴濤認(rèn)為，當(dāng)下對(duì)于客戶而言，兩類研究是有價(jià)值的，其一是及時(shí)性研究，其二則是深度研究。
“行業(yè)的競爭越來越體現(xiàn)在拼研究功底，而不像過去一樣以拼信息為主。”王鶴濤表示，當(dāng)下的賣方研究市場，研報(bào)并不稀缺，但那些沉下心來精心調(diào)研產(chǎn)生的優(yōu)質(zhì)研報(bào)仍屬稀缺品，越有深度的研究越有價(jià)值。
在這種情況下，“每個(gè)人都要打造屬于自己的阿爾法”，王鶴濤表示，通常，貝塔意味著運(yùn)氣，而阿爾法則意味著能力。
“這個(gè)過程中，沒有捷徑可走，勤奮是基礎(chǔ)，其次是專注力?！蓖斛Q濤則始終朝著100 分前進(jìn)，他表示，“大學(xué)時(shí)期的90 分與60 分都是合格的，沒有人逼你做到100 分，但是做商業(yè)研究，則總是希望自己做得更好，以此換來市場對(duì)自己的認(rèn)可與支持。這就是競爭倒逼人不斷進(jìn)步的過程”。
面對(duì)日益激烈的行業(yè)競爭，王鶴濤直言，有競爭才有溢價(jià)和進(jìn)步，如果一個(gè)行業(yè)按部就班，那么這個(gè)行業(yè)將失去活力。
“最好的青春，我們?cè)谝黄稹?/h3>
從實(shí)習(xí)生成長為行業(yè)“老將”，王鶴濤始終堅(jiān)守在長江證券，他對(duì)長江證券團(tuán)隊(duì)文化高度認(rèn)同，認(rèn)為這是一個(gè)能讓人產(chǎn)生歸屬感的團(tuán)隊(duì)。
在他看來，這很大程度上與團(tuán)隊(duì)內(nèi)部價(jià)值觀的傳承有關(guān)?！拔覀兿Ｍ蛟煲粋€(gè)純粹的團(tuán)隊(duì)，凝聚一批志同道合的人共同發(fā)展?！詈玫那啻?，我們?cè)谝黄?，是長江研究團(tuán)隊(duì)價(jià)值觀的最好詮釋，相遇在長江、成長在長江、奮斗在長江，這就是最好的青春?！?/p>
多年來，長江證券研究所一直致力于“內(nèi)生培養(yǎng)”，團(tuán)隊(duì)的培養(yǎng)、配合和凝聚力是長江證券的核心競爭力，目前長江證券的大部分分析師都是內(nèi)部成長起來的。同時(shí)，研究所十分強(qiáng)調(diào)團(tuán)隊(duì)整體投研能力的打造，不靠一兩個(gè)明星分析師單打獨(dú)斗，注重團(tuán)隊(duì)的協(xié)同、效率。
截至2022年中，長江證券研究團(tuán)隊(duì)人數(shù)已接近200人。多年來，在后備力量的挑選上，長江已形成了一套完整的體系。
長江對(duì)實(shí)習(xí)生的選拔標(biāo)準(zhǔn)相對(duì)嚴(yán)格，在留用機(jī)制上，有一套完整的考核體系。首先是月度考核，考核維度包括工作量、工作態(tài)度、貢獻(xiàn)度、出勤、工作總結(jié)等；季度考核維度則包括報(bào)告答辯的內(nèi)容、邏輯、表達(dá)、應(yīng)對(duì)等四個(gè)方面。實(shí)習(xí)每滿3個(gè)月，需答辯一次，多次排名靠前，可優(yōu)先錄用；最后是錄用答辯，安排在每年的第四季度，研究所統(tǒng)一組織新一屆擬錄用人員答辯，根據(jù)實(shí)習(xí)期間的表現(xiàn)、錄用答辯成績、研究所人員編制等確定擬錄用人員。
王鶴濤介紹，長江證券研究所通常是站在選拔合伙人的角度去考量候選者。對(duì)于專業(yè)其實(shí)沒有特別的要求，是不是學(xué)金融，差別其實(shí)不大，核心還在于考察候選人肯不肯吃苦，是否專注。
