安徽興泰融資租賃有限責(zé)任公司 竇明,孫泉,張寶彪,張潛

近年來，黨中央、國務(wù)院高度重視知識產(chǎn)權(quán)金融行業(yè)的投資方式，著力推進知識產(chǎn)權(quán)和金融資本的有效對接融合。發(fā)展知識產(chǎn)權(quán)事業(yè)是推動我國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展、適應(yīng)內(nèi)外部環(huán)境變化的迫切需求。合肥市作為國家知識產(chǎn)權(quán)局第四批知識產(chǎn)權(quán)運營服務(wù)體系建設(shè)重點城市，為進一步深化金融業(yè)在各個領(lǐng)域的開放創(chuàng)新，為實體經(jīng)濟發(fā)展提供更高質(zhì)量、高效率的金融服務(wù)，不斷地推進金融支持科技創(chuàng)新發(fā)展，安徽興泰融資租賃有限責(zé)任公司依據(jù)國家政策的引導(dǎo)，探索以二次許可的方式開展知識產(chǎn)權(quán)證券化，將以良好的經(jīng)營和豐富的經(jīng)驗助力合肥市首例知識產(chǎn)權(quán)ABS項目發(fā)行。

一、知識產(chǎn)權(quán)證券化發(fā)展現(xiàn)狀

知識產(chǎn)權(quán)證券化是以知識產(chǎn)權(quán)的未來收益如許可使用費為支撐，通過一定的證券化架構(gòu)安排發(fā)行資產(chǎn)支撐證券的一種融資方式。2015年，《中共中央國務(wù)院關(guān)于深化體制機制改革加快實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略的若干意見》（中發(fā)〔2015〕8 號）發(fā)布，提出探索開展知識產(chǎn)權(quán)證券化業(yè)務(wù)。此后，我國先后制定實施多項政策，知識產(chǎn)權(quán)證券化發(fā)展隨之駛?cè)肓丝燔嚨馈！捌嫠囀兰o(jì)知識產(chǎn)權(quán)供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)支持專項計劃”發(fā)行，募集資金4.7億元；2019年，“第一創(chuàng)業(yè)-文科租賃1期資產(chǎn)支持專項計劃”發(fā)行，募集資金7.33億元；“興業(yè)圓融-廣州開發(fā)區(qū)專利許可資產(chǎn)支持專項計劃”發(fā)行，募集資金3.01億元。我國知識產(chǎn)權(quán)證券化有“發(fā)行產(chǎn)品的種類和底層資產(chǎn)日益豐富，信用增級措施不斷完善，且產(chǎn)品期限總體較短”的特點。

二、知識產(chǎn)權(quán)證券化模式分析

中國證券交易所現(xiàn)有發(fā)行的知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品，依據(jù)其交易模式和基礎(chǔ)資產(chǎn)形成方式可劃分為供應(yīng)鏈模式、租賃模式、專利許可授權(quán)模式和貸款質(zhì)押模式。四種模式都屬于基于知識產(chǎn)權(quán)形成的債權(quán)發(fā)行的ABS。

（一）知識產(chǎn)權(quán)供應(yīng)鏈模式

知識產(chǎn)權(quán)證券化供應(yīng)鏈模式中，專利權(quán)人依靠知識產(chǎn)權(quán)許可費用本身能夠形成長期穩(wěn)定的應(yīng)收賬款，而保理機構(gòu)的介入可對眾多的許可費用債權(quán)主體進行統(tǒng)一的管理，加之外部增信便可將該應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)實現(xiàn)證券化。供應(yīng)鏈模式是最符合一般資產(chǎn)證券化流程的模式。

該模式主要以奇藝世紀(jì)知識產(chǎn)權(quán)供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)支持專項計劃和中信證券-愛奇藝-知識產(chǎn)權(quán)供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)支持專項計劃1期項目為主要代表，是以基于影視、文學(xué)等著作權(quán)使用費形成的應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行債券的模式。它與基礎(chǔ)性資產(chǎn)的交易關(guān)系比較簡單，系以債權(quán)人（提供商）已經(jīng)為其提供的知識產(chǎn)權(quán)服務(wù)（如影視綜藝節(jié)目的著作權(quán)許可使用或委托制作等）及其他服務(wù)等交易產(chǎn)生的應(yīng)收賬款。

