蘇密 郭慧文 張小芹 游碧蓉

摘要：文章基于國際原油期貨價(jià)格變動(dòng)對農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)變動(dòng)的傳導(dǎo)機(jī)制，運(yùn)用VAR模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果表明，滯后一期的國際原油期貨價(jià)格變動(dòng)對農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)波動(dòng)產(chǎn)生正向影響，其原因可能是因?yàn)閲H市場價(jià)格傳導(dǎo)時(shí)滯，國內(nèi)行政手段的干預(yù)等。為緩沖國際原油期貨價(jià)格變動(dòng)對我國農(nóng)業(yè)公司股價(jià)的影響，文章從政府和企業(yè)等方面提出緩沖的對策建議：完善原油期貨價(jià)格機(jī)制，提高農(nóng)業(yè)上市公司的風(fēng)險(xiǎn)對沖意識(shí)和能力，加大對農(nóng)業(yè)企業(yè)的金融支持力度。

關(guān)鍵詞：國際原油期貨價(jià)格；農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)；VAR模型

當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)一體化、全球化、信息化、金融化不斷深化發(fā)展，國際間產(chǎn)品聯(lián)動(dòng)性增強(qiáng)。作為現(xiàn)代工業(yè)中必不可少的原材料，石油已經(jīng)被廣泛運(yùn)用于各行各業(yè)，其價(jià)格波動(dòng)可沿產(chǎn)業(yè)鏈衍生到國民經(jīng)濟(jì)的各個(gè)層面，牽動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)的神經(jīng)。隨著生物質(zhì)燃料的飛速發(fā)展，大量玉米和大豆等用以制造生物質(zhì)燃油，使得農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格與石油價(jià)格之間的關(guān)系越來越緊密。同時(shí)，隨著農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化發(fā)展，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)及農(nóng)產(chǎn)品加工與交易對原油的依賴程度不斷加大，國際石油價(jià)格會(huì)通過成本傳遞到農(nóng)產(chǎn)品的成本與價(jià)格上，因此，以原油為典型代表的能源價(jià)格的變化逐年成為影響國際農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)的關(guān)鍵因素，國際原油期貨市場其價(jià)格的波動(dòng)在對國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品的現(xiàn)貨與期貨市場價(jià)格影響越來越表現(xiàn)出明顯的溢出效應(yīng)的同時(shí)并對農(nóng)業(yè)企業(yè)產(chǎn)生影響。國內(nèi)學(xué)者張兵兵和朱晶利用CF濾波分析方法，運(yùn)用VAR模型對國際能源與中國農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)的傳導(dǎo)路徑進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)中國農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格面對國際能源價(jià)格的沖擊響應(yīng)具有顯著差異，不同農(nóng)產(chǎn)品面對不同類型能源價(jià)格波動(dòng)沖擊的反應(yīng)程度和作用機(jī)理不同[1]。郭玉晶、宋林和王峰運(yùn)用VEC-BEKK-GARCH模型對2000-2015年國際原油價(jià)格對中國農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)生的波動(dòng)溢出效應(yīng)進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，國際原油價(jià)格對中國農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格存在顯著的均值溢出效應(yīng)，且國際原油價(jià)格與玉米、大豆、生豬價(jià)格之間存在顯著的雙向波動(dòng)溢出效應(yīng)[2]，因農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格直接影響了農(nóng)業(yè)上市公司的利潤情況，最后體現(xiàn)在股票價(jià)格的波動(dòng)上。為此，分析國際原油期貨價(jià)格變動(dòng)對我國農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)變動(dòng)的理論機(jī)制并進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)具有重要的理論價(jià)值與現(xiàn)實(shí)意義。

1 國際原油期貨價(jià)格變動(dòng)情況

WTI、布倫特和DUBAI期貨價(jià)格是國際原油市場的三大基準(zhǔn)價(jià)格。由于WTI國際原油期貨合約流動(dòng)性較高、價(jià)格更透明，為此，本文選擇以紐約期貨交易所WTI期貨原油價(jià)格作為基準(zhǔn)價(jià)格。按不同時(shí)期原油期貨價(jià)格走勢的特點(diǎn)，本文將其變動(dòng)趨勢分為四個(gè)階段。

