黃芳芳

近年來，疫情打破的不僅是經(jīng)濟(jì)周期，還有我國(guó)家庭資產(chǎn)配置的規(guī)律與習(xí)慣。

在過去20年間，房地產(chǎn)是為數(shù)不多的適合“買入并持有”這一資產(chǎn)配置策略的投資品種。這主要是因?yàn)榉康禺a(chǎn)投資帶來的財(cái)富效應(yīng)。

西南財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)家庭金融調(diào)查與研究中心2021年發(fā)布的《疫情下中國(guó)家庭的財(cái)富變動(dòng)趨勢(shì)：中國(guó)家庭財(cái)富指數(shù)調(diào)研報(bào)告（2020年度）》（以下簡(jiǎn)稱《調(diào)研報(bào)告》）顯示，房產(chǎn)和金融投資是導(dǎo)致家庭財(cái)富增加的主要因素，對(duì)財(cái)富增加的貢獻(xiàn)率分別為69.9%和21.2%。這也是人們熱衷于房產(chǎn)投資的主要原因。

在我國(guó)，居民家庭資產(chǎn)配置最大的特點(diǎn)是：與金融資產(chǎn)相比，房產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重過高。中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債調(diào)查課題組2019年的調(diào)查顯示，居民住房資產(chǎn)占家庭總資產(chǎn)的比重為59.1%。那么，這個(gè)特點(diǎn)是否會(huì)長(zhǎng)期不變？

從政策調(diào)控來看，堅(jiān)持房住不炒，是我國(guó)長(zhǎng)期不變的政策。而從中長(zhǎng)期看，如果新冠疫情導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)下行的風(fēng)險(xiǎn)將加大。

從發(fā)達(dá)國(guó)家居民資產(chǎn)配置的趨勢(shì)來看，中國(guó)家庭資產(chǎn)配置的重心將從房產(chǎn)向金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移?！墩{(diào)研報(bào)告》也指出，疫情改變了家庭資產(chǎn)配置的方式。疫情使家庭更注重儲(chǔ)蓄，從而增加了資產(chǎn)配置的需求。

因此，在疫情等多種因素的作用下，未來中國(guó)家庭資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)將會(huì)產(chǎn)生新的變化，家庭對(duì)如何提升資產(chǎn)配置的效率，并獲得長(zhǎng)期持續(xù)的收益的需求也更加迫切。

資產(chǎn)配置要遵循兩個(gè)原則

到底什么是資產(chǎn)配置，它為什么重要呢？

早在15世紀(jì)，《威尼斯商人》中的安東尼奧就道出了資產(chǎn)配置的真諦：“感謝我的命運(yùn)，我的買賣的成敗并不完全寄托在一艘船上，更不是倚賴著一處地方；我的全部財(cái)產(chǎn)，也不會(huì)因?yàn)檫@一年的盈虧而受到影響，所以我的貨物并不能使我憂愁。”這句話隱含了資產(chǎn)配置兩個(gè)原則：一是，雞蛋不要放在一個(gè)籃子里；二是，要看重長(zhǎng)遠(yuǎn)的、綜合的盈利情況。

資產(chǎn)配置的對(duì)象是多元化的，包括股票、債券、可轉(zhuǎn)換債券、另類資產(chǎn)、大宗商品、各類指數(shù)及貨幣市場(chǎng)投資等。上文提到，我國(guó)大多數(shù)家庭的財(cái)富集中在房產(chǎn)上，顯然不符合資產(chǎn)配置第一個(gè)原則。而且在實(shí)操中，我們不僅要做到不同投資品種的分散，還要保持“不以漲喜，不以跌悲”的好心態(tài)。

2019年，有一項(xiàng)對(duì)瑞銀客戶的調(diào)查顯示，瑞銀客戶91.5%的收益來自資產(chǎn)配置，4.5%的收益來自選股。這是因?yàn)橥顿Y者面臨的不利因素之一是市場(chǎng)時(shí)機(jī)。也就是說，在大勢(shì)不好時(shí)，大多數(shù)投資者在股價(jià)接近低點(diǎn)時(shí)賣出，相反當(dāng)形勢(shì)大好時(shí)，投資者通常在接近高點(diǎn)時(shí)買入。這也是大多數(shù)投資者的回報(bào)率低于市場(chǎng)回報(bào)率的主要原因。