（二）知識產(chǎn)權(quán)租賃模式

知識產(chǎn)權(quán)租賃模式，即資產(chǎn)項目的發(fā)起者所需要抵押的無形資產(chǎn)項目作為租賃中每期流入的租金收入作為抵押。由于大多數(shù)知識產(chǎn)權(quán)均為企業(yè)自主研發(fā)，因此企業(yè)多通過售后回租形式進行知識產(chǎn)權(quán)融資。該籌資模式在目前的國際市場上已經(jīng)廣泛運用，其最大的特點是籌資成本相對較低，籌資的方式則主要是通過債券發(fā)行來籌得資金。

以第一創(chuàng)業(yè)-文科租賃1期ABS項目為例，底層的基礎(chǔ)性資產(chǎn)包括文科租賃的存量知識產(chǎn)權(quán)融資和租賃項目的應(yīng)收租金債權(quán)，包括10筆標(biāo)的物租約，其中有軟件著作權(quán)、電影和視頻劇本著作權(quán)、形象著作權(quán)和專利權(quán)等，涵蓋了藝術(shù)演出、影視制作和發(fā)行、信息技術(shù)、數(shù)字出版等多個文化創(chuàng)意領(lǐng)域的細分行業(yè)?；举Y產(chǎn)就是以這些知識產(chǎn)權(quán)未來運作的經(jīng)營性現(xiàn)金流作為其償債依據(jù)而形成的一種應(yīng)收債權(quán)。

（三）專利許可授權(quán)模式

專利許可授權(quán)模式主要為專利持有人占有專利的所有權(quán)，以授權(quán)的形式將特定的專利授權(quán)給專業(yè)的資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)，資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)相應(yīng)地取得特定專利約定權(quán)益和再許可的權(quán)利的一種方式。資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)將專利以獨占的形式再授權(quán)給專利持有人，此時專利持有人享受該專利的使用權(quán)，原專利權(quán)人根據(jù)第二個專利許可合同的約定，向資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)支付第二次專利許可合同所對應(yīng)的專利許可使用費用，這便是二次專利許可模式。

該模式目前只針對專利權(quán)，通過專利許可費用構(gòu)造基礎(chǔ)資產(chǎn)，并以此發(fā)行ABS產(chǎn)品實現(xiàn)融資目的。興業(yè)圓融-佛山耀達專利許可1期資產(chǎn)支持專項計劃、興業(yè)圓融-廣州佛山耀達專利許可1期資產(chǎn)支持專項計劃、浦東科創(chuàng)1-2期知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃、蘇州工業(yè)園區(qū)第1期知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃均屬于此類模式，且都是通過二次專利許可來構(gòu)建基礎(chǔ)資產(chǎn)。

（四）知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款模式

貸款質(zhì)押模式是最常見的一種知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資模式，由金融機構(gòu)作為信貸發(fā)起機構(gòu)，通過特設(shè)目標(biāo)的金融機構(gòu)將知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款。具體的方式為由知識產(chǎn)權(quán)持有人將所有權(quán)通過質(zhì)押或者其他增信方式抵押給放款機構(gòu)從而獲取貸款，將貸款人所享有的本息請求權(quán)和其他債務(wù)權(quán)利及其附屬擔(dān)保的權(quán)益而形成的債權(quán)收益作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起ABS產(chǎn)品，然后知識產(chǎn)權(quán)持有人采取分期或者到期償付的方式實現(xiàn)融資。

該模式目前已經(jīng)有的實踐有平安證券—中山證券高新投資產(chǎn)權(quán)1號—知識產(chǎn)權(quán)1號專項計劃、南山區(qū)—中山證券—高新投資產(chǎn)權(quán)1—3期等資產(chǎn)支持計劃等。

三、合肥市知識產(chǎn)權(quán)證券化實踐

（一）項目基本情況

合肥市知識產(chǎn)權(quán)證券化項目名為“合肥興泰-國元證券科技創(chuàng)新企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃第一期”，由安徽興泰融資租賃有限責(zé)任公司（主體評級AA）擔(dān)任原始權(quán)益人/資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)，合肥興泰金融控股（集團）有限公司（主體評級AAA）作為差額支付人，國元證券作為銷售管理人。該項目首期發(fā)行存款儲價規(guī)模10億元，首期發(fā)行總儲價規(guī)模合計人民幣1.495億元，其中優(yōu)先A級固定資產(chǎn)儲價支持的證券1.42億元，次級固定資產(chǎn)儲價支持的證券0.07億元。項目首期優(yōu)先A級的預(yù)期加權(quán)到期日為2024年8月20日，首期優(yōu)先A級的加權(quán)平均期限為2.84年。項目的產(chǎn)品中優(yōu)先級的證券和次級的證券比例分別是94.98%和5.02%，且最高的優(yōu)先級能夠同時獲得次級5.02%的信用支持。該項目已于2021年9月以A檔上限4.0%的價格在深交所發(fā)行。

