楊千

2022年以來，社融、市場(chǎng)利率水平、房地產(chǎn)等關(guān)鍵因素反復(fù)出現(xiàn)改善后再次走弱的震蕩局面，銀行板塊市場(chǎng)表現(xiàn)低迷，具有估值溢價(jià)的標(biāo)桿行市場(chǎng)表現(xiàn)更弱。7月以來，隨著一系列關(guān)鍵指標(biāo)的弱勢(shì)表現(xiàn)，主要包括7月社融再現(xiàn)小月更小;8月短端利率再次刷新年內(nèi)新低，逼近2020年3月時(shí)的階段性低點(diǎn);7月中下旬以來，房地產(chǎn)銷售在短暫改善后再度明顯回落等，銀行指數(shù)于8月初再次刷新年內(nèi)新低。

不過，近期觀察到多個(gè)積極因素逐步積聚：穩(wěn)地產(chǎn)防風(fēng)險(xiǎn)政策不斷加碼（住房貸款利率政策再度寬松、開發(fā)商融資邊際改善、保交樓支持資金取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展）、資金利率從低位有所反彈，市場(chǎng)悲觀情緒得到充分釋放（標(biāo)桿銀行估值水平均明顯回落），銀行存款利率繼4月后再度普遍下降。

在一系列政策因素改善的基礎(chǔ)上，市場(chǎng)對(duì)銀行股的預(yù)期也隨之變化，在對(duì)四季度信貸偏樂觀預(yù)期的支配下，房地產(chǎn)邊際利好或逐步推動(dòng)超跌銀行股估值的修復(fù)。

從邊際變化的角度看，9月份票據(jù)利率回升意味著部分信貸需求有所回升，新增信貸逐步企穩(wěn)。疊加央行下調(diào)首套房個(gè)人住房公積金貸款利率0.15個(gè)百分點(diǎn)，有助于房產(chǎn)貸款需求的止跌回升。

此外，央行貨幣政策委員會(huì)表示將引導(dǎo)大銀行服務(wù)重心下沉，推動(dòng)中小銀行聚焦主責(zé)主業(yè)，支持銀行補(bǔ)充資本，同時(shí)支持金融機(jī)構(gòu)發(fā)放制造業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域設(shè)備更新改造貸款，落實(shí)好支持煤炭清潔高效利用、科技創(chuàng)新、普惠養(yǎng)老、交通物流專項(xiàng)再貸款和普惠小微貸款支持工具、碳減排支持工具。

目前市場(chǎng)存在銀行股內(nèi)部風(fēng)格切換的分歧，一方面認(rèn)為優(yōu)質(zhì)城商行高增速可以對(duì)抗不良率暴露的風(fēng)險(xiǎn)，但擔(dān)心城投風(fēng)險(xiǎn)會(huì)引致銀行估值坍縮;另一方面則對(duì)二十大的政策變化抱有寬松預(yù)期而看好此前超跌的股份制銀行。近期出現(xiàn)的房地產(chǎn)利好信息，或可推動(dòng)超跌股份制銀行的估值修復(fù)。

剛剛過去的9月份，“穩(wěn)信貸”政策工具頻出，月末流動(dòng)性維持中性偏緊狀態(tài)，人民幣兌美元匯率一度出現(xiàn)大幅貶值，其后有所企穩(wěn)。

從信貸角度來看，9月份大概率維持高景氣度，10月份或出現(xiàn)信貸脈沖。根據(jù)光大證券的初步判斷，作為重要會(huì)議之前的季末月份，9月信貸有望維持較高景氣度，預(yù)計(jì)新增人民幣貸款在2.1萬億元以上，新增社融在3.2萬億元以上，均明顯實(shí)現(xiàn)同比多增。具體分析有以下兩個(gè)特點(diǎn)：

