廖宗魁

在一系列穩(wěn)增長(zhǎng)政策的持續(xù)發(fā)力下，三季度經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回升。10月24日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，初步核算，前三季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）870269億元，按不變價(jià)格計(jì)算，同比增長(zhǎng)3.0%，比上半年加快0.5個(gè)百分點(diǎn)。分季度看，三季度GDP為307627億元，按不變價(jià)格計(jì)算，同比增長(zhǎng)3.9%，比二季度加快3.5個(gè)百分點(diǎn)。

具體來(lái)看，工業(yè)生產(chǎn)克服了疫情散發(fā)多發(fā)、極端高溫天氣等不利因素影響，恢復(fù)勢(shì)頭較好;投資增速明顯回升，尤其是基建投資保持了兩位數(shù)的高增長(zhǎng)，制造業(yè)投資韌性較好，有效對(duì)沖了房地產(chǎn)投資的下行壓力;消費(fèi)徹底扭轉(zhuǎn)二季度負(fù)增長(zhǎng)的局面，總體穩(wěn)定恢復(fù)，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)性作用逐步鞏固;面對(duì)復(fù)雜嚴(yán)峻的國(guó)際環(huán)境，外貿(mào)呈現(xiàn)較強(qiáng)發(fā)展韌性，凈出口較快增長(zhǎng)，為穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤做出積極貢獻(xiàn)。

總的來(lái)看，三季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)克服了多重超預(yù)期沖擊的不利影響，主要指標(biāo)恢復(fù)回穩(wěn)，保持在合理區(qū)間，積極因素累積增多。由于前期穩(wěn)增長(zhǎng)的一些接續(xù)政策可能要在四季度才明顯見效，預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)增速會(huì)繼續(xù)穩(wěn)步抬升。但也要看到，外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)仍不牢固，仍需要穩(wěn)增長(zhǎng)政策進(jìn)一步發(fā)力。

三季度GDP同比增長(zhǎng)3.9%，好于市場(chǎng)預(yù)期，比二季度加快3.5個(gè)百分點(diǎn)。一方面，疫情得到有效的控制，對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊減弱;另一方面，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大盤的一攬子政策及接續(xù)政策的不斷發(fā)力，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回升。三季度“三駕馬車”對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用都明顯提升。

前三季度，最終消費(fèi)支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率為41.3%，拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)1.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，三季度最終消費(fèi)支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率為52.4%，拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)2.1個(gè)百分點(diǎn)。

前三季度，資本形成總額對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率為26.7%，拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)0.8個(gè)百分點(diǎn)。其中，三季度資本形成總額對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率為20.2%，拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)0.8個(gè)百分點(diǎn)。

前三季度，貨物和服務(wù)凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率為32.0%，拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)1.0個(gè)百分點(diǎn)。其中，三季度貨物和服務(wù)凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率為27.4%，拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)1.1個(gè)百分點(diǎn)。

中信證券認(rèn)為，穩(wěn)增長(zhǎng)刺激經(jīng)濟(jì)的成效空間還存在，預(yù)期宏觀調(diào)控政策仍以穩(wěn)增長(zhǎng)為首要任務(wù)，政府將圍繞現(xiàn)存結(jié)構(gòu)性問(wèn)題推出增量措施，有望推動(dòng)四季度GDP實(shí)現(xiàn)同比4.6%左右的增長(zhǎng)。

三季度，工業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定恢復(fù)，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)4.8%，較二季度回升4.1個(gè)百分點(diǎn)。從月度情況看，7月、8月、9月工業(yè)增加值同比分別增長(zhǎng)3.8%、4.2%、6.3%，呈加快恢復(fù)態(tài)勢(shì)。9月份工業(yè)增長(zhǎng)速度更是大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，這是何緣故呢？

廣發(fā)證券認(rèn)為，主要是三個(gè)原因：（1）低基數(shù)的影響，2021年9月的工業(yè)增加值恰好處于限電限產(chǎn)影響下的低點(diǎn)。2021年9月工業(yè)增加值同比僅增長(zhǎng)3.1%，環(huán)比增長(zhǎng)為0.05%。（2）高溫天氣影響的消退，工業(yè)用電供給改善，工業(yè)企業(yè)存在回補(bǔ)性生產(chǎn)，特別是川渝地區(qū)工業(yè)增加值增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。（3）基建投資落地的帶動(dòng)，粗鋼、鋼材、水泥等產(chǎn)量同比增速明顯回升，挖掘機(jī)開工小時(shí)數(shù)也有明顯變化。

此外，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，9月份主要經(jīng)濟(jì)大省廣東、江蘇、山東和浙江工業(yè)生產(chǎn)分別增長(zhǎng)5.5%、10.5%、7.6%和7.4%，較上月加快4.1、0.6、0.2和3.4個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)工業(yè)的較快恢復(fù)形成有利支撐。

我們還需要注意到，不同的經(jīng)濟(jì)部門在疫情后的復(fù)蘇速度會(huì)有所差別。根據(jù)2020年的經(jīng)驗(yàn)，通常是工業(yè)、出口等受疫情干擾相對(duì)較小的部門恢復(fù)速度更快。三季度工業(yè)恢復(fù)較好也是這一規(guī)律的體現(xiàn)。