1.1 第一階段（2005年1月-2007年12月）：長期持續(xù)穩(wěn)定上漲

如圖1所示，在2005年到2006年8月這一段時(shí)間內(nèi)，WTI原油期貨價(jià)格步入一個(gè)穩(wěn)定而又長期的持續(xù)上漲的快速上升通道，而導(dǎo)致期貨價(jià)格上漲的因素是多方面的。一是伊拉克戰(zhàn)爭持續(xù)進(jìn)行著，恐怖主義勢力抬頭，歐派克供給短缺，2005年自然災(zāi)害破壞墨西哥灣煉油設(shè)施導(dǎo)致原油供不應(yīng)求，價(jià)格上漲。二是亞洲地區(qū)，中國，印度等其他國家經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)增長速度擴(kuò)大對原油的需求，價(jià)格上漲。2006年8月到12月底，期貨價(jià)格在高價(jià)位波動(dòng)后向下波動(dòng)。2007年開始，中美兩國建立了石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備關(guān)系，下半年，美國次貸危機(jī)惡化，美聯(lián)儲(chǔ)降低利率，推動(dòng)油價(jià)瘋狂上漲。

1.2 第二階段（2008年1月-2008年12月）：油價(jià)上下波動(dòng)強(qiáng)烈

如圖2所示，2008年1月，油價(jià)保持在90元美元以上，高位開年。美國次貸危機(jī)迅速惡化，美聯(lián)儲(chǔ)多次調(diào)低基準(zhǔn)利率，使得美元發(fā)生嚴(yán)重的貶值，通貨膨脹，物價(jià)以完全不合理的態(tài)勢飛漲。

當(dāng)年石油輸出國組織拒絕增加產(chǎn)能，選擇減少量產(chǎn)，國際能源信息署向上調(diào)整全球?qū)κ托枨罅康念A(yù)測，尼日利亞發(fā)生地緣動(dòng)蕩，巴西石油界準(zhǔn)備罷工等國際政治事件，使得WTI 原油期貨價(jià)格在2008年7月達(dá)到了巔峰，最高價(jià)收于145.08美元。

2008年的下半年，美金融危機(jī)進(jìn)入高潮，全美金融業(yè)震蕩，華爾街一落千丈，銀行等破產(chǎn)不計(jì)其數(shù)，世界投資者對美國經(jīng)濟(jì)喪失信心，加上美國白宮一連串救市計(jì)劃收效微弱，經(jīng)濟(jì)形勢不見好轉(zhuǎn)，甚至更加惡化。全球投資者，學(xué)者大都預(yù)測全球經(jīng)濟(jì)增長速度放緩，從而石油的需求量下降，使得2008年下半年WTI原油期貨價(jià)格呈下跌趨勢。

1.3 第三階段（2009年1月-2012年12月）：震蕩波動(dòng)上漲

當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)一體化，2008年美國次貸危機(jī)對經(jīng)濟(jì)的破壞能力迅速擴(kuò)散到全球。世界各國政府出臺(tái)一系列政策措施，聯(lián)合救市，如圖3所示，2009年國際油價(jià)開始出現(xiàn)反彈上漲。同時(shí)，美元兌主要貨幣匯率整體下跌，通脹壓力日益加劇，加速WTI原油期貨價(jià)格的上漲速度。2010年整年，WTI 期貨價(jià)格走勢相對穩(wěn)定，沒有在大范圍內(nèi)出現(xiàn)大起大落。2011年和2012年，由于歐美爆發(fā)的債務(wù)危機(jī)，利比亞，伊朗戰(zhàn)爭危險(xiǎn)等不良負(fù)面影響導(dǎo)致WTI油價(jià)出現(xiàn)明顯的震蕩，總體呈現(xiàn)出回升態(tài)勢。

1.4 第四階段（2013年1月-2018年12月）：高位下跌后上下波動(dòng)