首先，從機(jī)構(gòu)方面看，政策性銀行和國有大行持續(xù)發(fā)揮頭雁效應(yīng)，料實(shí)現(xiàn)大幅同比多增，股份制銀行和城商行、農(nóng)商行仍維持“前低后高”的放貸節(jié)奏，“月初回落、月末沖高”態(tài)勢(shì)較為明顯，大概率能夠維持基本持平或同比多增。

其次，從結(jié)構(gòu)方面看，隨著政策性金融工具的投放完畢，政府性項(xiàng)目對(duì)公貸款保持較高景氣度;在零售貸款中，消費(fèi)貸和信用卡情況相對(duì)較好，但按揭貸款延續(xù)疲軟態(tài)勢(shì);票據(jù)沖量行為消退，利率明顯上行，其中1個(gè)月國有銀行、股份制銀行轉(zhuǎn)貼利率在9月末一度上行至2%以上。

對(duì)于后續(xù)信貸景氣度，光大證券的第一個(gè)判斷是“10月份信貸不排除會(huì)出現(xiàn)脈沖式增長”。近期“穩(wěn)信貸”三方面發(fā)力，分別是用好政策性金融工具、再貸款支持設(shè)備更新改造、中長期低息貸款支持。包括央行創(chuàng)設(shè)2000億元設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款（利率不低于3.2%，財(cái)政貼息2.5%）、要求2022年21家全國性銀行制造業(yè)中長期貸款增長不低于30%，且相關(guān)銀行在國慶期間加快了項(xiàng)目審批和投放節(jié)奏。對(duì)于房地產(chǎn)政策，在2000億元保交樓專項(xiàng)借款加速落地的基礎(chǔ)上，監(jiān)管要求大型銀行四季度新增涉房類融資每家不低于1000億元，并先后放寬部分城市首套房利率下限、下調(diào)住房公積金貸款利率，以及換購住房的居民已繳納的個(gè)人所得稅予以退稅優(yōu)惠等。基于此，上述政策紅利將對(duì)10月份信貸投放形成有力支撐，預(yù)計(jì)新增人民幣貸款和社融有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)同比多增，甚至不排除出現(xiàn)脈沖式增長。

由于當(dāng)前信貸增長已成為各方關(guān)注的焦點(diǎn)和政策的發(fā)力點(diǎn)，對(duì)于四季度信貸可以樂觀一點(diǎn)。在市場(chǎng)化需求偏弱的情況下，銀行信貸投放已具有較強(qiáng)的政策驅(qū)動(dòng)效應(yīng)。在“穩(wěn)信貸”的基礎(chǔ)上，政策的發(fā)力點(diǎn)主要在于基建、制造業(yè)和房地產(chǎn)。

基建領(lǐng)域信貸主要依靠3000億元+3000億元的開發(fā)性政策性金融工具助力，政策性銀行和國有大行是主力，后續(xù)不排除政策性金融工具繼續(xù)加量。

盡管央行對(duì)制造業(yè)中長期貸款提出了30%的增速要求，但由于上半年制造業(yè)中長期貸款增速即高達(dá)29.7%，整體達(dá)標(biāo)壓力不大。按此推測(cè)，在1-7月份制造業(yè)中長期貸款已增加1.7萬億元的基礎(chǔ)上，8-12月需再增加1萬億-1.5萬億元;對(duì)應(yīng)制造業(yè)貸款全年合計(jì)增長將達(dá)到5萬億元，增速為22%。

房地產(chǎn)配套貸款或有明顯改善。數(shù)據(jù)顯示，2022年以來，全口徑房地產(chǎn)貸款增速持續(xù)下降，目前已降至3%左右，三季度按揭貸款幾乎維持零增長。地產(chǎn)融資景氣度恢復(fù)的必要條件在于居民收入預(yù)期改善，以及資產(chǎn)價(jià)格企穩(wěn)并溫和上漲，但這兩個(gè)條件目前尚不完備。

