摘 要：鑒于我國近年來經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，企業(yè)并購交易數(shù)量不斷增加，并購交易風(fēng)險的產(chǎn)生也越來越頻繁，因此對并購績效的分析評價也應(yīng)該提上日程。本文通過對現(xiàn)有文獻(xiàn)的梳理，對企業(yè)并購績效的概念進(jìn)行了界定，同時將績效的研究分為類型和影響因素兩個方面，并購績效的類型是從長短期窗口視角、財務(wù)和非財務(wù)視角進(jìn)行分類，績效的影響因素是以整個并購過程為視角，著重梳理并購規(guī)劃階段、交易階段、并購整合階段的影響因素，并補(bǔ)充了企業(yè)外部能對并購績效產(chǎn)生影響的因素。本文總結(jié)了當(dāng)前學(xué)者的主要觀點，厘清并豐富了現(xiàn)有的并購績效研究邏輯，為以后的企業(yè)并購案例研究提供啟示。

關(guān)鍵詞：并購績效;績效類型;影響因素

一、引言

自20世紀(jì)90年代以來，我國企業(yè)并購活動的規(guī)模和次數(shù)逐漸增大。據(jù)普華永道統(tǒng)計，2010年我國并購交易數(shù)量達(dá)到5300多起，并購交易涉及規(guī)模巨大。迄今為止，企業(yè)并購已經(jīng)成為公司重要的投資活動，是企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模、尋找新的盈利點和豐富資源配置的有效方式之一。隨著越來越多的企業(yè)發(fā)起并購，并購后產(chǎn)生的一系列問題也開始暴露出來，因此對并購績效進(jìn)行深入研究就變得迫切起來。本文就是基于此，總結(jié)了前人關(guān)于并購績效的研究文獻(xiàn)對并購績效的類型進(jìn)行了劃分，同時歸納總結(jié)了影響并購績效的因素，希望為以后的企業(yè)并購績效研究提供啟示。

二、企業(yè)并購績效類型

1.長期績效與短期績效

并購績效從長短期窗口視角來看分為短期績效和長期績效（夏揚(yáng)、沈豪，2018）。并購的短期績效一般表現(xiàn)為并購公告日后幾天或者幾十天，并購企業(yè)股價變動，一般采用事件研究法來分析，根據(jù)股票市場上的收益情況來檢驗并購事件對公司所帶來的影響。該方法的關(guān)鍵在于構(gòu)建市場估計模型，通過建立合適的窗口期計算預(yù)期收益率和超額收益率，檢驗短期內(nèi)并購市場對該并購事件的反應(yīng)，進(jìn)而評價企業(yè)短期并購績效。并購的長期績效通常被認(rèn)為是并購發(fā)生后兩年到三年或者更長時間的企業(yè)經(jīng)營成果，主要通過并購前后會計指標(biāo)的變化進(jìn)行分析。對比并購以前年度和以后年度所選取會計指標(biāo)的變化，從企業(yè)盈利能力、償債能力、營運(yùn)能力、發(fā)展能力等多個角度衡量并購事件對企業(yè)價值的影響，從蘇寧易購收購紅孩子和萬達(dá)并購快錢的并購事件中，可以看出長期并購績效受企業(yè)轉(zhuǎn)型的影響，企業(yè)轉(zhuǎn)型后償債和營運(yùn)能力暫時降低，成長、盈利和創(chuàng)新能力上升，對長期績效的積極作用顯著（李明娟、于卓群，2018）。

