陳其安,王 雯,周紅軍,黃譯樂

(重慶大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院,重慶 400044)

基于國有股權(quán)比例劃分的所有權(quán)結(jié)構(gòu)作為中國國有企業(yè)公司治理的基本制度安排,可能會對國有企業(yè)銀行貸款產(chǎn)生重要影響,厘清國有企業(yè)國有股權(quán)對銀行貸款的影響機(jī)理和傳導(dǎo)機(jī)制已經(jīng)成為國內(nèi)外學(xué)者關(guān)注的重要問題。從中國國有企業(yè)運(yùn)營實(shí)踐來看,履行國有企業(yè)國有股東職能的中央和地方各級政府及其相關(guān)部門(國資委)利用其掌握的行政權(quán)力和社會經(jīng)濟(jì)資源,基于其持有的國有股權(quán),一方面,通過政府補(bǔ)貼、降低稅率、統(tǒng)購統(tǒng)銷等方式提供能夠?qū)衅髽I(yè)獲取銀行貸款和其他融資資金產(chǎn)生直接影響的隱性擔(dān)保；另一方面,在企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營危機(jī)或債務(wù)危機(jī)時,采取債務(wù)重組、債權(quán)人協(xié)調(diào)等一系列拯救措施[1]幫助企業(yè)渡過難關(guān),進(jìn)而為國有企業(yè)提供能夠?qū)ζ浍@取銀行貸款產(chǎn)生間接影響的隱性擔(dān)保。附著在國有股權(quán)上的政府隱性擔(dān)?？赡苁倾y行對企業(yè)貸款的重要決策因素,基于政府隱性擔(dān)保視角,從理論和實(shí)證兩個方面探討國有企業(yè)國有股權(quán)經(jīng)由政府隱性擔(dān)保對銀行貸款影響的理論機(jī)理和傳導(dǎo)路徑,對于探明國有企業(yè)銀行信貸優(yōu)勢產(chǎn)生原因、優(yōu)化銀行信貸資金配置、完善國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)、規(guī)范國有企業(yè)國有股東行為、順利推進(jìn)國有企業(yè)混合所有制改革、保障國有企業(yè)穩(wěn)定健康持續(xù)發(fā)展具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

國內(nèi)外學(xué)者在國有股權(quán)與銀行貸款關(guān)系方面的研究存在不同觀點(diǎn)。大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為,企業(yè)所有制背景將在銀行信貸資金獲取中發(fā)揮重要作用,國有企業(yè)較民營企業(yè)更容易獲得貸款[2-7]；由于國有股權(quán)是企業(yè)與政府建立直接利益關(guān)系的重要方式,因而企業(yè)提高國有股權(quán)比例有利于緩解其信貸約束[8]；民營企業(yè)中的國有股權(quán)能夠作為一種重要政治關(guān)聯(lián)渠道對其銀行貸款產(chǎn)生重要影響[9],國有參股減輕了民營企業(yè)的融資約束；國有股權(quán)依靠其與政府的體制關(guān)聯(lián)為民營企業(yè)發(fā)展提供聲譽(yù)擔(dān)保,進(jìn)而使民營企業(yè)獲取更多的經(jīng)濟(jì)資源與發(fā)展機(jī)會[10]。也有少數(shù)學(xué)者得到了不同的結(jié)論,他們認(rèn)為,國有企業(yè)與非國有企業(yè)之間并不存在顯著的信貸配給差異[11]；國有企業(yè)在銀行借貸中并未具有獲得更多貸款的優(yōu)勢[12]；民營企業(yè)比國有企業(yè)獲得更少銀行貸款和具有更短債務(wù)結(jié)構(gòu)的主要原因是企業(yè)自己選擇的結(jié)果,而不是國有股權(quán)導(dǎo)致的[13]。

現(xiàn)有相關(guān)文獻(xiàn)在國有股權(quán)與政府隱性擔(dān)保、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款之間關(guān)系方面的研究都得到了較為一致的結(jié)論。在國有股權(quán)與政府隱性擔(dān)保的關(guān)系方面,現(xiàn)有研究成果都認(rèn)為兩者緊密關(guān)聯(lián)。韓鵬飛等[14]認(rèn)為,在政治保護(hù)理論和政府“父愛主義”下,國有企業(yè)享受著政府提供的關(guān)鍵資源和各種便利,特別是在企業(yè)瀕臨絕境時,政府可能通過債務(wù)重組和資金注入等方式讓其起死回生；國有股權(quán)是國有企業(yè)與政府密切關(guān)聯(lián)的根源,相較非國有企業(yè)而言,國有企業(yè)的國家所有背景為企業(yè)帶來了政府隱性擔(dān)保。還有部分學(xué)者基于國有股權(quán)持有者是中央和地方各級政府這一事實(shí),直接將國有資金占實(shí)收資本的比例[15]、國有產(chǎn)權(quán)或國有股東持股比例[16]以及是否為國企或是否存在政治關(guān)聯(lián)[17]作為政府隱性擔(dān)保度量指標(biāo)。

