沈曼

（中國路橋工程有限責(zé)任公司，北京 100011）

一、引言

在境外投資項目中，為項目投入資金是投資者最主要的義務(wù)之一。境外投資項目常用的融資方式包括項目公司的注冊資本、投資者向項目公司提供的股東借款①各個境外投資項目的架構(gòu)和路徑不同，有的項目不涉及中間公司，而是由投資者直接在東道國設(shè)立項目公司；而在有的項目中，投資者通過中間公司進行投資。通常情況下，股東借款最終來源于投資者，且中間公司僅出于財務(wù)、稅務(wù)、法律等目的為搭建投資架構(gòu)而存在，故，涉及中間公司的股東借款缺乏研究意義。本文僅討論在境外投資項目不涉及中間公司的情況下，由投資者作為項目公司的股東向項目公司提供的借款。以及項目貸款等。通常情況下，為項目公司實繳或增加注冊資本、轉(zhuǎn)讓在項目公司中持有的股權(quán)以及在項目公司解散時將分配獲得的公司財產(chǎn)匯回投資來源國等安排，均需要完成項目公司的內(nèi)部決策程序，并按照東道國法律規(guī)定履行審批及/或登記手續(xù)，導(dǎo)致以項目公司的注冊資本作為項目資本金的融資方式欠缺靈活性，在許多境外投資項目中，投資者僅在項目公司中實繳東道國法律規(guī)定的最低注冊資本。另外，即便有經(jīng)驗的投資者往往在早期推動項目時就與潛在融資機構(gòu)開展接洽，甚至在投資合同簽署前即可獲得融資意向函，但實現(xiàn)項目貸款的放款往往需要滿足復(fù)雜的前置條件并耗費相當(dāng)長的時間，在項目實施的前期難以及時為項目提供資金支持?；谝陨峡紤]，股東借款因涉及的審批/登記手續(xù)相對簡化、更具及時性和靈活性而逐漸成為境外投資項目的常用融資方式之一。具體而言，相較于項目公司的注冊資本，股東借款逐漸成為投資者更加青睞的項目資本金形式，項目資本金也成為境外投資項目中股東借款的最主要用途。除此之外，股東借款也常被用于短期資金融通，如為項目公司提供流動資金，或為項目公司提前償還項目貸款提供資金支持等［1］。

文章從投資者的角度出發(fā)，參考境外投資項目的風(fēng)險分擔(dān)原理，通過法律規(guī)定、合同約定、實踐做法等不同方面的論證，結(jié)合筆者的工作實例與案例，論述境外投資項目中股東借款相關(guān)法律風(fēng)險防范。

二、股東借款的性質(zhì)及債股比要求

在境外投資項目中，東道國法律、招標(biāo)文件/投資合同以及融資合同通常針對項目的債股比［2］設(shè)置限制，從而避免投資者以過少的項目資本金撬動過多的項目貸款，使得項目公司在償還項目貸款方面承受過大的壓力，進而導(dǎo)致項目的現(xiàn)金流及經(jīng)濟效益受到負面影響。在這樣的情況下，包括股東借款在內(nèi)的各種融資方式被界定為“債”還是“股”，對準(zhǔn)確計算項目的債股比、確定融資的比例和結(jié)構(gòu)顯得至關(guān)重要。

如前文所述，股東借款的主要用途包括短期資金融通和用作項目資本金，用于前者時，股東借款必然具備“債”的性質(zhì)；而用于后者時，通常一個重要前提就是股東借款在東道國和項目中可被認為類似于“股”。然而，股東借款可否被認為類似于“股”，進而可否被用作項目資本金，在各個國家、各個項目中不盡相同，需要區(qū)分國別法律環(huán)境、項目具體情況以及融資機構(gòu)要求，進行綜合研判。

