鄭 淑 芳， 溫 湖 煒,2， 謝 會 強

(1.南昌大學 經(jīng)濟管理學院，江西 南昌 330031；2.南昌大學 中國中部經(jīng)濟社會發(fā)展研究中心，江西 南昌 330031；3.貴州大學 經(jīng)濟學院，貴州 貴陽 550025)

一、引 言

在經(jīng)濟全球化背景下，國家間的交流與合作日益頻繁，國際化經(jīng)營已經(jīng)成為中國經(jīng)濟新時代下的新常態(tài)?！?020年中國對外直接投資統(tǒng)計公報》顯示，受新冠肺炎疫情嚴重沖擊，世界經(jīng)濟萎縮3.3%，外國直接投資較上年減少近40%，而中國是全球主要經(jīng)濟體中唯一實現(xiàn)經(jīng)濟正增長的國家，對外直接投資1537.1億美元，首次位居全球第一[1]。然而，隨著新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體的群體性崛起，全球貿(mào)易規(guī)則重構(gòu)，中國對外(直接)投資企業(yè)(下文簡稱“OFDI企業(yè)”)面臨的國內(nèi)外經(jīng)濟形勢正在發(fā)生重大改變。尤其是，國際貿(mào)易摩擦等因素導(dǎo)致國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性不斷上升，中國企業(yè)國際化經(jīng)營面臨新的風險和挑戰(zhàn)。李克強總理在2018年《政府工作報告》中明確指出：“綜合分析國內(nèi)外形勢，我國發(fā)展面臨的機遇與挑戰(zhàn)并存。世界經(jīng)濟有望繼續(xù)復(fù)蘇，但不穩(wěn)定不確定因素很多，主要經(jīng)濟體政策調(diào)整及其外溢效應(yīng)帶來變數(shù)，保護主義加劇，地緣政治風險上升……”[2]。與發(fā)達國家不同，我國企業(yè)對外直接投資尚處于起步階段，可借鑒的經(jīng)驗不多，如何在國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性背景下選擇適當?shù)膰H化經(jīng)營模式，對于OFDI企業(yè)海外市場拓展和中國經(jīng)濟國際影響力提升至關(guān)重要。

關(guān)于國際化經(jīng)營的現(xiàn)有文獻主要集中在靜態(tài)經(jīng)濟政策的框架下展開[3-7]，而忽略了經(jīng)濟政策調(diào)整帶來的不確定性上升。根據(jù)Baker公布的數(shù)據(jù)，中國經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)由1997年1月的88.32增加至2022年1月的535.33，全球經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)則增加了近3倍[8]。實際上，經(jīng)濟政策不確定性的上升不僅會加劇宏觀經(jīng)濟和金融資產(chǎn)波動，對GDP、產(chǎn)出、消費、就業(yè)等宏觀變量帶來負向沖擊[9-16]，還會對企業(yè)現(xiàn)金持有水平、風險承擔、稅收規(guī)避、技術(shù)創(chuàng)新、金融化和投資行為產(chǎn)生影響[17-24]。然而，上述研究主要探討了經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)國內(nèi)投資的影響，而忽略了企業(yè)的跨國投資行為。相較于國內(nèi)投資，對外直接投資企業(yè)除需考慮國內(nèi)經(jīng)濟政策調(diào)整的影響外，還需關(guān)注諸如匯率政策、關(guān)稅等投資目的國的經(jīng)濟政策，受經(jīng)濟政策不確定性的影響更大。

也有部分學者就經(jīng)濟政策不確定性與對外直接投資之間的關(guān)系進行了初步探討。楊永聰和李正輝通過構(gòu)建動態(tài)面板回歸模型和應(yīng)用系統(tǒng)GMM估計方法，考察了經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI規(guī)模的影響，研究發(fā)現(xiàn)國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性的提高促進了中國對外直接投資規(guī)模的增長，但東道國經(jīng)濟政策不確定性的提高起到了抑制作用[25]。陳胤默等基于2004～2014年中國A股上市企業(yè)數(shù)據(jù)，定義因變量OFDI為啞變量，發(fā)現(xiàn)母國經(jīng)濟政策不確定性會對企業(yè)對外直接投資產(chǎn)生抑制作用，且這一負面的影響效應(yīng)在融資約束較強的企業(yè)中更為明顯[26]。但是，這些研究主要聚焦于分析經(jīng)濟政策不確定性對外直接投資規(guī)模的影響，并未就OFDI企業(yè)在經(jīng)濟政策不確定下如何進行決策給出明確的解釋，且忽略了出口和對外投資作為企業(yè)國際化經(jīng)營的兩個主要模式，即中國OFDI企業(yè)在進行對外投資的同時，并不會完全放棄其原有的出口貿(mào)易。根據(jù)《中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫》與2000～2010年《境外投資企業(yè)(機構(gòu))名錄》匹配得到的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)2024家對外直接投資企業(yè)，超50%的企業(yè)有出口業(yè)務(wù)。

