郭永清

中原環(huán)保（000544.SZ）的營業(yè)收入規(guī)模在2021年度大幅增加，甚至可以用爆炸式增長來形容。中原環(huán)保是國有控股上市公司，通過項(xiàng)目投資、股權(quán)投資、收購兼并等方式不斷完善主營業(yè)務(wù)全產(chǎn)業(yè)鏈，致力于成為生態(tài)環(huán)境綜合服務(wù)商，其主營業(yè)務(wù)集中在供水、污水處理、污泥處置、中水利用、集中供熱、固廢處置、環(huán)保設(shè)備制造、新能源利用、市政建設(shè)、園林綠化及水環(huán)境綜合治理等方面。理論上來說，中原環(huán)保從事的主營業(yè)務(wù)是需求比較穩(wěn)定的業(yè)務(wù)，很難帶來收入規(guī)模的大幅增長。那么，到底是什么原因?qū)е轮性h(huán)保2021年收入規(guī)模的大幅增長？經(jīng)過仔細(xì)分析，其增長主要是依靠需要債務(wù)融資支持的PPP項(xiàng)目所帶來的。為了開展PPP項(xiàng)目，中原環(huán)保在過去的三年里，有息債務(wù)總額大幅增加，有息債務(wù)率大幅上升，債務(wù)利息的增加導(dǎo)致中原環(huán)保的凈利潤增長遠(yuǎn)低于收入的增長。

公司近期剛收到了行政處罰，這也許與公司追求規(guī)模擴(kuò)張、忽視了原有業(yè)務(wù)的規(guī)范管理有關(guān)。2022年4月25日，中原環(huán)保披露，子公司中原環(huán)保水務(wù)登封有限公司下屬污水處理廠存在污泥處置存放不規(guī)范、污水出水水質(zhì)指標(biāo)超標(biāo)情況。

中原環(huán)保在年度報告中表現(xiàn)出來的爆炸式增長是否能夠持續(xù)？以及是否能夠創(chuàng)造更多的利潤和價值？

單位：萬元。數(shù)據(jù)來源：公司年報

整理中原環(huán)保歷年?duì)I業(yè)收入和凈利潤的情況，可以看到，其營業(yè)收入的增長速度非?？?，從2018年度的10.27億元，增長到了2021年度的61.40億元，然而，期間凈利潤僅由4.15億元增長為5.40億元。營業(yè)收入的增速和凈利潤的增速為什么會出現(xiàn)這么大的差異？

從公司年報中還可以發(fā)現(xiàn)，2021年度，中原環(huán)保的污水處理、供熱銷售略有增長，工程施工及管理和設(shè)備銷售則大幅下滑。當(dāng)年度營業(yè)收入的主要變化和增長來自于PPP項(xiàng)目收入，從2020年度的762.86萬元猛增到了2021年的45.48億元，占營業(yè)收入的比重為74.06%，主業(yè)從基本盤的污水處理轉(zhuǎn)為PPP項(xiàng)目了。

根據(jù)年報披露，中原環(huán)保緊跟國家戰(zhàn)略，發(fā)揮生態(tài)環(huán)境綜合服務(wù)優(yōu)勢，圍繞“大公用、大環(huán)保、大生態(tài)”業(yè)務(wù)領(lǐng)域，開展了多個投資項(xiàng)目，其PPP項(xiàng)目應(yīng)該就包含在這些項(xiàng)目中。這些項(xiàng)目分為兩大類，一類是2021年審議通過的投資項(xiàng)目，共9個：安陽縣生態(tài)走廊項(xiàng)目、平頂山市郟縣水環(huán)境生態(tài)治理項(xiàng)目、洛陽市伊濱區(qū)中央公園西軸城市綜合開發(fā)項(xiàng)目、東軸城市綜合開發(fā)項(xiàng)目、周口市太康縣引江濟(jì)淮配套工程項(xiàng)目、新密市鄉(xiāng)村振興基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目、鄭州市陳三橋污水廠污泥處置項(xiàng)目、陳三橋污水廠二期提標(biāo)改造項(xiàng)目。另一類是已經(jīng)進(jìn)入商業(yè)運(yùn)營的投資項(xiàng)目，包括：周口市水系綜合治理項(xiàng)目，民權(quán)水務(wù)一體化項(xiàng)目，方城縣“三河一廊”項(xiàng)目統(tǒng)籌推進(jìn)，龍泉、陽城、阿衡三大公園實(shí)現(xiàn)開園，新密市農(nóng)村污水項(xiàng)目、劉寨污水廠、沖溝截污一期項(xiàng)目、陳三橋污水廠二期項(xiàng)目。