2008年金融危機(jī)的陰影持久不散，國際石油需求增長疲軟。2011年日本大地震引發(fā)的福島核電站核泄漏致使世界很多國家產(chǎn)生對利用核發(fā)電的擔(dān)心憂慮，在一定程度上維持國際石油需求量，如圖4所示，2013年石油價(jià)格較為穩(wěn)定的高位。但是在2014年，油價(jià)開始出現(xiàn)明顯的下滑，大致由三方面原因：首先，從2014年美國由一個(gè)石油進(jìn)口國轉(zhuǎn)變?yōu)槭统隹趪梢缘贸雒绹捻搸r原油革命取得初步成效。其次，新興國家推行國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式與結(jié)構(gòu)調(diào)整，全球多數(shù)國家都在調(diào)整經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度，防止經(jīng)濟(jì)發(fā)展過熱，一定程度上減少對石油的增長貢獻(xiàn)。再者，中東國家及其他地區(qū)石油工業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，石油市場供給大于需求矛盾加深，造成油價(jià)下跌。2015年到2017年，油價(jià)在一定的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，符合市場規(guī)律。

2018年在歐佩克的過度減產(chǎn)，地緣政治危機(jī)的雙重作用下，美國宣布重新啟動(dòng)對伊朗的經(jīng)濟(jì)制裁加劇國際原油供應(yīng)的壓力，國際油價(jià)總體上表現(xiàn)出震蕩上漲的態(tài)勢。10月3日，WTI價(jià)格上升至76美元/桶，達(dá)到年內(nèi)巔峰值。但是從10月中旬開始，在美國原油庫存量和活躍鉆井?dāng)?shù)量劇增，以及全球股市暴跌經(jīng)濟(jì)增長疲軟的影響下，國際原油價(jià)格持續(xù)下滑。

由以上分析可以看出：原油是世界發(fā)展不可或缺的“核心零件”，石油輸出組織內(nèi)部分歧不斷，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)矛盾加深，伊朗被動(dòng)增加原油出口量，美國“新能源主義”，世界經(jīng)濟(jì)增長乏力，全球金融做空勢頭高漲等等各方面因素的綜合作用，使得未來的全球原油市場仍將處于高度的不確定性之中[3]。

2 國際原油期貨價(jià)格波動(dòng)對農(nóng)業(yè)類上市公司股價(jià)影響的傳導(dǎo)機(jī)制

從現(xiàn)有文獻(xiàn)來看，學(xué)者們認(rèn)為國際能源價(jià)格主要通過成本驅(qū)動(dòng)效應(yīng)、價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制以及替代效應(yīng)三種途徑影響國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格。周姁、張建波從供需理論出發(fā)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)農(nóng)產(chǎn)品供給相對減少而需求增長，國際糧價(jià)全面上漲以及運(yùn)輸費(fèi)用提高是造成我國近期農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲的主要原因。而導(dǎo)致國際農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲的主要原因是生物質(zhì)燃料需求刺激糧價(jià)上漲以及氣候變化對部分農(nóng)作物產(chǎn)量的影響[4]。稅尚楠通過分析農(nóng)產(chǎn)品市場價(jià)格波動(dòng)的態(tài)勢，認(rèn)為國際原油價(jià)格暴漲提升了糧食生產(chǎn)的成本，進(jìn)一步提高了農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料的價(jià)格。但只有引起農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)長期因素，即農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的潛能和消費(fèi)傾向的改變才會(huì)改變價(jià)格變動(dòng)的趨勢[5]。黃先明在堅(jiān)持供求均衡論的基礎(chǔ)上，通過廣義化供求要素，構(gòu)建“廣義供求均衡論”指出國際農(nóng)產(chǎn)品成為投資品，由于相關(guān)國際資源金融屬性的聯(lián)動(dòng)作用，能源、資源和農(nóng)產(chǎn)品之間存在價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制，原油價(jià)格不斷上漲往往能夠帶動(dòng)煤炭、天然氣以及有色金屬等資源型產(chǎn)品漲價(jià)，而能源價(jià)格上漲將帶動(dòng)生物質(zhì)能源的需求擴(kuò)大，抬高玉米等大宗農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格[6]。Cabrera BL和Schulz F通過對能源產(chǎn)品價(jià)格與農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格之間存在的波動(dòng)關(guān)系以及風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)結(jié)構(gòu)進(jìn)行實(shí)證和分析，發(fā)現(xiàn)從長期來看價(jià)格具有波動(dòng)聚集性，持續(xù)的市場波動(dòng)會(huì)引起能源產(chǎn)品市場價(jià)格與農(nóng)產(chǎn)品市場價(jià)格之間的正相關(guān)效應(yīng)[7]。