鑒于此，本文基于對外直接投資企業(yè)微觀層面和經(jīng)濟政策不確定性的視角，深入挖掘國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)進入模式和出口貿(mào)易的影響，在厘清經(jīng)濟政策不確定性影響效應(yīng)的同時，為中國企業(yè)OFDI決策提供更有價值的投資建議，由此提高海外投資的成功率、推動“一帶一路”倡議的順利進行。論文的主要研究貢獻在于：第一，不同于以往研究從靜態(tài)經(jīng)濟政策的框架分析企業(yè)國際化經(jīng)營模式，本文注意到經(jīng)濟政策不斷調(diào)整帶來的不確定性上升，深入探討國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性對OFDI企業(yè)國際化經(jīng)營模式的影響，拉近了理論與現(xiàn)實的距離，為該領(lǐng)域的研究提供了新的視角。第二，彌補以往文獻從宏觀角度考察經(jīng)濟政策不確定性與對外直接投資關(guān)系的不足。本文聚焦在OFDI企業(yè)層面，通過匹配“對外直接投資企業(yè)數(shù)據(jù)庫”與“中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫”，較為完整地整理了對外直接投資企業(yè)的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫，不僅為相關(guān)研究提供微觀證據(jù)，還為后續(xù)研究提供重要的數(shù)據(jù)支持。第三，本文比較分析母國和東道國經(jīng)濟政策不確定性對OFDI企業(yè)進入模式的影響，有助于厘清OFDI企業(yè)對內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性的反映差異，為中國企業(yè)國際化經(jīng)營提供有效的指導(dǎo)建議。第四，本文注意到中國OFDI企業(yè)通過對外投資進行國際化經(jīng)營的同時，仍進行傳統(tǒng)的出口貿(mào)易活動，系統(tǒng)揭示了經(jīng)濟政策不確定性對OFDI企業(yè)出口密集度的影響，并從產(chǎn)品創(chuàng)新的角度為OFDI企業(yè)積極應(yīng)對國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性的沖擊提供經(jīng)驗證據(jù)。

二、理論分析與假設(shè)提出

1.經(jīng)濟政策不確定性與OFDI企業(yè)進入模式選擇

對外投資進入模式是指OFDI企業(yè)將先進技術(shù)、管理經(jīng)驗、產(chǎn)品或其他資源轉(zhuǎn)移到海外市場時采取的制度安排，基于二元分類法可以分為綠地投資和并購[27-28]。綠地投資是指跨國企業(yè)在東道國新建一個所有權(quán)完全歸自己所有的企業(yè)。選擇綠地投資的投資方式意味著跨國企業(yè)需要投入較高的建設(shè)成本，將企業(yè)擁有的特有優(yōu)勢資源(如先進技術(shù)等)轉(zhuǎn)移到東道國，并承擔較高的經(jīng)營風險。不同于綠地投資的投資方式，并購是指跨國企業(yè)購買東道國本土企業(yè)的全部或者部分股權(quán)，主要涉及東道國企業(yè)的所有權(quán)變更。選擇并購的投資方式意味著跨國企業(yè)可以不完全依靠自身壟斷資源，而是利用被并購企業(yè)原有的人力資源、營銷渠道、員工人才等固有優(yōu)勢，以較低的成本迅速進入海外市場。

在企業(yè)國際化發(fā)展過程中，政府作為宏觀經(jīng)濟調(diào)控的職能部門，可以通過政策制定影響企業(yè)對外投資策略選擇。實際上，在經(jīng)濟政策制定過程中往往伴隨著不可預(yù)測性、不透明性和模糊性，使得經(jīng)濟主體無法準確預(yù)見政府是否、何時、以何種方向及何種力度調(diào)整現(xiàn)行經(jīng)濟政策[29]。接下來，本文從理論上分析母國和東道國經(jīng)濟政策不確定性對OFDI企業(yè)國際化模式選擇的異質(zhì)性影響。

首先，國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)進入模式的影響。一方面，金融摩擦理論認為，金融市場中的銀行與企業(yè)之間、銀行與存款居民之間存在信息不對稱。經(jīng)濟政策不確定性的提高將促使銀行的信息搜集成本增加，從而導(dǎo)致作為主要債權(quán)人的銀行在放貸行為上變得更加謹慎，將降低銀行貸款額度或者提高貸款利率，使得企業(yè)對外直接投資的資金來源減少或者融資成本提高[24]2,[30-31]。在母國經(jīng)濟政策不確定性作用下，企業(yè)受到的融資約束加劇，難以獲取足夠的資金來充分滿足綠地投資規(guī)模擴張的需求。另一方面，當母國經(jīng)濟政策不確定性較高時，中國OFDI企業(yè)管理層對國內(nèi)經(jīng)濟形勢判斷的難度加大，面臨的經(jīng)營壓力增加，不可避免地需要投入更多的人力、財力和物力來處理母公司在生產(chǎn)經(jīng)營過程中遇到的難題，相應(yīng)地母公司能夠投資到海外市場的資源就有所降低[22]2。如果選擇獨資這種資源投入較大的進入模式，可能面臨較大的經(jīng)營風險[32]。由此可知，面臨融資約束的跨國企業(yè)考慮到并購的投資成本更低，更傾向于選擇并購的方式進入海外市場。因此，本文提出研究假設(shè)1：

假設(shè)1：在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性下，中國OFDI企業(yè)更傾向于選擇并購的方式進入海外市場。

其次，東道國經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)進入模式的影響。一方面，根據(jù)制度理論的制度同構(gòu)視角，跨國企業(yè)在對外直接投資過程中，不僅需要考慮進入模式選擇帶來的經(jīng)濟效益，還要考慮進入模式選擇是否有助于跨國企業(yè)獲取合法性[33]。與當?shù)毓?yīng)商和政府建立持續(xù)穩(wěn)定的關(guān)系，有助于企業(yè)更好地適應(yīng)當?shù)丨h(huán)境，來獲取國際經(jīng)營合法化。東道國經(jīng)濟政策的不斷調(diào)整，促使OFDI企業(yè)需要耗費額外的時間和資源用于熟悉當?shù)胤?、文化和行為?guī)范等。采取并購的進入模式，與當?shù)負碛泻戏ㄐ缘钠髽I(yè)建立伙伴關(guān)系，可以提高跨國企業(yè)在東道國政府和消費者眼中的合法性，節(jié)約交易成本，從而避免經(jīng)濟政策不確定性帶來的不必要損失[34-35]。另一方面，在東道國經(jīng)濟政策不確定性不斷提高的背景下，海外子公司的管理層很難把握政府的政策導(dǎo)向，無法準確獲悉東道國政府支持或限定的投資領(lǐng)域，進一步加大企業(yè)決策難度。采取并購的進入模式，跨國企業(yè)可以充分利用當?shù)仄髽I(yè)的競爭力優(yōu)勢，獲取當?shù)睾献骰锇榈膸椭玫乩斫猱數(shù)氐男袨橐?guī)范、市場和制度環(huán)境，以避免不必要的沖突和損失[36]。由此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2a：隨著東道國經(jīng)濟政策不確定性的提高，中國OFDI企業(yè)傾向于選擇并購的進入模式。

