文/蔡景輝

一、緒論

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議2021年12月19-21日在北京舉行，會(huì)議分析了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)并指出，2022年要堅(jiān)持結(jié)構(gòu)性去杠桿的基本思路，防范金融市場(chǎng)異常波動(dòng)和共振，穩(wěn)妥處理地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，做到堅(jiān)定、可控、有序、適度。

2022年3月5日，李克強(qiáng)總理代表國(guó)務(wù)院在十三屆全國(guó)人大五次會(huì)議上作政府工作報(bào)告，再次提出要有序推進(jìn)城市更新，強(qiáng)化績(jī)效導(dǎo)向，堅(jiān)持“資金、要素跟著項(xiàng)目走”，合理擴(kuò)大使用范圍，支持在建項(xiàng)目后續(xù)融資，開(kāi)工一批具備條件的重大工程、新型基礎(chǔ)設(shè)施、老舊公用設(shè)施改造等建設(shè)項(xiàng)目。民間投資在投資中占大頭，要發(fā)揮重大項(xiàng)目牽引和政府投資撬動(dòng)作用，完善相關(guān)支持政策，充分調(diào)動(dòng)民間投資積極性。

北上廣深4個(gè)一線城市已陸續(xù)發(fā)布城市更新相關(guān)條例及行動(dòng)計(jì)劃，珠海、重慶、天津也相繼發(fā)布了城市更新管理辦法、實(shí)施方案等。北京、廈門(mén)、景德鎮(zhèn)等21個(gè)城市（區(qū)）開(kāi)展為期2年的第一批城市更新試點(diǎn)工作，這些城市更新項(xiàng)目迫在眉睫，但近些年來(lái)財(cái)政監(jiān)管部門(mén)提出“抓實(shí)化解地方政府隱形債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)工作”，完善常態(tài)化的監(jiān)控機(jī)制，決不允許通過(guò)新增隱性債務(wù)上新項(xiàng)目、鋪新攤子，城市更新及片區(qū)綜合開(kāi)發(fā)融資陷入了困境。2月9日，上海城市更新引導(dǎo)私募基金合伙企業(yè)（有限合伙）注冊(cè)成立并完成備案，注冊(cè)資本為100.02億元人民幣[1]。其備案完成標(biāo)志著上海在城市更新資金支持方面取得重大進(jìn)展，城市更新基金也為片區(qū)綜合開(kāi)發(fā)籌措資金帶來(lái)新機(jī)會(huì)。

二、城市更新政策演化歷程

自改革開(kāi)放以來(lái)，市場(chǎng)力量與社會(huì)力量不斷加強(qiáng)，中國(guó)的城市更新開(kāi)始呈現(xiàn)政府、企業(yè)、社會(huì)多元參與和共同治理的新趨勢(shì)，根據(jù)我國(guó)城鎮(zhèn)化進(jìn)程和城市建設(shè)宏觀政策變化[2]，全國(guó)城市更新政策的歷史演化變革可以分為五個(gè)階段。

（一）萌芽期（1970年-1980年）

為滿足城市居民居住、出行等需求，城市更新的目標(biāo)為增加居住、生活空間，城市發(fā)展更新理念為多快好省、大干快上，某種程度上缺乏統(tǒng)籌規(guī)劃的長(zhǎng)遠(yuǎn)意識(shí)。

（二）起步期（1990年-2000年）

伴隨著城市土地有償使用制度在中國(guó)全面實(shí)施，相關(guān)政策主要針對(duì)老舊城區(qū)改造、公共建筑及市政管網(wǎng)提升，后期因單位福利分房的終止，全國(guó)掀起住宅開(kāi)發(fā)熱潮，通過(guò)“土地級(jí)差地租”效益，新建了大量住宅，從而推動(dòng)城市發(fā)展，助力城鎮(zhèn)化建設(shè)。