基于此，本文擬通過企業(yè)經(jīng)營成本、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格、原油替代品生產(chǎn)這三條路徑詳細(xì)解析國際原油期貨價(jià)格對農(nóng)業(yè)行業(yè)股價(jià)變動(dòng)的傳導(dǎo)機(jī)制。

2.1 企業(yè)經(jīng)營成本傳導(dǎo)機(jī)制

如圖5所示，農(nóng)業(yè)企業(yè)從生產(chǎn)到銷售離不開石油。進(jìn)口原油成本提高，在一定程度上使得農(nóng)業(yè)企業(yè)生產(chǎn)、銷售成本提高，從而影響企業(yè)經(jīng)營能夠獲得的利潤率，進(jìn)而影響公司股價(jià)的波動(dòng)。我國農(nóng)業(yè)處于向現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的發(fā)展進(jìn)程中，機(jī)械化生產(chǎn)，播灑農(nóng)藥化肥等都會(huì)對農(nóng)業(yè)生產(chǎn)成本不同生產(chǎn)要素比例構(gòu)成產(chǎn)生很大的影響，導(dǎo)致農(nóng)業(yè)生產(chǎn)企業(yè)利潤的變動(dòng)，從而影響股票價(jià)格的波動(dòng)。成本利潤費(fèi)用率是企業(yè)一定期間的利潤總額與成本、費(fèi)用總額的比率。該指標(biāo)表示每付出一元成本費(fèi)用可獲得多少利潤，數(shù)值越高，利潤越大，說明企業(yè)的經(jīng)營成效和收益越好。與國際原油期貨價(jià)格相對應(yīng)，2005年到2008年，WTI原油期貨年平均價(jià)格從56.70美元/桶上漲到99.75美元/桶，從成本費(fèi)用利潤率來看農(nóng)林牧漁全行業(yè)的盈利能力狀況變化情況，以全行業(yè)利潤平均值為參考，從2003年-0.20%快速上升至2005年3.10%，并保持在3.20%左右直到2008年。以2008年為分界點(diǎn)，行業(yè)成本費(fèi)用利潤率下跌，此后一直到2017年，穩(wěn)定在2.50%左右。

從以上數(shù)據(jù)可知，在國際油價(jià)上漲的同時(shí)，國內(nèi)農(nóng)業(yè)企業(yè)的成本費(fèi)用利潤率也在上升。國內(nèi)日漸完善的成本油價(jià)格形成機(jī)制，通過調(diào)節(jié)成品油計(jì)價(jià)和調(diào)價(jià)周期，漲跌上下限等以應(yīng)對國際油價(jià)波動(dòng)的沖擊，導(dǎo)致當(dāng)國際油價(jià)突然暴漲暴跌，而國內(nèi)油價(jià)并未及時(shí)降價(jià)甚至出現(xiàn)上漲的情況，從而穩(wěn)定國內(nèi)市場，為國內(nèi)企業(yè)的穩(wěn)定健康發(fā)展?fàn)I造良好的環(huán)境。同時(shí)，農(nóng)業(yè)企業(yè)可能采取成本轉(zhuǎn)移，創(chuàng)新技術(shù)降低能耗，增加產(chǎn)品附加值和發(fā)展利用新能源等措施，增強(qiáng)企業(yè)的獲利能力，使得農(nóng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營效益向好發(fā)展。

2.2 農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制

如圖6所示，國際原油價(jià)格上漲首先影響國際農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格，接著影響國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品的進(jìn)出口價(jià)格，進(jìn)一步影響到國內(nèi)市場的主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格，農(nóng)業(yè)上市公司的股價(jià)也出現(xiàn)對應(yīng)的變動(dòng)。

