陳昊揚

據(jù)筆者觀察，二級市場大底的出現(xiàn)往往會伴隨著宏觀經(jīng)濟和流動性指標(biāo)的“見底”，如今，這兩個指標(biāo)大概率已經(jīng)進入底部區(qū)域。這或意味著，市場到了逆周期布局的好時期。

同時，結(jié)合當(dāng)前A股市場和港股市場的整體估值水平，以及許多白馬股長達一年多的調(diào)整以至估值水平回到幾年前的情況，筆者認為，原來高不可攀的消費、醫(yī)藥、互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域龍頭股多數(shù)已經(jīng)調(diào)整到了合理的位置，因此，不必費心去找黑馬股了，直接撿錢白馬股即可。

市場走出大底通常會有兩個先行指標(biāo)，一個指標(biāo)是宏觀經(jīng)濟觸底。在我國經(jīng)濟構(gòu)成中，房地產(chǎn)全產(chǎn)業(yè)鏈總價值位居第一，占GDP的比重大概在20%以上。從去年下半年開始，房地產(chǎn)的深度調(diào)整就開啟了，行業(yè)內(nèi)百強的房企債務(wù)違約比比皆是，這不僅在中國歷史上，在全球的經(jīng)濟史上也算得上一次大級別的洗牌。同時，因為連續(xù)3年的疫情沖擊，各行各業(yè)都受到不同程度的負面影響。

但如今筆者認為，房地產(chǎn)乃至整體經(jīng)濟的最壞時刻可能已經(jīng)過去了。這個判斷來自國家穩(wěn)經(jīng)濟大盤的政策支持，比如，在房地產(chǎn)領(lǐng)域，最近一段時間相關(guān)紓困政策包括階段性調(diào)整差別化住房信貸政策等持續(xù)推出，房地產(chǎn)企業(yè)和市場有望慢慢企穩(wěn)以至跨過當(dāng)前這個底部。宏觀經(jīng)濟同樣如此，我們在看到房地產(chǎn)行業(yè)慢慢回暖的同時，也要看到一些行業(yè)亮點，典型的如整體規(guī)模僅次于房地產(chǎn)的汽車行業(yè)。在出口方面，中國汽車出口特別強勁，今年1月～8月同比增長44.5%，達到191萬輛，這一數(shù)據(jù)已超越德國，僅次于世界第一大出口國日本。這背后反映的就是中國高端制造的不斷升級。我們有理由相信，中國的經(jīng)濟會逐步進入復(fù)蘇通道。

另一個指標(biāo)是流動性（估值）觸底。當(dāng)然，流動性也和房地產(chǎn)相關(guān)，過去去杠桿對整個市場的流動性產(chǎn)生了較大的負面影響。首先是大家都不敢貸款，再加上很多行業(yè)受疫情影響，即使貸款后也不敢投資。但如今房地產(chǎn)的觸底，也表明流動性或?qū)⑦M入底部。

此外，國家層面積極鼓勵銀行等金融機構(gòu)加大投放貸款的力度。如在制造業(yè)中長期貸款方面，監(jiān)管部門近期要求21家全國性銀行在1～7月新增1.7萬億元左右的基礎(chǔ)上，8～12月再新增1萬億元～1.5萬億元等。這將給中國經(jīng)濟以及市場注入更多的流動性。

從時間和空間維度來看，中國股市目前的調(diào)整也相對充分。如滬指由去年2月18日見頂至今年10月12日，超過一年半的時間累積跌去了17.22%以上，滬深300的跌幅則達到了34.84%。港股的跌幅更大，如恒指同期由31183.36的高點跌至如今16438.60的低點，跌幅在46.27%。

根據(jù)筆者觀察，港股市場在過去30年共經(jīng)歷了7輪大級別的熊市（跌幅超過30%），其平均跌幅在48%左右，如今正處于第8輪熊市。其中，在過去30年，跌幅比現(xiàn)在還大的有三輪，第一次是1997年遭遇了亞洲金融風(fēng)暴;第二次是2000年遭遇了互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅以及“非典”;第三輪是2008年次貸危機。但這輪熊市與以往不同的是，前幾次大跌的前提均是股市出現(xiàn)了大漲，而在過去長達10年的時間，港股整體的漲幅微弱。所以，從估值角度看，恒指目前的動態(tài)市盈率為8.07倍，市凈率為0.80倍，均低于其歷史上的平均值，并且與2008年最低點位的水平接近。

當(dāng)然，港股市場也有眾多積極的因素正在醞釀中。比如現(xiàn)在恒指中60%～70%的比重都是內(nèi)地的企業(yè)，隨著內(nèi)地經(jīng)濟的企穩(wěn)，港股市場整體的盈利水平也將提升。更重要的是，港股是完全開放的市場，外資占比較高，之前走勢偏弱和歐美等眾多機構(gòu)的不斷撤資有很大關(guān)系。但與此同時，南下資金卻在不斷流入港股市場，數(shù)據(jù)顯示，自2014年滬港通開通以來，南下資金凈流入港股市場的規(guī)模已達到2.44萬億港元，折合人民幣2.10萬億元，占港股總市值的比重達5.72%。這還沒有包括國內(nèi)的機構(gòu)直接以港幣購買港股的情形，若加上這部分，內(nèi)地資金占港股市場的比重要更高。

若從成交量來看，內(nèi)地的資金在港股市場的活躍度更高。以最近幾個月恒指的表現(xiàn)為例，據(jù)筆者觀察，恒指8月、9月單日的成交額平均為919.72億元，而在今年國慶節(jié)長假期間沒有滬港通的情況下，單日的平均成交額為720.74億元。對比來看，內(nèi)地資金的成交額占港股市場的比重在20%以上。