在政府隱性擔(dān)保與銀行貸款之間的關(guān)系方面,現(xiàn)有相關(guān)文獻(xiàn)也一致認(rèn)為政府隱性擔(dān)?？赡軐︺y行貸款產(chǎn)生正向影響。陳其安等[18]在對投融資平臺(一類特殊的國有企業(yè))與銀行之間的關(guān)系進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn),投融資平臺在地方政府擔(dān)保下會產(chǎn)生向銀行無限貸款的動機(jī)和行為,銀行在地方政府擔(dān)保下也愿意向投融資平臺發(fā)放更多的貸款,進(jìn)而使銀行與投融資平臺之間的均衡貸款數(shù)量呈現(xiàn)出不斷增加的趨勢,投融資平臺在這種情況下也就會產(chǎn)生利用銀行貸款資金投資于大型和特大型項(xiàng)目的欲望。李臘生等[1]認(rèn)為,以財(cái)政能力、行政層級等為具體表現(xiàn)形式的政府隱性擔(dān)?？赊D(zhuǎn)化為國有企業(yè)信用增級,造成社會資源的傾斜分布,而且信用增級強(qiáng)度越大,社會信貸資源就越向國有企業(yè)傾斜。周文婷等[19]認(rèn)為,政府財(cái)政補(bǔ)貼作為一種對企業(yè)資質(zhì)的認(rèn)定,也扮演著隱性擔(dān)保角色,能夠向銀行釋放積極的認(rèn)定信號,提高商業(yè)銀行對該企業(yè)的信任程度,進(jìn)而提高銀行對企業(yè)的貸款規(guī)模,并且隨著企業(yè)獲得補(bǔ)貼金額的增加,信貸規(guī)模也呈邊際遞增趨勢。黃軻等[20]認(rèn)為,隨著政府職能轉(zhuǎn)變和銀行系統(tǒng)改革深化,政府干預(yù)銀行信貸的難度逐漸加大,但銀行對政府隱性擔(dān)保的預(yù)期仍然會使其在信貸決策時主動偏向國有企業(yè)。李成等[15]發(fā)現(xiàn),政府隱性擔(dān)保將導(dǎo)致銀行對國有企業(yè)的單位貸款回報(bào)率高于非國有企業(yè),進(jìn)而使銀行對國有企業(yè)貸款存在超額供給,非國有企業(yè)對銀行貸款存在超額需求,這顯然會降低中國信貸市場的資源配置效率。

綜合上述分析可以看到,國內(nèi)外學(xué)者分別圍繞國有股權(quán)與銀行貸款、國有股權(quán)與政府隱性擔(dān)保以及政府隱性擔(dān)保與銀行貸款之間的關(guān)系展開研究,得到了很多有價(jià)值的創(chuàng)新性研究成果,為本文研究打下了堅(jiān)實(shí)的學(xué)術(shù)基礎(chǔ)。本文基于政府隱性擔(dān)保下中國國有企業(yè)與銀行之間的合作關(guān)系特征,首先構(gòu)建數(shù)學(xué)模型對國有企業(yè)國有股權(quán)通過政府隱性擔(dān)保影響銀行貸款的理論機(jī)理和傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行理論分析,然后以2010～2019年期間的中國滬深A(yù) 股非金融類國有上市公司為樣本,構(gòu)建多元面板回歸模型和中介效應(yīng)模型實(shí)證檢驗(yàn)國有企業(yè)國有股權(quán)對銀行貸款的影響,以及政府隱性擔(dān)保在國有股權(quán)與銀行貸款之間的中介效應(yīng)。

本文可能的邊際貢獻(xiàn)和創(chuàng)新體現(xiàn)在如下幾個方面:

(1)相比于分別圍繞國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款兩兩之間關(guān)系展開研究的現(xiàn)有相關(guān)文獻(xiàn),本文將國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款納入同一框架,通過構(gòu)建理論模型和實(shí)證研究得到的“國有股權(quán)將通過強(qiáng)化政府隱性擔(dān)保對銀行貸款產(chǎn)生顯著正向影響,政府隱性擔(dān)保在中央國企國有股權(quán)對銀行貸款影響中發(fā)揮的中介效應(yīng)高于地方國企”等主要結(jié)論是對現(xiàn)有研究成果的深化和補(bǔ)充。其更加深刻地揭示了國有企業(yè)國有股權(quán)經(jīng)由政府隱性擔(dān)保影響銀行貸款的理論機(jī)理和傳導(dǎo)路徑,闡明了政府隱性擔(dān)保在國有企業(yè)銀行貸款中發(fā)揮的重要作用,厘清了國有企業(yè)銀行貸款存在“所有制”優(yōu)勢的內(nèi)在原因,明晰了中央國企和地方國企在國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款關(guān)系方面存在的差異,為優(yōu)化國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)、規(guī)范政府隱性擔(dān)保行為、推進(jìn)混合所有制改革提供了理論和實(shí)證證據(jù)。

(2)現(xiàn)有相關(guān)文獻(xiàn)大多使用國有企業(yè)和非國有企業(yè)混合樣本進(jìn)行研究,這雖然可以使研究結(jié)果反映國有企業(yè)與非國有企業(yè)在國有股權(quán)與銀行貸款、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款以及國有股權(quán)與政府隱性擔(dān)保關(guān)系方面存在的差異,但不能深刻揭示不同國有股權(quán)的國有企業(yè)經(jīng)由政府隱性擔(dān)保對銀行貸款的影響機(jī)制和路徑,也就難以為中國目前正在進(jìn)行的國有企業(yè)混合所有制改革提供有針對性的參考依據(jù)。事實(shí)上,中國國有企業(yè)混合所有制改革的目的不是要將國有企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)榉菄衅髽I(yè),研究國有股權(quán)對銀行貸款影響的目的也不是簡單比較國有企業(yè)與非國有企業(yè)哪個的銀行貸款更多,而是通過考察國有股權(quán)經(jīng)由政府隱性擔(dān)保影響銀行貸款的機(jī)理及其傳導(dǎo)機(jī)制,進(jìn)而在保持一定國有股權(quán)或國有企業(yè)國有屬性不變的條件下優(yōu)化國有企業(yè)國有股權(quán)結(jié)構(gòu)和資源配置,弱化政府對國有企業(yè)的行政干預(yù)力度,規(guī)范銀行和國有企業(yè)信貸決策行為。因此,本文專門針對國有企業(yè)進(jìn)行研究更有針對性,更能為國有企業(yè)混合所有制改革提供參考依據(jù)。

1 理論模型與研究假設(shè)

1.1 假設(shè)條件和過程描述

為了便于建模和描述,根據(jù)中國國有企業(yè)與政府和商業(yè)銀行之間的內(nèi)在關(guān)系,做出如下合理假設(shè):

(1)某國有企業(yè)SOE 的國有股權(quán)比例為α,民資大股東持有的股權(quán)比例為β,其余股份1-α-β被分散化中小股東持有,0＜α＜1,0 ＜β＜1,0＜α+β＜1。

