辛大楞，鄧祥瑩

(山東師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，山東 濟(jì)南 250358)

資本市場開放是我國構(gòu)建更高水平開放型經(jīng)濟(jì)新體制的重要一環(huán)，也是資本市場改革的重要舉措。滬港通、深港通、滬倫通以及中日ETF等重要交易制度的實(shí)施，對(duì)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。其中，最早開始實(shí)施的是滬港通，即滬港股票市場交易互通機(jī)制，包括滬股通和港股通。隨著開放進(jìn)程的加快，資本市場開放的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)逐漸得到學(xué)術(shù)界廣泛關(guān)注。圍繞這一重要議題，學(xué)者們主要從以下兩個(gè)角度展開分析，并得到了豐富的研究結(jié)論。一方面，從宏觀角度入手，研究發(fā)現(xiàn)資本市場開放可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長[1]；另一方面，從微觀企業(yè)角度考察資本市場開放的經(jīng)濟(jì)效應(yīng),研究發(fā)現(xiàn)資本市場開放可以促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新[2]、抑制企業(yè)避稅[3]、增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)[4]、提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率[5]以及提高企業(yè)信息披露質(zhì)量[6]等。但多數(shù)研究在考察資本市場開放的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)時(shí)并沒有考慮勞動(dòng)力市場這一重要因素。李小榮和王文楨(2021)探討了資本市場開放對(duì)企業(yè)勞動(dòng)力投資的影響[7]，他們側(cè)重對(duì)勞動(dòng)要素整體投資規(guī)模的影響，對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額產(chǎn)生的作用卻未涉及。提升初次分配中的勞動(dòng)收入份額是提高社會(huì)福利、保障收入分配公平的重要基礎(chǔ)。在中國經(jīng)濟(jì)邁向高質(zhì)量發(fā)展新征程的背景下，考察資本市場開放對(duì)勞動(dòng)收入份額的深刻影響，進(jìn)而探尋實(shí)現(xiàn)共同富裕的經(jīng)濟(jì)發(fā)展之路，具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

本文邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，從研究內(nèi)容來看，本文著重考察了資本市場開放對(duì)勞動(dòng)收入份額的實(shí)際影響，拓展了國內(nèi)外關(guān)于滬港通以及資本市場開放的相關(guān)研究，拓寬了勞動(dòng)經(jīng)濟(jì)學(xué)和國際金融學(xué)的研究領(lǐng)域。第二，本文基于滬港通這一資本市場開放事件構(gòu)建準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，并采用雙重差分模型展開研究，盡可能避免了潛在的內(nèi)生性問題。同時(shí)，本文選取的面板數(shù)據(jù)時(shí)效性強(qiáng)，時(shí)間跨度較長。多數(shù)圍繞滬港通交易制度的研究，其樣本截止于政策實(shí)施1到2年時(shí)間，這些研究結(jié)果證明了滬港通的短期經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。考慮到滬港通交易制度是在2014年11月17日實(shí)施，本文選用2012—2020年的樣本數(shù)據(jù)，可以突破研究期間較短的局限性，使得研究結(jié)論更為可靠。第三，本文從融資效應(yīng)、收入效應(yīng)以及高技能勞動(dòng)力就業(yè)效應(yīng)等渠道，揭示了資本市場開放對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響機(jī)制，為政府部門強(qiáng)化資本市場開放對(duì)勞動(dòng)收入份額的提升作用提供了決策參考。