2.橫向、縱向、混合并購績效

并購績效按照并購方式的不同可以劃分為橫向并購績效、縱向并購績效、混合并購績效三種。橫向并購績效是企業(yè)對生產(chǎn)銷售相同相似產(chǎn)品的企業(yè)發(fā)起并購后，彌補(bǔ)資源配置不足，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，增強(qiáng)企業(yè)競爭力這一初衷的實現(xiàn)程度?？v向并購績效是對生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)相互銜接、相互聯(lián)系的企業(yè)發(fā)起并購后，實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)和節(jié)約交易成本的目標(biāo)完成度?；旌喜①徔冃侵钙髽I(yè)對那些與自己既不處于同一行業(yè)、產(chǎn)品之間又沒有密切聯(lián)系的企業(yè)發(fā)起并購后，降低經(jīng)營風(fēng)險和進(jìn)入新的經(jīng)營領(lǐng)域的完成情況。在互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的并購事件中，短期內(nèi)混合并購的績效相較于橫向并購和縱向并購，其累計收益率高于橫向并購和縱向并購，這表明混合并購績效優(yōu)于橫向并購績效與縱向并購績效。企業(yè)橫向并購后，雖然規(guī)模擴(kuò)大了但是短期內(nèi)企業(yè)并不能做到很好的整合，生產(chǎn)成本不能降低還很有可能因為整合不佳導(dǎo)致成本增加，并購績效短期不能實現(xiàn)，而縱向并購，企業(yè)并購上下游企業(yè)可以形成一條完整的供應(yīng)鏈，做到供應(yīng)生產(chǎn)銷售循環(huán)，規(guī)避了可能因同行業(yè)惡意競爭導(dǎo)致的原材料價格上升的風(fēng)險，這樣企業(yè)產(chǎn)品在市場上就更加具有優(yōu)勢，促進(jìn)企業(yè)銷售收入的增長，進(jìn)而提高企業(yè)創(chuàng)造的價值。發(fā)起混合并購的企業(yè)其并購目標(biāo)往往與企業(yè)自身產(chǎn)業(yè)存在多方面的聯(lián)系，實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)的可能較大，投資回報會在并購績效上迅速體現(xiàn)，增長企業(yè)收益（張本照、盛倩文，2016）。

3.財務(wù)績效與非財務(wù)績效

并購績效從財務(wù)和非財務(wù)視角可以分為財務(wù)績效和非財務(wù)績效，財務(wù)績效屬于公司內(nèi)部績效，可以通過企業(yè)內(nèi)部的財務(wù)數(shù)據(jù)直觀反映，衡量指標(biāo)有經(jīng)濟(jì)增加值、利潤等，運(yùn)用這些財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行對比分析，可以更清晰地反映并購后的財務(wù)績效。非財務(wù)績效包括社會關(guān)系、品牌管理等方面。社會關(guān)系績效體現(xiàn)在并購發(fā)生后，企業(yè)原有的社會關(guān)系網(wǎng)會受到被并購企業(yè)的影響，這個時候?qū)⑴f的社會關(guān)系與目標(biāo)企業(yè)的社會關(guān)系相結(jié)合形成新的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)就迫在眉睫，當(dāng)并購的目標(biāo)企業(yè)社會責(zé)任感強(qiáng)，就會向新利益相關(guān)者傳遞企業(yè)值得信賴的信號，就有利于企業(yè)建立和諧的新社會關(guān)系網(wǎng)，從而提升企業(yè)價值（孫世攀、申建云，2020）。品牌方面績效體現(xiàn)在供給側(cè)效應(yīng)和需求側(cè)效應(yīng)上，供給側(cè)效應(yīng)使得并購企業(yè)可以利用被并購企業(yè)的品牌從事新的產(chǎn)品上市，降低了營業(yè)成本，為企業(yè)尋找到了新的利潤增長點。需求側(cè)效應(yīng)包括獲得更多進(jìn)入新的細(xì)分市場的機(jī)會，通過品牌延伸獲得新的顧客，增加并購后企業(yè)的銷售收入。（蔣廉雄、朱輝煌、何云、吳水龍，2020）。

三、并購績效的影響因素

并購績效的優(yōu)劣受多方面因素的影響，從不同的角度進(jìn)行分析可以歸納出不同的影響因素。從時間演進(jìn)視角出發(fā)，可以歸納為并購規(guī)劃階段、并購交易階段、并購整合階段三個階段的影響因素。從內(nèi)外部角度可以劃分為外部影響因素和內(nèi)部影響因素。