（三）探索期（2000年-2013年）

自2000年起，城市更新發(fā)布的政策逐步增加，更新對(duì)象逐漸包含棚戶區(qū)、城中村，以改善人居環(huán)境、豐富城市功能、優(yōu)化生態(tài)景觀、提升用地經(jīng)濟(jì)效益為目標(biāo)，通過(guò)規(guī)劃先行引導(dǎo)公眾參與城市更新，打開(kāi)政企合作新路子。

（四）提速期（2013年-2020年）

自2015年12月中央城市工作會(huì)議的召開(kāi)，標(biāo)志著我國(guó)城鎮(zhèn)化邁入了質(zhì)量發(fā)展提升的戰(zhàn)略性調(diào)整階段。通過(guò)將城市更新專(zhuān)項(xiàng)規(guī)劃納入國(guó)土空間規(guī)劃統(tǒng)籌，增強(qiáng)人民獲得感，提升城市能級(jí)，優(yōu)化存量資源配置，打造智慧化城市。

（五）發(fā)展期（2021年-至今）

2021年11月住建部下發(fā)關(guān)于第一批城市更新工作的通知，提出重點(diǎn)探索城市更新可持續(xù)模式，因地制宜探索城市更新的工作機(jī)制、實(shí)施模式，強(qiáng)化政府主導(dǎo)、規(guī)劃統(tǒng)籌、多方參與模式，構(gòu)建多元化資金保障機(jī)制，加大各級(jí)財(cái)政資金投入，加強(qiáng)各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)信貸支持，完善社會(huì)資本參與機(jī)制，健全公眾參與機(jī)制。

從萌芽期至發(fā)展期，中國(guó)城市更新政策包含的更新類(lèi)型更加豐富，更新理念逐步完善，更新主題多元化發(fā)展，更新運(yùn)營(yíng)體系逐步完善，城市更新、片區(qū)改造開(kāi)發(fā)逐漸由政府、國(guó)有企事業(yè)單位主導(dǎo)開(kāi)發(fā)，轉(zhuǎn)變成政府主導(dǎo)、規(guī)劃統(tǒng)籌、多方參與的模式，從而促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。

三、城市更新短板瓶頸

國(guó)內(nèi)城市雖然存在初始條件、區(qū)域環(huán)境背景、地方?jīng)Q策等差異，但是在統(tǒng)一的國(guó)家政策背景下，卻擁有相同的特征：一是政府更新理念與政策對(duì)城市更新起著重要的導(dǎo)向作用，決定城市發(fā)展方向；二是相關(guān)法律法規(guī)是各類(lèi)城市更新順利執(zhí)行的保障。

中國(guó)城市更新經(jīng)過(guò)50年來(lái)的快速擴(kuò)張，伴隨城鎮(zhèn)化發(fā)展，城市更新模式逐漸演進(jìn)，城市土地價(jià)值屢創(chuàng)新高，政府對(duì)土地財(cái)政收入與房產(chǎn)經(jīng)濟(jì)依賴(lài)性增強(qiáng)。在城市轉(zhuǎn)型升級(jí)與土地資源逐年緊縮的雙重約束下，城市發(fā)展重點(diǎn)已轉(zhuǎn)向“存量時(shí)代”，通過(guò)盤(pán)活存量、優(yōu)化配置來(lái)“造血”。但近年來(lái)，由于我國(guó)土地政策、金融監(jiān)管以及地方政府融資平臺(tái)貸款的整頓清理，超越發(fā)展階段的城市更新與片區(qū)開(kāi)發(fā)模式難以操作，現(xiàn)有的城市更新模式難以實(shí)現(xiàn)統(tǒng)籌規(guī)劃、滾動(dòng)開(kāi)發(fā)，城市更新與片區(qū)開(kāi)發(fā)的短板瓶頸逐漸凸顯。