那么，中原環(huán)保還能通過PPP項(xiàng)目維持高增長嗎？我們認(rèn)為，很難做到。因?yàn)?，中原環(huán)保的PPP項(xiàng)目對資金的需求非常高，在自有資金有限的情況下，公司依靠債務(wù)來拉動PPP項(xiàng)目，這種狀況很難持續(xù)。數(shù)據(jù)顯示，中原環(huán)保的有息債務(wù)從2017年底的的7.36億元，增長到了2021年底的100.56億元，有息債務(wù)率從11.66%拉升到了58.14%。

中原環(huán)保中標(biāo)PPP項(xiàng)目，但是PPP項(xiàng)目需要公司先行投入資金建設(shè)，等建設(shè)完工運(yùn)營后從政府手里收取建設(shè)的資金以及運(yùn)營費(fèi)用和運(yùn)營回報。根據(jù)中原環(huán)保的項(xiàng)目公告，多數(shù)項(xiàng)目的運(yùn)營回報在6%左右。中原環(huán)保的多個PPP項(xiàng)目需要大量資金，怎么解決資金來源呢？主要就是舉債，包括短期借款、長期借款和應(yīng)付債券。

按照一般人的理解，中原環(huán)保建設(shè)PPP項(xiàng)目取得運(yùn)營權(quán)或收費(fèi)許可權(quán)，前期建設(shè)的資產(chǎn)作為使用權(quán)資產(chǎn)確認(rèn)，運(yùn)營收費(fèi)期間確認(rèn)相應(yīng)的收入，同時使用權(quán)資產(chǎn)攤銷確認(rèn)成本，應(yīng)該不會大幅拉動營業(yè)收入的增長。比如，中原環(huán)保接了100億元的債務(wù)用于項(xiàng)目建設(shè)：借錢的時候資產(chǎn)負(fù)債表左邊增加銀行存款100億元和右邊增加有息債務(wù);把錢投下去的時候，資產(chǎn)負(fù)債表左邊減少銀行存款的同時增加使用權(quán)資產(chǎn);等到項(xiàng)目建好了，假設(shè)運(yùn)營30年，每年收費(fèi)4.2億元，使用權(quán)攤銷3.33億元，那么，確認(rèn)營業(yè)收入4.2億元、運(yùn)營成本3.33億元。這樣看起來好像在PPP項(xiàng)目建設(shè)階段跟營業(yè)收入沒什么關(guān)系。但是，按照目前的會計規(guī)定，上述會計處理是錯誤的。