“過去我們的資本市場(chǎng)實(shí)質(zhì)上提供了很可觀的長(zhǎng)期回報(bào)，但投資者大多沒有獲得很好的財(cái)富體驗(yàn)，這跟A股的波動(dòng)性有很大關(guān)系?！眲?chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、創(chuàng)金合信基金宏觀策略配置部總監(jiān)魏鳳春在接受《中國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》記者采訪時(shí)表示，跟單一資產(chǎn)投資相比，資產(chǎn)配置通過多元化投資，利用不同資產(chǎn)的不同風(fēng)險(xiǎn)特征組成資產(chǎn)組合，降低整體資產(chǎn)波動(dòng)，能更高概率地構(gòu)建穿越牛熊的投資組合。同時(shí)，在投資股市時(shí)，通過資產(chǎn)配置的科學(xué)方法來降低賬戶波動(dòng)性，促進(jìn)投資者長(zhǎng)期持有，是改善A股投資者持有體驗(yàn)，為他們提供長(zhǎng)期相對(duì)穩(wěn)健的較高的資產(chǎn)回報(bào)，引導(dǎo)居民資產(chǎn)長(zhǎng)期向資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)移的關(guān)鍵一環(huán)。

《調(diào)研報(bào)告》指出，2020年，家庭投資理財(cái)平均收益率為2.3%。投資收益為正的家庭只占35.8%，這其中大多數(shù)的收益率也不超過10%。未來家庭通過資產(chǎn)配置提高理財(cái)收益率的目的任重道遠(yuǎn)。

財(cái)富目標(biāo)是資產(chǎn)配置的關(guān)鍵

查理·芒格曾說：“聰明的飛行員即使才華再過人，經(jīng)驗(yàn)再豐富，也決不會(huì)不使用檢查清單?！痹谧鲑Y產(chǎn)配置之前，我們也需要一個(gè)投資前的檢查清單。它包含三個(gè)方面：保險(xiǎn)是否充足，現(xiàn)金儲(chǔ)備是否充足，以及在生命周期中的個(gè)人采取何種投資策略。

之所以在投資前做好保險(xiǎn)準(zhǔn)備，是因?yàn)楸ｋU(xiǎn)是重要的底層資產(chǎn)。北京大學(xué)國(guó)家金融研究中心主任、南方科技大學(xué)代理副校長(zhǎng)金李建議，將家庭資產(chǎn)中20%的錢用作構(gòu)建社會(huì)安全網(wǎng)，比如購買意外保險(xiǎn)、傷害保險(xiǎn)、重疾保險(xiǎn)等。我國(guó)的社會(huì)保險(xiǎn)制度比較發(fā)達(dá)，部分保險(xiǎn)已由單位、政府買單，用不到20%那么多，但這筆錢要留足。

其次，在投資前至少要準(zhǔn)備一些現(xiàn)金儲(chǔ)備，相當(dāng)于6個(gè)月的生活費(fèi)。這些現(xiàn)金儲(chǔ)備可以以貨幣基金、國(guó)債逆回購的形式存在，這是因?yàn)檫@類金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)較低、流動(dòng)性較高，還有一定的收益。這部分資金主要起到兩個(gè)作用：一方面是應(yīng)對(duì)應(yīng)急需求，比如失業(yè)、不可預(yù)計(jì)的開銷或者意外的投資機(jī)會(huì)等；另一方面是減少為應(yīng)對(duì)意外支出而被迫在不利的時(shí)機(jī)出售所持有的證券的損失。

最后，在投資之前，我們還要了解自己的情況，從生命周期的理論來判斷，我們是處于人生的積累期，還是投資期，抑或是老年階段的消費(fèi)期。因?yàn)樵诓煌纳芷?，不同投資者的凈資產(chǎn)及其風(fēng)險(xiǎn)承受能力、風(fēng)險(xiǎn)承受意愿、投資的目標(biāo)均有不同，自然所采取的投資策略也不同。因此，我們一定要充分了解自己的情況，這樣才能為自己的資產(chǎn)制定完善的配置方案，提高資產(chǎn)配置的效率。

正確地配置資本是投資者最重要的工作。從理論的角度來看，資產(chǎn)配置分為戰(zhàn)略型資產(chǎn)配置和戰(zhàn)術(shù)型資產(chǎn)配置與核心資產(chǎn)配置和衛(wèi)星資產(chǎn)配置兩種組合方式。