一、文獻(xiàn)綜述、理論分析與研究假說

勞動(dòng)收入份額一直是學(xué)術(shù)界關(guān)注的重要議題，現(xiàn)有研究主要發(fā)現(xiàn)外商直接投資[8]、技術(shù)進(jìn)步[9]、市場壟斷[10]、融資約束[11]以及企業(yè)所得稅[12]等因素會(huì)影響勞動(dòng)收入份額?？紤]到資本市場配置效率會(huì)通過治理機(jī)制效應(yīng)和工資市場化效應(yīng)影響勞動(dòng)收入份額[13]，作為資本市場改革的重要舉措，滬港通交易制度的實(shí)施也將會(huì)對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額產(chǎn)生重要作用。一方面，滬港通交易制度的實(shí)施可以產(chǎn)生明顯的治理機(jī)制效應(yīng)。兩地互聯(lián)互通交易制度的實(shí)施為內(nèi)地上市企業(yè)帶來了先進(jìn)的管理制度和管理理念，也帶來了外商投資，特別是成熟的境外機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)入[14]。先進(jìn)的管理制度、管理理念和境外投資者的引進(jìn)會(huì)發(fā)揮監(jiān)管效應(yīng)，進(jìn)而完善企業(yè)的治理機(jī)制。而且，滬港通交易制度的實(shí)施在促進(jìn)兩地投資資金雙向流動(dòng)的同時(shí)，也會(huì)讓上海和香港的股票市場產(chǎn)生競爭效應(yīng)，放大了客觀存在的兩地上市企業(yè)的治理機(jī)制落差。投資者日趨理性的投資觀念會(huì)“用腳投票”，進(jìn)而倒逼內(nèi)地上市企業(yè)完善相關(guān)制度、提升自身治理能力和運(yùn)營水平[15]。學(xué)者們的研究也證實(shí)，資本市場開放引進(jìn)的國際投資者特別是成熟的境外機(jī)構(gòu)投資者，可以提升企業(yè)治理水平、提高企業(yè)的投資效率和盈利能力、促進(jìn)企業(yè)績效增長[16]。此外，國際投資者的進(jìn)入還可以彌補(bǔ)監(jiān)督不足的治理失靈現(xiàn)象，限制不合理的薪酬制度[17]。進(jìn)一步來看，治理機(jī)制的完善將會(huì)使企業(yè)經(jīng)營者更加注重通過增強(qiáng)人才引進(jìn)力度、提高員工薪酬水平來提升企業(yè)業(yè)績，這將促進(jìn)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升。另一方面，滬港通交易制度的實(shí)施會(huì)導(dǎo)致更多的外資進(jìn)入內(nèi)地資本市場。外資進(jìn)入帶來的競爭效應(yīng)會(huì)使勞動(dòng)、資本等生產(chǎn)要素得到更有效率的配置，并使企業(yè)全要素生產(chǎn)率相應(yīng)提高[5]，這將有助于提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額[18]。由此，本文提出如下假說：

H1：資本市場開放提高了上市企業(yè)勞動(dòng)收入份額。

企業(yè)的融資狀況可以影響勞資雙方的議價(jià)能力和企業(yè)運(yùn)營成本，進(jìn)而作用于企業(yè)勞動(dòng)收入份額。一般來說，企業(yè)在進(jìn)行生產(chǎn)之前需要通過借貸的方式獲得流動(dòng)資金來雇傭勞動(dòng)力。面臨融資約束的企業(yè)由于本身流動(dòng)資金的規(guī)模受限，會(huì)傾向于降低工資水平或者減少勞動(dòng)力的雇傭規(guī)模，以降低企業(yè)運(yùn)營成本。同時(shí)，信貸約束的存在也會(huì)使企業(yè)通過利潤留存的方式進(jìn)行內(nèi)源融資，這將減少企業(yè)對(duì)勞動(dòng)力的利潤分配?？傮w來看，當(dāng)資本議價(jià)能力強(qiáng)于勞動(dòng)者議價(jià)能力時(shí)，資本要素在一定程度上會(huì)擠占勞動(dòng)要素的收入，這使得融資約束的存在造成企業(yè)勞動(dòng)收入份額的降低[11][19]。進(jìn)一步地，資本市場開放能夠有效緩解上市企業(yè)的融資約束問題[20]。這是因?yàn)闇弁ń灰字贫鹊膶?shí)施既可以直接通過抑制過度投資造成的現(xiàn)金損耗來增加上市企業(yè)的現(xiàn)金持有[21]，又可以間接通過改善標(biāo)的企業(yè)股價(jià)信息效率來降低企業(yè)的債券融資成本，提高其融資規(guī)模與融資積極性，進(jìn)而緩解融資約束[5]。Gupta和Yuan(2009)也證實(shí)股票市場自由化通過降低企業(yè)外部資金獲得成本，有效緩解了融資約束[22]。因此，本文提出如下假說：