這個與財政部關(guān)于PPP項(xiàng)目（包括BOT項(xiàng)目）的會計處理規(guī)定有關(guān)。？？根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則解釋第2號》關(guān)于企業(yè)采用建設(shè)經(jīng)營移交方式（BOT）參與公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)業(yè)務(wù)的會計處理解答為：“與BOT業(yè)務(wù)相關(guān)收入的確認(rèn)”，“建造期間，項(xiàng)目公司對于所提供的建造服務(wù)應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第15號——建造合同》確認(rèn)相關(guān)的收入和費(fèi)用?！备鶕?jù)《上市公司執(zhí)行企業(yè)會計準(zhǔn)則監(jiān)管問題解答》（2012年第1期）第2點(diǎn)關(guān)于涉及BOT項(xiàng)目的合并報表編制的解答為：“上市公司合并報表范圍內(nèi)的企業(yè)承接BOT項(xiàng)目，但將實(shí)質(zhì)性建造服務(wù)發(fā)包給合并范圍內(nèi)其他企業(yè)的，上市公司在編制合并財務(wù)報表時，實(shí)務(wù)中一直存在是否應(yīng)抵銷建造方的建造合同收入及發(fā)包方對應(yīng)的資產(chǎn)成本的困惑。一般情況下，合并財務(wù)報表以納入到合并范圍內(nèi)的母子公司個別報表（或經(jīng)調(diào)整的個別報表）為基礎(chǔ)，在抵銷未實(shí)現(xiàn)內(nèi)部交易損益后編制形成。上市公司合并報表范圍內(nèi)的企業(yè)（項(xiàng)目公司）自政府承接BOT項(xiàng)目，并發(fā)包給合并范圍內(nèi)的其他企業(yè)（承包方），由承包方提供實(shí)質(zhì)性建造服務(wù)的，從合并報表作為一個報告主體來看，建造服務(wù)的最終提供對象為合并范圍以外的政府部門，有關(guān)收入、損益隨著建造服務(wù)的提供應(yīng)為已實(shí)現(xiàn)，上市公司的合并財務(wù)報表中，應(yīng)按照相關(guān)規(guī)定體現(xiàn)出建造合同的收入與成本?！?/p>

也就是說，如果上市公司的建設(shè)項(xiàng)目是以后要移交給政府的，建造項(xiàng)目的過程就相當(dāng)于上市公司給政府干活的過程;干了多少活，上市公司就應(yīng)該確認(rèn)多少營業(yè)收入;但是干活的錢要自己先墊著，以后政府按約定慢慢給付。

單位：萬元。數(shù)據(jù)來源：根據(jù)年報整理

按照PPP項(xiàng)目的會計處理規(guī)定，上市公司在項(xiàng)目建造期間，相當(dāng)于在較短的時間內(nèi)確認(rèn)了建造收入，表面看起來營業(yè)收入增長速度迅猛，但是，資金需要上市公司先行墊付，這對其資金提出了巨大的挑戰(zhàn)。

中原環(huán)保的PPP項(xiàng)目收入大幅增長，就是來自于按照會計處理規(guī)定，建造期間必須確認(rèn)相應(yīng)的建造收入。從公司2021年的資產(chǎn)負(fù)債表中可以看到，其他非流動資產(chǎn)項(xiàng)目為115.63億元，主要是PPP項(xiàng)目建造期間確認(rèn)的合同資產(chǎn)，這些合同資產(chǎn)都是用自己從銀行借的錢建造起來的?？梢哉f，中原環(huán)保營業(yè)收入增長的本質(zhì)是自己的債務(wù)轉(zhuǎn)化過來的。

但是，一旦借債難以為繼，公司的營業(yè)收入增長也就難以為繼;而如果政府未能按照約定及時付款給公司的話，就很容易出現(xiàn)資金鏈危機(jī)。

中原環(huán)保是國有控股上市公司，相信其PPP項(xiàng)目的回款不會存在問題，應(yīng)該不會出現(xiàn)資金鏈危機(jī)，但是，PPP項(xiàng)目拉升了公司有息債務(wù)率、加大了公司財務(wù)風(fēng)險，要防范可能的資金緊張局面，并且未來將很難通過這種模式維持營業(yè)收入增長。

同時，中原環(huán)保的利息費(fèi)用大幅上升，利息費(fèi)用吃掉了很大一部分息稅前利潤，導(dǎo)致中原環(huán)保的凈利潤增長幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于營業(yè)收入增長幅度，出現(xiàn)了增收微利的結(jié)果，從股東的角度，PPP項(xiàng)目實(shí)在是不太劃算的買賣。

最后，在中原環(huán)保的2021年年報現(xiàn)金流量表附注間接法中，存在著瑕疵。在間接法調(diào)整過程中，連續(xù)幾年經(jīng)營性應(yīng)付項(xiàng)目為負(fù)數(shù)（代表減少），但是，在資產(chǎn)負(fù)債表中，這些項(xiàng)目都在逐年增加，存在著巨大的差異。