正如《積極型資產(chǎn)配置指南》一書指出的“資產(chǎn)配置的關(guān)鍵在于設(shè)定一個(gè)符合實(shí)際的目標(biāo)，并慢慢朝著這個(gè)目標(biāo)前進(jìn)。”戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置（Strategic Asset Allocation，SAA）就是根據(jù)投資者的長(zhǎng)期目標(biāo)而確定投資組合中資產(chǎn)權(quán)重的長(zhǎng)期策略；而戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置（Tactical Asset Allocation，TAA）是根據(jù)市場(chǎng)條件的變化調(diào)整投資組合中的資產(chǎn)權(quán)重。兩種區(qū)別在于，前者關(guān)注長(zhǎng)期的目標(biāo)，不理會(huì)市場(chǎng)短期行為；而后者可能略偏離長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)，會(huì)通過抓住短期波動(dòng)來獲利。

在“核心與衛(wèi)星”的組合中，傳統(tǒng)的核心資產(chǎn)主要為現(xiàn)金、股票、債券；衛(wèi)星資產(chǎn)是指另類投資品種，包括數(shù)字貨幣、貴金屬、外匯投資、金融衍生品等。前者可以滿足家庭或個(gè)人中長(zhǎng)期的資產(chǎn)配置目標(biāo)；后者以小的資產(chǎn)博取相對(duì)高額收益或?qū)_風(fēng)險(xiǎn)?？偟膩碚f，每個(gè)家庭或個(gè)人只有一個(gè)核心，可以有多個(gè)衛(wèi)星，但衛(wèi)星不能影響核心的投資。那么，核心資產(chǎn)配置要占到多少比例？這其實(shí)沒有定論，要取決于個(gè)人資產(chǎn)的大小、生命周期、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、風(fēng)險(xiǎn)承受意愿，對(duì)市場(chǎng)的判斷，等等。舉例來說，風(fēng)險(xiǎn)承受力能力較弱的人，核心資產(chǎn)可占總資產(chǎn)的80%—90%，甚至更高。風(fēng)險(xiǎn)承受力能力較強(qiáng)的人，核心資產(chǎn)可占總資產(chǎn)的50%，甚至更低。

目前來看，在我國(guó)居民家庭資產(chǎn)配置中，存款等固收類金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例較高。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界社保研究中心主任鄭秉文指出，在過去十幾年里，由于消費(fèi)習(xí)慣和觀念的轉(zhuǎn)變以及“90后”消費(fèi)份額的提升，居民的儲(chǔ)蓄率從54%下降到46%左右。

不過，我們可以采取多元化的資產(chǎn)配置策略來分散風(fēng)險(xiǎn)和避免儲(chǔ)蓄率過高的問題。那么，實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)有哪些途徑呢？中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心博士后卜振興在《我國(guó)財(cái)富管理發(fā)展的機(jī)遇與挑戰(zhàn)》一文中提出了三個(gè)途徑：一是要在股票、債券、商品、地產(chǎn)等大類資產(chǎn)中跨類別配置；二是要在同一大類中分散投資，降低集中度風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和收益的均衡；三是要跨區(qū)域?qū)崿F(xiàn)全球資產(chǎn)配置，避免區(qū)域波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，獲取不同區(qū)域的超額收益，打造全球化資產(chǎn)配置的專業(yè)能力。

由此可見，資產(chǎn)配置是一件既復(fù)雜又專業(yè)的事，想要通過科學(xué)合理的資產(chǎn)配置來分散風(fēng)險(xiǎn)，增加財(cái)富，也并非易事。

資產(chǎn)配置要充分考量宏觀風(fēng)險(xiǎn)

由于每個(gè)人的資產(chǎn)和收入狀況不同，風(fēng)險(xiǎn)偏好不一，資產(chǎn)配置的訴求和目標(biāo)也不同，所以，資產(chǎn)配置有“千人前面”的特點(diǎn)。此外，每個(gè)人對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的感知與判斷不同，采取的資產(chǎn)配置策略也有所不同。

在制定資產(chǎn)配置策略時(shí)，不少機(jī)構(gòu)都會(huì)用到美林時(shí)鐘這個(gè)理論。該理論最核心的問題是要判斷經(jīng)濟(jì)周期處于什么位置，以及當(dāng)前處于怎樣的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家、新金融專家余豐慧教授告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》記者，我們目前主要面臨三大風(fēng)險(xiǎn)因素：疫情、地緣政治和通貨膨脹。而目前全球的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)決定了經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長(zhǎng)的難度。

首先是全球的疫情造成產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈至今仍未恢復(fù)。其中，我國(guó)的供應(yīng)鏈、產(chǎn)業(yè)鏈也一直處于中斷狀態(tài)。與過去相比，我國(guó)出口、投資、消費(fèi)的下降幅度較大，疫情與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的矛盾越來越顯著。這意味著理財(cái)產(chǎn)品的投資風(fēng)險(xiǎn)會(huì)進(jìn)一步增加。