H2：資本市場開放通過融資效應(yīng)提高了勞動(dòng)收入份額。

通過對(duì)企業(yè)員工薪酬水平產(chǎn)生作用，資本市場開放也可能影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額。資本市場開放帶來外資流入的企業(yè)出于提高競爭優(yōu)勢、激勵(lì)員工、識(shí)別或吸引人才等考慮，會(huì)提高員工的薪酬水平。即外資流入的企業(yè)一般擁有更高的工資支付能力，這種高薪激勵(lì)可以使員工薪酬水平體現(xiàn)出勞動(dòng)要素的邊際報(bào)酬。而且，考慮到“工資競爭效應(yīng)”，同地區(qū)的內(nèi)資企業(yè)在應(yīng)對(duì)人才競爭的過程中，也會(huì)采取提高工資、改善福利待遇的手段，這進(jìn)一步推高了當(dāng)?shù)厝肆Y本的市場價(jià)格。此外，外資引入帶來的工資提升會(huì)通過溢出效應(yīng)加快本國市場化改革進(jìn)程，淘汰生產(chǎn)率較低的企業(yè)。在此過程中釋放出來的勞動(dòng)力也將轉(zhuǎn)移到生產(chǎn)率較高的企業(yè),并獲得更高的工資。王小潔等(2015)也證實(shí)，出于吸引高素質(zhì)勞動(dòng)力以更好地參與市場競爭的需要，外資進(jìn)入的企業(yè)有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)支付給員工更高的工資，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升[23]?？傊Y本市場開放帶來的外資流入通過競爭效應(yīng)、溢出效應(yīng)和人員流動(dòng)效應(yīng)顯著提升了本地企業(yè)員工的薪酬水平，這將有利于提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額[24]。由此，本文提出如下假說：

H3：資本市場開放通過收入效應(yīng)提高了勞動(dòng)收入份額。

資本市場開放帶來的外資進(jìn)入可以顯著促進(jìn)東道國企業(yè)雇傭人數(shù)的增長[25][26]，尤其是對(duì)高技能勞動(dòng)力就業(yè)的帶動(dòng)效應(yīng)更為明顯。考慮到資本和高技能勞動(dòng)力的互補(bǔ)性[27]，資本深化所帶來的偏向性技術(shù)進(jìn)步通常會(huì)擠出低技能勞動(dòng)力[28]，同時(shí)也更大程度增加對(duì)高技能勞動(dòng)力的依賴。這將帶動(dòng)高技能勞動(dòng)力的相對(duì)工資、就業(yè)規(guī)模以及勞動(dòng)收入的提高，最終促進(jìn)勞動(dòng)收入份額上升[29]。Agrawal等(2019)、鈔小靜和周文慧(2021)均發(fā)現(xiàn)，面臨技術(shù)進(jìn)步?jīng)_擊時(shí)，高技能勞動(dòng)力一般具有較高的學(xué)習(xí)能力和教育成本，能夠快速適應(yīng)勞動(dòng)力市場的變化[30][31]。高技能勞動(dòng)力的就業(yè)崗位也存在一定的準(zhǔn)入門檻和創(chuàng)造性要求。而部分生產(chǎn)線工人、搬運(yùn)工人、收銀人員、會(huì)計(jì)人員等低技能勞動(dòng)力，其工作內(nèi)容具有程序性和可編碼性，創(chuàng)造性低，很容易在機(jī)器換人的智能化進(jìn)程中被淘汰。因此，為了更好地匹配資本的運(yùn)行和先進(jìn)技術(shù)的應(yīng)用，引進(jìn)外資的企業(yè)會(huì)增加對(duì)勞動(dòng)力的需求，尤其是出于調(diào)整人員配置結(jié)構(gòu)的動(dòng)機(jī)增加對(duì)高技能勞動(dòng)力的需求[18]。李小榮和王文楨(2021)的研究就發(fā)現(xiàn)，滬深港通交易制度的啟動(dòng)增加了對(duì)高技能勞動(dòng)力的需求[7]。而高技能勞動(dòng)力就業(yè)規(guī)模的增加可以有效帶動(dòng)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升。當(dāng)人力資本在生產(chǎn)過程中發(fā)揮重要影響時(shí)，企業(yè)生產(chǎn)會(huì)面臨一定的知識(shí)門檻。高技能勞動(dòng)力也因?yàn)樽约赫莆盏闹R(shí)而增加了自身的議價(jià)能力和勞動(dòng)收入份額。結(jié)合上述分析，資本市場開放帶來的外資增加，可以擴(kuò)大企業(yè)高技能勞動(dòng)力的雇傭規(guī)模，進(jìn)而提高勞動(dòng)收入份額。因此，本文提出如下假說：