資料來源：Wind，民生證券研究院

當(dāng)前監(jiān)管對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)供需兩側(cè)穩(wěn)定的共識(shí)度較高：一是在因城施策框架下對(duì)前期過度從嚴(yán)的調(diào)控政策進(jìn)行適度糾偏，助力居民購房需求回暖，穩(wěn)定房企銷售回款;二是從供給端釋放充足流動(dòng)性，通過各類政策工具組合（如2000億元保交房專項(xiàng)借款及配套貸款、大型銀行信貸持續(xù)投放），持續(xù)釋放利好房地產(chǎn)市場(chǎng)的相關(guān)政策，助力保交房的實(shí)現(xiàn)，恢復(fù)市場(chǎng)信心。未來針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)還將有一攬子政策組合推出，包括但不限于取消認(rèn)房又認(rèn)貸、放松首付比例等，預(yù)計(jì)按揭貸款利率仍有下行空間。

綜合上述分析，在政策的合力下，對(duì)四季度信貸可以偏樂觀一些，特別是基建和制造業(yè)領(lǐng)域信貸有望保持較高景氣度，房地產(chǎn)市場(chǎng)政策紅利頻出助力市場(chǎng)情緒回暖。這意味著流動(dòng)性最寬松的時(shí)刻已經(jīng)過去，重要會(huì)議之后，需預(yù)防穩(wěn)增長政策進(jìn)一步加碼、信貸持續(xù)高增，以及基建與地產(chǎn)共振對(duì)廣譜利率的擾動(dòng)。

在市場(chǎng)化需求偏弱的情況下，銀行信貸投放已具有較強(qiáng)的政策驅(qū)動(dòng)效應(yīng)。

值得市場(chǎng)關(guān)注的是，地產(chǎn)行業(yè)不斷出現(xiàn)正面信號(hào)，包括利好政策陸續(xù)頒布、保交樓風(fēng)險(xiǎn)有所改善等。

9月29日，6-8月房價(jià)同比及環(huán)比連續(xù)負(fù)增長的城市，其房貸利率下限陸續(xù)放開。統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，全國70個(gè)大中型城市中1/3符合該條件。9月30日推出住房置換的所得稅減免政策，這相當(dāng)于財(cái)稅部門配合支持房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展。9月30日，住房公積金貸款利率下調(diào)15BP，公積金貸款定價(jià)模式與商業(yè)按揭貸款類似，每年1月1日重新定價(jià)。

資料來源：Wind，民生證券研究院

據(jù)報(bào)道，四大行被要求每家年內(nèi)需向地產(chǎn)行業(yè)新增融資至少1000億元。據(jù)此估算，未來三個(gè)月會(huì)有超過4000億元的額外增量，這屬于保底性質(zhì)的政策，力度不算特別大。該筆融資不僅包括居民中長期貸款的形式，也包括給地產(chǎn)企業(yè)的開發(fā)貸、并購貸和債券等。此外，鄭州停工樓盤已經(jīng)復(fù)工、遼寧省的第一筆保交樓貸款已經(jīng)發(fā)放。綜上可知，地產(chǎn)方面出現(xiàn)了許多正面信號(hào)，歷史上地產(chǎn)股受益時(shí)，銀行股大概率也是上漲的。

同時(shí)，油價(jià)暴漲催生通脹預(yù)期，對(duì)銀行具有一定的利好屬性?？紤]到OPEC突然減產(chǎn)，原油價(jià)格短時(shí)間暴漲，催生通脹預(yù)期。歷史上，通脹和銀行股走勢(shì)具有一定的弱相關(guān)性。但2022年開始，南華商品指數(shù)與銀行股的相對(duì)收益具有強(qiáng)烈的正相關(guān)性。主要原因在于通脹對(duì)各大央行貨幣政策影響較大，而貨幣政策對(duì)于市場(chǎng)的交易風(fēng)格影響較大。雖然中國央行貨幣政策較為寬松，但股票市場(chǎng)受海外貨幣政策影響較大，銀行行業(yè)相對(duì)其他行業(yè)受貨幣政策影響較小，因此相對(duì)收益較為明顯。