需要知道的是，在2011年市場出現(xiàn)大底（沒有南下資金）的時候，那時港股市場單日的平均成交額也在700億元上下。這意味著，當(dāng)下的市場情緒也到達最低點了。并且當(dāng)時的資產(chǎn)和現(xiàn)在的資產(chǎn)也不能相提并論，因為過去10多年是在不斷放水對抗通脹的，過去的資產(chǎn)會因此增值。

所以，現(xiàn)在很可能就是布局的好時機。在筆者看來，想賺大錢一定要在最底部的時候去買，這才是逆周期投資的核心。至于牛市什么時候會到來，根據(jù)以往10年一輪回的經(jīng)驗來看，從2014年～2015年的大牛市起算，在未來2～3年之內(nèi)很可能會迎來一波大盤翻倍級別的大牛市，即由現(xiàn)在的3000多點向6000點演繹。

從投資機會上來看，筆者認為，新能源板塊總體的熱度仍在，但其整體的估值水平也明顯處于歷史中樞的上軌，投資難度比較大。筆者目前的投資主線集中在整車領(lǐng)域，因為包括電池、光伏、材料等在內(nèi)的大部分是ToB企業(yè)，最有可能做出ToC品牌的就是整車。作為一個品牌是有消費溢價的，可以占據(jù)消費者的心智，而電池等很難做到這點，并且從長周期來看，它們的周期屬性也都比較強。另外，中國新能源車現(xiàn)在正處于一個突破階段，找到好標(biāo)的的可能性也更高。

不過，也因為整車的高景氣度，參與者眾多，很多公司也都給予了較高的估值。所以，在操作層面，筆者選擇的策略是多空配對，就是做多A股的新能源車標(biāo)的，做空美股標(biāo)的。因為如果單方面做多，在行業(yè)見頂?shù)臅r候，投資也會大起大落。比如筆者做多的比亞迪，隨著最近巴菲特的減持效應(yīng)出現(xiàn)了一定的回調(diào)，但由于做空的部分貢獻了更多的利潤，筆者這個組合的整體還是在保持盈利的。

在去年4月中旬，筆者曾在《紅周刊》發(fā)表高端車型的贏家是特斯拉，其下車型的贏家是比亞迪的觀點，站在現(xiàn)在的時點，這個觀點不變，而特斯拉也是我們?yōu)閿?shù)不多的沒有做空的美股標(biāo)的。雖然目前特斯拉有一定的泡沫，但從基本面來看，它的潛力還是值得期待的，而筆者做空的主要是一些造車新勢力，包括“蔚小理”等。因為在筆者看來，它們的發(fā)展?jié)摿Σ]有市場想象中的那么大，卻被給予了較高的估值。

此外，筆者覺得還值得重點關(guān)注的是國內(nèi)的一些傳統(tǒng)整車廠。它們都在積極的向新能源車轉(zhuǎn)型，其相關(guān)的出口數(shù)據(jù)也在出現(xiàn)爆發(fā)性的增長，但相反，其估值在這波新能源浪潮中上升的幅度卻并不大，表明市場仍是以傳統(tǒng)車企給予估值。

相對而言，筆者認為，在消費、醫(yī)藥、港股的互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域掘金會更容易些。因為隨著市場的不斷調(diào)整，這些領(lǐng)域的龍頭都成了領(lǐng)跌的主力，但從另一方面來看，這些領(lǐng)域在未來仍舊大概率是不可缺少的。既然不可缺少，現(xiàn)在被市場砸出來的“坑”在之后很可能會被填平，即估值修復(fù)。并且從過去幾十年的資本市場來看，這些也都是可以持續(xù)輸出大牛股的行業(yè)。

尤其前一段時間，一天“殺”一只白馬股的戲碼在不斷上演，多數(shù)龍頭股甚至已經(jīng)調(diào)整了一年以上，出現(xiàn)了遍地撿錢的機會，筆者覺得現(xiàn)在都不需要再費時費力去挖掘那些特別小的黑馬股了。尤其是其中一些輕資產(chǎn)的行業(yè)（還包括保險行業(yè)、物業(yè)管理等行業(yè)），其回報率可能會更高。

綜合看來，在調(diào)整的幅度和時間長度都到位的情況下，就到了逐步布局的好時機。比如調(diào)整時間相對較早的港股互聯(lián)網(wǎng)龍頭阿里巴巴，從螞蟻金服上市失敗時其調(diào)整便開始了，跌到現(xiàn)在跌幅接近80%，時間超過了一年半，這兩方面的調(diào)整都已經(jīng)相對充分。

當(dāng)然，現(xiàn)在這些龍頭公司所處的底部很有可能不是絕對的底部，未來還有持續(xù)調(diào)整的可能。比如在今年一季度末騰訊首次跌破300港元/股，市場多數(shù)觀點認為這已經(jīng)是底了，但騰訊最近的股價又突破了這個底部，截至10月12日，盤中創(chuàng)下248港元/股的新低。所以，筆者建議，投資這類超跌的公司可以逐步加倉，慢慢的從左加到右。

更重要的是，筆者覺得類似騰訊、阿里這些互聯(lián)網(wǎng)龍頭的不利因素已經(jīng)充分反映到股價中了。無論是平臺反壟斷政策還是宏觀經(jīng)濟，對互聯(lián)網(wǎng)龍頭的不利消息都在向好轉(zhuǎn)變，他們的預(yù)期也勢必會變得樂觀。