然而，部分學者認為中國OFDI企業(yè)更傾向于選擇新建模式進入經(jīng)濟政策不確定性較高的東道國。理由如下：第一，當東道國經(jīng)濟政策不確定性較高時，中國對外投資企業(yè)需要頻繁調(diào)整產(chǎn)品、交易條件以更好地適應(yīng)東道國制度環(huán)境的動態(tài)變化，導(dǎo)致外部交易成本的增加。選擇綠地投資的方式，可以擁有更多的管理靈活性，有效降低跨國企業(yè)與合作伙伴溝通和交流的內(nèi)部交易成本，有助于海外子公司更好地、更快地應(yīng)對東道國經(jīng)濟政策調(diào)整帶來的沖擊[37]。第二，制度不僅會對組織行為產(chǎn)生限制和約束作用，也會對組織行為發(fā)揮支持和使能作用[38]。杜曉軍、齊朝順和楊勃基于制度理論的能動性視角進行分析，表示擁有能動性的跨國企業(yè)在管理政策風險方面扮演的是一個更加積極的角色[39]。研究發(fā)現(xiàn)，中國跨國企業(yè)可以采取制度創(chuàng)業(yè)的方式獲取合法性，從而使得企業(yè)傾向于選擇獨資模式進入政策風險較高的東道國。采取綠地投資這種高控制的方式進入東道國可以降低交易成本、增強自身經(jīng)營的靈活性。因此，認為隨著東道國經(jīng)濟政策不確定性的提高，OFDI企業(yè)會選擇高控制的方式進入海外市場。因此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2b：隨著東道國經(jīng)濟政策不確定性的提高，中國OFDI企業(yè)傾向于選擇綠地投資的進入模式。

2.經(jīng)濟政策不確定性與中國OFDI企業(yè)出口貿(mào)易

中國企業(yè)通過對外投資參與國際化經(jīng)營的同時，仍不會放棄其傳統(tǒng)的進出口業(yè)務(wù)，即對外投資活動的開展并不會完全替代原有的出口貿(mào)易活動。接下來，論文從理論上分析國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)出口密集度的影響。

母國經(jīng)濟政策不確定性上升會從實物期權(quán)和貿(mào)易壁壘兩個方面減少OFDI企業(yè)的出口貿(mào)易活動。首先，實物期權(quán)理論認為，由于投資項目的不可逆性或沉沒成本的存在，經(jīng)濟政策不確定性的提高會促使企業(yè)暫緩?fù)顿Y活動，以避免不必要的經(jīng)濟損失。在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性下，OFDI企業(yè)將會采取觀望的態(tài)度，等待更多的信息披露后再進行出口貿(mào)易決策，進而抑制了OFDI企業(yè)開展傳統(tǒng)進出口業(yè)務(wù)的意愿[40-42]。其次，從國際化經(jīng)營的角度看，穩(wěn)定的政治格局可以降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的風險和不確定性，尤其是跨國貿(mào)易。當諸如匯率政策、出口許可目錄等經(jīng)濟政策發(fā)生調(diào)整時，企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品能否順利出關(guān)都不能保證。此時，企業(yè)傾向于將之前由母公司向東道國出口的產(chǎn)品改由海外分支機構(gòu)或子公司進行生產(chǎn)銷售，實現(xiàn)國際化經(jīng)營，從而有效規(guī)避關(guān)稅或其他貿(mào)易壁壘、降低交易成本和經(jīng)營風險[43-44]。由此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性的提高將抑制中國OFDI企業(yè)通過出口貿(mào)易活動參與國際化經(jīng)營。

在經(jīng)濟全球化和各國之間貿(mào)易往來不斷加強的背景下，東道國經(jīng)濟政策不僅會影響跨國企業(yè)海外子公司的生產(chǎn)經(jīng)營活動，還可能干擾其進出口貿(mào)易行為。東道國經(jīng)濟政策不確定性將抑制OFDI企業(yè)的出口貿(mào)易活動。原因在于：當東道國經(jīng)濟政策不斷調(diào)整時，中國對外投資企業(yè)不僅需要面對經(jīng)濟政策給母公司出口貿(mào)易帶來的沖擊，還需要考量其對海外子公司生產(chǎn)經(jīng)營的影響。實際上，與出口貿(mào)易相比，對外直接投資項目通常投資周期長、投資規(guī)模大，沉沒成本高，如果企業(yè)對外投資項目受到東道國經(jīng)濟政策的沖擊而投資失敗，會給企業(yè)帶來極大的損失。因此，在東道國經(jīng)濟政策不確定性加劇的情況下，中國OFDI企業(yè)傾向于投入更多的資源，幫助海外子公司應(yīng)對東道國經(jīng)濟政策不確定性帶來的沖擊，而不是通過出口貿(mào)易來實現(xiàn)海外擴張[26]2。此外，如果一國市場準入政策或關(guān)稅政策的不確定性突然加劇，企業(yè)往往選擇觀望態(tài)度，等待未來形勢穩(wěn)定后再確定出口意愿、出口產(chǎn)品種類或出口市場[45]。東道國經(jīng)濟政策不確定性的提高，導(dǎo)致企業(yè)需要花費更多的資源和精力去處理繁瑣的進出口手續(xù)，從而使得企業(yè)交易成本增加，進一步抑制企業(yè)出口。由此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)4：東道國經(jīng)濟政策不確定性的提高將抑制中國OFDI企業(yè)通過出口貿(mào)易活動參與國際化經(jīng)營。