H4：資本市場開放通過高技能勞動(dòng)力就業(yè)效應(yīng)提高了勞動(dòng)收入份額。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)模型設(shè)定與變量選擇

本文建立如下雙重差分模型來考察資本市場開放對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響：

LSi，t=α+βDIDi,t+γ′Controlsi,t+Yeart+IDt+εi,t

其中，被解釋變量LSi,t是企業(yè)i在t年的勞動(dòng)收入份額，采用職工總薪酬除以企業(yè)增加值來衡量。借鑒施新政等(2019)[13]、蘇梽芳等(2021)[32]的研究，采用支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金來衡量本年度職工總薪酬，以營業(yè)總收入來衡量企業(yè)增加值。滬股通政策中對(duì)外開放的僅是滬市A股的部分股票，這為本文的研究提供了天然的實(shí)驗(yàn)組和控制組。實(shí)驗(yàn)組虛擬變量為Treat，當(dāng)企業(yè)在2014年11月17日被納入滬股通標(biāo)的股范圍時(shí)取值為1，否則取值為0。政策實(shí)施期虛擬變量為Time，2014年以前取值為0，2014年及以后取值為1。核心解釋變量DIDi,t由Treat*Time計(jì)算得到，表示企業(yè)i在t年是否受到滬港通交易制度實(shí)施的影響。IDi為企業(yè)個(gè)體固定效應(yīng)，Yeart為年度固定效應(yīng)，Controlsi,t為一系列控制變量，εi,t為隨機(jī)誤差項(xiàng)。估計(jì)系數(shù)β是本文的研究重點(diǎn)。

參考Li等(2021)的研究[12]，本文在模型中加入了如下影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額的控制變量：(1)企業(yè)財(cái)務(wù)信息變量，包括總資產(chǎn)凈利潤率(ROA)、資產(chǎn)負(fù)債率(Leverage)、托賓Q值(Tobinq)、營業(yè)收入增長率(Growth)、資本勞動(dòng)比(lnCL)；(2)企業(yè)特征變量，包括企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模(Size)、上市年限(Listingage)、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)(SOE)、股權(quán)集中度(Largestholderrate)、股權(quán)平衡度(Sh2_10)；(3)行業(yè)特征變量，以赫芬達(dá)爾指數(shù)(HHI)來反映；(4)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平變量，選擇人均地區(qū)GDP增長率(GDPGR)來衡量。控制變量定義見表1。

表1 控制變量定義

(二)樣本選擇

本文選取2012—2020年滬市A股上市企業(yè)作為初始樣本，并對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：剔除金融行業(yè)樣本；剔除被ST的企業(yè)；剔除涉及重大資產(chǎn)重組或主營業(yè)務(wù)發(fā)生重大調(diào)整并變更行業(yè)的企業(yè)；剔除互聯(lián)互通機(jī)制實(shí)施當(dāng)年(即2014年)及以后上市的企業(yè)；剔除2014年11月17日之后新增或調(diào)出滬股通標(biāo)的企業(yè)；剔除同時(shí)發(fā)行H股企業(yè)以及缺失值嚴(yán)重的樣本。全部上市企業(yè)數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，滬股通標(biāo)的股名單來自香港聯(lián)合證券交易所官網(wǎng)，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來自銳思數(shù)據(jù)庫。經(jīng)過上述處理，共得到3384個(gè)觀測值。

(三)變量描述性統(tǒng)計(jì)

變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表2。表2顯示，企業(yè)勞動(dòng)收入份額和控制變量在樣本期間均存在較大差異。

