劉增祿

開年以來，A股走勢頗為動蕩，先是由3474點持續(xù)上攻摸高3637點，后又于本周二開始回跌，重回原點附近。對此，深圳市翼虎投資管理有限公司董事長余定恒在接受《紅周刊》記者專訪時表示，A股一季度的上行趨勢并未改變，“紅包”行情仍值得期待，大概率會在4月中旬見到本輪上升行情的相對高點。

余定恒認(rèn)為，2020年以來的市場機會主要在創(chuàng)新藥、疫苗、新能源汽車等領(lǐng)域，集中在具有顛覆性技術(shù)、適應(yīng)市場變化并能保持創(chuàng)新性增長的行業(yè)及公司中，“目前來看，醫(yī)藥、新能源汽車等板塊的頭部公司仍有上車機會”。

4月中旬將出現(xiàn)上升行情相對高點

《紅周刊》：對于2021年的行情走向，您是如何判斷的？

余定恒：我們對2021年度的市場走勢判斷有幾個關(guān)鍵詞：一季度紅包行情、二季度警惕風(fēng)險、三四季度爬坡行情，今年開年的走勢也正好驗證了我們對紅包行情的策略判斷。整體來看，短期市場處于博弈狀態(tài)，復(fù)蘇的經(jīng)濟與流動性邊際收緊動態(tài)拉鋸。雖然經(jīng)濟慣性復(fù)蘇向上的動能和貨幣政策或者說信用逐漸邊際趨緊向下的力量在動態(tài)博弈，但博弈重心仍是逐漸向上的。

《紅周刊》：請深入談?wù)劊?/p>

余定恒：基本面決定方向，流動性決定高度。一季度紅包行情的內(nèi)在邏輯在于：強勢復(fù)蘇的經(jīng)濟，美國的需求、中國的供給以及一季度“兩會”及優(yōu)秀季報年報的公開。歐美疫情的二次反彈決定了海外流動性繼續(xù)寬松，寬松的貨幣政策在疫情緩解之前都將對股市提供極好的支撐。同時，中國的出口數(shù)據(jù)依然一路高企，在海外疫情緩解之前，海外的需求將繼續(xù)旺盛，海外需求疊加海外斷鏈的替代效應(yīng)，讓中國供給的力量顯現(xiàn)。在內(nèi)外需求共同作用下，促進中國基本面向好。

此外，按照慣例，“兩會”期間會有躁動行情，而上市公司在4月份又將集中披露年報季報。在諸多因素下，現(xiàn)階段到4月中旬，行情大概率仍會呈現(xiàn)震蕩上行，見到本輪上升行情的相對高點。

醫(yī)藥板塊仍值得布局

《紅周刊》：年內(nèi)結(jié)構(gòu)性行情特征依然明顯，并未出現(xiàn)全面牛市特征。如此情況下，有哪些領(lǐng)域值得重點關(guān)注？

余定恒：我們覺得可關(guān)注具有顛覆性技術(shù)、適應(yīng)市場變化并能保持創(chuàng)新性增長的行業(yè)及公司。因為從長期來看，具有前瞻性增長的創(chuàng)新型上市公司是市場上定價最低的投資標(biāo)的。在所有衰退或危機中，創(chuàng)新往往會比以往更快獲得資金關(guān)注?；诖?，我們看好創(chuàng)新藥、疫苗、新能源汽車等板塊的成長機會。

《紅周刊》：那就先談一下創(chuàng)新藥、疫苗板塊。

余定恒：醫(yī)藥本身是個戰(zhàn)略性的行業(yè)，中國的人口老齡化結(jié)構(gòu)決定了醫(yī)藥行業(yè)需求長期穩(wěn)定增長。創(chuàng)新藥往往具有技術(shù)領(lǐng)先，在某個治療領(lǐng)域擁有壟斷競爭格局以獲得較高的定價權(quán)和滲透率。競爭格局好、護城河高、政策利好疊加需求側(cè)的雙重共振，符合產(chǎn)業(yè)趨勢+創(chuàng)新性增長邏輯。疫苗的主要邏輯則在于高需求和低滲透率，尤其是自費疫苗，其免受醫(yī)保談判帶來的估值壓制。