三、數(shù)據(jù)處理與計量方法

1.數(shù)據(jù)來源與處理

本文的數(shù)據(jù)主要由3部分構(gòu)成：中國商務(wù)部提供的2000～2010年《境外投資企業(yè)(機構(gòu))名錄》、根據(jù)名錄手動整理的《中國對外直接投資企業(yè)信息全新數(shù)據(jù)庫》以及國家統(tǒng)計局公布的《中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫》。數(shù)據(jù)庫匹配過程如下：首先從商務(wù)部獲取《境外投資企業(yè)(機構(gòu))名錄》，手動逐一查找名錄上各年度中國對外直接投資企業(yè)的母公司網(wǎng)站、上市公司年報以及媒體公開報道等，力求詳細整理出企業(yè)對外直接投資行為的相關(guān)信息，具體包括母公司名稱及代碼、投資的核準時間、對外直接投資的目的國、投資進入模式、投資股權(quán)模式、投資類型、初始投資金額以及海外子公司的主營業(yè)務(wù)等。然后，通過公司代碼字段與中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫進行匹配，獲取中國對外直接投資企業(yè)的財務(wù)狀況、從業(yè)人數(shù)、工業(yè)總產(chǎn)值、股權(quán)結(jié)構(gòu)等重要信息。最后，根據(jù)企業(yè)所在城市與城市數(shù)據(jù)集進行對接，最終形成全新的中國企業(yè)對外直接投資數(shù)據(jù)庫。

在研究經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)國際化經(jīng)營模式影響時，首先剔除了數(shù)據(jù)庫中企業(yè)對外投資選擇指標的缺失企業(yè)，再剔除不合理值以及嚴重數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)，得到1259家母公司，這些母公司對應(yīng)2024家子公司，最終形成12 775個非平衡樣本，見表1。

表1 中國OFDI企業(yè)項目數(shù)

2.變量選取

(1)被解釋變量

根據(jù)本文的研究目的，共設(shè)有兩個被解釋變量。對外投資進入模式選擇(EM)：主要包括綠地投資和并購兩種方式。該指標為虛擬變量，如果企業(yè)選擇綠地投資的投資方式進入海外市場，賦值為1；如果選擇并購的投資方式進入，則賦值為0。

出口貿(mào)易(EX)：本文采用出口密集度作為OFDI企業(yè)出口貿(mào)易的代理變量，用出口交貨值與工業(yè)銷售產(chǎn)值的比值來表示。出口密集度也被稱為出口強度，強調(diào)企業(yè)在國際市場上銷售份額的大小。出口密集度越大，表示企業(yè)進行越多的出口貿(mào)易活動；反之，表示企業(yè)進行越少的出口貿(mào)易活動。

(2)解釋變量

經(jīng)濟政策不確定性指標，包括作為母國的中國經(jīng)濟政策不確定性(CEPU)和東道國經(jīng)濟政策性(DEPU)。首先，根據(jù)Barker、Bloom、Davis[8]構(gòu)建的“Economic Policy Uncertainty Indices”對中國經(jīng)濟政策不確定性(CEPU)進行評估；然后，將中國企業(yè)對外投資的目的國與各國經(jīng)濟政策不確定性指標進行匹配，得到東道國經(jīng)濟政策不確定性(DEPU)。

該指數(shù)的構(gòu)建主要以月度數(shù)據(jù)的形式公布，具體構(gòu)建步驟如下：首先，在《南華早報》中篩選出包含“{China, Chinese} and {Economy, Economic} and {Uncertain, Uncertainty}”的報告文章內(nèi)容；然后，在上述報告文章的基礎(chǔ)上，統(tǒng)計出包括“{Policy 或Spending或Budget或Political或Interest Rates或Reform}和{Government或Beijing或Authorities}或Tax或Regulation或Regulatory或Central Bank或People’s Bank of China或PBOC或Deficit或WTO”等關(guān)鍵字的《南華早報》報告數(shù)量；最后，將統(tǒng)計出的報告數(shù)量除以該月內(nèi)所有《南華早報》報告數(shù)目，并把1995年1月的數(shù)據(jù)進行標準化處理，以1995年1月數(shù)據(jù)進行標準化處理，主要是基于以下兩個原因：(1)中國EPU指數(shù)從1995年1月才開始統(tǒng)計公布；(2)參考譚小芬、張文婧[21]和饒品貴等[22]文獻的做法。為了得到研究所需的年度數(shù)據(jù)，本文將月度經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)進行算數(shù)平均。

I am going to play football tomorrow afternoon.Today is Friday.Tomorrow will be Saturday.