表2 變量描述性統(tǒng)計(jì)

三、實(shí)證結(jié)果分析

(一)基準(zhǔn)結(jié)果分析

基準(zhǔn)估計(jì)結(jié)果見表3。第(1)列匯報(bào)了未加入控制變量的回歸結(jié)果，DID的系數(shù)為0.0415，而且在5%的水平上顯著。這表明滬港通交易制度的實(shí)施顯著提升了勞動(dòng)收入份額。第(2)—(4)列分別匯報(bào)了逐步加入企業(yè)財(cái)務(wù)信息變量、企業(yè)特征變量、行業(yè)和地區(qū)層面控制變量的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，DID的回歸系數(shù)均顯著為正，再次表明資本市場開放顯著提升了企業(yè)勞動(dòng)收入份額，并驗(yàn)證了本文的研究假說H1。

表3 基準(zhǔn)結(jié)果

(二)平行趨勢檢驗(yàn)

符合平行趨勢假定是雙重差分模型的重要前提。參考龐家任等(2020)[33]、于博和吳菡虹(2020)[16]以及戴鵬毅等(2021)[5]的研究，本文首先使用2012—2014年的樣本進(jìn)行回歸，并假定滬港通交易制度實(shí)施的起始年份為實(shí)際實(shí)施的前1年，即2013年，回歸結(jié)果見表4第(1)列。由于此時(shí)政策實(shí)際上并未實(shí)施，DID的系數(shù)不顯著，即滬港通對(duì)勞動(dòng)收入份額并沒有顯著影響。本文繼續(xù)使用2012—2020年的全樣本進(jìn)行回歸，并假定滬港通交易制度實(shí)施的起始年份分別向后平推1年、2年、3年，即基準(zhǔn)年份分別被設(shè)置為2015、2016、2017年，回歸結(jié)果見表4第(3)—(5)列。此時(shí)DID的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正。上述檢驗(yàn)結(jié)果說明資本市場開放對(duì)勞動(dòng)收入份額的影響不會(huì)因企業(yè)固有特征而改變，符合平行趨勢假定。

表4 平行趨勢檢驗(yàn)

(三)影響機(jī)制分析

1.融資效應(yīng)。本文參考Hadlock和Pierce(2010)[34]、鞠曉生等(2013)[35]的方法計(jì)算了每個(gè)企業(yè)各觀測年度的SA指數(shù)，來衡量企業(yè)面臨的融資約束程度，SAindex=-0.737*Size+0.043*Size2-0.040*Age。SA指數(shù)計(jì)算過程中沒有包含具有內(nèi)生性特征的融資變量，其結(jié)果較為穩(wěn)健。計(jì)算出的SAindex全部為負(fù)值，最小值為-7.4646，最大值為-2.1126，絕對(duì)值越大表明融資約束問題越嚴(yán)重[35]。表5第(1)列結(jié)果表明，資本市場開放緩解了企業(yè)融資約束。第(2)列結(jié)果顯示，企業(yè)融資約束的緩解對(duì)勞動(dòng)收入份額具有顯著的提升作用。這驗(yàn)證了假說H2的成立。

2.收入效應(yīng)。本文選取企業(yè)員工平均工資水平(lnwage)，即職工平均薪酬作為中介變量對(duì)收入效應(yīng)進(jìn)行驗(yàn)證，回歸結(jié)果見表5第(3)、(4)列。第(3)列結(jié)果顯示，資本市場開放顯著提升了員工的工資水平。第(4)列結(jié)果表明，員工工資水平的增加可以有效提高企業(yè)勞動(dòng)收入份額。這證明了假說H3的成立。

3.高技能勞動(dòng)力就業(yè)效應(yīng)。參考李小榮和王文楨(2021)的做法[7]，本文選取企業(yè)研究生及以上學(xué)歷員工數(shù)的自然對(duì)數(shù)來衡量高技能勞動(dòng)力的就業(yè)規(guī)模(Highskill)，并檢驗(yàn)高技能勞動(dòng)力就業(yè)效應(yīng)。表5第(5)、(6)列結(jié)果顯示，滬港通交易制度的實(shí)施增加了企業(yè)對(duì)高技能勞動(dòng)力的雇傭規(guī)模，而高技能勞動(dòng)力就業(yè)規(guī)模的增加也顯著提升了企業(yè)勞動(dòng)收入份額，驗(yàn)證了研究假說H4。