(2)該國有企業(yè)SOE 在t0時的銀行貸款總額為Loan,全部用于項(xiàng)目投資和運(yùn)營。銀行貸款利率為R,國有企業(yè)SOE 在t1時需要向銀行還本付息Loan(1+R),其中,0＜R＜1。

(3)如果國有企業(yè)SOE經(jīng)營成功,則其在t1時將獲得總產(chǎn)出(收入)Y,Y＞Loan(1+R),該產(chǎn)出既包括顯性經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出,也包括隱性社會效益產(chǎn)出。如果國有企業(yè)SOE 經(jīng)營失敗,則其在t1時將一無所獲,總產(chǎn)出(收入)為0。該假設(shè)條件雖然與實(shí)際情況相比有一定差異,但基本把握了構(gòu)建模型所需的主要因素,放寬該假設(shè)條件除了會使論文所建模型更加復(fù)雜和不夠明晰外,并不會對本文研究結(jié)果產(chǎn)生本質(zhì)性影響?；诖?可將國有企業(yè)SOE在t1時的產(chǎn)出表示為

式中,p為國有企業(yè)SOE 經(jīng)營成功的概率,0 ＜p＜1。

顯然,總產(chǎn)出(收入)是總投入的函數(shù),總投入包括銀行貸款資金Loan 和其他資金Equ,即Y=f(Equ+Loan)。為了便于表述和簡化模型,在不影響本文研究目標(biāo)的條件下,將總產(chǎn)出(收入)Y與總投入Equ+Loan之間的關(guān)系表述為線性關(guān)系:Y=b(Equ+Loan),b可以度量國有企業(yè)SOE經(jīng)營成功時的投入產(chǎn)出效率。從現(xiàn)實(shí)情況看,如果企業(yè)在經(jīng)營成功時的收益率都低于銀行貸款利率,則作為理性經(jīng)濟(jì)人的企業(yè)是不會向銀行貸款和進(jìn)行投資的,因此,可假設(shè)b≥1+R。

另外,在國有企業(yè)銀行貸款產(chǎn)生的預(yù)期收益不高于其貸款成本,即

時,作為理性人的國有企業(yè)一般是不會貸款投資的,這應(yīng)該是企業(yè)投資經(jīng)營的基本決策準(zhǔn)則?；诖?假設(shè)國有企業(yè)銀行貸款產(chǎn)生的預(yù)期收益大于其貸款成本:即p＞(1+R)/b。

(4)假設(shè)銀行發(fā)放給國有企業(yè)SOE 的貸款Loan的單位資金平均成本為r,到期日也是t1,則銀行在t1時需要承擔(dān)支付責(zé)任的資金總額為Loan(1+r),其中,0＜r＜R。事實(shí)上,銀行向國有企業(yè)SOE 提供的貸款資金Loan可能是通過吸納儲戶存款、發(fā)行金融債券和財(cái)政撥款等方式籌集的,但不管通過哪種方式籌集,都需要支付成本。為了便于建模和描述,可以對各種資金來源成本進(jìn)行加權(quán)平均,進(jìn)而得到貸款資金的單位平均成本。

(5)承擔(dān)國有企業(yè)國資股東角色的中央和地方各級政府及其相關(guān)部門(如國資委)雖然在國有企業(yè)銀行貸款過程中不會以出具擔(dān)保函和政府資產(chǎn)或信用兜底等方式為國有企業(yè)擔(dān)保,但可能利用自身擁有的行政權(quán)力和資源配置權(quán)力將優(yōu)質(zhì)資源優(yōu)先配置給國有企業(yè)[21-22],利用政府補(bǔ)貼、降低稅率、統(tǒng)購統(tǒng)銷等方式為國有企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動提供幫助和支持,提升國有企業(yè)經(jīng)營績效。通過信用增級、利率管制、信貸規(guī)模控制等方式增加國有企業(yè)信用[1],降低銀企信息不對稱程度,強(qiáng)化市場對國有企業(yè)的認(rèn)可度,顯著提高銀行對國有企業(yè)的貸款意愿與水平[19],進(jìn)而使國有企業(yè)更容易獲取銀行信貸資金[15]。特別是在國有企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營危機(jī)或債務(wù)危機(jī)時,政府可能采取資金注入、債務(wù)重組等一系列拯救措施幫助國有企業(yè)渡過難關(guān)[1],產(chǎn)生常見的政府對國有企業(yè)的“父愛主義”現(xiàn)象?？梢?國有企業(yè)擁有的國有股權(quán)在國有企業(yè)銀行貸款過程中發(fā)揮著隱性擔(dān)保作用。隨著政府職能的不斷轉(zhuǎn)變和銀行體系改革的不斷深化,政府對國有企業(yè)銀行信貸的直接干預(yù)強(qiáng)度和顯性擔(dān)保力度越來越小,但隱性擔(dān)保卻一直存在、并還將長期存在,并逐漸成為國有企業(yè)和非國有企業(yè)信貸歧視現(xiàn)象產(chǎn)生的主要原因[20]。顯然,國有企業(yè)國有股權(quán)越多,政府提供的隱性擔(dān)保力度就越大,政府隱性擔(dān)保與國有企業(yè)國有股權(quán)之間呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系；國有股權(quán)在某種程度上代表著政府隱性擔(dān)保程度,部分相關(guān)文獻(xiàn)已經(jīng)將國有資金占實(shí)收資本的比例[15]、國有產(chǎn)權(quán)或國有股東持股比例[16]以及是否為國企或是否存在政治關(guān)聯(lián)[17]等直接作為政府隱性擔(dān)保度量指標(biāo)或者作為構(gòu)建政府隱性擔(dān)保度量指標(biāo)的重要因素?；诖?將政府隱性擔(dān)保力度設(shè)定為國有企業(yè)國有股權(quán)占比的單調(diào)遞增函數(shù),即Gov=h(α),h′(α)＞0,0≤h(α)≤1。

