閆曉敏

[摘 要]科研創(chuàng)新是衡量企業(yè)發(fā)展能力的重要指標(biāo)，新三板企業(yè)研發(fā)投入力度略顯不足，而目前融資效率對(duì)研發(fā)投入作用效應(yīng)的研究還較少。文章選取2015—2018年新三板企業(yè)的數(shù)據(jù)，測(cè)度融資效率對(duì)研發(fā)投入的作用效應(yīng)。研究表明：第一，融資效率的提升對(duì)研發(fā)投入具有一定的促進(jìn)作用;第二，融資效率對(duì)企業(yè)研發(fā)活動(dòng)的影響更多的發(fā)生在新興行業(yè)。

[關(guān)鍵詞]融資效率;研發(fā)投入;DEA模型

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2021.07.043

1 引言

近年來新三板市場(chǎng)便利的融資機(jī)制、市場(chǎng)化的監(jiān)管氛圍，極大地支持了公司業(yè)務(wù)的發(fā)展，這不僅僅是資金上給予的充分支持，也是規(guī)范的意識(shí)和資本運(yùn)作思維的優(yōu)化。由于企業(yè)各項(xiàng)運(yùn)營(yíng)狀況指標(biāo)可以在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)中清晰地展示，所以企業(yè)在盈利狀況較好時(shí)，高效率地進(jìn)行融資是無壓力的。從總體看，在國(guó)家政策支持下，掛牌公司的發(fā)展質(zhì)量不斷提升，但也應(yīng)看到，中小企業(yè)融資難、回款慢現(xiàn)象仍然存在。非金融掛牌公司仍面臨較大的資金壓力。文章考慮到新三板企業(yè)目前的融資方式和融資特點(diǎn)[1]，將重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)的融資效率對(duì)研發(fā)投入產(chǎn)生的影響。

2 理論分析與研究假設(shè)

在信息化時(shí)代，研發(fā)投資回報(bào)的偏態(tài)分布體現(xiàn)出其伴隨著不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)，因此，提高融資效率是擴(kuò)大研發(fā)投入的保障[2]。同時(shí)企業(yè)進(jìn)行研發(fā)投資需要持續(xù)性的資金注入，為了規(guī)避資金鏈中斷導(dǎo)致研發(fā)活動(dòng)受影響以及隨之產(chǎn)生的額外附加成本，提升企業(yè)融資效率則尤為關(guān)鍵[3]。由于在企業(yè)規(guī)模一定時(shí)，企業(yè)通過提高資源配置效率，可以有大量盈余資金支持企業(yè)進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)[4]。企業(yè)研發(fā)費(fèi)用的投入受融資能力高低的約束，即企業(yè)融資效率越高，也就越有利于進(jìn)行研發(fā)投入[5]。由此提出假設(shè)：

H1：新三板企業(yè)研發(fā)投入與融資效率呈正相關(guān)關(guān)系。

新三板企業(yè)中高新技術(shù)企業(yè)占有一定的地位，其研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)不容忽視。呂巖威等對(duì)戰(zhàn)略性高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)企業(yè)的融資效率進(jìn)行了深入研究[6]。劉暉等利用CCR模型對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的綜合技術(shù)效率進(jìn)行分析，差異化現(xiàn)象仍存在[7]。姚夢(mèng)琪測(cè)度發(fā)現(xiàn)我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)融資效率有效性差，大部分企業(yè)的融資效率沒有達(dá)到理想水平[3]。李紅錦等以 SFA 模型研究了 LED 產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新投入，研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整體研發(fā)創(chuàng)新投入較弱，技術(shù)效率偏低[8]。

縱觀上述研究，對(duì)文章提出假設(shè)：

H2：融資效率對(duì)企業(yè)研發(fā)活動(dòng)的影響更多的發(fā)生在新興行業(yè)。

3 研究設(shè)計(jì)

3.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

文章以2015—2018年新三板企業(yè)為研究對(duì)象，所有年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均從國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù)和萬得（WIND）數(shù)據(jù)庫(kù)手工整理，剔除披露數(shù)據(jù)不全的樣本、去除數(shù)據(jù)存在異常的樣本，得到997個(gè)企業(yè)有效年度樣本。