整體投資增速進(jìn)一步回升。前三季度，全國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長(zhǎng)5.9%，增速比1-8月份加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)月小幅回升。三季度固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）增長(zhǎng)5.7%，增速比二季度加快1.5個(gè)百分點(diǎn)。從環(huán)比看，9月份固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）增長(zhǎng)0.53%，連續(xù)兩個(gè)月提升。

從具體構(gòu)成來(lái)看，基建投資繼續(xù)保持較高增長(zhǎng)，體現(xiàn)了穩(wěn)增長(zhǎng)政策的持續(xù)發(fā)力;制造業(yè)投資也表現(xiàn)了較強(qiáng)的韌勁;房地產(chǎn)投資的降幅也有所收窄，地產(chǎn)銷售在底部有所企穩(wěn)。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，前三季度，基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長(zhǎng)8.6%，增速比1-8月份加快0.3個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)五個(gè)月回升。其中，水利管理業(yè)投資增長(zhǎng)15.5%，公共設(shè)施管理業(yè)投資增長(zhǎng)12.8%，信息傳輸業(yè)投資增長(zhǎng)12.2%。前三季度，制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)10.1%，增速比1-8月份加快0.1個(gè)百分點(diǎn)。前三季度，全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降8.0%，增速比1-8月放慢0.6個(gè)百分點(diǎn)，跌幅比此前有所收窄。

中信證券判斷，在政策性開發(fā)性金融工具和專項(xiàng)債限額共同作用下，基建投資將在年內(nèi)維持高景氣，全年增速可達(dá)12%以上。CPI-PPI剪刀差的擴(kuò)大有利于改善中下游制造業(yè)利潤(rùn)，9月底財(cái)政部等三部門提出設(shè)備更新改造稅前扣除優(yōu)惠政策，央行設(shè)立2000億元設(shè)備更新改造再貸款，這些政策有望支撐制造業(yè)投資延續(xù)高增長(zhǎng)趨勢(shì)。

廣發(fā)證券認(rèn)為，地產(chǎn)數(shù)據(jù)已經(jīng)在低位企穩(wěn)，不再繼續(xù)惡化，只是好轉(zhuǎn)特征尚不明顯。不過(guò)，地產(chǎn)放松政策在9月底密集出臺(tái)，社融顯著擴(kuò)張也在9月，后續(xù)幾個(gè)月的數(shù)據(jù)是一個(gè)重要的觀測(cè)窗口。

前三季度，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)0.7%，增速比1-8月份加快0.2個(gè)百分點(diǎn)。分季度看，二季度同比下降4.6%，一季度同比增長(zhǎng)3.3%，三季度較二季度加快恢復(fù)。

不過(guò)，9月份消費(fèi)增速有所回落。9月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)2.5%，增速比8月份回落2.9個(gè)百分點(diǎn)。消費(fèi)的恢復(fù)有所波折，可能主要有幾個(gè)方面的原因：

其一，消費(fèi)受疫情的沖擊更大，2022年以來(lái)疫情多點(diǎn)散發(fā)，消費(fèi)容易受到波折。比如，年初消費(fèi)市場(chǎng)保持較快增長(zhǎng)，4月份降至低點(diǎn)，6月份后恢復(fù)增長(zhǎng)，9月份又有所回落。

其二，受地產(chǎn)下行的拖累，相關(guān)消費(fèi)表現(xiàn)疲弱。9月份建材類、家電類和家具類消費(fèi)都有不同程度的下滑，反映當(dāng)前地產(chǎn)銷售和竣工疲弱狀態(tài)下，地產(chǎn)后周期受到了影響。

其三，由于疫情帶來(lái)的不確定性仍在，居民預(yù)防性儲(chǔ)蓄有所上升。中信證券認(rèn)為，如果粗略的以可支配收入和支出的差額作為居民儲(chǔ)蓄，那么整體呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，居民預(yù)防性儲(chǔ)蓄意愿較強(qiáng)，短期看將壓制消費(fèi)增長(zhǎng)的中樞。

疫情以來(lái)，出口一直保持了較強(qiáng)的增長(zhǎng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)形成有效支撐。根據(jù)海關(guān)總署的數(shù)據(jù)，按美元計(jì)價(jià)，前三季度出口2.7萬(wàn)億美元，同比增長(zhǎng)12.5%。

不過(guò)，受到歐美快速加息的影響，全球經(jīng)濟(jì)開始顯露放緩的跡象，中國(guó)出口在8月、9月份出現(xiàn)了一定程度的回落。9月份出口（以美元計(jì)價(jià)）同比增長(zhǎng)5.7%，比上月下降1.4個(gè)百分點(diǎn)。

國(guó)盛證券認(rèn)為，近期出口有所回落，除了基數(shù)抬升的原因外，外需走弱和出口價(jià)格的下降是主要的擾動(dòng)。外需方面，全球PMI已經(jīng)連續(xù)四個(gè)月回落，9月已經(jīng)降至枯榮線下方，出口導(dǎo)向型的韓國(guó)近兩個(gè)月出口增速也有明顯回落，均指向外需走弱。出口價(jià)格方面，由于出口價(jià)格與國(guó)內(nèi)PPI走勢(shì)高度相關(guān)，9月PPI增速已經(jīng)下降至0.9%，價(jià)格因素對(duì)出口的支撐進(jìn)一步弱化。