表5 影響機(jī)制分析

四、拓展性分析

(一)區(qū)域

東部地區(qū)具有先天區(qū)位優(yōu)勢，產(chǎn)業(yè)升級(jí)強(qiáng)度和資源配置水平均高于中西部地區(qū)，也是最早吸納外資、開放市場的地區(qū)。而中西部地區(qū)雖然利用外資的基礎(chǔ)較差，但其開發(fā)潛力較強(qiáng)。以上差異很可能會(huì)導(dǎo)致資本市場開放對(duì)不同地區(qū)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響具有較大異質(zhì)性。參考國家統(tǒng)計(jì)局關(guān)于經(jīng)濟(jì)地區(qū)的劃分標(biāo)準(zhǔn)，本文將樣本劃分為東部地區(qū)企業(yè)和中西部地區(qū)企業(yè)，并對(duì)不同組樣本進(jìn)行估計(jì)，回歸結(jié)果見表6第(1)、(2)列。從結(jié)果來看，滬港通交易制度的實(shí)施對(duì)東部地區(qū)和中西部地區(qū)企業(yè)勞動(dòng)收入份額都存在顯著的正向影響，但這種正向影響在中西部地區(qū)更為強(qiáng)烈。資本市場開放給中西部地區(qū)企業(yè)帶來了充足的資金，大大提升了中西部地區(qū)企業(yè)勞動(dòng)收入份額。

(二)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

本文按照企業(yè)實(shí)際控制人性質(zhì)，將樣本劃分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)，重新進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果如表6第(3)、(4)列所示。資本市場開放對(duì)非國有企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)更為強(qiáng)烈。與國有企業(yè)相比，非國有企業(yè)較難獲得信貸支持，往往面臨更嚴(yán)重的融資約束[11]，會(huì)更加積極地尋求外資注入[36]，迫切希望抓住資本市場開放的機(jī)遇，提高外部融資能力，切實(shí)緩解資金緊張問題。因此，資本市場開放所帶來的融資效應(yīng)更有利于非國有企業(yè)的發(fā)展，導(dǎo)致資本市場開放對(duì)非國有企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升作用更為明顯。

(三)資本密集度

參考蘇梽芳等(2021)的研究[32]，本文使用人均資本作為區(qū)分企業(yè)要素結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)，將高于全樣本人均固定資產(chǎn)凈額均值的企業(yè)定義為資本密集型企業(yè)，其余為勞動(dòng)密集型企業(yè)。由表6第(5)、(6)列結(jié)果可知，資本市場開放對(duì)資本密集型企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升作用并不明顯，但顯著提升了勞動(dòng)密集型企業(yè)勞動(dòng)收入份額。資本市場開放使勞動(dòng)密集型企業(yè)勞動(dòng)力投資增加更多[7]，因而其勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)更為強(qiáng)烈。

表6 拓展性分析(一)

(四)信息透明度

相較于內(nèi)地投資者，通過滬股通投資內(nèi)地市場的境外投資者存在一定的信息劣勢，搜集、解讀本地信息的成本較高[37]。為了緩解信息不對(duì)稱、降低自身投資風(fēng)險(xiǎn)，這些境外投資者對(duì)上市企業(yè)信息披露質(zhì)量具有更高的要求，更愿意投資于信息透明度較高的企業(yè)。因此，企業(yè)信息透明度的差異也會(huì)使得資本市場開放對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額產(chǎn)生異質(zhì)性影響。參考鐘覃琳和陸正飛(2018)的研究[14]，本文使用分析師關(guān)注程度來衡量企業(yè)信息透明度。按照一年內(nèi)對(duì)該企業(yè)進(jìn)行過跟蹤分析的分析師(團(tuán)隊(duì))數(shù)量的中位數(shù)劃分標(biāo)準(zhǔn)，高于中位數(shù)的為信息透明度高的企業(yè)，其余則為信息透明度低的企業(yè)。表7第(1)、(2)列結(jié)果顯示，DID的系數(shù)在信息透明度高的企業(yè)樣本中顯著為正，但在信息透明度低的企業(yè)樣本中并不顯著。這說明滬港通交易制度實(shí)施之后，信息透明度較高企業(yè)的勞動(dòng)收入份額顯著提升。