(6)政府隱性擔(dān)保對國有企業(yè)和銀行都是公開信息,國有企業(yè)和銀行在雙方貸款合作過程中都會將政府隱性擔(dān)保作為重要決策因素。

(7)由于銀行向國有企業(yè)發(fā)放貸款的目的是獲得固定貸款收益,其顯然不希望承擔(dān)過高的風(fēng)險(xiǎn)；同時,銀行對國有企業(yè)的貸款利率一般都處于相對較低水平,根據(jù)收益-風(fēng)險(xiǎn)匹配原則,這將使銀行不愿意貸款給國有企業(yè)從事具有較高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目,所以銀行應(yīng)該是風(fēng)險(xiǎn)厭惡的。國有企業(yè)的主要任務(wù)是在履行公益性職能的同時,獲取盡可能多的經(jīng)濟(jì)收益；他們可能在政府行政干預(yù)或政治動機(jī)驅(qū)動下,忽視項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn),采取過度投資或非效率投資行為[23-24],進(jìn)而在總體上呈現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)中性特征。基于此,本文假設(shè)國有企業(yè)是風(fēng)險(xiǎn)中性的。不失一般性,假設(shè)國有企業(yè)和銀行的絕對風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)分別為ρE和ρB,ρE=0,ρB ＞0。

(8)貸款市場存在競爭,銀行只要能賺取合理的收益(即保證R＞r),就可以向國有企業(yè)發(fā)放其所需要的貸款。銀行和國有企業(yè)在t0時進(jìn)行貸款博弈,在博弈過程中,銀行在既定利率下決定所能提供的貸款數(shù)量Loans,國有企業(yè)在既定利率下決定所需的貸款數(shù)量Loand。就中國目前的實(shí)際情況,銀行貸款利息R和銀行單位資金成本r都是相對固定的,而且銀行一般不可能通過大幅度降低國有企業(yè)貸款利息的方式吸引國有企業(yè)向銀行貸款,所以當(dāng)國有企業(yè)需要的貸款數(shù)量Loand小于或等于銀行愿意貸款的數(shù)量Loans時,雙方的均衡貸款數(shù)量為Loand,國有企業(yè)能夠獲得其需要的貸款；當(dāng)國有企業(yè)需要的貸款數(shù)量Loand大于銀行愿意貸款的數(shù)量Loans時,雙方的均衡貸款數(shù)量為Loans,國有企業(yè)獲得的貸款數(shù)量小于其需要的貸款數(shù)量。

1.2 模型推導(dǎo)和構(gòu)建

基于上述假設(shè),可以對國有企業(yè)和銀行在不同條件下的收益情況做出如下描述:

當(dāng)國有企業(yè)經(jīng)營成功時,其能夠在t1時如數(shù)償還銀行貸款本金和利息Loan(1+R),并獲得b(Equ+Loan)-Loan(1+R)的收益,銀行也能夠在t1時補(bǔ)償貸款資金本金與資金成本之和Loan(1+r)后獲得相應(yīng)的收益Loan(1+R)-Loan(1+r),政府隱性擔(dān)保在國有企業(yè)與銀行的合作中不起作用。

當(dāng)國有企業(yè)經(jīng)營失敗時,按照市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律,國有企業(yè)可能因無法償還銀行貸款本金和利息而進(jìn)入破產(chǎn)重組或清算程序,銀行可能因企業(yè)無法足額償還貸款而蒙受壞賬損失；但在中國現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)制度背景下,這種情況很少發(fā)生,中央和地方各級政府可能會因避免國有企業(yè)、特別是大型國有企業(yè)破產(chǎn)帶來的一系列嚴(yán)重社會經(jīng)濟(jì)問題而對陷入經(jīng)營困境的國有企業(yè)、按照其不同重要程度提供不同救助,進(jìn)而在帶動國有企業(yè)脫離經(jīng)營困境的同時,降低銀行貸款損失。顯然,國有股權(quán)占比越高,國有企業(yè)對政府就越重要,政府就越有可能為其提供更多的幫助。根據(jù)1.1節(jié)的假設(shè)條件,將國有企業(yè)獲得的隱性補(bǔ)償設(shè)定為h(α)Loan(1+R)。h(α)=1表示政府將為國有企業(yè)提供全額貸款擔(dān)保,在國有企業(yè)經(jīng)營失敗時代替國有企業(yè)償還全部貸款本金和利息；h(α)=0表示政府沒有為國有企業(yè)提供貸款擔(dān)保。在這種情況下,國有企業(yè)在t1時的總收益為

根據(jù)式(2)可得國有企業(yè)在t0時的預(yù)期收益和方差分別為:

根據(jù)式(3)可得銀行在t0時的預(yù)期收益和方差分別為:

根據(jù)假設(shè)條件(7),借鑒Holmstrom 等[25]對效用的定義,國有企業(yè)和銀行在t0時的預(yù)期效用分別為:

根據(jù)最優(yōu)化的一階條件,有:

由式(7)可得銀行對國有企業(yè)的最優(yōu)貸款數(shù)量為

這表明,國有企業(yè)在預(yù)期其銀行貸款產(chǎn)生的收益大于貸款成本時,會產(chǎn)生銀行貸款多多益善的動機(jī),只要銀行愿意放款,企業(yè)就愿意接收貸款。在這種情況下,國有企業(yè)與銀行之間的均衡貸款數(shù)量就是銀行愿意貸出的數(shù)量,即

1.3 模型結(jié)果分析和實(shí)證研究假設(shè)

將式(9)對政府隱性擔(dān)保求導(dǎo)數(shù),可得

由此可得如下結(jié)論:

結(jié)論1國有企業(yè)銀行貸款數(shù)量隨著政府隱性擔(dān)保程度的增強(qiáng)而增加。

將式(9)對國有股權(quán)占比求導(dǎo)數(shù),可得

由此可得如下結(jié)論:

結(jié)論2國有企業(yè)銀行貸款將隨著國有股權(quán)增加而增加,政府隱性擔(dān)保在國有股權(quán)對銀行貸款的影響中發(fā)揮中介作用。

