溫雅澎 馬海瀠

【摘 要】海外并購是一個(gè)企業(yè)打開國際市場、優(yōu)化資源配置，吸收先進(jìn)技術(shù)，最有用的方式，就是擴(kuò)大資本規(guī)模，現(xiàn)如今處于經(jīng)濟(jì)全球化，政府對(duì)企業(yè)進(jìn)行狠抓、緊抓“走出去”的國家戰(zhàn)略，基于此背景，選擇跨國投資的中國企業(yè)呈現(xiàn)迅速增長的趨勢。但是在學(xué)術(shù)界，在企業(yè)進(jìn)行海外并購對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響方面，一直眾說紛紜，有人認(rèn)為海外并購對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)沒有影響，也有人認(rèn)為海外并購可以增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然還有人認(rèn)為海外并購可以降低并購企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)此，筆者希望通過對(duì)有代表性的目標(biāo)企業(yè)的海外并購案例進(jìn)行實(shí)證研究，分析其海外并購行為對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響。

【關(guān)鍵詞】海外并購;洛陽鉬業(yè);Z-Score

一、理論基礎(chǔ)

（一）Z-Score模型

z-score破產(chǎn)模型分析是一種多單位變量的用于預(yù)測各類企業(yè)破產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)的統(tǒng)計(jì)模型，它不同于常見的單一多變量統(tǒng)計(jì)分析，基于各種類型多元化的企業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)分析方法，對(duì)于企業(yè)破產(chǎn)中的企業(yè)可以作為一個(gè)樣本，通過大量企業(yè)實(shí)驗(yàn)，結(jié)合多項(xiàng)重要財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析和綜合判斷，從而最終得出結(jié)論，分析企業(yè)破產(chǎn)與否，判斷的更為系統(tǒng)。

Z=1.2X1 + 1.4X2 + 3.3X3 + 0.6X4+0.99X5

X1=營運(yùn)資本÷總資產(chǎn)=（流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債）÷總資產(chǎn)

X2=留存收益÷總資產(chǎn)=（股東權(quán)益合計(jì)-股本）÷總資產(chǎn)

X3=息稅前利潤÷總資產(chǎn)=（稅前利潤+財(cái)務(wù)費(fèi)用）÷總資產(chǎn)

X4=優(yōu)先股和普通股市值÷總負(fù)債=（股票市值*股票總數(shù)）÷總負(fù)債

X5=銷售額÷總資產(chǎn)

模型介紹 判斷準(zhǔn)則：

·范圍在2.7-2.99之間，說明了一個(gè)企業(yè)應(yīng)該特別小心地避免這種危機(jī)。

本文希望通過Z-Score模型來研究洛陽鉬業(yè)在并購TFM前后的Z值的變化，根據(jù)兩者數(shù)據(jù)的大小對(duì)比得出相應(yīng)的結(jié)論，提出相應(yīng)的政策意見，為其他企業(yè)提供參考，使海外并購活動(dòng)能夠順利的進(jìn)行，防范企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

二、案例分析

（一）企業(yè)簡介與海外并購進(jìn)程

洛陽欒川鉬業(yè)集團(tuán)股份有限公司，主要從事鉬、鎢及黃金等稀貴金屬的采選、冶煉、深加工、貿(mào)易、科研等，擁有上下游一體化的完整產(chǎn)業(yè)鏈條，如鉬采礦、選礦、焙燒、鉬化工以及鉬金屬加工。鎢鉬系列產(chǎn)品的采選、冶煉、深加工;鉬系列產(chǎn)品，化工產(chǎn)品的出口;生產(chǎn)所需原輔材料、機(jī)械設(shè)備、儀器儀表、零配件的進(jìn)口;還有住宿、飲食。1998年9月16日洛鉬有限系經(jīng)洛陽市人民政府《關(guān)于同意組建洛陽欒川鉬業(yè)集團(tuán)有限公司暨建立現(xiàn)代企業(yè)制度實(shí)施方案的批復(fù)》（洛政批〔1998〕32號(hào)）批準(zhǔn)，洛陽欒川鉬業(yè)公司和欒川縣冶金化工公司合并設(shè)立成為的有限責(zé)任公司。