3.2 變量定義

3.2.1 研發(fā)投入（R&D）的測(cè)度

文章以研發(fā)投入密度（研發(fā)投入/總資產(chǎn)）進(jìn)行衡量。

3.2.2 企業(yè)融資效率（FE）的測(cè)度

文章借鑒楊國(guó)佐構(gòu)建的計(jì)算融資效率的方法[9]，選取資產(chǎn)總額、主營(yíng)業(yè)務(wù)成本、財(cái)務(wù)費(fèi)用、資產(chǎn)負(fù)債率作為投入指標(biāo)，選取總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)比率、凈資產(chǎn)收益比率作為產(chǎn)出指標(biāo)。

在使用DEA模型時(shí)，要求所選擇的投入、產(chǎn)出指標(biāo)值是大于等于零的，所以在數(shù)據(jù)分析前，需要進(jìn)行無量綱化處理。因此，可以假設(shè)具體的函數(shù)關(guān)系處理非負(fù)數(shù)值。Yij表示無量綱化處理后的數(shù)據(jù)，mj表示min（Yij）， Mj表示max（Yij）， i=1， 2， …， 6; j=1， 2， …，函數(shù)關(guān)系如下：

Yij=0.1+Yij-mjMj-mj×0.9

經(jīng)此過程處理后的數(shù)據(jù)范圍都限定在[0，1]，避免了選取負(fù)值的不恰當(dāng)性，并且有助于評(píng)價(jià)結(jié)果的準(zhǔn)確。

3.2.3 控制變量

查閱以往文獻(xiàn)，考慮到還有其他因素對(duì)研發(fā)投入產(chǎn)生影響，文章還加入了一些控制變量，具體包括企業(yè)規(guī)模（Size）、盈利能力（ROA）、營(yíng)運(yùn)能力（TAT）、年份（Year）。

3.3 模型構(gòu)建

為檢驗(yàn)假設(shè)的正確性，文章構(gòu)建了回歸模型以便對(duì)假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)：

R&D=α0+α1FE +α2ROA +α3Size+α4TAT+ε

4 實(shí)證分析

4.1 融資效率評(píng)價(jià)

由表1的數(shù)據(jù)對(duì)比可知，2016年樣本公司數(shù)據(jù)計(jì)算結(jié)果表明，綜合技術(shù)效率最優(yōu)狀態(tài)的行業(yè)類型達(dá)到了三類，11類行業(yè)的綜合技術(shù)效率普遍集中在[0.5，0.8]區(qū)間內(nèi)，占比很高，絕大多數(shù)公司的綜合技術(shù)效率處在較弱的狀態(tài)。2017年的新三板掛牌公司達(dá)到最優(yōu)狀態(tài)的行業(yè)數(shù)為兩類，大部分公司的綜合效率值集中在[0.5，1]區(qū)間內(nèi)，行業(yè)總體的綜合技術(shù)效率有所提升，弱效率的公司數(shù)量有所降低。從2018年的數(shù)據(jù)計(jì)算結(jié)果發(fā)現(xiàn)：新三板掛牌公司有三類行業(yè)綜合技術(shù)效率TE值達(dá)到了最優(yōu)狀態(tài)，這三類行業(yè)分別是電信行業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)、金融業(yè)。其余行業(yè)TE值均小于1，出現(xiàn)投入過?；蛘弋a(chǎn)出不足的現(xiàn)象，可能是由于某些行業(yè)中的企業(yè)融資效率的下降引起行業(yè)整體綜合效率的削弱?；谝陨戏治隹梢钥闯?，新三板企業(yè)整體的融資效率較低，在行業(yè)之間融資效率存在著較大的差異。

4.2 描述性統(tǒng)計(jì)

由表2可知，新三板企業(yè)研發(fā)投入（R&D）極差值較大，而均值僅為0.0213，現(xiàn)階段新三板企業(yè)的研發(fā)水平總體看來尚處于中等偏下水平，從標(biāo)準(zhǔn)差可以看出，其研發(fā)投入強(qiáng)度存在差距。企業(yè)融資效率（FE）的最大值為1，經(jīng)過數(shù)據(jù)對(duì)比得知新三板企業(yè)在融資方面的差距較大?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TAT）的極大值與極小值差距較大，樣本企業(yè)整體營(yíng)運(yùn)能力較強(qiáng)，有助于支持企業(yè)進(jìn)行相關(guān)的研發(fā)活動(dòng);在控制變量方面，樣本企業(yè)在規(guī)模上并不存在很大的差異;極少部分樣本企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)能力較弱，但均值為0.08，整體上盈利能力較好，因此對(duì)公司其他指標(biāo)的影響可能較弱，作為控制變量是合理的。