《紅周刊》：“戰(zhàn)疫”時代，與疫情相關(guān)的醫(yī)藥板塊身價倍增，如創(chuàng)新藥板塊的藥明康德、恒瑞醫(yī)藥估值已超過甚至接近百倍，疫苗龍頭智飛生物、長春高新的估值也在80倍左右，萬泰生物的估值甚至超過200倍。對于估值并不算低的醫(yī)藥板塊，現(xiàn)在“上車”還合適嗎？

余定恒：醫(yī)藥板塊雖然在2020年上半年經(jīng)歷了大幅上漲，造成股價、估值和機構(gòu)持倉“三高”問題，但從去年8月份開始，醫(yī)藥板塊整體已經(jīng)回調(diào)了近兩個季度，“三高”問題已經(jīng)基本消化，多數(shù)公司的估值和機構(gòu)持倉都已回到了合理水平。此外，在人口老齡化趨勢明顯下，醫(yī)藥需求只會越來越旺盛。因此，在考慮到醫(yī)藥板塊接下來會有一個多季度的政策真空期，以及醫(yī)藥白馬業(yè)績穩(wěn)健，且長期成長邏輯依舊清晰的大背景下，現(xiàn)在布局仍是好時機。

《紅周刊》：在創(chuàng)新藥、疫苗領(lǐng)域，未來會走出更多的優(yōu)質(zhì)公司嗎？

余定恒：創(chuàng)新是永恒主題，無論是創(chuàng)新藥、創(chuàng)新器械還是相關(guān)配套服務(wù)都是值得被持續(xù)看好的，因為從產(chǎn)業(yè)趨勢看，中國的創(chuàng)新浪潮才剛剛開始，中國創(chuàng)新企業(yè)的市場不僅僅是2萬億人民幣的國內(nèi)市場，未來還要走出去分享萬億美元的海外市場。企業(yè)無論大與小，只要是具備國際競爭力的研發(fā)創(chuàng)新藥企業(yè)，我們都看好。

個人覺得，參與創(chuàng)新藥龍頭仍是一種比較穩(wěn)健的投資選擇，只是有些公司的市值已經(jīng)比較大了，投資者需要適當(dāng)放低回報預(yù)期。一些具有核心研發(fā)能力的小創(chuàng)新藥企業(yè)也是比較好的選擇，但對選股能力要求是比較高的。我們認(rèn)為，A股和港股中ToC端的醫(yī)療服務(wù)和疫苗未來會有不錯的機會。

新能源車龍頭的高估值會被迅速消化

《紅周刊》：對于新能源車板塊，您看好的理由是什么？

余定恒：主要有三點：1.全球環(huán)境安全下的低碳時代;2.各國建立自身的能源安全體系;3.技術(shù)創(chuàng)新（包括固態(tài)電池、自動駕駛）。從產(chǎn)業(yè)趨勢角度講，行業(yè)滲透率突破5%奇點，同時疊加全球新能源刺激政策影響，使得新能源車進入了滲透率加速階段，處于景氣度的高位。

《紅周刊》：新能源車概念股自去年以來持續(xù)大漲，從估值角度看，目前是不是已經(jīng)偏高了？

余定恒：新能源車板塊估值確實存在一定程度的高估，寧德時代的動態(tài)估值對應(yīng)2021年100倍左右，比亞迪動態(tài)估值同樣對應(yīng)2021年100倍左右，贛鋒鋰業(yè)動態(tài)估值對應(yīng)2021年150倍，但對于這幾家卡位非常好，又處在新能源汽車這樣一個從2020年開始出現(xiàn)拐點，后面五年都是高速增長的大賽道中的玲瓏塔企業(yè)，后續(xù)的業(yè)績高速增長應(yīng)該能夠迅速消化目前較高的估值。

《紅周刊》：特斯拉持續(xù)降價銷售，這對國內(nèi)整車產(chǎn)業(yè)會帶來怎樣影響？

余定恒：特斯拉對國內(nèi)的傳統(tǒng)車企及新能源車企來說就是一條進入國內(nèi)車市的“鯰魚”，特斯拉的降價當(dāng)然會對國內(nèi)的競爭對手帶來沖擊，但也會帶動全行業(yè)更加關(guān)注整車生產(chǎn)過程中的成本控制，倒逼國內(nèi)車企跟上特斯拉降價的腳步，進一步促進新能源車與燃油車的平價。近一年來，我們可以看到，市場上不斷的有價格接近甚至低于傳統(tǒng)燃油車的新能源車型發(fā)布，新能源汽車補貼逐步退坡之后，其增長的驅(qū)動力已經(jīng)逐步從政策驅(qū)動轉(zhuǎn)向市場驅(qū)動，這會使得整車行業(yè)的增長更加健康。