北京時(shí)間2017年04月20日，BHR收購THL子公司，BHR直接持有Lundin殼公司100%股權(quán)并間接的持有TFM24%的權(quán)利。

截至2016年3月31日，本次收購項(xiàng)目的業(yè)務(wù)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)如下：

《目標(biāo)集團(tuán)的會(huì)計(jì)師報(bào)告》表明2016年度1月至3月，標(biāo)的業(yè)務(wù)的銷售收入為3.16671億美元，稅后凈利潤為3.3298千萬美元。

近年來，隨著經(jīng)濟(jì)全球化的加快，為了增強(qiáng)企業(yè)自身實(shí)力，開展了大量的活動(dòng)關(guān)于海外并購。尤其是中國受“一帶一路”建設(shè)、國際產(chǎn)能合作等重大因素的推動(dòng)，企業(yè)紛紛響應(yīng)國家政策的號(hào)召，導(dǎo)致對(duì)外直接投資迅速增長，即使在全球資本流動(dòng)速度降低的情況下，中國企業(yè)對(duì)外投資也持續(xù)保持高增長態(tài)勢。

目前，國內(nèi)海外并購基本呈現(xiàn)兩種新趨勢。第一，海外并購交易、規(guī)模及速度呈現(xiàn)大幅度增長趨勢，從近幾年的交易數(shù)額來看，連年呈現(xiàn)增長趨勢，尤其是 2016 年并購總額達(dá)到了 5230 多億美元，從這個(gè)發(fā)展現(xiàn)狀來看，其并購成交額會(huì)出現(xiàn)快速增長趨勢。第二，海外并購活動(dòng)呈現(xiàn)多元化活動(dòng)，涉及行業(yè)逐漸增多，除了制造業(yè)、批發(fā)零售業(yè)等國民幾大產(chǎn)業(yè)，其高新技術(shù)行業(yè)、IT 行業(yè)和醫(yī)療行業(yè)等也參與到海外并購的浪潮中;有色金屬企業(yè)也“走出去”總之，國內(nèi)海外并購呈現(xiàn)出一幅持續(xù)向好的趨勢。

在剛果民主共和國（DRC），政府于2018年頒布并實(shí)施了新的采礦法，涉及到財(cái)政和稅收政策的重大變化。面對(duì)差異，洛陽鉬業(yè)積極應(yīng)對(duì)。在剛果（金），公司控制的TFM項(xiàng)目2017年貢獻(xiàn)了2.57億美元，2018年貢獻(xiàn)了5.72億美元，自2006年項(xiàng)目啟動(dòng)以來貢獻(xiàn)了25.2億美元，剛果（金）政府對(duì)此高度評(píng)價(jià)。政府作為DRC的重要投資者和合作伙伴，愿意聽取洛陽鉬業(yè)的訴求，洛陽鉬業(yè)將繼續(xù)積極推動(dòng)與政府就重大問題進(jìn)行討論和磋商。

像大多數(shù)礦業(yè)公司一樣，該公司面臨在礦山資源質(zhì)量、更復(fù)雜的開采條件，如業(yè)務(wù)挑戰(zhàn)的成本上升，洛陽已經(jīng)提前布局挑戰(zhàn)，在生產(chǎn)技術(shù)和其他管理方面有許多方面需要改進(jìn)。物流和后勤管理的成本降低空間巨大，必須進(jìn)行改革。洛陽鉬業(yè)制定了降本增效三年行動(dòng)計(jì)劃，對(duì)各礦區(qū)提出了明確要求。目前，該計(jì)劃正在有序推進(jìn)。