（二）風(fēng)險因素及防范措施

第一，現(xiàn)金流預(yù)測風(fēng)險。在進行現(xiàn)金流預(yù)測時應(yīng)采取謹(jǐn)慎和保守原則，以較高的基礎(chǔ)資產(chǎn)違約情況及合同履約早償情況為預(yù)測的前提假設(shè)，進行嚴(yán)格的現(xiàn)金流情景模擬和敏感性分析。對優(yōu)先級、次級分層機制和差額支付承諾的增級安排，即使發(fā)生現(xiàn)金流預(yù)測偏差，優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券面臨的風(fēng)險也非常低。設(shè)立風(fēng)險補償基金，用于補償金融機構(gòu)對企業(yè)開展知識產(chǎn)權(quán)許可融資服務(wù)產(chǎn)生的風(fēng)險損失。

第二，專利客戶集中度風(fēng)險。資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)、原始權(quán)益人在業(yè)務(wù)開展過程中對每個專利客戶進行詳細的盡職調(diào)查，通過嚴(yán)格的信用風(fēng)險、資產(chǎn)風(fēng)險及投資組合風(fēng)險管理，本專項計劃整體專利許可資產(chǎn)組合的行業(yè)分布分散、風(fēng)險收益結(jié)構(gòu)較為合理。此外，客戶位于合肥，近些年經(jīng)營相對穩(wěn)定，原始權(quán)益人通過歷史合作及業(yè)務(wù)判斷，篩選的入池專利客戶經(jīng)營情況良好。

第三，專利權(quán)的處置風(fēng)險。專項計劃差額支付承諾人為興泰集團，其主體信用評級為AAA，信用水平較高，在專項計劃存續(xù)期內(nèi)破產(chǎn)可能性較小，優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券持有人面臨的兌付兌息風(fēng)險較小。同時，本專項計劃涉及的專利資產(chǎn)均為專利客戶核心知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)，且原始權(quán)益人聘請了第三方專業(yè)評估機構(gòu)對基礎(chǔ)資產(chǎn)項所涉專利3年期使用權(quán)的價值進行了評估。評估機構(gòu)遵循謹(jǐn)慎性原則并以價值評估為基礎(chǔ)，確定了第一次專利許可合同項下原始權(quán)益人向?qū)＠蛻糁Ц兜膶r款金額，專利客戶均具有較強的專利許可使用費支付意愿及支付能力。

第四，信用增級有關(guān)風(fēng)險。本次設(shè)定優(yōu)先級/次級的本金及收益償付次序，提升內(nèi)部信用。根據(jù)不同的風(fēng)險、收益特征，本專項計劃項下的資產(chǎn)支持證券分為優(yōu)先級和次級資產(chǎn)支持證券。若因資產(chǎn)池違約使證券遭受損失，首先由次級資產(chǎn)支持證券承擔(dān)損失。

第五，證券化利率風(fēng)險。本專項計劃提供了相對于同期企業(yè)債、公司債更高的收益率，在一定程度上彌補了投資者的損失。

第六，資產(chǎn)流動性風(fēng)險。為提升資產(chǎn)支持證券的流動性，計劃管理人國元證券將積極協(xié)助交易所探索回購、做市等多種可能的措施。

第七，資產(chǎn)支持證券評級風(fēng)險。計劃管理人、資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)、托管銀行等相關(guān)機構(gòu)各盡其職、相互監(jiān)督，確保專利許可使用費的正?；厥蘸捅窘?、收益的分配。計劃管理人對與《認購協(xié)議與風(fēng)險揭示書》《標(biāo)準(zhǔn)條款》有關(guān)的其他協(xié)議、承諾及文件的簽署或履行已取得法律要求的各項審批、許可或備案。計劃管理人向資產(chǎn)支持證券持有人和托管銀行提供的本《計劃說明書》以及其他所有與《認購協(xié)議與風(fēng)險揭示書》相關(guān)的資料和信息在《認購協(xié)議與風(fēng)險揭示書》簽訂之日均真實、準(zhǔn)確和完整，無重大錯誤或遺漏。當(dāng)出現(xiàn)資產(chǎn)支持證券信用等級調(diào)整(降低)事件時，計劃管理人將及時披露信息，并與評級及其他相關(guān)機構(gòu)充分溝通，盡可能降低因資信用級別調(diào)整對投資者造成的不利影響或損失。