(3)控制變量

為了提高模型的準確性和更好地揭示經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)國際化模式選擇的影響，本文分別從東道國、城市和企業(yè)微觀等層面選擇如下控制變量。

一是東道國特征。周茂等[46]、黃凌云和王軍[47]等學者研究發(fā)現(xiàn)，東道國貿(mào)易開放度和市場規(guī)模等特征會影響企業(yè)國際化模式。結(jié)合現(xiàn)有數(shù)據(jù)，本文對東道國特征進行控制：東道國貿(mào)易開放度(TR)，本文使用東道國對貿(mào)易的自由度指數(shù)作為貿(mào)易開放度的代理變量。該指數(shù)數(shù)值越大說明一國的貿(mào)易自由度越高；反之，貿(mào)易自由度越小。東道國市場規(guī)模(DGDP)，本文將對外投資目的國的人均GDP取對數(shù)來表示東道國市場規(guī)模。其中，東道國貿(mào)易開放度數(shù)據(jù)來源于美國傳統(tǒng)基金會的世界經(jīng)濟自由度指數(shù)，東道國實際人均GDP數(shù)據(jù)來自世界銀行。

二是企業(yè)所在城市特征。袁其剛等表示不同地區(qū)企業(yè)對外直接投資行為的差異有諸多原因，OFDI區(qū)域間差異會受到區(qū)域城市發(fā)展狀況影響[48]。關(guān)于人均資產(chǎn)(STP)，借鑒萬海遠和李實[49]的研究，本文采用第二、三產(chǎn)業(yè)與GDP的占比表示；關(guān)于人均GDP(GDPP)，用企業(yè)所在城市的人均GDP取對數(shù)來衡量。

三是微觀企業(yè)特征。周茂等[46]2、趙云輝等[50]認為制度環(huán)境、企業(yè)異質(zhì)性和東道國經(jīng)濟稟賦條件是影響中國企業(yè)OFDI區(qū)位選擇的重要因素。因此，本文控制以下微觀企業(yè)特征：企業(yè)規(guī)模(SIZE)，用企業(yè)總資產(chǎn)的對數(shù)作為代理變量；資產(chǎn)負債率(LEV)，用企業(yè)負債總額與資產(chǎn)總額的占比來衡量；存貨比例(IR)，用存貨除以企業(yè)的總資產(chǎn)；資本密集度(K)，用總資產(chǎn)與從業(yè)人數(shù)之比作為代理變量；管理費用率(MER)，用企業(yè)的管理費用除以主營業(yè)務(wù)收入來表示；固定資產(chǎn)比例(FR)，用企業(yè)固定資產(chǎn)總額除以總資產(chǎn)。

3.相關(guān)性分析

在實證分析之前，對本文所涉及的變量進行Pearson相關(guān)性檢驗，表2展示了各變量的相關(guān)系數(shù)檢驗結(jié)果。表2結(jié)果表明，各變量之間的相關(guān)系數(shù)大多低于0.3，沒有明顯的相關(guān)性。本文還對所有解釋變量進行方差膨脹因子(VIF)分析，表2結(jié)果表明平均VIF為2.18，VIF最大值為3.48，遠低于經(jīng)驗分析定義的閥值10，這也表明各變量之間不存在多重共線性問題。

表2 相關(guān)性檢驗

4.計量模型設(shè)定

P(EMit=1|βiXi)=β0+β1EPUit+γControlit+YEAR+IND+εij

(1)

EXit=β0+β1EPUit+γControlit+YEAR+IND+εij

(2)

其中，EM為對外投資進入模式；EX為出口密集度；EPU為經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)，包括：中國經(jīng)濟政策不確定性(CEPU)和東道國經(jīng)濟政策不確定性(DEPU)；Control為控制變量；下標i表示第i個企業(yè)，t表示年份，εit為隨機干擾項。本研究還控制了年度和行業(yè)效應(yīng)的影響，設(shè)定年份虛擬變量YEAR，設(shè)定行業(yè)虛擬變量IND。其中，將企業(yè)按照所屬行業(yè)劃分為制造業(yè)和非制造業(yè)兩類，制造業(yè)賦值為1，非制造業(yè)賦值為0。

四、經(jīng)驗估計結(jié)果及分析

1.基準結(jié)果分析

表3報告了國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)國際化經(jīng)營模式的影響。就進入模式而言，模型(1)中國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性的回歸系數(shù)在1%統(tǒng)計水平上顯著為負。這說明當國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性較高時，中國OFDI企業(yè)更傾向于選擇并購的方式進入海外市場，支持假設(shè)1。模型(2)中東道國經(jīng)濟政策不確定性的回歸系數(shù)為0.0077，在1%統(tǒng)計水平上顯著，支持研究假設(shè)2b，說明中國OFDI企業(yè)更傾向于選擇綠地投資的模式進入經(jīng)濟政策不確定性較高的東道國。就中國OFDI企業(yè)的出口貿(mào)易活動而言，模型(3)和模型(4)中國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性的估計系數(shù)分別為-0.0127和-0.008，在1%統(tǒng)計水平上顯著，符合假設(shè)3和4。這表明國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性的提高會促使中國OFDI企業(yè)在國際化經(jīng)營過程中減少出口活動。

在控制變量中，東道國貿(mào)易開放度(TR)對進入模式的影響顯著為正，對出口貿(mào)易的影響顯著為負。這說明，東道國貿(mào)易越開放，OFDI企業(yè)越傾向于選擇綠地投資的方式進入海外市場，并減少出口活動。東道國市場規(guī)模(DGDP)對進入模式的影響顯著為負，對出口貿(mào)易的影響顯著為正。這說明，東道國市場規(guī)模擴大會促使企業(yè)選擇并購的投資方式，以便快速進入海外市場，同時加大出口貿(mào)易。企業(yè)規(guī)模(SIZE)對進入模式的影響系數(shù)顯著為負，說明規(guī)模較大的企業(yè)傾向于選擇并購的投資方式。存貨比例(IR)、資本密集度(K)、管理費用率(MER)的回歸系數(shù)均顯著為負，說明企業(yè)存貨水平、資本密集度和管理費用越高，OFDI企業(yè)越傾向于選擇并購的投資方式進入海外市場，并減少出口貿(mào)易活動。企業(yè)資產(chǎn)負債率(LEV)對進入模式和出口貿(mào)易均為正向影響，說明資產(chǎn)負債率較高的OFDI企業(yè)傾向于選擇綠地的投資方式，并加大出口貿(mào)易活動。固定資產(chǎn)比例(FR)的回歸系數(shù)并不顯著。企業(yè)所在城市的人均資產(chǎn)(STP)的回歸系數(shù)顯著為負，而人均GDP(GDPP)的回歸系數(shù)顯著為正。這說明，企業(yè)所在城市的第二、三產(chǎn)業(yè)越發(fā)達，越傾向于選擇并購的投資方式，并減少出口貿(mào)易。而企業(yè)所在城市的人均GDP越高，越傾向于選擇綠地的投資方式，并增加出口貿(mào)易。