（二）洛陽鉬業(yè)Z-Score模型分析并購TFM的詳情

本文將通過洛陽鉬業(yè)在并購TFM之前的Z值與并購之后的Z值進(jìn)行比對(duì)，得出洛陽鉬業(yè)在并購前后的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，來反映出此次并購的可行性。本文計(jì)劃通過巨潮資訊網(wǎng)中洛陽鉬業(yè)2015年的年度報(bào)表中的數(shù)據(jù)計(jì)算出2015年未并購之前的Z-Score值與2017年年度報(bào)表中的數(shù)據(jù)計(jì)算出2017年并購之后的Z-Score值進(jìn)行對(duì)比分析，研究其海外并購行為對(duì)其財(cái)務(wù)分析的影響。

在巨潮資訊網(wǎng)中，我通過洛陽鉬業(yè)的定期報(bào)告，（2015年的年報(bào)告和2017年年報(bào)告）中找出了需要計(jì)算倆年Z值的16個(gè)數(shù)據(jù)，先計(jì)算出2015年計(jì)算Z值數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)X1，X2，X3，X4，X5，又計(jì)算出2017年計(jì)算Z值數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)X1，X2，X3，X4，X5，然后根據(jù)Z值的計(jì)算方法給X分別乘以相應(yīng)的系數(shù)，最后通過相加得出倆年Z值的數(shù)據(jù)變化，根據(jù)變化反映出此次并購的可行性，并對(duì)企業(yè)進(jìn)行海外并購提出一些意見。

（三）Z-Score模型分析

z-score破產(chǎn)模型分析是一種多單位變量的用于預(yù)測各類企業(yè)破產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)的統(tǒng)計(jì)模型，它不同于常見的單一多變量統(tǒng)計(jì)分析，基于各種類型多元化的企業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)分析方法，對(duì)于企業(yè)破產(chǎn)中的企業(yè)可以作為一個(gè)樣本，通過大量企業(yè)實(shí)驗(yàn)，結(jié)合多項(xiàng)重要財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析和綜合判斷，從而最終得出結(jié)論，分析企業(yè)破產(chǎn)與否，判斷的更為系統(tǒng)。

Z=1.2X1 + 1.4X2 + 3.3X3 + 0.6X4+0.99X5

X1=營運(yùn)資本÷總資產(chǎn)=（流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債）÷總資產(chǎn)

X2=留存收益÷總資產(chǎn)=（未分配利潤+盈余公積）÷總資產(chǎn)

X3=息稅前利潤÷總資產(chǎn)=（稅前利潤+利息費(fèi)用）÷總資產(chǎn)

X4=優(yōu)先股和普通股市值÷總負(fù)債=（每股市價(jià)*股本總數(shù)）÷總負(fù)債

X5=主營業(yè)務(wù)收入÷資產(chǎn)總額

模型介紹 判斷準(zhǔn)則：

范圍在2.7-2.99之間，說明了一個(gè)企業(yè)應(yīng)該特別小心地避免這種危機(jī)。

三、結(jié)論

通過我的研究實(shí)證，洛陽鉬業(yè)在2015年的Z值是3.35464，在2017年的Z值是5.31953，通過數(shù)據(jù)對(duì)比我們可以看出洛陽鉬業(yè)的海外并購并沒有使洛陽鉬業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，在正確的政策和科學(xué)戰(zhàn)略下反而增加了抗風(fēng)險(xiǎn)能力，因此海外并購的風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)增大企業(yè)的是財(cái)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)，只要自己能夠?qū)Ｍ獾牟①忂M(jìn)行做好自我的評(píng)估，建立科學(xué)的并購戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)全面的盡職調(diào)查，了解國家政策，建立科學(xué)的并購戰(zhàn)略進(jìn)行全面的專業(yè)盡職調(diào)研，以充分認(rèn)識(shí)到目標(biāo)客戶對(duì)于企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表可能帶來的不確定性。這種海外并購也將提高海外并購企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

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