第八，資產(chǎn)支持證券在掛牌上市前不能進行轉(zhuǎn)讓的風(fēng)險。計劃管理人已經(jīng)發(fā)行過多期資產(chǎn)支持專項計劃，熟練掌握了資產(chǎn)支持證券掛牌上市登記的程序。計劃管理人會在產(chǎn)品成立之后按照程序開展該資產(chǎn)支持證券掛牌上市登記的工作，以較快的速度完成該資產(chǎn)支持證券的掛牌上市登記。

四、合肥市知識產(chǎn)權(quán)證券化現(xiàn)存的問題

（一）知識產(chǎn)權(quán)證券化融資的政策支持不足

首先，資金方面缺乏政策支持。項目1期資產(chǎn)包發(fā)行金額和風(fēng)險補償基金只有逾期金額的50%，這使得占多數(shù)比例的中小高新技術(shù)企業(yè)在參與本次項目后仍將面臨資金不足的問題。其次，流程方面缺乏政策支持。知識產(chǎn)權(quán)證券化涉及到許多環(huán)節(jié)，如價值評估、信用增級和評級、證券發(fā)行后的管理等，政策規(guī)定過于復(fù)雜或過程中花費的費用太高都會使得一些企業(yè)望而卻步。

（二）知識產(chǎn)權(quán)價格評價困難

知識產(chǎn)權(quán)證券化的基本資產(chǎn)較為多元，不單是知識產(chǎn)權(quán)本身，還包括了與之密切相關(guān)的、需要有機地結(jié)合在一起來才能使其產(chǎn)生收益的無形資產(chǎn)和其他有形資產(chǎn)。并且知識產(chǎn)權(quán)證券與知識產(chǎn)權(quán)不同，其價值除了隨著本身的價值變動外，還會隨著市場的供求關(guān)系變化。在審查人員對專利進行評估和審查的過程中，其不可避免地會受到自身知識、能力、經(jīng)驗等多方面的限制而導(dǎo)致出現(xiàn)疏漏，這就使得對知識產(chǎn)權(quán)價值的評判具有相當(dāng)?shù)牟淮_定性。合肥市在知識產(chǎn)權(quán)價格評估方面經(jīng)驗較少，尚需學(xué)習(xí)其他先進城市和地區(qū)。

（三）知識產(chǎn)權(quán)證券化程序復(fù)雜

相比于普通資產(chǎn)，無形資產(chǎn)的查證更為困難，涉及眾多法律條款。目前，合肥市缺乏專門的專利交易平臺和完善的管理監(jiān)督制度，相關(guān)報批手續(xù)進度較慢，效率也有待提升。復(fù)雜的程序容易讓一部分資金不充足的中小科創(chuàng)企業(yè)在面對知識產(chǎn)權(quán)證券化融資的時候望而卻步，難以享受到知識產(chǎn)權(quán)證券化的福利。

五、結(jié)語

安徽興泰融資租賃有限公司發(fā)行的合肥市首單知識產(chǎn)權(quán)證券化融資采取二次許可的方式，與科技型企業(yè)構(gòu)建兩次專利許可，采取了合法的交易形式構(gòu)造的“穩(wěn)定、可預(yù)期的現(xiàn)金流”作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過二次許可產(chǎn)生許可費現(xiàn)金流，一期對共計10家企業(yè)開展知識產(chǎn)權(quán)證券化項目，投放金額近1.5億，其發(fā)行過程中面臨政策支持不足、價格評價困難、程序復(fù)雜等問題，需要加強政府支持力度，重視政策可持續(xù)性；健全價值評估體系，提高企業(yè)自主選擇意向；規(guī)范相關(guān)流程，推動行業(yè)監(jiān)管完善。總之，合肥市首支知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品的順利落地，是興泰控股貫徹落實習(xí)近平總書記指示精神、破解科技與經(jīng)濟的“兩張皮”難題、助力安徽省打造科技創(chuàng)新策源地、積極融入合肥知識產(chǎn)權(quán)強市建設(shè)、落實區(qū)域金融體系建設(shè)者使命的關(guān)鍵一步。