表3 經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)國際化模式的影響

2.穩(wěn)健性檢驗

(1)排除外資企業(yè)后的子樣本估計

中國OFDI企業(yè)中有一部分是由外資控股，這部分企業(yè)最初從母國來到中國，又以對外直接投資的方式由中國回到母國或其他國家。這種“返程投資”的動機往往是境外融資的需要，而不是技術(shù)提升或市場擴張等常規(guī)需求，與中國本土企業(yè)在對外直接投資時可能表現(xiàn)出不同的決策[46]3。為了排除外資企業(yè)的干擾作用，本文將登記注冊類型中的外資企業(yè)剔除，對全新子樣本進行回歸分析，如表4所示。回歸結(jié)果顯示，國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)進入模式的回歸系數(shù)顯著為負，東道國經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)進入模式的回歸系數(shù)顯著為正，而國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)出口密集度的影響顯著為負。核心變量的影響方向和顯著性與基準模型的研究結(jié)論一致，說明本文的研究結(jié)果較為穩(wěn)健。

表4 排除外資企業(yè)后的子樣本估計結(jié)果

(2)更換經(jīng)濟政策不確定的衡量指標

首先，參考Wang等[51]、陳紹儉和馮宗憲[52]的研究思路，本文對Baker等編制的月度經(jīng)濟政策不確定性進行幾何平均，重新測算了經(jīng)濟政策不確定性的年度代理變量，并進行回歸分析。根據(jù)表5的模型(1)～模型(4)回歸結(jié)果可知，中國OFDI企業(yè)在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性較高時傾向于選擇并購的進入模式，在東道國經(jīng)濟政策不確定性較高時傾向于選擇綠地投資的進入模式；就中國OFDI企業(yè)的出口貿(mào)易活動而言，國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性的估計系數(shù)在1%統(tǒng)計水平顯著為負。這說明國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性的提高，會促使中國OFDI企業(yè)在國際化經(jīng)營過程中減少出口活動。

表5 更換經(jīng)濟政策不確定性衡量指標的估計結(jié)果

其次，考慮經(jīng)濟政策不確定性的滯后性影響。本文采用滯后一期的經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)作為代理變量，重新對基準模型進行估計。從模型(5)～模型(8)的回歸結(jié)果可知，考慮經(jīng)濟政策不確定性的滯后影響，核心指標的影響方向與顯著性并未發(fā)生改變，本文的研究結(jié)論依舊是穩(wěn)健的。

(3)加入行業(yè)層面控制變量

借鑒林敢和陳廷貴[53]的研究思路，本文在基準模型的基礎(chǔ)上加入行業(yè)層面的控制變量：行業(yè)集中度和行業(yè)盈利能力。其中，行業(yè)集中度(HHI)用工業(yè)銷售產(chǎn)值計算的赫芬達爾-赫希曼指數(shù)表示；行業(yè)盈利能力(PROFIT)用行業(yè)內(nèi)企業(yè)平均營業(yè)利潤的自然對數(shù)表示?；貧w結(jié)果如表6所示，上述研究結(jié)論仍然成立，這說明本文的估計結(jié)果具有較強的穩(wěn)健性。

表6 加入行業(yè)層面控制變量后的估計結(jié)果

(4)樣本自選擇問題

本文采用Heckman兩階段選擇模型來考察潛在的樣本選擇偏差問題，以進一步檢驗基準模型結(jié)論的穩(wěn)健性。借鑒田巍和余淼杰[54]的研究方法，中國企業(yè)可以通過出口活動加深對海外市場的了解，更容易有效開展對外投資活動。因此在構(gòu)建第一階段模型時，選擇企業(yè)是否出口(出口交貨值大于0，賦值為1，否則賦值為0)作為識別變量。表7報告了Heckman兩階段模型的檢驗結(jié)果，發(fā)現(xiàn)國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)進入模式和出口密集度有顯著的負向影響，東道國經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)進入模式有顯著的正向影響，但對出口密集度有負向影響。與基準模型的研究結(jié)論一致，說明并不存在樣本自選擇問題，進一步驗證了本文研究結(jié)果的穩(wěn)健性。

表7 Heckman兩階段模型估計結(jié)果

五、拓展研究

1.異質(zhì)性分析

(1)母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性差異

母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性差異使得知識資產(chǎn)跨國轉(zhuǎn)移的成本不同，可能導(dǎo)致母公司在對外投資過程中采取不同的投資決策。通常認為，當母公司進行對外直接投資時，如果母子公司屬于同一行業(yè)，那么相似度高的知識結(jié)構(gòu)和轉(zhuǎn)移渠道促使母公司知識轉(zhuǎn)移成本更低，子公司能夠很好地利用母公司的知識資產(chǎn)；如果母子公司屬于不同行業(yè)，那么相關(guān)知識資產(chǎn)在母子公司間跨國流動的能力就相對較弱，子公司無法充分利用母公司的先進經(jīng)驗進行經(jīng)營活動[44]7。因此，選擇母公司和所投子公司是否屬于同一行業(yè)作為母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性的代理變量。