市場(chǎng)擔(dān)心宏觀環(huán)境較差，主要理由包括十一假期數(shù)據(jù)較往年更差、財(cái)新9月PMI數(shù)據(jù)整體較弱。海通國際分析認(rèn)為，銀行業(yè)績與宏觀環(huán)境關(guān)系不大，近兩年業(yè)績改善主要是受不良貸款率下降的正面催化，息差和貸款增速變化對(duì)業(yè)績的負(fù)面影響不及壞賬減少對(duì)于業(yè)績的正面影響。近兩年，銀行發(fā)業(yè)績公告時(shí)股價(jià)會(huì)漲，不發(fā)業(yè)績公告時(shí)市場(chǎng)擔(dān)心疫情、宏觀經(jīng)濟(jì)等因素的影響股價(jià)會(huì)回調(diào)?？紤]到10月將要召開的重要會(huì)議，政策取向大概率將保持銀行未來業(yè)績穩(wěn)定，銀行股可能會(huì)有投資機(jī)會(huì)。

假期前后推出促進(jìn)貸款需求的政策，近期推出的設(shè)備更新改造再貸款會(huì)對(duì)信貸投放量有正面作用，還有上文提到的地產(chǎn)相關(guān)貸款和2000億元的基礎(chǔ)設(shè)施投資基金。同時(shí)9月末票據(jù)貼現(xiàn)利率相對(duì)7-8月處于高位，因此市場(chǎng)無需對(duì)9月信貸投放過分擔(dān)心。

10月的信貸主要看地產(chǎn)、基建，十一假期消費(fèi)、出游數(shù)據(jù)的疲軟對(duì)于信貸投放的影響較小且傳導(dǎo)較慢，但我們認(rèn)為消費(fèi)疲軟可能會(huì)導(dǎo)致對(duì)工業(yè)部門需求造成影響，最終影響企業(yè)的貸款需求。關(guān)于設(shè)備更新改造再貸款，財(cái)政貼息幅度達(dá)2.5%，同時(shí)有政府背書，因此客戶和銀行都愿意推動(dòng)。雖然該類貸款利率較低，但為項(xiàng)目抵押貸款，整體不會(huì)虧錢且風(fēng)險(xiǎn)較低，且主要參與銀行多為國有大行和股份制銀行，城商行大部分不參與。

單從地產(chǎn)來看，節(jié)前地產(chǎn)利好政策頻出，多部門推出政策組合拳托底樓市的訴求已很明確。

9月29日，央行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布通知，決定階段性調(diào)整差別化住房信貸政策。符合條件的城市政府，可自主決定在2022年年底前階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)匦掳l(fā)放首套住房貸款利率下限。9月30日，財(cái)政部和稅務(wù)總局發(fā)布《關(guān)于支持居民換購住房有關(guān)個(gè)人所得稅政策的公告》，宣布自2022年10月1日至2023年12月31日，對(duì)出售自有住房并在現(xiàn)住房出售后1年內(nèi)在市場(chǎng)重新購買住房的納稅人，對(duì)其出售現(xiàn)住房已繳納的個(gè)人所得稅予以退稅優(yōu)惠。同日，央行決定，自2022年10月1日起，下調(diào)首套個(gè)人住房公積金貸款利率0.15個(gè)百分點(diǎn)，5年以下（含5年）和5年以上利率分別調(diào)整為2.6%和3.1%。第二套個(gè)人住房公積金貸款利率政策保持不變，即5年以下（含5年）和5年以上利率分別不低于3.025%和3.575%。

市場(chǎng)持續(xù)磨底，地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)仍然是壓制銀行板塊估值的重要因素之一。6月以來，受地產(chǎn)銷售低迷的影響，銀行板塊市場(chǎng)表現(xiàn)受到較大的壓制，7月房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)事件帶來的情緒沖擊進(jìn)一步導(dǎo)致銀行板塊承壓。從最近的房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)來看，行業(yè)仍然處于磨底階段，房企融資仍然承壓，對(duì)涉房類資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂仍然是目前壓制銀行板塊估值的重要因素之一。