基于結(jié)論1和結(jié)論2,提出如下實(shí)證研究假設(shè):

H1政府隱性擔(dān)保將對國有企業(yè)銀行貸款數(shù)量顯著正向影響。

H2國有企業(yè)國有股權(quán)將通過正向影響政府隱性擔(dān)保而對銀行貸款產(chǎn)生顯著正向影響,政府隱性擔(dān)保在國有企業(yè)國有股權(quán)與銀行貸款之間存在中介效應(yīng)。

2 實(shí)證研究設(shè)計(jì)

2.1 變量設(shè)計(jì)

(1)被解釋變量。銀行貸款(Loan)。銀行貸款的對數(shù)和銀行貸款占總資產(chǎn)(或固定資產(chǎn))的比例是現(xiàn)有文獻(xiàn)中度量企業(yè)銀行貸款水平的兩個常用指標(biāo)[26-29],但兩者的內(nèi)涵不同,適用于不同的研究目標(biāo)。前者反映企業(yè)銀行貸款的絕對數(shù)量,適用于研究企業(yè)銀行貸款資源占用量和利用效率；后者反映企業(yè)銀行貸款占總資產(chǎn)(或固定資產(chǎn))的相對比例,適用于研究企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)和資本結(jié)構(gòu)。顯然,本文的研究目標(biāo)更偏重于前者,采用銀行貸款的對數(shù)度量國有企業(yè)銀行貸款水平更加合適?；诖?本文利用銀行貸款的對數(shù)度量國有企業(yè)銀行貸款水平。

(2)解釋變量。國有股權(quán)占比(Strat)。不失一般性,采用前十大股東中的國有股東持股數(shù)占總股本的比例度量國有股權(quán)占比,國有股權(quán)占比能夠比較精確地反映基于國有股權(quán)標(biāo)準(zhǔn)劃分的國有企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)。在具體測算過程中,首先從色諾芬數(shù)據(jù)庫、巨潮資訊網(wǎng)和上市公司年報(bào)手工收集國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)數(shù)據(jù),然后在對國有企業(yè)前十大股東屬性進(jìn)行判斷的基礎(chǔ)上,對前十大股東中的國有股東持股比例進(jìn)行加總,得到國有企業(yè)國有股權(quán)占比。

(3)中介變量。政府隱性擔(dān)保(Gov)。政府對國有企業(yè)的隱性擔(dān)保主要體現(xiàn)為如下兩種形式:一是通過政府補(bǔ)貼、降低稅率、統(tǒng)購統(tǒng)銷等方式提供能夠?qū)ζ髽I(yè)獲取銀行貸款和其他融資資金產(chǎn)生直接影響的隱性擔(dān)保；二是在企業(yè)面臨信用風(fēng)險(xiǎn)、出現(xiàn)經(jīng)營危機(jī)或債務(wù)危機(jī)時,政府采取債務(wù)重組、債權(quán)人協(xié)調(diào)等一系列拯救措施[1]幫助企業(yè)渡過難關(guān),這種“父愛”式的救助行為必然會對國有企業(yè)獲取銀行貸款產(chǎn)生間接影響,進(jìn)而形成政府對國有企業(yè)的間接隱性擔(dān)保。為了比較準(zhǔn)確地對政府隱性擔(dān)保進(jìn)行測算,本文在對上述兩種形式的政府隱性擔(dān)保進(jìn)行綜合考慮的基礎(chǔ)上,構(gòu)建政府隱性擔(dān)保綜合度量指標(biāo)。首先,參考文獻(xiàn)[16,19,22,30]中的研究成果,將政府補(bǔ)貼納入政府隱性擔(dān)保度量指標(biāo)體系。其次,參考文獻(xiàn)[20,22,31]中關(guān)于政府隱性擔(dān)保的觀點(diǎn),國有企業(yè)繳納的所得稅越多,其經(jīng)營狀況和盈利情況就越好,對政府稅收和社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)度越大,其政治、經(jīng)濟(jì)和社會地位就高,在其因各種內(nèi)外部原因面臨經(jīng)營困境時,政府對其進(jìn)行救助的可能性以及救助力度也就越大,也就能形成更大的間接隱性擔(dān)保。基于此,本文將國有企業(yè)所得稅納入政府隱性擔(dān)保指標(biāo)體系。最后,熵值法作為一種常見的客觀賦權(quán)綜合指標(biāo)測算方法,能夠解決不同政府隱性擔(dān)保指標(biāo)因量綱不同而無法進(jìn)行比較和運(yùn)算的問題?；诖?參考文獻(xiàn)[20,22,32]中的政府隱性擔(dān)保測算方法,利用熵值法確定政府補(bǔ)貼指標(biāo)和企業(yè)所得稅指標(biāo)各自的權(quán)重,然后將政府補(bǔ)貼指標(biāo)和企業(yè)所得稅指標(biāo)分別乘以各自權(quán)重求和后取自然對數(shù),得到政府隱性擔(dān)保綜合度量指標(biāo),即政府隱性擔(dān)保綜合指標(biāo)=ln(政府補(bǔ)貼權(quán)重×政府補(bǔ)貼+企業(yè)所得稅權(quán)重×企業(yè)所得稅)。

具體步驟為:①將每家國有企業(yè)每年的政府補(bǔ)貼和企業(yè)所得稅進(jìn)行無量綱標(biāo)準(zhǔn)化處理；②計(jì)算國有企業(yè)每年的政府補(bǔ)貼指標(biāo)和企業(yè)所得稅指標(biāo)的信息熵；③計(jì)算每年的政府補(bǔ)貼指標(biāo)和企業(yè)所得稅指標(biāo)在國有企業(yè)政府隱性擔(dān)保綜合指標(biāo)中所占的權(quán)重；④計(jì)算每家國有企業(yè)每年的政府隱性擔(dān)保綜合指標(biāo)值。囿于篇幅限制,本文沒有列出利用熵值法測算政府隱性擔(dān)保綜合指標(biāo)的詳細(xì)過程。