4.3 相關(guān)性分析

由表3可知，企業(yè)研發(fā)投入（R&D）與融資效率（FE）在1%水平上顯著，融資效率高，則可以更為有效地控制融資成本，有利于進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)，對(duì)假設(shè)的正確性進(jìn)行初步驗(yàn)證。企業(yè)研發(fā)投入（R&D）與總資產(chǎn)收益率（TAT）在5%水平上顯著，說明企業(yè)自主地優(yōu)化資產(chǎn)管理水平，有利于企業(yè)加大研發(fā)投入。在控制變量方面，盡管企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大有利于增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力，但研發(fā)投資產(chǎn)生的效益具有滯后性，同時(shí)為了避免破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，減少一部分研發(fā)投入。企業(yè)研發(fā)投入（R&D）與凈資產(chǎn)收益率（ROA）在5%水平上顯著，由于企業(yè)大多處于快速成長(zhǎng)階段，但仍然不排除存在現(xiàn)階段發(fā)展能力不足，抑制企業(yè)研發(fā)活動(dòng)。

4.4 回歸分析

4.4.1 整體回歸分析

從表4的結(jié)果來看，融資效率（FE）與研發(fā)投入（R&D）在5%水平上顯著正相關(guān)，這說明企業(yè)融資效率高，有利于進(jìn)行研發(fā)融資，更有利于進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)，加大研發(fā)投入，假設(shè)H1得到充分驗(yàn)證。

4.4.2 分組回歸分析

將按Wind行業(yè)分類的數(shù)據(jù)劃分為高新技術(shù)行業(yè)和非高新技術(shù)行業(yè)進(jìn)行分組回歸，回歸結(jié)果如表4所示。由表可知，新三板企業(yè)中，高新技術(shù)企業(yè)的融資效率（FE）與研發(fā)投入（R&D）在10%水平上顯著正相關(guān)，而非高新技術(shù)企業(yè)的正相關(guān)關(guān)系不顯著，從系數(shù)上進(jìn)行比較，高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入（R&D）對(duì)融資效率（FE）的回歸系數(shù)更大，如信息技術(shù)、醫(yī)藥、能源等企業(yè)，會(huì)持續(xù)地進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新，注重人才的培養(yǎng)，相應(yīng)增大企業(yè)的研發(fā)投入。由此，假設(shè)H2得到充分驗(yàn)證。

4.5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，借鑒楊國(guó)佐等對(duì)研發(fā)投入測(cè)度的方式[9]，以研發(fā)絕對(duì)指標(biāo)（研發(fā)支出）代替文章運(yùn)用的研發(fā)密度指標(biāo)（研發(fā)支出/總資產(chǎn)），重新進(jìn)行上述過程的檢驗(yàn)，回歸結(jié)果除顯著性和系數(shù)大小略有差異外，結(jié)論與文章結(jié)果相同，因此文章實(shí)證分析結(jié)果符合穩(wěn)健性要求。

5 結(jié)論及建議

文章獲得以下研究結(jié)論：

（1）企業(yè)研發(fā)投入（R&D）與債務(wù)融資效率（FE）顯著正相關(guān)，隨著融資效率的提高，有利于企業(yè)進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)。

（2）通過分組回歸，發(fā)現(xiàn)融資效率對(duì)企業(yè)研發(fā)活動(dòng)的影響更多地發(fā)生在高新技術(shù)行業(yè)。以結(jié)論為依據(jù)，文章合理化地提出一些建議：

第一，企業(yè)首先應(yīng)在籌集資金之前進(jìn)行融資分析，進(jìn)行專家意見質(zhì)詢，控制融資成本;其次應(yīng)該對(duì)自身的綜合能力進(jìn)行細(xì)致的考量，提高企業(yè)的綜合實(shí)力水平。第二，國(guó)家應(yīng)加大對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的扶持力度，政府應(yīng)優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，更多向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)傾斜，給予高新技術(shù)企業(yè)科研支持。

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