（一）土地儲(chǔ)備融資困境

2016年四部委頒布《關(guān)于規(guī)范土地儲(chǔ)備和資金管理等相關(guān)問(wèn)題的通知》（財(cái)綜〔2016〕4號(hào)）明確要求：“自2016年1月1日起，各地不得再向銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)舉借土地儲(chǔ)備貸款。”叫停了儲(chǔ)備土地中土地抵押貸款路徑，隔離了金融機(jī)構(gòu)與土地經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)范了土地儲(chǔ)備籌資渠道。2021年5月，中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)對(duì)涉及土地儲(chǔ)備項(xiàng)目融資的商業(yè)銀行進(jìn)行處罰，再次體現(xiàn)了我國(guó)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于土地儲(chǔ)備項(xiàng)目融資行為的嚴(yán)格管控。

因此，在片區(qū)綜合開(kāi)發(fā)中，前期土地征收拆遷補(bǔ)償費(fèi)用占據(jù)片區(qū)開(kāi)發(fā)大部分成本支出，商業(yè)銀行的理財(cái)資金不得用于土地儲(chǔ)備，不得違規(guī)發(fā)放土地貸款，也不得違規(guī)向土地儲(chǔ)備項(xiàng)目提供融資。

（二）純公益性項(xiàng)目融資受限

首先，建橋、修路、建學(xué)校和醫(yī)院等純公益性項(xiàng)目企業(yè)難以通過(guò)發(fā)行債券進(jìn)行融資，缺乏現(xiàn)金流的公益性項(xiàng)目應(yīng)該是政府發(fā)行一般債券融資的事。

其次，再看看商業(yè)銀行對(duì)這類(lèi)項(xiàng)目的判斷，通常商業(yè)銀行對(duì)項(xiàng)目融資判斷主要是看項(xiàng)目第一還款來(lái)源，若其來(lái)自于后期市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)收入，且項(xiàng)目準(zhǔn)入及借款人準(zhǔn)入具有合規(guī)性，必要時(shí)輔以市場(chǎng)化擔(dān)保增信，就容易獲得后續(xù)貸款融資。

因純公益性項(xiàng)目缺乏市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)收入，大部分收益均來(lái)自土地出讓收入，而土地價(jià)格受到國(guó)家宏觀調(diào)控及房地產(chǎn)市場(chǎng)影響，會(huì)有相當(dāng)波動(dòng)，從融資結(jié)構(gòu)看，這類(lèi)項(xiàng)目難以獲得市場(chǎng)化信貸融資。

（三）項(xiàng)目融資限制多

2020年8月20日，央行、住建部出臺(tái)了重點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)資金監(jiān)測(cè)和融資管理的“三道紅線”政策（剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率大于70%；凈負(fù)債率大于100%；現(xiàn)金短債比小于1。），從而限制了房地產(chǎn)企業(yè)借債擴(kuò)張經(jīng)營(yíng)渠道。

2020年12月28日，中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于建立銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中度管理制度的通知》，為增強(qiáng)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)抵御房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)的能力，建立銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中度管理制度，分五檔設(shè)定房地產(chǎn)貸款以及個(gè)人住房貸款占比上限。

從“三道紅線”再到“五檔分類(lèi)”，銀行保監(jiān)會(huì)對(duì)房地產(chǎn)的金融監(jiān)管出現(xiàn)著層層升級(jí)的跡象，金融機(jī)構(gòu)收縮項(xiàng)目融資渠道，導(dǎo)致房企融資成本提高，從而在一定程度上限制城市更新與片區(qū)開(kāi)發(fā)的持續(xù)性發(fā)展。

（四）增加地方政府隱形債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

2020年12月16-18日，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在北京舉行，會(huì)議分析了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，并部署2021年經(jīng)濟(jì)工作，地方政府隱性債務(wù)治理將成為2021年財(cái)政重點(diǎn)工作，會(huì)上罕見(jiàn)地提出“抓實(shí)化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)工作”。