LPR及加點(diǎn)下調(diào)、保交樓、需求端限制放松等寬松政策持續(xù)發(fā)力下，關(guān)注地產(chǎn)修復(fù)帶來的配置機(jī)會(huì)。面對(duì)地產(chǎn)的下行壓力，8月中旬以來，政策開啟新一輪實(shí)質(zhì)性寬松：保交付政策持續(xù)落地、5年期LPR下調(diào)15BP、部分城市對(duì)于改善住房及二套房的信貸政策有所放松;近期多部門繼續(xù)出臺(tái)利好政策，包括首套房利率下限調(diào)整、首套住房公積金利率下調(diào)、換購住房予以個(gè)稅退稅優(yōu)惠，反映出政策穩(wěn)增長的決心，有利于穩(wěn)定房地產(chǎn)預(yù)期，助力房地產(chǎn)貸款需求和銀行資產(chǎn)質(zhì)量的改善，有助于提振市場(chǎng)信心，利好銀行估值修復(fù)。

近期穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)地產(chǎn)政策積極持續(xù)，表明管理層穩(wěn)增長、穩(wěn)地產(chǎn)的決心，四季度穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)地產(chǎn)政策發(fā)力仍有空間，經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)可期，未來政策效力和政策強(qiáng)化仍可期待。

繼9月29日央行和銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于階段性調(diào)整差別化住房信貸政策的通知》，階段性放寬部分城市首套住房貸款利率下限，符合條件的城市政府可自主決定在2022年年底前階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)匦掳l(fā)放首套住房貸款利率下限。

9月30日，央行下調(diào)首套個(gè)人住房公積金貸款利率，同步LPR首套個(gè)人住房公積金貸款利率下調(diào)15BP。下調(diào)首套公積金貸款利率0.15個(gè)百分點(diǎn)，5年以下和5年以上利率分別調(diào)整為2.6%和3.1%。第二套個(gè)人住房公積金貸款利率政策保持不變，即5年以下（含5年）和5年以上利率分別不低于3.025%和3.575%。同日，國家稅務(wù)總局公告換購個(gè)人所得稅退稅，1年內(nèi)置換自主房產(chǎn)可申請(qǐng)個(gè)人所得稅退稅。

10月8日有報(bào)道稱，包括工行、建行、中行等多家大行9月底傳達(dá)監(jiān)管部門的通知，要求各地分行加大對(duì)房地產(chǎn)融資的支持力度，要求每家大行年內(nèi)對(duì)房地產(chǎn)融資至少再增加1000億元，融資形式包括房地產(chǎn)開發(fā)貸款、居民按揭貸款以及投資房地產(chǎn)開發(fā)商的債券。根據(jù)央行披露的數(shù)據(jù)，2022年上半年新增房地產(chǎn)貸款僅有6685億元，地產(chǎn)貸款的持續(xù)低迷導(dǎo)致此次政策力度較大。

資料來源：Wind，民生證券研究院

近期穩(wěn)地產(chǎn)政策舉措積極、多樣，各地限購不同程度放開，房貸利率大幅下調(diào)，房企融資亦有監(jiān)管指導(dǎo)。雖然國慶假期期間房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)尚未改善，但政策穩(wěn)地產(chǎn)的態(tài)度明確，穩(wěn)地產(chǎn)政策產(chǎn)生效用需要時(shí)間。目前穩(wěn)地產(chǎn)主要針對(duì)首套、剛需、二三線城市，政策發(fā)力仍有空間，四季度政策強(qiáng)化和效力仍可期待。

