許亞嵐

注冊制要推進(jìn)，退市也要常態(tài)化，但一些財務(wù)造假、內(nèi)部交易、操縱市場等違法犯罪活動嚴(yán)重擾亂資本市場秩序。尤其是財務(wù)造假，自新《證券法》落地實(shí)施以來，就一直是監(jiān)管機(jī)構(gòu)以及不少投資人重點(diǎn)關(guān)注的問題。

財務(wù)造假存在灰色地帶

近年來，資本市場存在很多財務(wù)造假行為。

前海開源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍告訴《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者，比較典型的是虛構(gòu)銷售收入和銷售利潤，從而提高公司的業(yè)績，助推股價;存款造假也比較嚴(yán)重，通過虛構(gòu)銀行存單，造成存貸雙高的現(xiàn)象，明顯不合邏輯;還有虛構(gòu)大額訂單，釋放利好消息推高股價等，都屬于財務(wù)造假。

例如，2016年至2018年，康美藥業(yè)實(shí)際控制人、董事長馬興田等人涉嫌組織相關(guān)人員虛開和篡改增值稅發(fā)票、偽造銀行回款憑證、偽造定期存單，累計虛增收入300億元，虛增利潤40億元;2015年至2018年，康得新編造虛假合同、單據(jù)虛增收入和成本費(fèi)用，累計虛增利潤115億元;獐子島少報當(dāng)年扇貝采捕海域、少計成本，虛增2016年利潤，還將以前年度已經(jīng)采捕但未結(jié)轉(zhuǎn)成本的虛假庫存一次性核銷，虛減2017年利潤，連續(xù)兩年財務(wù)報告嚴(yán)重失實(shí)。

此外，財務(wù)造假還存在很多灰色地帶。

第一，商譽(yù)減值評估是一些公司用來調(diào)節(jié)、操縱利潤的一個重要籌碼。武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新對《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者稱，一些公司頻繁地并購重組，當(dāng)中就涉及商譽(yù)這一無形資產(chǎn)的估值，商譽(yù)是很難客觀評價的，其中的水分很重，可能一個專家一個標(biāo)準(zhǔn)，因此在企業(yè)并購中商譽(yù)估值經(jīng)常會出現(xiàn)比較大的分歧或爭議?！耙话愎居謺沿攧?wù)上的差錯或財務(wù)數(shù)據(jù)出現(xiàn)的一些比較大的出入，都記在商譽(yù)減值上，包括公司的大幅貶值有時候也會用商譽(yù)減值來進(jìn)行利潤的調(diào)節(jié)和操作，這是發(fā)生在并購環(huán)節(jié)中的一個變量。”

第二，一些企業(yè)還會在存貨數(shù)據(jù)上動手腳，應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款等條目也是與之息息相關(guān)且易于操縱的?！斑@也是財務(wù)造假的重災(zāi)區(qū)?！倍切氯缡钦f。

第三，一些財務(wù)造假的部分可能來自于非經(jīng)常性損益。比如有的公司通過賣幾套房把當(dāng)年的虧損扭虧為盈，董登新表示，不動產(chǎn)由于房價變動或地價波動，每年都會重新估值，資產(chǎn)的重置會帶來價格上的大幅波動，要么縮水，要么溢價，有的公司會通過賣股票、賣房產(chǎn)來改善公司的利潤，或增大當(dāng)年的公司收益，但這屬于主營、主業(yè)之外的“不務(wù)正業(yè)”?！傲硗膺€有一些利潤操縱的辦法，比如在應(yīng)收賬款上，把部分今年可收回的賬款放到次年收回來，把實(shí)際的應(yīng)收款故意推后，在賬面上就增大了次年的收益。”

財務(wù)造假需注意人為因素

財務(wù)造假之所以如此高發(fā)，楊德龍認(rèn)為，一是因?yàn)橥ㄟ^虛構(gòu)財務(wù)數(shù)據(jù)來推高股價可以從中牟利，二是由于新《證券法》實(shí)施之前處罰金額最高只有60萬元，幾乎所有的上市公司財務(wù)造假都會遭到頂格的處罰，造假的收益和成本不對等，起不到震懾作用。

深圳市國亙財務(wù)咨詢有限公司財務(wù)專家王耀武則對《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者表示，企業(yè)包括上市公司本身有很大的業(yè)績壓力?！霸谧灾仆菩星?，IPO對財務(wù)指標(biāo)是有要求的，企業(yè)要有業(yè)績和利潤才有可能IPO，一些公司會利用財務(wù)造假進(jìn)行包裝;上市公司也是同理，連續(xù)虧損兩年會被ST，因此也有很大的業(yè)績壓力?！?/p>