（一）東道國法律規(guī)定

東道國法律中往往不乏關(guān)于股東借款性質(zhì)及債股比要求的規(guī)定。在某些國家，股東借款被認為類似于“債”，如根據(jù)A國法律規(guī)定，僅首次注冊資本出資被認為是“直接投資”，股東借款與項目貸款、補充注冊資本出資一并被認為是“間接投資”，且間接投資的金額不得超過項目總投資額的50%。而在某些國家，股東借款被認為類似于“股”，如根據(jù)M國法律規(guī)定，當(dāng)?shù)赝顿Y管理當(dāng)局通常要求股東借款的利率為零或非常低，原因是股東借款通常被視為股權(quán)。

（二）招標(biāo)文件規(guī)定/投資合同約定

招標(biāo)文件/投資合同通常也會規(guī)范股東借款的性質(zhì)及債股比。例如，在S國某特許經(jīng)營項目的招標(biāo)文件中，股東借款被稱為“準(zhǔn)股權(quán)”；在該項目的招標(biāo)文件及特許經(jīng)營協(xié)議中均規(guī)定/約定“特許權(quán)被授予方在特許經(jīng)營協(xié)議有效期內(nèi)應(yīng)保持債股比最高不得超過80∶20（且在計算這一比例時，準(zhǔn)股權(quán)算作股權(quán)）”。

（三）融資機構(gòu)要求

境外投資項目的融資采用項目融資②本文中的“項目融資”包括無追索權(quán)的項目融資和有限追索權(quán)的項目融資。的模式時，融資機構(gòu)通常只有在項目資本金已同比例支付到位的前提下才會向借款人發(fā)放項目貸款。例如，C國某特許經(jīng)營項目的貸款合同約定“本合同項下項目資本金到位比例不低于項目貸款到位比例”。在此種情況下，如果投資者擬以股東借款用作大部分的項目資本金，則股東借款可否被融資機構(gòu)認定為項目資本金將直接關(guān)系到投資者可否獲得充足的項目貸款放款。而融資機構(gòu)往往要求只有在相關(guān)前提條件全部滿足時，股東借款才可被認定為項目資本金，這些前提條件主要圍繞股東借款應(yīng)具備一定的“準(zhǔn)股權(quán)”的性質(zhì)，如股東借款不涉及利息或費用、股東借款次級于項目貸款、借款人應(yīng)向貸款人提供相關(guān)證明材料以及股東借款被認定為項目資本金符合中國及東道國法律規(guī)定等［3］。

（四）法律風(fēng)險及防范建議

如上文所述，股東借款的性質(zhì)會對項目的債股比產(chǎn)生直接影響，而如果項目的債股比不符合要求，則投資者將面臨違法、違約或融資無法足額到位的法律風(fēng)險。對此，提出如下法律風(fēng)險防范建議：第一，在針對東道國法律環(huán)境及項目情況開展法律盡職調(diào)查的過程中，應(yīng)查明和了解東道國法律、招標(biāo)文件中關(guān)于股東借款性質(zhì)的界定以及項目債股比的限制性規(guī)定；第二，在投資合同的擬定和談判中，在法律允許的限度內(nèi)，爭取提高債股比限制，從而實現(xiàn)以更少的項目資本金撬動更多的項目貸款的目的；第三，如果擬以股東借款作為項目資本金，且根據(jù)東道國法律規(guī)定及/或招標(biāo)文件規(guī)定，在股東借款的利息、還款期限、擔(dān)保等條件達到一定要求時股東借款可被認為類似于“股”，則應(yīng)根據(jù)該要求對此類條件進行設(shè)計，確保股東借款可被認為類似于“股”；第四，如擬以股東借款作為項目資本金，則建議在投資合同及/或融資合同中明確約定股東借款（在滿足特定條件的前提下）被認定為項目資本金，避免投資者違約或各方就此產(chǎn)生爭議；第五，應(yīng)提前統(tǒng)一籌劃項目的融資方式、融資比例和結(jié)構(gòu)等，確保項目的債股比符合東道國法律規(guī)定、招標(biāo)文件規(guī)定/投資合同約定以及融資機構(gòu)要求。

