9月社融數據超預期，反映政策托底的效果。往前看，鑒于財政有待發(fā)力、以及居民自發(fā)性購房需求偏弱，政策仍需進一步加碼才能推動社融增速持續(xù)回升。9月企業(yè)中長期貸款同比大幅多增，顯示基建相關刺激政策的效果進一步顯現;而企業(yè)短期貸款同比明顯多增，可能與流動性寬松、以及政策積極的指導作用有關。另一方面，政府債凈融資同比明顯少增，隨著廣義地方財政的缺口擴大，財政后勁有所減弱。同時，居民中長期貸款同比繼續(xù)少增，顯示居民自發(fā)性購房需求仍偏弱，這與地產成交高頻數據的走勢一致。因此，往前看，政策仍需進一步加碼才能確認社融增速的底部。

近期，企業(yè)部門中長期貸款增量明顯，大概率與基建相關融資需求發(fā)力有關。由于政策的短期抓手依然在基建，該趨勢有望持續(xù)。按照過去的規(guī)律，企業(yè)部門的信貸結構一般會在信貸總量企穩(wěn)回升后的6-9個月改善，也指向企業(yè)部門中長期貸款有望繼續(xù)回暖。9月數據公布后，我們看到企業(yè)中長期貸款增速已經開始快速回升，從歷史上看其回升對于權益市場的表現有一定的領先性。

展望未來，10月有新增專項債額度、新增設備更新改造和制造業(yè)貸款額度支持，穩(wěn)社融壓力不大。從季度層面觀察，仍維持三季度是年內社融低點的判斷，后續(xù)社融在政策性金融工具、新增貸款額度的支持下，有逐步回暖的趨勢。

整體看，當前經濟仍是弱復蘇，主因疫情反復、需求不足、信心不足;貨幣政策將延續(xù)寬松，降準降息仍可期，年內社融增速有望延續(xù)偏穩(wěn)。

9月金融數據的超預期增長既有政策推動的外生因素，也有經濟運行動能逐步修復的內在原因，而且以上兩點都具有可持續(xù)性。因此，在各方的努力下，下一階段信貸和社融的增長很可能繼續(xù)體現出“總量穩(wěn)、結構好”的特征。一方面，9月份金融數據顯著轉好，是近期多項政策形成合力的綜合體現，且這些政策的效能亦都是具有持續(xù)性的。另一方面，隨著經濟運行動能的修復，正常的融資需求也得到相應恢復。不難觀察到，隨著國內疫情防控形勢持續(xù)向好，穩(wěn)經濟一攬子政策及其接續(xù)措施加快落地生效，我國經濟運行的動能正在恢復。所以，我們既無需擔心經濟恢復基礎不牢、發(fā)展后勁不足，也無需過度擔心信貸增長總量不穩(wěn)固、增長結構不夠好。事實上，隨著前期穩(wěn)增長政策效用的快速顯現，近三個月來不少投資者已經逐漸脫離了對經濟和融資市場的悲觀情緒，我們相信未來會有越來越多的人感受到融資與經濟回升向好的大氣候。

9月CPI同比有所上行，主要與豬肉、鮮菜等為代表的食品價格上漲有關，而PPI同比繼續(xù)回落，則主要與原油、有色等國際大宗價格延續(xù)回落，國內煤炭、鋼材價格仍處低位有關。另外，核心CPI時隔兩月再度回落，創(chuàng)下近18個月以來新低，近期部分地區(qū)疫情再度反復、消費者信心偏弱以及整體需求不旺仍是制約核心通脹的主要因素。往后看，隨著中央儲備豬肉的陸續(xù)投放，豬肉價格的上行空間整體有限，對于CPI的拉動也相對可控，而在需求整體偏弱的情況下，9月或是全年CPI高點，Q4將逐步回落。而全球經濟衰退以及美元強勢下，大宗價格仍會繼續(xù)回落，不過近期OPEC+的減產可能會使Q4原油價格有所回升，同時伴隨國內基建項目的落地，金屬、水泥價格或將在Q4企穩(wěn)回升，后續(xù)PPI的下行或將放緩。

——摘自華西證券宏觀經濟研究報告