表8報告了母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性差異影響中國OFDI企業(yè)在國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定下的國際化模式選擇。從進入模式來看，對比模型(1)和模型(3)的回歸結(jié)果可知，核心變量國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)進入模式的估計系數(shù)在兩組樣本中存在明顯差異。這說明在母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性較弱的行業(yè)結(jié)構(gòu)中，國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性的不斷提高會促使中國OFDI企業(yè)更傾向于選擇并購的進入模式，但在上游知識資產(chǎn)跨國流動性較強的行業(yè)結(jié)構(gòu)中，這種影響效應(yīng)并不明顯。對比模型(2)和模型(4)的回歸系數(shù)發(fā)現(xiàn)，在母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性較強的行業(yè)結(jié)構(gòu)中，中國OFDI企業(yè)更傾向于選擇綠地投資的投資方式進入經(jīng)濟政策不確定性較高的東道國。從出口貿(mào)易來看，模型(5)和模型(7)的回歸結(jié)果表明，在母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性較弱的行業(yè)結(jié)構(gòu)中，國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性的提高會抑制中國OFDI企業(yè)的出口貿(mào)易活動。模型(6)和模型(8)的回歸結(jié)果顯示，東道國經(jīng)濟政策不確定性的估計系數(shù)在兩組樣本中存在差異性。即在知識資產(chǎn)跨國流動性較弱的行業(yè)結(jié)構(gòu)中，東道國經(jīng)濟政策不確定性的提高將抑制中國OFDI企業(yè)的出口貿(mào)易活動，但在知識資產(chǎn)跨國流動性較強的行業(yè)中，這種抑制作用并不顯著。

表8 母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性差異的分組回歸

(2)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)差異

在中國現(xiàn)有的經(jīng)濟體制中，不同股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)在經(jīng)營目的和決策側(cè)重點上存在顯著差異，可能呈現(xiàn)出不同的影響效果。因此，本文根據(jù)企業(yè)登記注冊類型，將全樣本分為“國有企業(yè)”和“非國有企業(yè)”，旨在分析企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)差異對經(jīng)濟政策不確定性下中國OFDI企業(yè)國際化模式選擇的影響。

表9展示了企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)差異的相應(yīng)檢驗結(jié)果。從進入模式來看，比較模型(1)和模型(3)的回歸結(jié)果，可知核心變量母國經(jīng)濟政策不確定性的估計系數(shù)在兩組樣本中存在明顯差異。這說明國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性的不斷提高會促使非國有企業(yè)在對外投資過程中更傾向于選擇并購的進入模式，但在國有企業(yè)中，這種母國經(jīng)濟政策不確定性的影響效應(yīng)并不顯著。模型(2)和模型(4)的回歸結(jié)果可知，相較于非國有企業(yè)，在東道國經(jīng)濟政策不確定性作用下國有企業(yè)更傾向于選擇綠地投資的進入模式。就出口貿(mào)易而言，模型(5)和模型(7)的回歸結(jié)果表明，相較于國有企業(yè)，國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性將促使非國有企業(yè)進行更少的出口貿(mào)易活動。比較模型(6)和模型(8)的回歸結(jié)果，可知東道國經(jīng)濟政策不確定性的估計系數(shù)存在明顯差異。這說明東道國經(jīng)濟政策不確定性的不斷提高將抑制非國有企業(yè)的出口活動，但在國有企業(yè)中，這種影響效應(yīng)并不顯著。

表9 企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)差異的分組回歸

(3)企業(yè)所在的區(qū)域差異。

由于企業(yè)所處的地理位置和資源稟賦的差異，中國OFDI企業(yè)的地區(qū)分布存在區(qū)域失衡的問題，其中東部沿海地區(qū)企業(yè)占絕大部分。本部分根據(jù)企業(yè)所在的地理位置和經(jīng)濟發(fā)展水平不同，將全樣本劃分為東部地區(qū)和中西部地區(qū)兩組，實證檢驗國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)國際化經(jīng)營模式的影響是否存在區(qū)域差異性。

表10展示了相應(yīng)的回歸結(jié)果。就進入模式而言，分別比較模型(1)和(3)、模型(2)和(4)的回歸系數(shù)，可知相較于處于東部的OFDI企業(yè)，處于中西部的OFDI企業(yè)在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性較高時更傾向于選擇并購的進入模式，但更愿意選擇綠地投資的投資方式進入經(jīng)濟政策不確定性較高的東道國市場。從出口貿(mào)易模型(5)和(7)的回歸結(jié)果顯示，東部地區(qū)樣本中國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性的回歸系數(shù)為-0.0131，中西部地區(qū)的回歸系數(shù)為-0.0026，在統(tǒng)計水平上顯著。這說明處于東部地區(qū)的對外直接投資企業(yè)在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性較高時將出口更少的產(chǎn)品。對比模型(6)和(8)的回歸結(jié)果，可知東道國經(jīng)濟政策不確定性的估計系數(shù)存在明顯差異。在東道國經(jīng)濟政策不確定性作用下，處于東部地區(qū)的中國OFDI企業(yè)將出口更少的產(chǎn)品，但這種抑制作用在中西部地區(qū)的OFDI企業(yè)中并不顯著。

表10 企業(yè)所在區(qū)域差異的分組回歸

2.企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力的調(diào)節(jié)作用

壟斷優(yōu)勢理論認為壟斷優(yōu)勢是企業(yè)進行對外直接投資的前提條件，尤其是技術(shù)創(chuàng)新能力。企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力越強意味著其擁有壟斷的技術(shù)優(yōu)勢可以吸引更多的消費者，競爭者也更加難以模仿。這樣就可以維持企業(yè)市場競爭力，有效降低經(jīng)濟政策不確定性的沖擊，更好地開展對外投資和國際貿(mào)易活動。因此，本文認為經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)國際化經(jīng)營模式選擇的影響會受到技術(shù)創(chuàng)新能力的調(diào)節(jié)，如表11所示，研發(fā)創(chuàng)新調(diào)節(jié)作用的檢驗結(jié)果。