2021年4月7日，國(guó)務(wù)院新聞辦舉行發(fā)布會(huì)，財(cái)政部部長(zhǎng)助理歐文漢在談及地方債改革時(shí)介紹：“十四五”時(shí)期，財(cái)政部將完善政府債務(wù)管理體制機(jī)制，完善常態(tài)化的監(jiān)控機(jī)制，決不允許通過(guò)新增隱性債務(wù)上新項(xiàng)目、鋪新攤子。同時(shí)，硬化預(yù)算約束，嚴(yán)禁以企業(yè)債務(wù)形式增加隱性債務(wù)，嚴(yán)格落實(shí)政府舉債終身問(wèn)責(zé)制和債務(wù)問(wèn)題倒查機(jī)制。這意味著以下幾種模式無(wú)法再實(shí)施：

一是ABO模式（F+EPC模式），該模式主要以建筑央企為主體墊資，明面上其核心為獲取大體量安置房及公建配套工程業(yè)務(wù)，但本質(zhì)上是政府以片區(qū)未來(lái)土地出讓金作為償債來(lái)源，該模式某種程度上涉嫌新增地方政府隱債。

二是股權(quán)回購(gòu)+隱性一二級(jí)聯(lián)動(dòng)模式，該模式由政府成立專(zhuān)項(xiàng)平臺(tái)公司，授權(quán)其與社會(huì)資本合資成立SPV項(xiàng)目公司，前期由社會(huì)資本主導(dǎo)出資參與片區(qū)開(kāi)發(fā)，片區(qū)開(kāi)發(fā)完成后土地出讓金收入由政府部門(mén)以注冊(cè)資金形式支持平臺(tái)回購(gòu)項(xiàng)目公司股份，回購(gòu)價(jià)包含全部成本與財(cái)務(wù)成本。片區(qū)土地經(jīng)營(yíng)性非住宅用地采用協(xié)議出讓?zhuān)≌玫乜衫壒ㄅ涮椎确绞皆O(shè)置傾向性條件由社會(huì)資本低價(jià)取地，通過(guò)二級(jí)開(kāi)發(fā)利潤(rùn)，回收投資收益。該模式股權(quán)回購(gòu)（資本穿透）后即呈現(xiàn)明股實(shí)債的情況，無(wú)法規(guī)避政府隱債界定風(fēng)險(xiǎn)。

四、城市更新與城市更新基金的契合

早在2009年深圳就頒布了《深圳市城市更新辦法》，該做法作為地方政府實(shí)施一二級(jí)開(kāi)發(fā)的積極探索，并未在全國(guó)推廣，直至2021年全國(guó)兩會(huì)政府工作報(bào)告提出，“十四五”時(shí)期我國(guó)城市發(fā)展將進(jìn)入城市有機(jī)更新的重要時(shí)期，要深入推進(jìn)“以人為本”作為核心的新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略，“實(shí)施城市更新行動(dòng)，完善住房市場(chǎng)體系和住房保障體系，提升城鎮(zhèn)化發(fā)展質(zhì)量”。

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)存在著大量老舊資產(chǎn)，總規(guī)模預(yù)估超過(guò)200萬(wàn)億元，相較于傳統(tǒng)的片區(qū)開(kāi)發(fā)，城市更新不僅要實(shí)現(xiàn)舊區(qū)改造升級(jí)優(yōu)化，還需考慮社會(huì)價(jià)值、人群利益、片區(qū)可持續(xù)更新發(fā)展。因此，對(duì)城市更新的模式與參與主體的要求逐漸趨向精細(xì)化、多元化。截至2022年5月24日，在中基協(xié)備案且基金名稱(chēng)包含“城市更新”的私募基金共有62個(gè)。