三、股東借款在中國法項下的合法合規(guī)性

（一）境內(nèi)企業(yè)境外放款方面的規(guī)定

在中國法項下，境外投資項目中的股東借款除了因?qū)儆诮杩詈贤P(guān)系而受到相關(guān)法律規(guī)定的約束以外，還因涉及資金跨境以及境內(nèi)企業(yè)外匯資金運用和經(jīng)營的行為而受到境內(nèi)企業(yè)境外放款方面規(guī)定的約束。

具體而言，根據(jù)《國家外匯管理局關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外放款外匯管理有關(guān)問題的通知》（匯發(fā)〔2009〕24號）的規(guī)定，“境外放款實行余額管理，境內(nèi)企業(yè)在外匯局核準(zhǔn)的境外放款額度內(nèi)，可一次或者分次向境外匯出資金”“放款人境外放款余額不得超過其所有者權(quán)益的30%，并不得超過借款人已辦妥相關(guān)登記手續(xù)的中方協(xié)議投資額”“如企業(yè)確有需要突破上述比例的，由放款人所在地外匯局初審后報國家外匯管理局審核”。

（二）法律風(fēng)險及防范建議

如果股東借款不符合我國關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外放款方面的規(guī)定，則投資者將面臨遭受處罰、不被批準(zhǔn)境外放款申請、被責(zé)令終止并收回境外放款的法律風(fēng)險。對此，建議境內(nèi)投資者對向境外提供的股東借款進行余額管理，留意自身的境外放款余額不得超過下述任何一項限制：外匯局核準(zhǔn)的境外放款額度、放款人（即貸款人/境內(nèi)投資者）所有者權(quán)益的30%、借款人已辦妥相關(guān)登記手續(xù)的中方協(xié)議投資額。

四、股東借款合同相關(guān)法律風(fēng)險及防范建議

（一）股東借款的比例

當(dāng)境外投資項目涉及兩個或兩個以上投資者時，各投資者按照何種比例向項目公司提供股東借款是值得商榷的問題。如果提供股東借款的比例不明確，或超過特定比例，則投資者可能面臨風(fēng)險。

雖然并無法律規(guī)定要求各投資者提供的股東借款比例必須與其在項目公司中持有的股權(quán)比例一致，但通常來講，股權(quán)融資是境外投資項目的基礎(chǔ)，也是各投資者在項目中承擔(dān)風(fēng)險、享有權(quán)益、發(fā)揮作用的錨定；投資者在項目中承擔(dān)的風(fēng)險應(yīng)與其享有的權(quán)利、獲得的收益對等。同時，在很多情況下，股東借款都被認為具備“準(zhǔn)股權(quán)”的性質(zhì)，基于以上考慮，提出如下法律風(fēng)險防范建議：第一，境外投資項目涉及多個投資者時，建議各投資者向項目公司提供股東借款的比例與其在項目公司中持有的股權(quán)比例一致，盡量避免跨股權(quán)比例提供股東借款；第二，建議投資者在確保其他投資者與項目公司簽署的股東借款合同已生效的前提下再向項目公司提供股東借款，或各股東同時向項目公司提供股東借款。

（二）股東借款合同的條件

在普通借款合同中，放款前提條件、還款期限、借款利息、借款人的違約責(zé)任以及由借款人向貸款人提供還款擔(dān)保是常見的條件，也是借款人向貸款人償還借款的必要保障。而作為股東借款的貸款人，投資者享有要求項目公司履行相關(guān)義務(wù)的權(quán)利。在這方面，國家有關(guān)規(guī)范性文件也為股東借款合同的相關(guān)條件設(shè)置留出了空間。然而，雖然投資者與項目公司是股東借款合同的相對雙方，但二者在股東借款所支持的境外投資項目中卻是利益共同體，導(dǎo)致投資者在要求項目公司履行其在股東借款合同項下的義務(wù)時不免會投鼠忌器。因此，股東借款合同在各主要條件的設(shè)置上形成了不同于普通借款合同的獨特慣例。