表11 研發(fā)創(chuàng)新調(diào)節(jié)作用的檢驗結(jié)果

變量進入模式:EM出口貿(mào)易:EX(1)(2)(3)(4)控制變量YesYesYesYesYEARYesYesYesYesINDYesYesYesYesCON9.6715???7.5158???1.1434???0.4287???(5.93)(4.74)(8.31)(3.16)N8390 8390 8390 8390 R20.03340.03580.2090.211

在基準模型中加入經(jīng)濟政策不確定性與技術(shù)創(chuàng)新能力的交叉項，以進一步考察技術(shù)創(chuàng)新對經(jīng)濟政策不確定性與中國OFDI企業(yè)國際化模式選擇的調(diào)節(jié)作用。表11中采用新產(chǎn)品產(chǎn)值與工業(yè)總產(chǎn)值的占比作為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力(RD)的代理變量。從進入模式來看，在模型(1)中，國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性與技術(shù)創(chuàng)新的交互性(CEPU×RD)顯著為負，表明技術(shù)創(chuàng)新提高了中國OFDI企業(yè)在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定下選擇并購的可能性；模型(2)中東道國經(jīng)濟政策不確定性與技術(shù)創(chuàng)新的交互性(DEPU×RD)顯著為負，說明技術(shù)創(chuàng)新降低了中國OFDI企業(yè)選擇綠地投資的模式進入經(jīng)濟政策不確定較高東道國的可能性。就出口貿(mào)易而言，模型(3)和模型(4)的回歸結(jié)果顯示國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性與技術(shù)創(chuàng)新的交互性的回歸系數(shù)均顯著為正。這說明，技術(shù)創(chuàng)新能有效降低母國和東道國經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)出口貿(mào)易的抑制作用。

六、結(jié)論與建議

本文根據(jù)商務(wù)部提供的《境外投資企業(yè)(機構(gòu))名錄》，整理了“中國企業(yè)對外投資數(shù)據(jù)庫”與中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫，匹配得到包含企業(yè)財務(wù)、對外投資等信息的全新數(shù)據(jù)庫。根據(jù)全新的中國OFDI企業(yè)數(shù)據(jù)庫，本文實證檢驗了國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)國際化經(jīng)營模式選擇的影響。研究結(jié)論如下：第一，中國OFDI企業(yè)在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性較高時更傾向于選擇并購的方式進入海外市場，但以綠地投資的方式進入經(jīng)濟政策不確定性較高的東道國。且國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性的提高會抑制中國OFDI企業(yè)通過出口貿(mào)易活動參與國際化經(jīng)營。第二，經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)國際化模式選擇的影響還依賴于母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性、企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)和所處的區(qū)域特點。從母公司上游知識資產(chǎn)跨國流動性來看，上游知識資產(chǎn)跨國流動性較弱的中國OFDI企業(yè)在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性較高時更傾向于選擇并購的進入模式，更不傾向于選擇綠地投資的投資方式進入經(jīng)濟政策不確定性較高的東道國，并參與更少的出口活動。從企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，相較于國有企業(yè)，非國有企業(yè)在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性下更傾向于選擇并購的進入模式，更不傾向于選擇綠地投資的投資方式進入經(jīng)濟政策不確定性的東道國。從企業(yè)所處的區(qū)域特征來看，相較于東部地區(qū)的OFDI企業(yè)，處于中西部的OFDI企業(yè)在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性較高時更傾向于選擇并購的進入模式，在東道國經(jīng)濟政策不確定性較高時更傾向于選擇綠地投資的進入模式，且出口活動受到國內(nèi)外經(jīng)濟政策不確定性的沖擊更小。第三，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力提高了中國OFDI企業(yè)在國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性下選擇并購的可能性，但降低了企業(yè)選擇綠地投資的投資方式進入經(jīng)濟政策不確定性較高東道國的可能性。此外，技術(shù)創(chuàng)新可以有效緩解經(jīng)濟政策不確定性對中國OFDI企業(yè)出口貿(mào)易的抑制作用。

本文的研究結(jié)論具有重要的實踐意義：首先，我國政府需重視經(jīng)濟政策的穩(wěn)定性，積極有序地引導(dǎo)中國企業(yè)“走出去”，盡可能地減少國內(nèi)經(jīng)濟政策不確定性給OFDI企業(yè)海外市場開拓帶來的負面影響。其次，我國OFDI企業(yè)在進行國際化經(jīng)營過程中應(yīng)該高度重視國內(nèi)外經(jīng)濟政策頻繁調(diào)整帶來的不確定性影響，這種影響效應(yīng)不僅體現(xiàn)在企業(yè)對外投資進入模式方面，還有母公司的出口貿(mào)易層面。即OFDI企業(yè)應(yīng)把握經(jīng)濟政策動態(tài)，根據(jù)經(jīng)濟政策的變化選擇適當?shù)膶ν庵苯油顿Y進入模式，并適時調(diào)整母公司的出口貿(mào)易活動，以避免由于對經(jīng)濟政策把握不準而造成不必要損失。最后，我國政府和企業(yè)應(yīng)繼續(xù)重視和鼓勵研發(fā)創(chuàng)新，深刻理解只有提高技術(shù)水平才能從根本上提升中國企業(yè)出口貿(mào)易的國際競爭力，來應(yīng)對不可預(yù)知的經(jīng)濟政策調(diào)整所帶來的損失。