近期穩(wěn)增長、穩(wěn)地產(chǎn)政策頻頻出臺(tái)，政策態(tài)度明確，四季度政策強(qiáng)化和政策成效均可期待，銀行股行情不缺催化劑。四季度，在悲觀預(yù)期趨于充分和政策發(fā)力的背景下，銀行估值切換可期。

本輪銀行估值修復(fù)是股價(jià)超跌后政策強(qiáng)化和經(jīng)濟(jì)修復(fù)帶動(dòng)預(yù)期修復(fù)。中銀國際認(rèn)為，可以參考2013-2014年下半年的銀行股行情，當(dāng)時(shí)表現(xiàn)較好的主要是股份制銀行。以往我們常常關(guān)注當(dāng)時(shí)低估值、主題等的選股邏輯，而股份制銀行當(dāng)時(shí)表現(xiàn)更重要的支撐是2013-2014年股份制銀行基本面相對(duì)較好、盈利能力相對(duì)優(yōu)秀、增速亦保持較快。若現(xiàn)階段銀行業(yè)修復(fù)行情持續(xù)，基本面仍是最重要的支撐，其次才考慮其他影響因素。

天風(fēng)證券認(rèn)為，地產(chǎn)政策打出“組合拳”，用足用好政策工具箱，貸款結(jié)構(gòu)性降息空間逐漸打開。

9月29-30日，人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、稅務(wù)總局連續(xù)發(fā)布三項(xiàng)政策提振房地產(chǎn)需求，一是階段性調(diào)整差別化住房信貸政策。符合條件的城市可階段性下調(diào)或取消當(dāng)?shù)匦掳l(fā) 放首套住房貸款利率下限;二是支持居民換購住房，對(duì)出售自有住房并在現(xiàn)住房出售后1年內(nèi)在市場(chǎng)重新購買住房的納稅人，對(duì)其出售現(xiàn)住房已繳納的個(gè)人所得稅予以退稅優(yōu)惠;三是下調(diào)首套個(gè)人住房公積金貸款利率0.15個(gè)百分點(diǎn)。地產(chǎn)政策打出“組合拳”，穩(wěn)地產(chǎn)態(tài)度昭然若揭。

首先，此次首套房利率下限階段性差別化下調(diào)，意味著貸款結(jié)構(gòu)性降息的操作空間打開。住房貸款一直以來都實(shí)施著嚴(yán)格的利率下限管制，跟隨利率市場(chǎng)化的調(diào)整步伐，首套房利率從2014年不低于基準(zhǔn)利率0.7倍的要求，到2019年不低于5年期LPR，2022年5月再降低到不低于5年期LPR-20BP。各地按照“因城施策”的要求，在此基礎(chǔ)上再額外加點(diǎn)形成區(qū)域性的利率下限。這導(dǎo)致房貸利率一直都比較高。這樣的利率管制實(shí)現(xiàn)了兩個(gè)效果，一是通過利率調(diào)控房地產(chǎn)需求，穩(wěn)定了資產(chǎn)價(jià)格;二是通過設(shè)置利率的高低差異，實(shí)質(zhì)上是用房貸的高定價(jià)補(bǔ)貼了對(duì)公貸款的低定價(jià)，降低了用于投資的資本價(jià)格。

資料來源：Wind，民生證券研究院

此次打出政策組合拳，從下調(diào)首套房公積金貸款利率、放松符合條件城市首套房貸款利率下限到退還換購個(gè)稅，對(duì)居民首套房、改善性住房需求的支持力度加大，既是對(duì)前期“因城施策用足用好政策工具箱，支持剛性和改善性住房需求”政策的有效落地，同時(shí)還有兩方面的積極意義：一是為穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格，刺激房地產(chǎn)需求，傳統(tǒng)的利率管制政策是可以被突破的，這打開了貸款結(jié)構(gòu)性降息的操作空間;二是監(jiān)管層更加重視居民部門當(dāng)前的財(cái)務(wù)壓力。從中央層面開始統(tǒng)籌穩(wěn)增長的政策，包括貨幣政策、財(cái)政政策在內(nèi)的多種手段將用于降低居民負(fù)擔(dān)，修復(fù)居民的資產(chǎn)負(fù)債表。這對(duì)恢復(fù)終端需求，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)至關(guān)重要。