第一，關(guān)于放款前提條件。股東借款的主要目的是及時、有效地為項目提供融資，且股東借款不需要如項目貸款一樣嚴格地監(jiān)管借款的使用，也就不會如項目貸款一樣設(shè)置復(fù)雜的放款前提條件。在很多股東借款合同中，都可見類似于“經(jīng)借款人向貸款人提前X日書面通知即可提款”的約定。第二，關(guān)于還款期限。股東借款的還款期限往往與其用途密切相關(guān)，對用作項目資本金的股東借款，其還款期限通常會持續(xù)一段時間，以確保有充足的時間保障項目改善經(jīng)營狀況，同時，為滿足融資機構(gòu)的要求，還款期限往往在項目貸款全部清償完畢之后方才屆滿；對用于短期資金融通的股東借款，其還款期限往往與所需資金融通的時間一致，如在J國某項目的股東借款合同中，還款期限僅不到一個月，即項目公司應(yīng)在資金得以周轉(zhuǎn)后立即償還借款。第三，關(guān)于借款利息。相較于普通借款，股東借款的成本往往更低。實踐中，零利率的股東借款不在少數(shù)，當(dāng)需要將股東借款用作項目資本金時，東道國法律規(guī)定/主管當(dāng)局或融資機構(gòu)可能要求股東借款的利率為零或非常低。第四，關(guān)于借款人的違約責(zé)任。股東借款合同中約定借款人違約責(zé)任的情況并不多見，如果合同中沒有相關(guān)約定，當(dāng)借款人違約時，其無須根據(jù)合同約定承擔(dān)違約責(zé)任，但貸款人在一般情況下仍有權(quán)根據(jù)適用法律規(guī)定享有救濟權(quán)利。第五，關(guān)于擔(dān)保。實踐中，很多股東借款（尤其是項目公司是投資者的全資子公司時）并無任何擔(dān)保作為還款的保障，投資者為了培育和支持項目也鮮少要求項目公司就股東借款提供擔(dān)保。

對股東借款合同條件的不同設(shè)置將帶來不同的法律風(fēng)險，若條件對項目公司相對嚴苛，則項目將面臨融資受到更多限制或阻礙的風(fēng)險；若條件對項目公司相對寬松，則投資者將面臨股東借款無法得到償還的風(fēng)險。對此，建議區(qū)分項目的實際情況和投融資方面的實際需求，設(shè)置股東借款合同的條件，爭取達到股東借款法律風(fēng)險防范的平衡點。例如，在項目公司是投資者的全資子公司、股東借款對項目的資金支持作用較大等情況下，建議股東借款合同的條件可對項目公司相對寬松；而在項目公司并非投資者的全資子公司、股東借款對項目的資金支持作用較小等情況下，建議股東借款合同的條件可對項目公司相對嚴苛。此外，也可考慮先行在股東借款合同中約定對項目公司相對嚴苛的條件，在履約過程中由投資者根據(jù)項目實際情況自行把控，在必要時考慮放棄部分權(quán)利，從而確保股東借款的還款執(zhí)行情況與項目的實際發(fā)展情況相匹配。

五、結(jié)語

股東借款問題涉及諸多法律風(fēng)險，雖然境外投資項目的風(fēng)險分擔(dān)基本原則以及先例做法為股東借款的法律風(fēng)險防范提供了指引，但始終不存在“放之四海而皆準(zhǔn)”的風(fēng)險防范措施，亦不存在以一種措施防控所有風(fēng)險的情況，探索適宜的風(fēng)險防控模式并權(quán)衡和取舍各種風(fēng)險以尋求風(fēng)險防范的平衡成為更加理性的選擇。在推進對外投資的過程中，股東借款仍是一個需要予以特別考慮的問題，主動熟悉和了解東道國法律規(guī)定和東道國政府的要求，在投資合同談判中積極爭取利好條件，根據(jù)項目實際需求精準(zhǔn)設(shè)計投融資架構(gòu)和商業(yè)條件，將為包括股東借款在內(nèi)的一系列問題的法律風(fēng)險防范提供借鑒。