國外多名學(xué)者Campicheetal.[8]、Saghaian[9]、Emaeili and Shokoohi[10]等利用不同的實(shí)證分析方法發(fā)現(xiàn)原油與玉米、大豆、小麥等主要農(nóng)產(chǎn)品之間的價(jià)格存在協(xié)整關(guān)系，并且進(jìn)一步證明這種關(guān)系是從原油價(jià)格傳遞到玉米、大豆和小麥等農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上。

2008年特殊的國際環(huán)境背景下國際原油期貨價(jià)格變動(dòng)最為劇烈，2008年7月3日，WTI價(jià)格飆升至145.29美元/桶。此時(shí)國內(nèi)黃大豆2008年7月2日價(jià)格上漲至5 880元/t，相比2007年平均價(jià)格，上漲將近2 000元/t。小麥2008年6月18日，達(dá)到同期的價(jià)格巔峰，904美分/蒲式耳。

2012年，在另一波強(qiáng)勁力量的帶動(dòng)下，2月24日WTI價(jià)格高達(dá)109.77美元/桶，由此帶動(dòng)了國內(nèi)黃大豆在2012年4月27日價(jià)格再次爬升至高位，達(dá)到5 149元/t。小麥在2012年5月22日左右，再次上漲至705美分/蒲式耳，比2012年上半年平均價(jià)格上漲近100美分/蒲式耳。

從數(shù)據(jù)來看，國際原油期貨價(jià)格和國內(nèi)主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)之間存在一定的相關(guān)關(guān)系。雖然我國國內(nèi)主要農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)走勢和國際原油期貨價(jià)格變動(dòng)趨勢存在一定程度上的相似性，但是，也可以從數(shù)據(jù)上明顯的看出國內(nèi)主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的變動(dòng)相對于國際原油期貨價(jià)格的波動(dòng)有一定的滯后性。往往在國際原油期貨價(jià)格變動(dòng)出現(xiàn)后，主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格才會(huì)顯現(xiàn)出同樣的變化趨勢，跟上國際原油期貨變動(dòng)的步調(diào)。

2.3 原油替代品生產(chǎn)傳導(dǎo)機(jī)制

如圖7所示，能源技術(shù)革命帶來生物質(zhì)能源的深入發(fā)展，使得國際原油期貨價(jià)格的變動(dòng)與國內(nèi)主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的波動(dòng)之間的關(guān)系更為密切。農(nóng)產(chǎn)品是生物質(zhì)能源開發(fā)應(yīng)用的重要原材料。作為原油的替代品之一，在國際原油期貨價(jià)格居高不下的前提條件下，生物質(zhì)能源的大范圍應(yīng)用必定會(huì)拉動(dòng)對相關(guān)農(nóng)產(chǎn)品的需求，從而導(dǎo)致國內(nèi)相關(guān)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲。以玉米為例。玉米是發(fā)展生物質(zhì)能源的重要原料之一，同時(shí)也是重要的飼料原料之一，其重要性決定玉米的需求量會(huì)不斷的增加，使得玉米價(jià)格上漲。農(nóng)民在追求利潤最大化的動(dòng)機(jī)驅(qū)使下，會(huì)通過各種途徑擴(kuò)大玉米的種植面積，提高玉米的產(chǎn)出率。在這種情況下，將導(dǎo)致小麥，水稻，大豆等糧食作物面積萎縮，糧食價(jià)格上漲，其他農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格也會(huì)跟著上漲，從而對農(nóng)業(yè)經(jīng)營公司的股票價(jià)格產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性的影響[11]。

3 原油期貨價(jià)格波動(dòng)對我國農(nóng)業(yè)類上市公司股價(jià)影響的實(shí)證分析

為了說明原油期貨價(jià)格波動(dòng)與農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)變動(dòng)之間的關(guān)系，本文擬構(gòu)建VAR模型進(jìn)行實(shí)證研究。

3.1 變量說明及數(shù)據(jù)來源

本文確定所需要的變量體系為國際原油期貨價(jià)格和農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)。其中，國際原油期貨價(jià)格選用WTI原油期貨價(jià)格，農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)選用農(nóng)林牧漁板塊指數(shù)為代表。農(nóng)林牧漁板塊指數(shù)根據(jù)最新的證監(jiān)會(huì)一級(jí)行業(yè)指數(shù)分類，總體代表農(nóng)業(yè)上市股價(jià)指數(shù)。本文利用Stata軟件做實(shí)證檢驗(yàn)。