雖然目前階段性調(diào)整差別化住房信貸政策實(shí)施的范圍還比較有限，時(shí)間上只到2022年年底，范圍僅包括部分二三線城市，但是在先行先試以后，形成的經(jīng)驗(yàn)將成為下一步政策的發(fā)力基礎(chǔ)。大會(huì)以后政策重心預(yù)計(jì)將向經(jīng)濟(jì)發(fā)展轉(zhuǎn)移，政策端繼續(xù)“因城施策用足用好政策工具箱”可期。

此外，隨著結(jié)構(gòu)性貨幣工具精準(zhǔn)滴灌，四季度貸款需求有望擴(kuò)張。政策以精準(zhǔn)調(diào)控為主，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具精準(zhǔn)滴灌、杠桿撬動(dòng)的作用可期。當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍處于弱復(fù)蘇階段，使用政策工具穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)地產(chǎn)的重要意義不言而喻。同時(shí)，考慮到以美國為首的經(jīng)濟(jì)體普遍加息、人民幣匯率承壓的外部環(huán)境約束，普遍降息的可能性不大。

因此，從目前政策走向看，主要以豐富結(jié)構(gòu)性政策工具箱精準(zhǔn)調(diào)控為主，如三季度貨幣政策例會(huì)提出“推動(dòng)保交樓專項(xiàng)借款加快落地使用并視需要適當(dāng)加大力度”，9月28日，央行設(shè)立設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款額度2000億元，專項(xiàng)支持金融機(jī)構(gòu)以不高于3.2%的利率向制造業(yè)、社會(huì)服務(wù)領(lǐng)域和中小微企業(yè)、個(gè)體工商戶等設(shè)備更新改造提供貸款等。

從9月末的一系列刺激房地產(chǎn)需求政策，到穩(wěn)匯率政策工具箱數(shù)次運(yùn)用，可以看出在“以我為主”的政策定力下，中國目前政策空間依然充足，政府通過精準(zhǔn)調(diào)控穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的決心不減。為更有效提振經(jīng)濟(jì)，預(yù)計(jì)四季度仍會(huì)采用結(jié)構(gòu)性貨幣工具定向擴(kuò)大重點(diǎn)領(lǐng)域信貸需求。

政策利好的落地將是銀行板塊的催化劑， 不用擔(dān)心貸款利率下降對(duì)銀行息差的影響。

從內(nèi)循環(huán)角度來看，政策利好的落地將是銀行板塊的催化劑，不用擔(dān)心貸款利率下降對(duì)銀行息差的影響，9月中旬以來，六大國有銀行及其他銀行相繼下調(diào)存款利率，央行9月21日發(fā)文提出“建立存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制，引導(dǎo)長期存款利率下行，穩(wěn)定銀行負(fù)債成本，為讓利企業(yè)提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)”，在存貸雙邊降息的監(jiān)管思路下，息差影響有限。同時(shí)，貸款需求擴(kuò)張會(huì)帶來優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，以及減輕銀行的風(fēng)險(xiǎn)壓力。

從外循環(huán)角度來看，人民幣匯率雙向波動(dòng)、在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定的趨勢(shì)不會(huì)改變。匯率的穩(wěn)定有助于資本流動(dòng)保持相對(duì)穩(wěn)定，進(jìn)而保持人民幣資產(chǎn)價(jià)格穩(wěn)定，對(duì)于以銀行股等為代表的藍(lán)籌股板塊整體估值修復(fù)有利。因此，受益于寬信用政策，部分處于發(fā)達(dá)地區(qū)的優(yōu)質(zhì)中小銀行信貸投放量增質(zhì)優(yōu)可期，基本面有望加速修復(fù)。