(五)內(nèi)部監(jiān)管強(qiáng)度

擁有廣闊人脈和自身背景的獨(dú)立董事可以在融資、法律、技術(shù)指導(dǎo)、政策咨詢等諸多方面為上市企業(yè)提供便利和支持，并發(fā)揮監(jiān)督作用，以提高管理層的工作效率。本文按照獨(dú)立董事人數(shù)的中位數(shù)作為內(nèi)部監(jiān)管強(qiáng)度的劃分標(biāo)準(zhǔn)，將企業(yè)劃分為內(nèi)部監(jiān)管強(qiáng)企業(yè)和內(nèi)部監(jiān)管弱企業(yè)，并重新進(jìn)行估計(jì)。由表7第(3)、(4)列結(jié)果可知，資本市場開放可以顯著提升內(nèi)部監(jiān)管較強(qiáng)企業(yè)的勞動(dòng)收入份額，而對(duì)于內(nèi)部監(jiān)管較弱的企業(yè)，這種提升作用并不顯著。

(六)高管和職工勞動(dòng)收入份額

本文將勞動(dòng)收入份額細(xì)分為高管勞動(dòng)收入份額和職工勞動(dòng)收入份額，重新進(jìn)行估計(jì)。表7第(5)、(6)列結(jié)果表明，資本市場開放對(duì)高管勞動(dòng)收入份額無顯著影響，但顯著增加了職工的勞動(dòng)收入份額。這為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展過程中縮小收入分配差距、實(shí)現(xiàn)共同富裕提供了新的思路。

表7 拓展性分析(二)

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)(1)受篇幅限制，穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果未報(bào)告，作者備索。

(一)處理樣本選擇偏差問題：PSM-DID

為保證控制組樣本和實(shí)驗(yàn)組樣本更好地匹配，緩解樣本內(nèi)生選擇偏差問題，本文使用傾向得分匹配-雙重差分(PSM-DID)的方法重新進(jìn)行了估計(jì)。首先，選擇ROA(總資產(chǎn)凈利潤率)、Tobinq(托賓Q值)、Growth(營業(yè)收入增長率)、Listingage(上市年限)、Bodind(董事會(huì)獨(dú)立性，以獨(dú)立董事人數(shù)占董事人數(shù)的比例衡量)等個(gè)體特征變量作為匹配變量，通過logit模型回歸獲取傾向得分，采取最臨近且無放回的方法逐年匹配樣本企業(yè)作為控制組。本文繪制了PSM傾向得分值密度函數(shù)圖，發(fā)現(xiàn)相比于匹配前，匹配后的實(shí)驗(yàn)組和控制組傾向得分值概率密度更接近，即匹配結(jié)果較好?；谄ヅ浜蟮臉颖臼褂秒p重差分方法重新進(jìn)行估計(jì)，估計(jì)結(jié)果顯示，DID的系數(shù)顯著為正，表明在使用PSM-DID方法進(jìn)行估計(jì)后，實(shí)證結(jié)果依然支持假說H1。

(二)更改勞動(dòng)收入份額衡量方式

本文采用財(cái)務(wù)報(bào)表附注中應(yīng)付職工薪酬的貸方發(fā)生額衡量職工總薪酬，重新計(jì)算了企業(yè)勞動(dòng)收入份額(LS1)。進(jìn)一步采用職工總薪酬與企業(yè)期末總資產(chǎn)的比值來衡量勞動(dòng)收入份額(LS2)?；貧w結(jié)果再次表明，資本市場開放顯著提升了勞動(dòng)收入份額，與前文結(jié)論保持一致。此外，本文還將勞動(dòng)收入份額指標(biāo)LS、LS1、LS2分別進(jìn)行l(wèi)ogistic轉(zhuǎn)換，即先計(jì)算LS/(1-LS)，再取自然對(duì)數(shù)，分別得到logLS、logLS1、logLS2，并重新進(jìn)行了估計(jì)。結(jié)果顯示，資本市場開放提升勞動(dòng)收入份額的結(jié)論是穩(wěn)健的。