1.時間演進(jìn)視角

（1） 并購規(guī)劃階段

企業(yè)并購是一個重要并復(fù)雜的過程，因此并購方企業(yè)在并購前必須做到細(xì)致周到的準(zhǔn)備，企業(yè)并購的規(guī)劃準(zhǔn)備階段包括制定戰(zhàn)略和目標(biāo)企業(yè)選擇，制定戰(zhàn)略要求根據(jù)企業(yè)的行業(yè)狀況、自身資源能力狀況以及發(fā)展戰(zhàn)略確定自身的定位，從而制定有效的并購戰(zhàn)略，并購戰(zhàn)略包括企業(yè)并購需求分析、資金來源規(guī)劃等。并購目標(biāo)的選擇標(biāo)準(zhǔn)包括行業(yè)、規(guī)模和必要的財務(wù)指標(biāo)，按照標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選，選擇最符合并購公司的企業(yè)，這樣才能使有效的并購戰(zhàn)略得以實施。并購目標(biāo)的選擇是并購決策的開始，無論是在資本市場還是股票市場，企業(yè)做出一切決策的基礎(chǔ)元素都是信息，并購目標(biāo)的選擇同樣依賴信息。信息透明度對目標(biāo)公司的選擇存在負(fù)效應(yīng)，也就是說信息透明度越低的公司成為并購目標(biāo)企業(yè)的概率越大（孫燁、王天童，2020）。企業(yè)并購需要充足的資金，所以資金的籌集方式同樣需要得到重視。不同的融資方式，對企業(yè)并購后的績效影響有所不同（曹湘平、劉歡，2018），并購?fù)瓿沙跗?，并購績效都略微上升，但是這種微升的狀態(tài)在不久之后將會出現(xiàn)分歧，從上升轉(zhuǎn)化為下降的轉(zhuǎn)化時點和轉(zhuǎn)化強(qiáng)度各不相同，具有明顯的規(guī)律性。（胡文偉、李湛，2019）。

（2） 并購交易階段

從信號傳遞理論來看，公司的決策可以傳遞信息，投資者會根據(jù)公司所傳遞的信息進(jìn)行理性分析，對公司風(fēng)險和前景做出判斷。據(jù)此可知，并購支付方式的選擇會向外界釋放出公司的經(jīng)營情況和現(xiàn)金流狀態(tài)的信號，并購方采取現(xiàn)金支付方式，會向外界發(fā)出其現(xiàn)金流充足，擁有較好的營運(yùn)能力和成長能力的信號。并購方采用股票支付的方式，就會傳遞出公司現(xiàn)金流不足以支撐并購目標(biāo)企業(yè)的戰(zhàn)略、公司發(fā)展前景不好的信息，會對并購方企業(yè)市場股價產(chǎn)生影響?，F(xiàn)金收購與股權(quán)收購相比，并購績效更好。企業(yè)成長能力對并購后的并購績效有積極影響，企業(yè)通過提升自身的成長能力，在并購后由于能夠更好地配置資源因而提升并購績效。企業(yè)成長能力對并購績效的積極作用與機(jī)構(gòu)持股比例具有正向關(guān)聯(lián)。隨著機(jī)構(gòu)持股比例的增加，機(jī)構(gòu)在公司內(nèi)部將擁有更大的權(quán)利，監(jiān)督公司的動力也就越大，管理層做出的一些損害股東利益的決策將會受到阻止，這樣公司就能夠做出最符合公司利益的并購決策，同時成長能力也將會對并購績效產(chǎn)生更強(qiáng)的作用（桂良軍、張創(chuàng)創(chuàng)、李 麗，2020）。