此外，財務(wù)造假還有利于企業(yè)在二級市場再融資，或是有利于大股東通過質(zhì)押股票融資。山東省濰坊市地方金融監(jiān)管局副局長歐永生告訴《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者，公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不合理、激勵機(jī)制不當(dāng)、注重短期目標(biāo)等，中介機(jī)構(gòu)“看門人”作用發(fā)揮不夠、懲處力度小、違法成本不高等，這些都是財務(wù)造假高發(fā)的原因。

“不管財務(wù)造假的手段有多少，在這個過程中人為的因素是最重要的?！倍切卤硎?。

“在新《證券法》沒有實(shí)施之前，60萬元封頂?shù)男姓幜P確實(shí)不足以讓人們感到有威懾力，且一般都由公司來買單，一些財務(wù)人員敢于去合謀?！倍切卤硎荆谛隆蹲C券法》實(shí)施之后，加大了對財務(wù)造假的處罰力度，2000萬元封頂行政處罰使得財務(wù)造假的風(fēng)險和成本大幅提升。最關(guān)鍵的是，還會對財務(wù)造假的當(dāng)事人采取終身市場禁入的處罰措施。

當(dāng)然，更嚴(yán)重的還是民事訴訟和刑事訴訟。董登新稱，如果有股民投資者進(jìn)行民事索賠，公司和財務(wù)造假的直接責(zé)任人要共同賠償投資者損失;最重的是刑事處罰，財務(wù)造假達(dá)到了定罪量刑的門檻是要坐牢的。應(yīng)該說，新《證券法》以及刑法修正案對財務(wù)造假有足夠的打擊、威懾力度。

財務(wù)造假的水平越來越高，也越來越復(fù)雜。近期，證監(jiān)會新聞發(fā)言人高莉表示，財務(wù)造假案發(fā)領(lǐng)域增多，系統(tǒng)性、規(guī)?；卣髅黠@，財務(wù)舞弊與其他違法行為相互交織。案發(fā)領(lǐng)域延伸、造假動機(jī)復(fù)雜、造假手法更加隱蔽等特征，使得新《證券法》實(shí)施以來財務(wù)造假的公司數(shù)量仍舊不少。

在董登新看來，最關(guān)鍵的還是能否有法必依，即執(zhí)法的效率怎么樣?！坝蟹ū匾酪环矫嫒Q于監(jiān)管效率和監(jiān)管水平;另一方面也取決于投資者和受害人的維權(quán)意識?！绷硗猓芏嘭攧?wù)造假行為需要專業(yè)的審計，若是把審計機(jī)構(gòu)也納入重罰范疇，承擔(dān)連帶責(zé)任，機(jī)構(gòu)就會更加謹(jǐn)慎。

需防范變相的利益輸送

如今，單純的財務(wù)造假越來越困難，董登新告訴《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者，過去最典型的財務(wù)造假方式是前兩年虧損的在第三年扭虧為盈，如此重復(fù)下去該企業(yè)就永遠(yuǎn)不會停牌，“利潤操縱規(guī)避了連續(xù)三年虧損就要暫停上市、連續(xù)4年虧損就要終止上市的制度”。

在新退市制度落實(shí)之后，“一元退市”是市場化程度最高的退市標(biāo)準(zhǔn)，投資者會從本質(zhì)上判斷該公司是否長期微利或虧損，若是垃圾股，投資者可以直接把股價打到1元以下，公司連續(xù)20個交易日收盤價低于1元就會無條件終止上市。這使一些沒有主業(yè)的空殼公司、長期微利或虧損的僵尸企業(yè)無法通過財務(wù)造假來保殼和規(guī)避退市。2020年因此退市的公司達(dá)到了近20家，董登新預(yù)計，今年退市的企業(yè)將有30家左右。

盡管財務(wù)造假的面越來越窄，但變相的造假或利益輸送還會存在。比如企業(yè)股份的定向增發(fā)，董登新稱，只要讓制定的發(fā)行價格有利于增發(fā)的股票購買人，其關(guān)聯(lián)的利益方包括關(guān)聯(lián)的機(jī)構(gòu)來購買這些新增發(fā)的股票，依然可以實(shí)現(xiàn)利益的輸送，達(dá)到財富變現(xiàn)的目的。

當(dāng)然，利益的關(guān)聯(lián)方以及關(guān)聯(lián)交易一般也是受監(jiān)督的，但有些交易不是在表面上有關(guān)聯(lián)交易，而是在背后有利益輸送，這算不算關(guān)聯(lián)交易？若是公司在并購中將股票高價格買進(jìn)，低價格賣出，用公司的利益讓交易的對手獲利，再跟交易對手分賬，這種內(nèi)外勾結(jié)的利益輸送，是很難防范的?！耙虼?，我們還需要加大監(jiān)管的力度。”董登新如是說。