本文所有數(shù)據(jù)來源于東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)庫。本文選取的樣本時(shí)間為2011年8月1日-2019年3月25日，剔除節(jié)假日和中間缺失數(shù)據(jù)的交易日，提供1 806個(gè)數(shù)據(jù)。

3.2 模型選擇及平穩(wěn)性檢驗(yàn)

VAR模型把系統(tǒng)中每一個(gè)內(nèi)生變量作為系統(tǒng)中所有內(nèi)生變量的滯后值的函數(shù)來構(gòu)造模型，常用于預(yù)測相互聯(lián)系的時(shí)間序列系統(tǒng)及分析隨機(jī)擾動(dòng)對變量系統(tǒng)的動(dòng)態(tài)沖擊。本文的研究目標(biāo)之一是通過國際原油期貨價(jià)格波動(dòng)分析農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)變動(dòng)，符合VAR模型的特點(diǎn)。為取得平穩(wěn)時(shí)間序列，對WTI原油期貨價(jià)格和農(nóng)林牧漁板塊指數(shù)對數(shù)差分得Ft和Pt：

其中Ft和Pt分別為t期的WTI原油期貨價(jià)格和農(nóng)林牧漁板塊指數(shù)。我們對Ft和Pt進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果列于表1。樣本均值描述樣本觀測數(shù)據(jù)取值相對集中的中心位置，樣本方差或標(biāo)準(zhǔn)差描述樣本觀測數(shù)據(jù)變異程度的大小，（標(biāo)準(zhǔn)差是方差的算術(shù)平方根）。Ft和Pt的均值分別為-0.000 265和0.000 123，標(biāo)準(zhǔn)差分別為0.021 4和0.021 3，F(xiàn)t和Pt的最大值分別為0.106和0.094 6，最小值分別為-0.108和-0.154。從表1數(shù)據(jù)來看，可知Ft和Pt兩者的均值，標(biāo)準(zhǔn)差、最小值和最大值均較為接近，兩個(gè)市場風(fēng)險(xiǎn)相似。

對Ft和Pt進(jìn)行了DF平穩(wěn)性檢驗(yàn)。DF檢驗(yàn)是時(shí)間序列平穩(wěn)性的單位根檢驗(yàn)的方法之一。

ΔXt=（ρ-1）Xt-1+μt=δXt-1+μt，通過該式判斷是否存在δ=0。零假設(shè)：H0：δ=0，備擇假設(shè)：H1：δ<0。

檢驗(yàn)結(jié)果列于表2，由表2數(shù)據(jù)可看出，F(xiàn)t和Pt的t統(tǒng)計(jì)量值均小于在不同置信度下的DF檢驗(yàn)臨界值。因此拒絕零假設(shè)H0：δ=0，認(rèn)為時(shí)間序列不存在單位根，F(xiàn)t和Pt均是平穩(wěn)時(shí)間序列，也就是說時(shí)間序列的統(tǒng)計(jì)規(guī)律不會(huì)隨著時(shí)間的推移而發(fā)生變化。

3.3 構(gòu)建VAR模型及Granger檢驗(yàn)