(三)改變樣本時(shí)期窗口

為了進(jìn)一步驗(yàn)證基準(zhǔn)回歸結(jié)果的可靠性，本文還改變了樣本時(shí)期窗口分別進(jìn)行回歸。首先，考慮到2018年以來的中美貿(mào)易摩擦和2020年的新冠肺炎疫情沖擊，將樣本期間設(shè)定為2012—2018年，重新進(jìn)行回歸檢驗(yàn)。其次，考慮到2016年12月5日深港通交易制度的正式實(shí)施可能會(huì)對(duì)實(shí)證結(jié)果產(chǎn)生影響，本文將樣本期間設(shè)定為2012—2016年，重新進(jìn)行回歸檢驗(yàn)。結(jié)果顯示，資本市場開放提升勞動(dòng)收入份額的結(jié)論是穩(wěn)健的，從而支持了本文的研究結(jié)論。

六、結(jié)論及政策啟示

探究資本市場開放引起的勞動(dòng)收入份額變化對(duì)當(dāng)下改善收入分配格局、促進(jìn)共同富裕具有重要的理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。本文基于2014年滬港通交易制度的實(shí)施構(gòu)造準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，采用雙重差分模型實(shí)證考察了資本市場開放對(duì)上市企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響。研究結(jié)果表明：滬港通交易制度的實(shí)施顯著促進(jìn)了上市企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升。從影響機(jī)制來看，該作用主要是通過融資效應(yīng)、收入效應(yīng)以及高技能勞動(dòng)力就業(yè)效應(yīng)三個(gè)渠道實(shí)現(xiàn)的。拓展性分析發(fā)現(xiàn)，在中西部地區(qū)企業(yè)、非國有企業(yè)、勞動(dòng)密集型企業(yè)、信息透明度較高企業(yè)和內(nèi)部監(jiān)管較強(qiáng)的企業(yè)中，滬港通交易制度的實(shí)施對(duì)勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)更為強(qiáng)烈。而且，資本市場開放主要提升了職工勞動(dòng)收入份額，對(duì)高管勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)并不明顯。

本研究具有重要的政策啟示：首先，要繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)資本市場雙向開放。在維護(hù)金融安全的前提下，統(tǒng)籌“引進(jìn)來”和“走出去”，推進(jìn)資本市場改革，完善資本市場互聯(lián)互通機(jī)制，推動(dòng)資本市場形成全方位對(duì)外開放格局。同時(shí)，在資本市場開放的過程中，要注意防范風(fēng)險(xiǎn)、循序漸進(jìn)，充分考慮當(dāng)前中國以及世界政治經(jīng)濟(jì)形勢變化，把握好開放的節(jié)奏和速度。其次，要破局企業(yè)融資難題，合理提高勞動(dòng)者收入。一方面，構(gòu)建多層次、廣覆蓋的有效金融服務(wù)供給體系，優(yōu)化金融資源配置效率，更好地滿足企業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求；另一方面，建立完善的符合社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求的收入分配機(jī)制，合理提升勞動(dòng)者收入水平。最后，要實(shí)現(xiàn)就業(yè)規(guī)模擴(kuò)張和勞動(dòng)力技能提高并重，以穩(wěn)就業(yè)助推穩(wěn)經(jīng)濟(jì)。提升與當(dāng)前發(fā)展階段相適應(yīng)的勞動(dòng)力培養(yǎng)規(guī)模，尤其注重高技能勞動(dòng)力的培養(yǎng)，為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展提供人才支撐。這不但需要進(jìn)一步推進(jìn)資本市場開放，引導(dǎo)利用外資投向重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)，在此基礎(chǔ)上外引人才、內(nèi)培人才，發(fā)揮企業(yè)人力蓄水池的作用，更要保障教育公平，建設(shè)高質(zhì)量教育體系，為高技能人才培養(yǎng)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。