李志月 費(fèi) 娥

（湖北財(cái)稅職業(yè)學(xué)院，武漢 430000）

引 言

第三方物流是現(xiàn)代物流新興服務(wù)的一種模式，能以較低的物流成本高效快捷地為客戶提供運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)、配送、包裝等綜合性的專業(yè)物流服務(wù)。不僅為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)降低營(yíng)運(yùn)成本，而且減少社會(huì)交通壓力，節(jié)約能源、保護(hù)環(huán)境。第三方物流行業(yè)集中度低（企業(yè)規(guī)模小、物流資源分散、服務(wù)功能單一、專業(yè)化程度低等）限制了物流行業(yè)的發(fā)展，并引發(fā)物流企業(yè)間的惡性競(jìng)爭(zhēng)。通過并購(gòu)、重組或者建立戰(zhàn)略聯(lián)盟進(jìn)行第三方物流資源整合已經(jīng)刻不容緩。

一、收益額的預(yù)測(cè)

評(píng)估師對(duì)企業(yè)收益進(jìn)行具體界定，并確定采用適合口徑的收益額。只有歸屬于企業(yè)所有者權(quán)益的收支凈額方可視為企業(yè)收益，能形成凈現(xiàn)金流入量的營(yíng)業(yè)收支、資產(chǎn)收支、投資收支都可視為企業(yè)收益。因此，應(yīng)將被評(píng)估的第三方物流企業(yè)中的閑置資產(chǎn)、無效資產(chǎn)、非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)剝離出去。

企業(yè)收益分為凈利潤(rùn)和凈現(xiàn)金流量?jī)煞N基本表現(xiàn)形式。企業(yè)凈利潤(rùn)更容易被管理當(dāng)局更改，一般選擇凈現(xiàn)金流量，即股權(quán)自由現(xiàn)金流量作為企業(yè)價(jià)值評(píng)估的收益基礎(chǔ)。還可以選擇息前凈現(xiàn)金流量，即企業(yè)自由現(xiàn)金流量指標(biāo)等。在選取具體收益指標(biāo)時(shí)，評(píng)估師主要分析是企業(yè)的凈現(xiàn)金流量還是息前凈現(xiàn)金流量更能反映企業(yè)的獲利能力。此時(shí)重點(diǎn)關(guān)注被評(píng)估的第三方物流企業(yè)利用有息債務(wù)的情況。

在預(yù)測(cè)過程中，評(píng)估師需要注意以下幾點(diǎn)。

（1）收益額是客觀收益，而不是實(shí)際收益。收益額應(yīng)是在資產(chǎn)實(shí)際收益的基礎(chǔ)上，剔除掉第三方物流企業(yè)運(yùn)營(yíng)過程中個(gè)別的、偶然的因素，人為造假及技術(shù)處理的收益后所能得到的一般正常收益，同時(shí)需要考慮邊際收入遞減與邊際成本遞增規(guī)律，是在最有效使用前提下所能獲得的客觀收益。因此應(yīng)當(dāng)對(duì)現(xiàn)有的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行修正。

（2）收益額的預(yù)測(cè)要建立在客觀理性分析的基礎(chǔ)上。前期進(jìn)行的第三方物流企業(yè)內(nèi)外部分析，如社會(huì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、市場(chǎng)需求、企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力等，都是客觀判斷企業(yè)盈利能力的依據(jù)，直接影響到企業(yè)未來收入的增長(zhǎng)率?？尚行匝芯繄?bào)告的數(shù)據(jù)是收益額預(yù)測(cè)的重要數(shù)據(jù)來源，但要對(duì)其預(yù)測(cè)精度進(jìn)行判斷。正式的可行性研究報(bào)告精度高，可以作為借鑒。

（3）把握好新的產(chǎn)權(quán)主體行為對(duì)企業(yè)未來收益的影響。收益額的預(yù)測(cè)需重點(diǎn)把握現(xiàn)實(shí)存量資產(chǎn)，并考慮正常經(jīng)營(yíng)范圍內(nèi)的資產(chǎn)合理改進(jìn)、重組和再開發(fā)等情況。當(dāng)收益額并非原產(chǎn)權(quán)主體獨(dú)自擁有，包括了新的產(chǎn)權(quán)主體所享有的部分收益時(shí)，需將該部分收益從總體收益中扣除掉。