VAR（P）模型其表達(dá)式為：Yt=ψ1Yt-1+ψ2Yt-2+ψ3Yt-3+…+ψpYt-p+μt，P為滯后階數(shù)，在本研究中Yt=（Ft Pt）T，Yt是2×1維列向量，ψi是2×2維系數(shù)矩陣（i=1，2，3），μt是2×1維隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。本研究Ft和Pt構(gòu)建向量自回歸模型，為了比較包含解釋變量不同的回歸模型的擬合優(yōu)度，常用信息準(zhǔn)則來比較。FPE是最小化最終預(yù)測誤差準(zhǔn)則，根據(jù)模型的預(yù)報(bào)誤差來判斷自回歸模型的階數(shù)是否恰當(dāng)。AIC是最小信息準(zhǔn)則，它建立在熵的概念上，可以權(quán)衡所估計(jì)模型的復(fù)雜度和此模型擬合數(shù)據(jù)的優(yōu)良性。HQIC是漢南昆信息準(zhǔn)則。SBIC是施瓦茨信息準(zhǔn)則，用于比較所含解釋變量個(gè)數(shù)不同的多元回歸模型的擬合優(yōu)度。不同的信息準(zhǔn)則均要求僅當(dāng)增加的解釋變量能夠減少信息準(zhǔn)則的值時(shí)才在原模型中增加該解釋變量，信息準(zhǔn)則的值列于表3，發(fā)現(xiàn)滯后一階的模型擬合效果最好，我們采用VAR（1）模型。（注：“*”顯示根據(jù)準(zhǔn)則選擇的滯后階數(shù)）

表4為擬合結(jié)果，從結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，滯后一期的Ft-1會(huì)對當(dāng)期的Ft產(chǎn)生負(fù)向影響，對當(dāng)期的Pt產(chǎn)生正向影響，且影響顯著（p值越小，結(jié)果越顯著）；而滯后一期的Pt-1對于當(dāng)期的Ft雖然產(chǎn)生影響，但是并不顯著，對當(dāng)期的Pt產(chǎn)生顯著影響。

在確定滯后期之后，需要格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)檢測序列之間的關(guān)系。對于兩個(gè)變量Ft和Pt，格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)要求估計(jì)以下回歸模型：

包含Pt滯后項(xiàng)的回歸的殘差平方和，m為Pt滯后項(xiàng)的個(gè)數(shù)，n為樣本容量，k為包含可能存在的常數(shù)項(xiàng)及其他變量在內(nèi)的無約束回歸模型的待估參數(shù)個(gè)數(shù)。Granger檢驗(yàn)結(jié)果列于表5，發(fā)現(xiàn)Pt不是Ft的granger因，F(xiàn)t是Pt的granger因，即WTI原油期貨價(jià)格變動(dòng)影響農(nóng)林牧漁板塊指數(shù)波動(dòng)。

3.4 結(jié)論

綜上所述，本文可以得出結(jié)論：滯后一期的WTI原油期貨價(jià)格會(huì)對當(dāng)期的農(nóng)林牧漁板塊指數(shù)產(chǎn)生正向影響。即在僅考慮國際原油期貨價(jià)格與農(nóng)林牧漁板塊指數(shù)關(guān)系的情況下，國際油價(jià)出現(xiàn)上漲，經(jīng)過一系列市場價(jià)格傳導(dǎo)和國家政策調(diào)控，農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)將向上波動(dòng)，反之亦然。國內(nèi)油價(jià)的漲跌幅與國際油價(jià)存在一定的“時(shí)差”，但是，當(dāng)前是全球化時(shí)代，國際油價(jià)上漲，作為原油進(jìn)口大國的中國，由于進(jìn)口成本的提高，匯率變動(dòng)等原因國內(nèi)油價(jià)亦會(huì)出現(xiàn)上漲趨勢。原材料成本增加，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格隨之提高。為穩(wěn)定市場和利潤收入，把握發(fā)展機(jī)遇，企業(yè)研發(fā)原油替代品，注重產(chǎn)品深加工追求高附加值，努力提升創(chuàng)收能力，刺激公司股價(jià)上漲。

4 對策與建議

面對難以預(yù)知的國際原油價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，如何規(guī)避國際原油期貨價(jià)格波動(dòng)對我國農(nóng)業(yè)上市公司股價(jià)的沖擊變得刻不容緩，本文認(rèn)為應(yīng)著手以下幾個(gè)方面的工作：

4.1 完善原油期貨價(jià)格機(jī)制

我國原油及成品油的定價(jià)機(jī)制不夠靈活，長期受行政手段的干預(yù)。從短期效益來看，行政干預(yù)可使得國內(nèi)石油企業(yè)少受國際油價(jià)波動(dòng)的直接沖擊，維護(hù)企業(yè)利益；但是從長期效益來看則抑制了企業(yè)的抗壓力與創(chuàng)新性。因此在國際政治經(jīng)濟(jì)新形勢下，需逐步減弱行政手段對國內(nèi)油價(jià)的干預(yù)，更好地發(fā)揮價(jià)格的自動(dòng)調(diào)節(jié)功能，使國內(nèi)石油企業(yè)更好地融于國際市場的競爭環(huán)境中。