（3） 并購的整合階段

現(xiàn)階段許多企業(yè)為了提高市場競爭力，都選擇并購重組的方式來達(dá)到目的，而企業(yè)完成并購活動后，還需要整合被并購方企業(yè)的資源，做到合理的資源配置。并購的整合是影響并購成敗的重要因素，成功的并購整合能大幅度地減少資源的浪費(fèi)，提高并購績效（李陽一，2019），并購整合包括財務(wù)整合、管理整合、戰(zhàn)略整合。財務(wù)整合是并購整合的重要一環(huán)，它可以降低企業(yè)并購重組的風(fēng)險，實現(xiàn)內(nèi)部資產(chǎn)的增值，進(jìn)而提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)收益。財務(wù)整合是實現(xiàn)財務(wù)協(xié)同效應(yīng)的前提，企業(yè)要想實現(xiàn)并購前的預(yù)期利潤，就必須提高自身的競爭力，而財務(wù)整合就是為了提高企業(yè)價值，創(chuàng)造效益最大化才實施的。

財務(wù)整合包括財務(wù)組織的整合和財務(wù)人員的整合，財務(wù)組織的整合可以通過采用統(tǒng)一的財務(wù)管理制度、保留原有的財務(wù)管理制度和融合雙方財務(wù)管理制度這三種方式來完成，不同的整合方式適應(yīng)著不同的情況，在并購方管理體系更為先進(jìn)，對并購后的企業(yè)適合采用統(tǒng)一的財務(wù)制度，這樣有利于合并后企業(yè)決策的實施（郭金石，2020）。當(dāng)目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)體系更為合理時，保存原有的財務(wù)體系就顯得更為合適，當(dāng)并購方與目標(biāo)企業(yè)所處行業(yè)不同時，為了目標(biāo)企業(yè)能夠較為順利地運(yùn)營下去，保留其原來的財務(wù)體系最為合適。當(dāng)并購雙方的財務(wù)體系差異較大時，可以選擇吸收雙方財務(wù)體系的優(yōu)點，建立一種新的適合雙方的管理體系。并購后企業(yè)的財務(wù)管理難度大，對高層管理人員的要求高，管理者需要了解并購雙方的工作模式和財務(wù)管理制度，才能更好地推動財務(wù)整合。財務(wù)人員整合是財務(wù)整合的重要環(huán)節(jié)之一，其中包含基層和高層財務(wù)人員的組合，基層財務(wù)人員整合不是其中最為核心的部分，而高層財務(wù)人員的整合更為重要，高層財務(wù)人員能夠影響企業(yè)的管理與決策，財務(wù)人員整合能夠幫助并購雙方的財務(wù)人員適應(yīng)并購后的財務(wù)制度體系和管理模式，保證財務(wù)協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮作用，并提高并購績效（商強(qiáng)，2020）。在財務(wù)整合階段，如果并購雙方不能在經(jīng)營運(yùn)作方式或企業(yè)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)、人員等方面相互融合，那么并購雙方前期的風(fēng)險程度將大大提升，而準(zhǔn)確的定位分析和戰(zhàn)略規(guī)劃有助于實現(xiàn)并購的財務(wù)整合，整合后的財務(wù)目標(biāo)也會符合企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)（徐迎港，2019;李玨彬，2020）。李蕓（2017）認(rèn)為并購整合包含并購戰(zhàn)略整合、企業(yè)文化整合和管理整合，企業(yè)在任何一方面整合不利都會影響并購績效，就戰(zhàn)略整合而言，企業(yè)戰(zhàn)略是提升企業(yè)在市場中的競爭實力的重要力量，企業(yè)并購活動的發(fā)起是為了實現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略。因此，必須要將目標(biāo)企業(yè)納入進(jìn)企業(yè)并購的經(jīng)營戰(zhàn)略中，充分借鑒國外企業(yè)并購戰(zhàn)略整合的相關(guān)經(jīng)驗，深入分析自身企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)，尋找二者之間存在的差異，推動并購企業(yè)戰(zhàn)略性目標(biāo)的實現(xiàn)，并購戰(zhàn)略目標(biāo)的實現(xiàn)還需要完成管理整合，管理整合對于創(chuàng)造凝聚力具有重要意義，而凝聚力是整合的關(guān)鍵之處（劉睿智，2014）。