其次是地緣政治對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，最直接是俄烏沖突的影響，還有其他小規(guī)模的沖突。宏觀基本面出現(xiàn)的地緣政治和逆全球化的現(xiàn)象，也抑制了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度。

最后是通脹給金融資產(chǎn)配置帶來的風(fēng)險(xiǎn)。從國(guó)內(nèi)來看，統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，2022年一季度，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格（CPI）同比上漲1.1%。目前國(guó)內(nèi)的通脹率與CPI處于比較合理的狀態(tài)。但從國(guó)外來看，2022年3月，美國(guó)的通脹率達(dá)到8.5%，為1981年以來的最高點(diǎn)。盡管4月回落至8.3%，但與美聯(lián)儲(chǔ)將通脹控制在2%的目標(biāo)還有很大差距。為了控制通脹，截至2022年5月，美聯(lián)儲(chǔ)已加息75個(gè)基點(diǎn)。

據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道，摩根士丹利認(rèn)為，未來12個(gè)月美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退的可能性已經(jīng)升至27%，而在3月份這一事件的可能性只有5%。從經(jīng)濟(jì)規(guī)律來看，當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)生衰退時(shí)，應(yīng)該實(shí)施寬松的貨幣政策。但放松貨幣又面臨著高通脹，而高通脹就要收緊貨幣，這是一個(gè)矛盾的地方。而美國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于一個(gè)兩難的境地。

余豐慧指出，從歷史上看，每次美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策，都會(huì)造成全球經(jīng)濟(jì)的震蕩。尤其是未來美國(guó)股市下跌的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)傳導(dǎo)至中國(guó)的資本市場(chǎng)?！澳壳叭蚪?jīng)濟(jì)處于衰退，但還不到底的階段。我國(guó)的特殊雖然情況，但在全球化的背景下，很難獨(dú)善其身。”

魏鳳春告訴記者，全球和中國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期、政策周期在目前是錯(cuò)位的，中國(guó)這一輪經(jīng)濟(jì)周期更領(lǐng)先，此前中國(guó)率先復(fù)蘇，率先貨幣政策正?；猜氏冗_(dá)到周期高點(diǎn)回落?！?021年年底至2022年年初，我們給全球大環(huán)境定的基調(diào)，海外是一個(gè)類滯脹的格局，中國(guó)則是一個(gè)從類衰退格局努力走向復(fù)蘇的宏觀環(huán)境?！?/p>

2022下半年：找準(zhǔn)周期性機(jī)會(huì)

人們對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期也反映在A股的表現(xiàn)上。從2021年12月13日到2022年4月26日，上證綜指的跌幅達(dá)21.59%，深成指的跌幅達(dá)32.91%，創(chuàng)業(yè)板的跌幅達(dá)38.5%。

“簡(jiǎn)單來說，市場(chǎng)經(jīng)過這么大幅度的下跌，跌到近兩年多地低位，在這種情況下，我建議大家增加權(quán)益類資產(chǎn)的配置?！卑偌位鸲隆⒏笨偨?jīng)理、《躺贏：購買基金指南》的作者王群航告訴記者，對(duì)于普通投資者來說，建議配置股票型基金。如果是風(fēng)險(xiǎn)偏好比較高的投資者，那么至少要有一半以上的倉位配置在權(quán)益資產(chǎn)上，如果風(fēng)險(xiǎn)偏好很低的投資者，建議10%—20%的權(quán)益?zhèn)}位。

“今年的資產(chǎn)配置以防風(fēng)險(xiǎn)為主，保守配置，建議大家今年降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)配置比例?！蔽壶P春指出，2022年下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在衰退后期逐步向復(fù)蘇期轉(zhuǎn)變的過程。對(duì)于衰退后期，大類資產(chǎn)排序?yàn)閭?gt;現(xiàn)金>股票>大宗商品，家用輕工、酒店、物流、運(yùn)輸設(shè)備等行業(yè)相對(duì)占優(yōu)。逐步切換到復(fù)蘇期，股票的重要性提升，成長(zhǎng)風(fēng)格如半導(dǎo)體、國(guó)防軍工、電力設(shè)備的勝率和平均收益率更高。他還認(rèn)為，下半年，資產(chǎn)配置在維持股票、債券均衡配置思路的同時(shí)，可以逐步加大股票倉位，兼顧穩(wěn)增長(zhǎng)以及成長(zhǎng)風(fēng)格品種。