《紅周刊》：對于整車，您是看好比亞迪、長城汽車這樣具有完整產(chǎn)業(yè)鏈的傳統(tǒng)汽車公司，還是更看好蔚來、小鵬、理想等造車新勢力？

余定恒：我認(rèn)為這兩類企業(yè)都有機會走出來。不過各個公司有不同的資源稟賦，采取的競爭策略有區(qū)別，所以在成長的路徑上也會有比較大的差異。傳統(tǒng)車企如比亞迪、長城汽車是在新能源轉(zhuǎn)型上走的比較早、比較靠前的一批企業(yè)，他們的優(yōu)勢在于在傳統(tǒng)造車領(lǐng)域有長期積累，通過整車制造的垂直一體化來完成對各個環(huán)節(jié)的品質(zhì)打磨、成本控制，做出一個比較有綜合競爭力的產(chǎn)品，來實現(xiàn)汽車電動化的躍遷，但在汽車的智能化方面則稍顯不足，而這又恰好是造車新勢力的優(yōu)勢所在，他們沒有傳統(tǒng)汽車廠商的觀念束縛，他們所做的是解構(gòu)汽車的硬件部分，使其變?yōu)橐粋€標(biāo)準(zhǔn)品，然后用軟件的部分來定義硬件，因此也帶來了一些差異化的競爭，比如側(cè)重智能駕駛、側(cè)重客戶服務(wù)、側(cè)重易用性等等。在一個百花齊放的市場上，雙方都會有自己的一席之地。

《紅周刊》：對于蔚來、小鵬、理想等公司，市場分歧明顯，有悲觀者認(rèn)為無投資價值且充滿泡沫。

余定恒：我并不認(rèn)為造車新勢力的出現(xiàn)是泡沫，新能源車本身就是對燃油車的顛覆，這不僅體現(xiàn)在新能源車電動化之后節(jié)能減排和降低使用成本方面，更體現(xiàn)在未來軟件定義汽車，汽車將更加智能化。未來汽車整個系統(tǒng)能夠通過OTA升級，操控更加個性化，智能駕駛的應(yīng)用進一步解放人的雙手，V2X的應(yīng)用將使汽車變成一個移動的辦公娛樂平臺，這本身就是顛覆，造車新勢力只是在這條路上走的遠(yuǎn)一些而已。

《紅周刊》：在新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈，還有哪些方面值得投資人重視？

余定恒：新能源車核心部件電池產(chǎn)業(yè)鏈同樣值得關(guān)注，不過電池產(chǎn)業(yè)鏈不是所有標(biāo)的都有機會。在目前行業(yè)集中度提升的背景下，一些競爭優(yōu)勢不強的二三線電池以及材料廠商會被逐步淘汰。龍頭公司地位雖然穩(wěn)固，但在整車廠降本要求的驅(qū)動下，盈利能力可能會受到一定的擠壓。此外，整個產(chǎn)業(yè)鏈需求旺盛，排產(chǎn)較滿，需求驅(qū)動下一些供需存在錯配的上游資源如鋰鈷環(huán)節(jié)值得關(guān)注。

長遠(yuǎn)看，電池未來的技術(shù)路徑變化如半固態(tài)、固態(tài)電池的商業(yè)化應(yīng)用，會使得在這些技術(shù)路徑上有提前布局的公司受益，同時汽車的智能化、網(wǎng)聯(lián)化是新能源汽車發(fā)展的下一個階段，未來汽車的電子化率將不斷提升，車載芯片的算力也將會不斷增強，那么將來汽車上智能駕駛系統(tǒng)、動力系統(tǒng)、底盤和安全系統(tǒng)、車載娛樂系統(tǒng)、車身控制系統(tǒng)將逐步由幾個甚至集成到一個芯片來完成，車載芯片未來會迎來算力和價值量的同步提升，并且汽車電子化率的提升會帶來量上也出現(xiàn)較大的增長。當(dāng)然，能夠深入?yún)⑴c到汽車智能化進程中的一體化綜合解決方案公司也同樣值得關(guān)注。

（本文所涉?zhèn)€股僅做舉例，不做買賣推薦）