常見的對(duì)企業(yè)收益額的預(yù)測(cè)方法有三種：回歸分析預(yù)測(cè)法、時(shí)間序列預(yù)測(cè)法、綜合調(diào)整法。對(duì)于第三方物流企業(yè)而言，回歸分析預(yù)測(cè)法中影響預(yù)測(cè)收益的因素錯(cuò)綜復(fù)雜，而且不一定能提供充足的統(tǒng)計(jì)資料。綜合調(diào)整法對(duì)預(yù)期有利因素及不利因素分別作為加項(xiàng)、減項(xiàng)，要耗費(fèi)很多時(shí)間才能不發(fā)生重復(fù)和遺漏。第三方物流企業(yè)與客戶建立穩(wěn)定的合作關(guān)系在宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的情況下收益較為穩(wěn)定，比較適合選擇時(shí)間序列預(yù)測(cè)法。

二、折現(xiàn)率的確定

折現(xiàn)率是投資者在投資風(fēng)險(xiǎn)一定的情況下的期望投資報(bào)酬率。折現(xiàn)率是收益法應(yīng)用中的關(guān)鍵指標(biāo)之一，將企業(yè)未來收益額折現(xiàn)成現(xiàn)值的比率。未來收益額一定的情況下，折現(xiàn)率與企業(yè)價(jià)值成反比。折現(xiàn)率的微小變化將會(huì)帶來評(píng)估結(jié)果的極大差異。

在折現(xiàn)率確定時(shí)評(píng)估師應(yīng)注意以下幾點(diǎn)。

（1）折現(xiàn)率的選擇要與所選的收益額口徑一致。采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（capital asset pricing model, CAPM）估算的折現(xiàn)率與所有者權(quán)益的現(xiàn)金流相匹配，加權(quán)平均資本成本（weighted average cost of capital, WACC）與企業(yè)整體自由現(xiàn)金流量相匹配。

（2）風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的估測(cè)相對(duì)困難，是評(píng)估的難點(diǎn)。主要方法為風(fēng)險(xiǎn)累加法與β系數(shù)法。

風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率反映企業(yè)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，首先要對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，應(yīng)當(dāng)考慮的因素有行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其他風(fēng)險(xiǎn)等。以下是對(duì)第三方物流企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行的分析。

行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)：第三方物流企業(yè)受國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響造成企業(yè)收益的不確定，如經(jīng)濟(jì)不景氣直接導(dǎo)致其服務(wù)企業(yè)經(jīng)濟(jì)狀況不佳，造成第三方物流需求減弱。在制度、法律風(fēng)險(xiǎn)方面，物流行業(yè)缺乏系統(tǒng)而專門的法律規(guī)定，法律法規(guī)滯后、不完善。

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：第三方物流企業(yè)與托運(yùn)方由于貨物滅損、延時(shí)配送、錯(cuò)發(fā)錯(cuò)運(yùn)等產(chǎn)生的賠償風(fēng)險(xiǎn)。第三方物流企業(yè)由于建立信息網(wǎng)絡(luò)的軟件配套系統(tǒng)，儲(chǔ)運(yùn)商品所需設(shè)備及運(yùn)輸工具的購(gòu)置所產(chǎn)生的投資風(fēng)險(xiǎn)，以及第三方物流企業(yè)專門針對(duì)特定客戶的原有流程、經(jīng)營(yíng)管理及今后的發(fā)展計(jì)劃進(jìn)行分析研究后，設(shè)計(jì)制定出一個(gè)方案未達(dá)到預(yù)期效果，甚至出現(xiàn)嚴(yán)重錯(cuò)誤而存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：企業(yè)投入巨資興建物流基地以擴(kuò)大市場(chǎng)份額，造成第三方物流企業(yè)前期投資收益的不確定。激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)下，物流企業(yè)為了占領(lǐng)市場(chǎng)，與客戶尤其是一些有著長(zhǎng)期合作關(guān)系的客戶簽訂長(zhǎng)則一年，短則半年或幾個(gè)月的定期結(jié)算合同，物流企業(yè)在結(jié)算期內(nèi)必須墊支資金，減緩了資金的回收速度，增加企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)壓力。