(4)控制變量。參考文獻(xiàn)[12,33-36]中的研究方法,選取公司年齡Age(公司距成立的年份數(shù)取對數(shù))、固定資產(chǎn)投資Fset(固定資產(chǎn)凈值/總資產(chǎn))、董事會規(guī)模Brad(董事會總?cè)藬?shù)取對數(shù))、資產(chǎn)負(fù)債率Lev(總負(fù)債/總資產(chǎn))、總資產(chǎn)增長率Gwth(本年總資產(chǎn)增長額/年初資產(chǎn)總額)、經(jīng)行業(yè)調(diào)整的凈資產(chǎn)收益率More(公司第t年的ROE-公司所處行業(yè)第t年的平均ROE)等涵蓋企業(yè)基本情況、企業(yè)財(cái)務(wù)和公司治理以及可能影響企業(yè)銀行貸款的指標(biāo)作為控制變量進(jìn)行實(shí)證研究。

2.2 樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

考慮到2005年股權(quán)分置改革、2008年世界金融危機(jī)、2020年新冠肺炎疫情等國內(nèi)外重大事件可能對中國國有企業(yè)國有股權(quán)結(jié)構(gòu)、政府隱性擔(dān)保和銀行貸款產(chǎn)生異常影響,為了突出研究主題,本文以2010年為樣本起始點(diǎn),選取2010～2019年期間中國滬深A(yù) 股國有上市公司為初始樣本,并按如下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選:剔除金融類上市公司,剔除ST、*ST、PT 上市公司,剔除數(shù)據(jù)異常和數(shù)據(jù)缺失的上市公司。最終得到1 020家國有上市公司的7 597條年度數(shù)據(jù)樣本。本文銀行貸款數(shù)據(jù)、政府隱性擔(dān)保數(shù)據(jù)、控制變量數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫(CSMAR),國有股權(quán)數(shù)據(jù)來自色諾芬數(shù)據(jù)庫(CCERDATA)、上市公司年報(bào)和巨潮資訊網(wǎng)。為了消除極端值對參數(shù)估計(jì)的影響,對所有連續(xù)型變量進(jìn)行了上下1%的縮尾調(diào)整(Winosorize)處理。

2.3 實(shí)證模型設(shè)定

為了實(shí)證研究政府隱性擔(dān)保對國有企業(yè)銀行貸款的影響,構(gòu)建如下多元面板回歸模型:

為了實(shí)證研究政府隱性擔(dān)保是否在國有企業(yè)國有股權(quán)與銀行貸款之間存在中介效應(yīng),采用逐步檢驗(yàn)法[37],構(gòu)建如下中介效應(yīng)模型:

式中:i表示國有企業(yè)；t表示年份。根據(jù)計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)基本理論,對上述實(shí)證模型進(jìn)行了豪斯曼(Hausman)檢驗(yàn),發(fā)現(xiàn)Prob＞chi2值均為0.000 0。由此,選擇控制企業(yè)個體特征和年份的固定效應(yīng)模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

3 實(shí)證結(jié)果與分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

由表1中的各主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果可見,國有股權(quán)占比的最大值、最小值、平均值和中位數(shù)分別為83.68%、4.19%、45.96%和46.30%。這表明,中國國有企業(yè)國有股權(quán)占比在總體上處于較高水平,且各個國有企業(yè)之間存在較大差異,部分國有上市企業(yè)國有股權(quán)比例高達(dá)80%以上,“一股獨(dú)大”現(xiàn)象仍然存在,這為優(yōu)化中國國有企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)提供了空間。資產(chǎn)負(fù)債率的最大值、最小值、平均值和中位數(shù)分別為90.73%、11.61%、53.11% 和54.09%。這表明,中國國有企業(yè)杠桿率在總體上處于超過50%的較高水平,債務(wù)融資仍然是中國國有企業(yè)的重要融資渠道,厘清國有企業(yè)國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款之間關(guān)系可以為國有企業(yè)“去杠桿”提供科學(xué)依據(jù)和實(shí)施路徑。

表1 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

3.2 基本實(shí)證結(jié)果及分析

根據(jù)2.3 節(jié)設(shè)定的實(shí)證模型,利用Stata15 軟件可以得到如表2所示的實(shí)證結(jié)果。

由表2可見,第(1)列的政府隱性擔(dān)保變量系數(shù)在1%水平上顯著大于0。這表明,政府隱性擔(dān)保將對國有企業(yè)銀行貸款產(chǎn)生顯著正向影響,研究假設(shè)H1得到驗(yàn)證。第(2)～(4)列的國有股權(quán)占比變量系數(shù)至少在5%水平上顯著大于0,第(4)列的政府隱性擔(dān)保變量系數(shù)在1%水平上顯著大于0。這表明,國有企業(yè)國有股權(quán)占比與政府隱性擔(dān)保和銀行貸款之間都呈現(xiàn)出顯著正相關(guān)關(guān)系,國有股權(quán)占比將通過正向影響政府隱性擔(dān)保而對銀行貸款產(chǎn)生正向影響,政府隱性擔(dān)保在國有股權(quán)占比與銀行貸款之間存在中介效應(yīng),研究假設(shè)H2得到驗(yàn)證。該實(shí)證結(jié)果從實(shí)證層面驗(yàn)證了第1節(jié)所得理論模型結(jié)果的正確性和合理性,基于政府隱性擔(dān)保視角揭示了國有企業(yè)更容易獲得銀行貸款的原因。

3.3 進(jìn)一步分析:基于中央國企和地方國企的實(shí)證研究

從中國國有企業(yè)運(yùn)營實(shí)踐看,中央國企和地方國企因其國有股東所屬行政層級和承擔(dān)的社會公益性職能不同而在戰(zhàn)略地位、國際影響、政治關(guān)聯(lián)、所有權(quán)結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)、資源配置、融資渠道、生產(chǎn)效率和盈利水平等方面存在較大差異,有必要在上述理論模型結(jié)果和基本實(shí)證結(jié)果的基礎(chǔ)上,進(jìn)一步分別考察中央國企和地方國企國有股權(quán)占比與銀行貸款之間的關(guān)系,以及國有股權(quán)通過政府隱性擔(dān)保影響銀行貸款的作用機(jī)制。相關(guān)實(shí)證結(jié)果如表3所示。