“賣方研究行業(yè)給了年輕人最快成長的機(jī)會(huì)，同時(shí)，這個(gè)行業(yè)壓力大、節(jié)奏緊，對(duì)于新人的專注力、體力以及精神層面的聚焦力提出了較高的要求?！?/p>
經(jīng)過層層篩選，在100個(gè)實(shí)習(xí)生里，最終留下來的可能只有二三十人?！斑@是一個(gè)大浪淘沙式的雙向選擇過程，這個(gè)模式堅(jiān)持下來并不容易，它需要長時(shí)間的文化洗禮，要候選人認(rèn)可長江的價(jià)值觀，且具備合格的專業(yè)技能。我們挑選實(shí)習(xí)生，實(shí)習(xí)生同樣也在挑選我們，但是一旦互相匹配，團(tuán)隊(duì)內(nèi)部則更容易形成合力?！?/p>
而在實(shí)習(xí)生的培養(yǎng)上，長江證券研究所同樣不遺余力。研究所內(nèi)實(shí)行雙導(dǎo)師制，由小組內(nèi)主負(fù)責(zé)人進(jìn)行日常指導(dǎo)，小組外副負(fù)責(zé)人進(jìn)行研究指導(dǎo)，由所內(nèi)領(lǐng)導(dǎo)就行業(yè)前沿資訊、從業(yè)技巧以及職業(yè)規(guī)劃等方面進(jìn)行指導(dǎo)。另外，實(shí)習(xí)生可以通過長江學(xué)堂，接觸到大量的行業(yè)專家、資深前輩。
從數(shù)據(jù)庫的搭建到周報(bào)、月報(bào)的寫作，到逐步研究公司，建立數(shù)據(jù)模型，梳理公司的報(bào)告、發(fā)現(xiàn)公司亮點(diǎn)等，堅(jiān)持循序漸進(jìn)的學(xué)習(xí)思路與培養(yǎng)模式?！霸趯?shí)習(xí)生培養(yǎng)上，我們所有的資源是公開的，目標(biāo)是挖掘出合適的人才?！?/p>
王鶴濤自身亦受益于此，實(shí)習(xí)期的他，正是在公司的帶領(lǐng)下一步步前行，順利度過了新手期。
王鶴濤仍然記得，入行時(shí)，研究所大約只有三四十人，行業(yè)也沒有完全配齊，2009年獲得公募分倉傭金收入1.7億元，在國內(nèi)券商中排名第16位，與第一名相比，尚有較大的差距，后者傭金規(guī)模約是其2.7倍。
12年過去，長江證券研究所的傭金規(guī)模已高達(dá)11.8億，躍居全行業(yè)第二位。自2016年分倉傭金收入躋身行業(yè)前十開始，至2018年登上第一的寶座，長江證券的研究實(shí)力不斷受機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)一步認(rèn)可。2021年，長江證券研究所蟬聯(lián)了“新財(cái)富最具影響力研究機(jī)構(gòu)”第一名。
在不斷壯大的過程中，長江證券研究團(tuán)隊(duì)誕生了許多“明星”，這些年，已培養(yǎng)出了10余位新財(cái)富第一名分析師，如長江第一位“白金分析師”，現(xiàn)已升任公司總裁的劉元瑞，同時(shí)獲得“白金分析師”和“杰出研究領(lǐng)袖”的徐春等。而今，也誕生了長江第一位“鉆石分析師”王鶴濤。
歷經(jīng)12年沉淀，如今的王鶴濤依然懷抱著把研究做好的本心，談及個(gè)人的職業(yè)規(guī)劃，他坦言，并沒有太多考量。“在這個(gè)位置上，我只管把研究做好，專注聚焦就行，等哪一天到了新的崗位上，我也會(huì)努力去把新的事情做好?！?/p>
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