其他風(fēng)險(xiǎn)：第三方物流企業(yè)活動(dòng)中帶來的環(huán)境污染，如交通堵塞、機(jī)動(dòng)車尾氣排放、噪聲污染等。運(yùn)輸司機(jī)在運(yùn)輸貨物的過程中發(fā)生交通事故，其民事責(zé)任由所屬的物流企業(yè)承擔(dān)。某些第三方物流企業(yè)涉及危險(xiǎn)品物流行業(yè)，如化工行業(yè)，有發(fā)生危險(xiǎn)品泄漏的風(fēng)險(xiǎn)。

三、收益期限的確定

企業(yè)價(jià)值為明確的預(yù)測(cè)期及后續(xù)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和。對(duì)于后續(xù)期的企業(yè)價(jià)值，一般以企業(yè)保持穩(wěn)定的績(jī)效假設(shè)為前提，采用簡(jiǎn)化的公式預(yù)測(cè)和計(jì)算。這種假設(shè)使第三方物流企業(yè)投入的資本及新投資都能取得穩(wěn)定的收益率；企業(yè)未來能保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)率，且每年能拿出一定比例的留存收益進(jìn)行再投資。企業(yè)需要有足夠的時(shí)間長(zhǎng)度，才能在以后達(dá)到穩(wěn)定的盈利狀態(tài)。第三方物流企業(yè)在發(fā)展過程中，企業(yè)會(huì)投入更先進(jìn)的物流設(shè)備及信息管理體系，開拓業(yè)務(wù)市場(chǎng)，完善規(guī)章制服和預(yù)算體系，人才集聚、品牌商譽(yù)逐漸形成，能夠創(chuàng)造較高的增長(zhǎng)率，企業(yè)發(fā)展較快。高速發(fā)展期過去之后，企業(yè)的運(yùn)輸管理、訂單管理、供應(yīng)管理、存貨管理、分銷運(yùn)作管理都趨于成熟，再投資率及增長(zhǎng)率趨于穩(wěn)定水平。評(píng)估師可以根據(jù)第三方物流企業(yè)的發(fā)展周期對(duì)收益期限進(jìn)行預(yù)測(cè)。

相關(guān)評(píng)估理論和評(píng)估實(shí)踐的研究表明，3～5年的詳細(xì)預(yù)測(cè)期完全可以滿足企業(yè)價(jià)值評(píng)估的需要。

結(jié) 語

收益法評(píng)估第三方物流企業(yè)雖有很多優(yōu)點(diǎn)，但其具體操作過程仍具有一定的局限性，包括以下幾點(diǎn)。

第一，準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是收益法的基礎(chǔ)，否則評(píng)估結(jié)果可信度將受到質(zhì)疑。但是評(píng)估師獲得的數(shù)據(jù)可能會(huì)是在相關(guān)人員作假或者通過技術(shù)處理后的數(shù)據(jù)。因此，評(píng)估人員需要判斷分析數(shù)據(jù)的真實(shí)性與合理性。第二，在折現(xiàn)率的估測(cè)上，需要有完善的資本交易市場(chǎng)和成熟穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)作基礎(chǔ)，否則折現(xiàn)系數(shù)不易準(zhǔn)確估計(jì)，這需要評(píng)估師熟練相關(guān)軟件，做出專業(yè)準(zhǔn)確的測(cè)算。第三，從評(píng)估效果來看，收益法沒有考慮第三方物流企業(yè)在未來不確定性環(huán)境下不可預(yù)測(cè)的各種投資機(jī)會(huì)，這些機(jī)會(huì)可能對(duì)企業(yè)價(jià)值有著極大貢獻(xiàn)。未來經(jīng)濟(jì)環(huán)境更加復(fù)雜，第三方物流企業(yè)可能會(huì)有更大的投資機(jī)會(huì)，但是在收益法評(píng)估中很難預(yù)測(cè)，基本上會(huì)被忽略掉。第四，某些第三方物流企業(yè)的價(jià)值評(píng)估不適宜選用收益法，如資金鏈有可能斷裂，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大的企業(yè)，物流設(shè)施設(shè)備投資巨大，可能導(dǎo)致企業(yè)目前的現(xiàn)金流量為負(fù)數(shù)等。第五，在具體操作過程中，由于收益法的技術(shù)性及預(yù)測(cè)中存在較多難以把握的因素，評(píng)估結(jié)果很容易摻雜評(píng)估人員的主觀性，這是不可避免的。