表3列示的針對中央國企和地方國企的實(shí)證結(jié)果都與表2中的實(shí)證結(jié)果基本相似。這表明,無論中央國企還是地方國企,政府隱性擔(dān)保都將對其銀行貸款產(chǎn)生顯著正向影響,國有股權(quán)占比與政府隱性擔(dān)保和銀行貸款之間都呈現(xiàn)出顯著正相關(guān)關(guān)系,國有股權(quán)占比都將通過正向影響政府隱性擔(dān)保而對銀行貸款產(chǎn)生正向影響,政府隱性擔(dān)保都將在國有股權(quán)占比與銀行貸款之間發(fā)揮中介作用,研究假設(shè)H1和H2對中央國企和地方國企都成立。但中央國企和地方國企在國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款關(guān)系方面仍然存在很多不同特征,中央國企在相同國有股權(quán)比例下能夠獲得多于地方國企的銀行貸款和享受到高于地方國企的政府隱性擔(dān)保,在相同政府隱性擔(dān)保下能夠獲得比地方國企更多的銀行貸款,政府隱性擔(dān)保在中央國企國有股權(quán)占比與銀行貸款之間發(fā)揮的中介效應(yīng)高于地方國企。該實(shí)證結(jié)果在一定程度上真實(shí)反映了中央國企和地方國企因其國有股東所屬行政層級不同而在政府隱性擔(dān)保和銀行貸款便利性方面的現(xiàn)實(shí)差異。事實(shí)上,由于中央國企和地方國企的政府隱性擔(dān)保主體分別是中央政府和地方政府,中央政府的擔(dān)保能力顯然遠(yuǎn)高于地方政府,因而擁有相同政府隱性擔(dān)保力度的中央國企和地方國企因其隱性擔(dān)保主體的擔(dān)保能力不同而在銀行貸款便利性方面存在差異,銀行更愿意將貸款授予由中央政府隱性擔(dān)保的中央國企,進(jìn)而使中央國企在相同政府隱性擔(dān)保下能夠獲得比地方國企更多的銀行貸款。由于中央國企和地方國企國有股東分別由中央和地方政府國資委擔(dān)任,擁有相同國有股權(quán)比例的中央國企因其國有股東行政層級和權(quán)力地位高于地方國企國有股東而擁有高于地方國企的政府隱性擔(dān)保力度,因而能夠獲得多于地方國企的銀行貸款。在中國以國有商業(yè)銀行為主導(dǎo)的銀行業(yè)體系下,商業(yè)銀行在向國有企業(yè)貸款過程中一般都會將國有企業(yè)擁有的政府隱性擔(dān)保力度作為重要決策因素,而政府隱性擔(dān)保又與國有股權(quán)占比直接相關(guān)。因此,國有股權(quán)占比能通過政府隱性擔(dān)保對銀行貸款產(chǎn)生顯著影響。特別地,由于中央國企的政府隱性擔(dān)保主體掌握著幾乎所有重要資源,擁有強(qiáng)于地方政府的隱性擔(dān)保能力,可以在中央國企銀行貸款中發(fā)揮主導(dǎo)作用,進(jìn)而掩蓋或抵消中央國企國有股權(quán)對銀行貸款的直接影響,導(dǎo)致政府隱性擔(dān)保在中央國企國有股權(quán)與銀行貸款之間發(fā)揮強(qiáng)于地方國企的中介作用。

表2 國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與國有企業(yè)銀行貸款關(guān)系的實(shí)證結(jié)果

表3 中央國企和地方國企國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款關(guān)系的實(shí)證結(jié)果

3.4 政府隱性擔(dān)保在國有企業(yè)國有股權(quán)對銀行貸款影響中的中介效應(yīng)的進(jìn)一步檢驗(yàn)

為了進(jìn)一步考察政府隱性擔(dān)保是否在國有企業(yè)國有股權(quán)對銀行貸款的影響中發(fā)揮中介作用、揭示國有企業(yè)國有股權(quán)通過政府隱性擔(dān)保影響銀行貸款的傳導(dǎo)機(jī)制,有必要利用Sobel檢驗(yàn)法進(jìn)行進(jìn)一步檢驗(yàn)。表4所示為Sobel檢驗(yàn)結(jié)果。

表4 基于Sobel檢驗(yàn)法的中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

由表4可見,無論國有企業(yè)總體、還是中央國企和地方國企,政府隱性擔(dān)保都將在國有股權(quán)占比與銀行貸款之間發(fā)揮顯著中介作用；但三者在國有股權(quán)占比對銀行貸款影響的直接效應(yīng)以及政府隱性擔(dān)保中介效應(yīng)占總效應(yīng)比例方面卻存在差異。國有企業(yè)總體和地方國企國有股權(quán)占比都將對其銀行貸款產(chǎn)生顯著直接效應(yīng),而中央國企國有股權(quán)占比對銀行貸款影響的直接效應(yīng)卻是不顯著的；中央國企政府隱性擔(dān)保在國有股權(quán)占比對銀行貸款影響中的中介效應(yīng)占總效應(yīng)比重高達(dá)97.32%,國有企業(yè)總體以75.05%位居次席,地方國企以61.84%排名第三。這表明,總體上,國有企業(yè)國有股權(quán)占比對銀行貸款的影響中有75.05%是通過政府隱性擔(dān)保實(shí)現(xiàn)的；中央國企和地方國企國有股權(quán)占比對銀行貸款的影響中分別有97.32%和61.84%是通過政府隱性擔(dān)保完成的,政府隱性擔(dān)保在中央國企國有股權(quán)占比對銀行貸款影響中發(fā)揮的中介作用最大。Sobel檢驗(yàn)結(jié)果進(jìn)一步闡明了國有企業(yè)總體、中央國企和地方國企國有股權(quán)占比對銀行貸款的影響以及政府隱性擔(dān)保在其中發(fā)揮的傳導(dǎo)作用。