近日，上海城市更新引導(dǎo)私募基金合伙企業(yè)（有限合伙）注冊(cè)成立并完成備案，注冊(cè)資本為100.02億元人民幣。這是2021年6月發(fā)布的800億元城市更新基金中的引導(dǎo)基金，該基金采用母子基金架構(gòu)，分別是城市更新母基金、一級(jí)開(kāi)發(fā)子基金及針對(duì)自持商業(yè)運(yùn)營(yíng)的子基金，由上海地產(chǎn)集團(tuán)作為基金管理人。其備案完成標(biāo)志著上海在城市更新資金支持方面取得重大進(jìn)展，城市更新基金也為片區(qū)綜合開(kāi)發(fā)籌措資金帶來(lái)新機(jī)會(huì)。當(dāng)前城市更新基金參與城市更新項(xiàng)目的方式如下：

一是解決項(xiàng)目資本金，撬動(dòng)銀行貸款。私募基金主要以股權(quán)投資為目的，按照《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金管理的通知》（國(guó)發(fā)〔2019〕26號(hào)）中“對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域和國(guó)家鼓勵(lì)發(fā)展的行業(yè)，鼓勵(lì)項(xiàng)目法人和項(xiàng)目投資方通過(guò)發(fā)行權(quán)益型、股權(quán)類(lèi)金融工具，多渠道規(guī)范籌措投資項(xiàng)目資本金”的規(guī)定，私募基金所投入的資本金可作為項(xiàng)目資本金。為了不延誤項(xiàng)目的實(shí)施進(jìn)度，實(shí)施主體擬通過(guò)私募基金的形式先把征拆款籌集到位。

二是用于支付片區(qū)開(kāi)發(fā)征收拆遷款。城市更新基金管理公司入股項(xiàng)目公司后，其提供的權(quán)益性資金的使用權(quán)屬于項(xiàng)目公司層面問(wèn)題，引入城市更新基金將為項(xiàng)目資本金的籌集提供合規(guī)的渠道，從而撬動(dòng)政策性銀行資金或商業(yè)銀行貸款。此時(shí)項(xiàng)目大約處于建設(shè)期前期，資本金籌集完畢后，銀行貸款便可落地，項(xiàng)目也可開(kāi)始動(dòng)工建設(shè)。

三是可作為權(quán)益性融資工具。城市更新基金投入的是權(quán)益類(lèi)資金，企業(yè)可根據(jù)并表和出表需求靈活處理。

四是城市更新基金相較其他模式擁有更靈活、成本更低、可參照成熟經(jīng)驗(yàn)多等優(yōu)勢(shì)。伴隨著城市更新模式的優(yōu)化、金融監(jiān)管體系的完善，金融機(jī)構(gòu)在城市更新中的重要性也穩(wěn)步提升，根據(jù)現(xiàn)有項(xiàng)目的實(shí)施路徑，資本參與城市更新主要有四種方式：銀行貸款、專(zhuān)項(xiàng)債權(quán)、專(zhuān)項(xiàng)信托、城市更新基金。結(jié)合當(dāng)下金融監(jiān)管情況，綜合“募、投、管、退、資金監(jiān)管”等五個(gè)維度來(lái)分析，可通過(guò)股權(quán)融資、債權(quán)融資、夾層融資等模式，投資“安、征、拆、土地整治、復(fù)建工程、商品房建設(shè)”等全周期城市更新領(lǐng)域的融資產(chǎn)品。

五、結(jié)束語(yǔ)

國(guó)家“十四五”規(guī)劃中明確提出要“統(tǒng)籌城市規(guī)劃建設(shè)管理，實(shí)施城市更新行動(dòng)”，但為保證國(guó)家經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步發(fā)展，在城市更新工程逐漸提高對(duì)項(xiàng)目實(shí)施主體投融資能力的要求。城市更新基金可通過(guò)構(gòu)建科學(xué)的項(xiàng)目分類(lèi)、匹配的投融資模式、可行的收益回報(bào)機(jī)制，使城市更新工程順利實(shí)施。