“目前股市的風(fēng)險(xiǎn)較大，主要的風(fēng)險(xiǎn)來自美聯(lián)儲(chǔ)加息和美聯(lián)儲(chǔ)縮表。”余豐慧表示，股市的風(fēng)險(xiǎn)期至少要持續(xù)到2022年下半年，甚至是2023年上半年。他開玩笑地說：“這兩年沒怎么賠錢，不是因?yàn)槲壹夹g(shù)有多高，而是盡量減少在股市中的投資?！?/p>

“遠(yuǎn)離股市，尤其是歐美股市，當(dāng)前股票指數(shù)啟動(dòng)的是一輪長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的熊市；經(jīng)濟(jì)的衰退預(yù)計(jì)會(huì)持續(xù)2—3年的時(shí)間，對(duì)于股市來講構(gòu)成較大的打擊。其次，股市如果要投資，盡可能選擇新能源賽道，光伏風(fēng)電等還有上升空間?！苯鸫u匯通首席策略分析師趙相賓這樣建議。

由于俄烏沖突增加了人們的避險(xiǎn)情緒，黃金、原油的價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲，波動(dòng)性較大，投資風(fēng)險(xiǎn)也增加了。趙相賓告訴記者，未來，全球通脹會(huì)從高位持續(xù)回落，在通脹上漲過程中有力地支持了黃金對(duì)沖通脹的屬性，也是黃金位置在高位的關(guān)鍵支持之一；其次，俄烏沖突的“烈度”降低，甚至不排除此后會(huì)進(jìn)入談判解決當(dāng)前的困境，地緣政局一旦降溫甚至歸于平常則將影響金銀的避險(xiǎn)需求。以上是黃金投資面臨的兩大風(fēng)險(xiǎn)。

2022年下半年原油的投資風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在兩方面：俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)的進(jìn)一步緩解將降低油價(jià)的波動(dòng)，支持油價(jià)處在高位的因素是供應(yīng)的問題，目前俄羅斯的原油出口并未受到較大影響，美國(guó)已經(jīng)表示中國(guó)增加戰(zhàn)略儲(chǔ)備購買俄羅斯原油不算在制裁之列，類似的情況發(fā)生在亞洲，更多國(guó)家踴躍購買俄羅斯原油，這表明供應(yīng)并沒有減少，只是需求從這里轉(zhuǎn)移到那里，這對(duì)于下半年的油價(jià)是不利的。其次，需求的減少將是下半年最核心的因素，這個(gè)需求減少有以下兩個(gè)方面：一方面是全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退之中，尤其是歐美將在加息降低通脹為目標(biāo)的貨幣政策不可避免將讓經(jīng)濟(jì)陷入衰退；另一方面，隨著歐洲減少對(duì)俄羅斯油氣的進(jìn)口，必將刺激替代能源的消費(fèi)，如采用煤炭和新能源，因此這部分未必會(huì)被其他地區(qū)的油氣所彌補(bǔ)。

雖然有一些風(fēng)險(xiǎn)，趙相賓仍建議下半年應(yīng)配置一些金銀，因?yàn)殡S著美國(guó)加息進(jìn)入中期，對(duì)美元、美債的支持力度減弱，金銀會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)衰退和美債美股美元的下跌而展開較為強(qiáng)勁的上升走勢(shì)。下半年配置金銀還有避險(xiǎn)的屬性，這個(gè)避險(xiǎn)不一定是俄烏沖突，有可能是供應(yīng)鏈和其他沖突帶來的支持。其次，可以投資期貨中的一些農(nóng)產(chǎn)品，糧食的安危始終是今年下半年的關(guān)鍵，在烏克蘭供應(yīng)減少的時(shí)候這個(gè)因素尤為突出。此外，外匯市場(chǎng)也是投資熱點(diǎn)，更多匯率波動(dòng)的周期即將啟動(dòng)，值得關(guān)注。

盡管每個(gè)人對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)判不同，給出的投資策略建議也不同，但可以預(yù)見的是，未來隨著家庭金融資產(chǎn)占比提升，居民將會(huì)增加對(duì)經(jīng)濟(jì)金融信息的關(guān)注程度，對(duì)未來經(jīng)濟(jì)形勢(shì)做出正確預(yù)判，或者把金融資產(chǎn)的投資交給專業(yè)機(jī)構(gòu)去做，提高家庭資產(chǎn)配置的效率。