4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了闡明上述實(shí)證研究結(jié)果的穩(wěn)健性,本文以國有股權(quán)是否絕對控股變量Stacon1(若國有股權(quán)占比≥50%,則Stacon1=1；否則,Stacon1=0)替換國有股權(quán)占比變量Strat進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。替換解釋變量后得到了與表2～4相似的實(shí)證結(jié)果(見表5、6),表明改變解釋變量度量方法不會引起實(shí)證結(jié)果的實(shí)質(zhì)性變化,這在一定程度上證明了本文所得結(jié)論的穩(wěn)健性。

表5 替換解釋變量后的國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款關(guān)系的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

表6 替換解釋變量后的Sobel中介效應(yīng)穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

5 結(jié)論

本文首先構(gòu)建數(shù)學(xué)模型對國有企業(yè)國有股權(quán)通過政府隱性擔(dān)保影響銀行貸款的理論機(jī)理和傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行理論分析,并在此基礎(chǔ)上提出實(shí)證研究假設(shè),然后以2010～2019年期間的中國滬深A(yù) 股非金融類國有上市公司為樣本,以國有股權(quán)占比作為國有股權(quán)代理變量,利用政府補(bǔ)貼和企業(yè)所得稅兩個單項(xiàng)指標(biāo)以及熵值法測算政府隱性擔(dān)保綜合度量指標(biāo),構(gòu)建多元面板回歸模型和中介效應(yīng)模型實(shí)證檢驗(yàn)國有企業(yè)國有股權(quán)對銀行貸款的影響以及政府隱性擔(dān)保在國有股權(quán)與銀行貸款之間的中介效應(yīng),得到了如下主要結(jié)論:

(1)無論國有企業(yè)總體、還是中央國企和地方國企,政府隱性擔(dān)保都將對其銀行貸款產(chǎn)生顯著正向影響,國有股權(quán)與政府隱性擔(dān)保和銀行貸款之間都呈現(xiàn)出顯著正相關(guān)關(guān)系,國有股權(quán)都將通過強(qiáng)化政府隱性擔(dān)保而對銀行貸款產(chǎn)生顯著正向影響,政府隱性擔(dān)保都將在國有股權(quán)與銀行貸款之間發(fā)揮顯著中介作用。

(2)不同層級國有企業(yè)在國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款關(guān)系方面呈現(xiàn)出不同特征。具體地,在相同國有股權(quán)下,中央國企能夠獲得顯著多于地方國企的銀行貸款和享受到顯著高于地方國企的政府隱性擔(dān)保；在相同政府隱性擔(dān)保下,中央國企獲得的銀行貸款顯著多于地方國企；政府隱性擔(dān)保在中央國企國有股權(quán)對銀行貸款影響中發(fā)揮的中介效應(yīng)高于地方國企。相比于現(xiàn)有研究,本文將國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款納入同一框架,通過構(gòu)建理論模型和實(shí)證研究得到的“國有股權(quán)將通過強(qiáng)化政府隱性擔(dān)保對銀行貸款產(chǎn)生顯著正向影響,政府隱性擔(dān)保在中央國企國有股權(quán)對銀行貸款影響中發(fā)揮的中介效應(yīng)高于地方國企”等主要結(jié)論對現(xiàn)有研究成果進(jìn)行了深化和補(bǔ)充,更加深刻地揭示了國有企業(yè)國有股權(quán)經(jīng)由政府隱性擔(dān)保影響銀行貸款的理論機(jī)理和傳導(dǎo)路徑,闡明了政府隱性擔(dān)保在國有企業(yè)銀行貸款中發(fā)揮的重要作用,厘清了國有企業(yè)銀行貸款存在“所有制”優(yōu)勢的內(nèi)在原因,明晰了中央國企和地方國企在國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款關(guān)系方面存在的差異,為優(yōu)化國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)、規(guī)范政府隱性擔(dān)保行為、推進(jìn)混合所有制改革提供了理論和實(shí)證證據(jù)。

基于本文研究結(jié)果,結(jié)合中國國有企業(yè)與銀行之間的現(xiàn)實(shí)關(guān)系以及混合所有制改革目標(biāo),提出如下政策建議:

(1)政府基于國有股權(quán)對國有企業(yè)的隱性擔(dān)保以及銀行基于政府隱性擔(dān)保對國有企業(yè)提供貸款,都不是符合市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律和現(xiàn)代企業(yè)制度的行為,都可能強(qiáng)化國有股權(quán)享有的制度特權(quán)和加劇國有股權(quán)與非國有股權(quán)之間的不平等,最終導(dǎo)致國有企業(yè)因銀行貸款過度融資而產(chǎn)生過高的負(fù)債杠桿率和低下的資金使用效率；中央和地方各級政府應(yīng)該逐步弱化對國有企業(yè)提供的隱性擔(dān)保,使國有股權(quán)與非國有股權(quán)真正實(shí)現(xiàn)“同股同權(quán)”,推動國有企業(yè)成為具有獨(dú)立法人人格的真正市場主體,進(jìn)而順利推進(jìn)國有企業(yè)混合所有制改革；銀行在向國有企業(yè)發(fā)放貸款時,應(yīng)該將企業(yè)經(jīng)營績效和發(fā)展前景作為主要決策因素,而不應(yīng)該依據(jù)預(yù)期的政府隱性擔(dān)保進(jìn)行貸款決策,進(jìn)而優(yōu)化銀行信貸資金配置、提高銀行信貸資金效率。

(2)由于中央國企和地方國企在國有股權(quán)、政府隱性擔(dān)保與銀行貸款關(guān)系方面存在差異,因而在混合所有制改革過程中應(yīng)該針對中央國企和地方國企采取不同的所有權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化措施和政府隱性擔(dān)保策略。