“財務(wù)造假是資本市場發(fā)展的‘毒瘤，也是損害中小投資者利益的非常嚴(yán)重的行為?！睏畹慢埛Q，將來嚴(yán)刑峻法還要繼續(xù)實(shí)施，只有從法律環(huán)境上逐步完善，對違法者進(jìn)行嚴(yán)厲打擊，才能從根本上杜絕這種現(xiàn)象。

治理財務(wù)造假行為，在歐永生看來，需要加快新《證券法》的執(zhí)行，全面推進(jìn)注冊制，降低擬上市公司財務(wù)造假的原始沖動，完善民事賠償和加快退市制度實(shí)施，增強(qiáng)對上市公司實(shí)施財務(wù)造假的威懾力;還要進(jìn)一步壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)市場“看門人”的作用，進(jìn)一步加快高科技手段在上市公司監(jiān)管的運(yùn)用。

財務(wù)造假是一方面，怎么打擊金融欺詐、交易欺詐、內(nèi)幕交易等違法犯罪活動，也是一項比較艱巨的任務(wù)。董登新表示，我們不僅要財務(wù)報表真實(shí)，還要防止上市公司的大股東、利益關(guān)聯(lián)方及其背后的一些利益獲得者做出內(nèi)外勾結(jié)、利益輸送或不公平交易等行為。

財務(wù)造假威懾力待提高

資本市場是以小博大，每一塊錢的利潤，在二級市場尤其創(chuàng)業(yè)板，可以博得幾十倍甚至幾百倍的收益，使得不少人鋌而走險，財務(wù)造假問題的發(fā)現(xiàn)仍有難度，王耀武向《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者透露，一是通過內(nèi)部人員舉報，二是公司債務(wù)違約，監(jiān)管機(jī)構(gòu)啟動調(diào)查。

“新《證券法》對財務(wù)造假的治理有很大突破，但還不夠。”王耀武對《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者表示，目前監(jiān)管的手段還比較有限和片面，整個制度還缺乏完整性，包括中介機(jī)構(gòu)、監(jiān)管機(jī)構(gòu)、社會媒體等，從法律制度的設(shè)計到行政監(jiān)管，再到社會力量參與，我們的監(jiān)管手段還需要更加健全，各個參與環(huán)節(jié)都需要一個合理的制度設(shè)計。

而在這方面，王耀武認(rèn)為，可以參考國外的成熟資本市場的做法?！八麄兊氖侄问侨轿坏模钪饕挠腥c(diǎn)。”

一是做空機(jī)制。做空機(jī)制是與做多緊密相連的一種運(yùn)作機(jī)制，是指投資者因?qū)φw股票市場或者某些個股的未來走向（包括短期和中長期）看跌所采取的保護(hù)自身利益和借機(jī)獲利的操作方法以及與此有關(guān)的制度總和。做空機(jī)制可以帶來股市的高效、透明和公開。

二是內(nèi)部舉報人制度，這是比較有效的社會監(jiān)督手段。董登新表示，監(jiān)管部門怎么有償獎勵舉報者很重要，“他們不一定是為了獎勵，有時候是由于利益分贓不均而檢舉揭發(fā)。若是有償獎賞，可以按照財務(wù)造假的百分比來給舉報者獎勵?！倍鴥H僅依賴行政力量，在王耀武看來，還是比較蒼白無力的。

三是對公司的實(shí)際控制人的處罰相當(dāng)嚴(yán)厲。王耀武表示，雖然我國的新《證券法》對財務(wù)造假參與者處罰力度相比過去已經(jīng)有了明顯的提升，但仍有一定差距，特別是其他的配套機(jī)制也要跟上。

此外，集體訴訟制度是美國等國家的發(fā)達(dá)資本市場普遍采取的一種制度，楊德龍向《經(jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者稱，只要是投資者在賠付方面取得勝訴，處于同樣情況的投資者都可以得到同樣的賠償，這對于財務(wù)造假的責(zé)任人以及相關(guān)公司是一個震懾，因此，我們要盡快推出證券集體訴訟制度。

董登新也表示，財務(wù)造假一方面需要審計機(jī)構(gòu)來恪守職業(yè)操守，他們是最專業(yè)的，也是最關(guān)鍵的;另一方面，我們還是缺少專業(yè)的做空機(jī)構(gòu)，要讓民間團(tuán)體、機(jī)構(gòu)投資者更關(guān)注這些財務(wù)報告中造假的蛛絲馬跡或新漏洞。