2.內(nèi)外部視角

（1） 外部視角

從外部視角來看，在全球化背景的今天，經(jīng)濟(jì)政策是國家對經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要手段，其對企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境有著重大影響，中央出臺的經(jīng)濟(jì)政策由于地方政府的解讀和執(zhí)行力的不同，所以不同地區(qū)的企業(yè)經(jīng)營環(huán)境面臨的經(jīng)濟(jì)政策也具有不確定性。企業(yè)并購活動受外部經(jīng)營環(huán)境的影響，經(jīng)濟(jì)政策的不確定性也會對并購行為造成影響，并購績效是衡量并購行為是否取得良好成效的重要標(biāo)準(zhǔn)，所以并購績效亦受經(jīng)濟(jì)政策不確定性的影響。結(jié)合實物期權(quán)理論，不確定的經(jīng)濟(jì)政策會帶來等待期權(quán)價值的升高，這里將投資機(jī)會即并購活動視為一項期權(quán)，但是企業(yè)管理者面對不確定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境會帶來看漲期權(quán)的境況仍會發(fā)起并購活動說明并購帶來的績效遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于未來的期權(quán)價值，因此不確定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境對長期績效具有正面效應(yīng)（趙曉陽、胥朝陽）。

（2） 內(nèi)部視角

從公司內(nèi)部視角來看，管理層是企業(yè)并購的主導(dǎo)者和執(zhí)行者，不同特征的管理層存在管理風(fēng)格和管理水平上的差異，從而對并購績效產(chǎn)生影響（馮鈺鈺、池昭梅，2020）。管理者過度自信、高管團(tuán)隊任期、行業(yè)背景和高管團(tuán)隊的持股比例同樣對并購績效起到相關(guān)的作用?；趪衅髽I(yè)并購規(guī)模不斷擴(kuò)大的背景下，高管控股的比例增加會使得企業(yè)股權(quán)激勵制度的效用得到更好的發(fā)揮，從而提升企業(yè)的并購績效（胥朝陽，2019）。陳云娟（2020）提出高管風(fēng)險偏好能夠影響一個企業(yè)的并購決策，偏好風(fēng)險的高管喜歡選擇收益較高的經(jīng)營決策，為了保證決策的順利實施，偏好風(fēng)險的高管通常具有較高的能力。

四、結(jié)論

隨著經(jīng)濟(jì)的進(jìn)步、社會的發(fā)展，并購重組作為優(yōu)化企業(yè)資源配置的最佳方法，已經(jīng)引起國內(nèi)外學(xué)者的大量關(guān)注，通過對國內(nèi)外并購績效的文獻(xiàn)綜述的梳理，可以看出并購績效按照不同的角度，可以劃分為不同的類型，從長短期窗口來看績效可以分為長期績效和短期績效，從并購類型來看又分為橫向、縱向、混合績效三種，從財務(wù)和非財務(wù)的角度可以劃分為財務(wù)績效和非財務(wù)績效，從不同角度解讀并購績效，這樣能夠全面有效地反映并購后企業(yè)價值的變化，對并購績效類型的研究有益于并購績效的研究與分析，豐富了現(xiàn)有的績效類型體系。

本文將并購績效按照交易的過程分為并購規(guī)劃階段、交易進(jìn)行階段、整合階段，不管是并購規(guī)劃階段的并購目標(biāo)的選擇，交易進(jìn)行階段的支付方式的選擇，還是整合階段的財務(wù)整合、戰(zhàn)略整合、文化整合，都屬于對績效造成影響的內(nèi)部因素。本文重點歸納分析并購交易過程中影響并購績效的各種因素，對于企業(yè)外部存在的影響并購績效的因素，僅僅選擇了經(jīng)濟(jì)政策來進(jìn)行分析，未來我們需要對外部環(huán)境中的行業(yè)背景、文化、貨幣政策、社會信任等因素進(jìn)行研究，為并購績效影響因素的研究提供理論基礎(chǔ)。

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作者簡介：朱哲（1996.09- ），男，漢族，籍貫：河南省商丘市，碩士研究生在讀，研究方向：財務(wù)會計