第一，從政府職能的轉(zhuǎn)變做起，借助經(jīng)濟(jì)與法律的手段，盡可能發(fā)揮市場在原油行業(yè)資源配置方面的作用。政府轉(zhuǎn)變在油價(jià)制定方面的身份，成為油價(jià)監(jiān)管者，放松對原油價(jià)格的控制，促進(jìn)油價(jià)的波動(dòng)更加真實(shí)、靈活，較好反映市場供給與需求的變化情況。除此之外，還可以借鑒農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格保護(hù)策略，規(guī)定國內(nèi)油價(jià)上漲與下跌的極限，不干涉油價(jià)在合理的價(jià)格區(qū)間內(nèi)的波動(dòng)。但是，一旦油價(jià)出現(xiàn)異常變動(dòng)，政府需要及時(shí)做出反應(yīng)，采取必要措施。

第二，應(yīng)開放國內(nèi)原油生產(chǎn)市場，鼓勵(lì)民營企業(yè)拓展經(jīng)營范圍，進(jìn)入原油生產(chǎn)行業(yè)以改變當(dāng)前原油行業(yè)國有企業(yè)壟斷獨(dú)大局面，推進(jìn)混合所有制企業(yè)的發(fā)展壯大。同時(shí)因?yàn)槊駹I企業(yè)靈活的運(yùn)營機(jī)制等，在國際和國內(nèi)兩個(gè)市場中具備較好的隨機(jī)應(yīng)變能力。其價(jià)格敏感特性在助推民營企業(yè)發(fā)展壯大的同時(shí)還能加快原油行業(yè)市場化的步伐。根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要進(jìn)行國內(nèi)原油市場機(jī)制改革，建立起國內(nèi)國際原油市場關(guān)聯(lián)通道，突破各種行政障礙，通過市場形成價(jià)格，增強(qiáng)國內(nèi)原油市場的靈活性。

第三，構(gòu)建和完善國際原油價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制[12]。通過監(jiān)控全球原油市場的供需變動(dòng)狀況，關(guān)注國際原油地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)，構(gòu)建高層次高水平的原油價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制和應(yīng)對機(jī)制，及時(shí)掌握油價(jià)變動(dòng)情況以更好地應(yīng)對油價(jià)變動(dòng)對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)帶來的沖擊。

4.2 提高農(nóng)業(yè)上市公司風(fēng)險(xiǎn)對沖意識(shí)和能力

農(nóng)業(yè)企業(yè)本身就處于相對弱勢的地位，要想在當(dāng)今經(jīng)濟(jì)局勢下，與世界其他國家爭奪越來越飽和的市場，就必須從企業(yè)自身出發(fā)，樹立風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。根據(jù)農(nóng)業(yè)行業(yè)自身的發(fā)展特點(diǎn)，農(nóng)業(yè)上市公司面臨著許多問題，比如受自然條件限制大，生產(chǎn)的周期性強(qiáng)，投資的周期性長，投資成本回收慢等。因此，依據(jù)投資組合理論原理，企業(yè)可以在制定公司發(fā)展戰(zhàn)略的時(shí)候選擇多元化經(jīng)營戰(zhàn)略[13]，實(shí)行品牌擴(kuò)張，產(chǎn)品整合，高科技農(nóng)業(yè)等。以公司主業(yè)的發(fā)展為基點(diǎn)，摸清公司當(dāng)前所處的宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)環(huán)境，明確公司經(jīng)營的核心競爭能力以及公司當(dāng)前所具備的優(yōu)勢和劣勢。在產(chǎn)品的生產(chǎn)上，研發(fā)新技術(shù)，延長產(chǎn)業(yè)鏈，注重深加工，深度挖掘產(chǎn)品的附加值，增加產(chǎn)品收益，壯大自身經(jīng)濟(jì)實(shí)力以抵抗外界風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)。同時(shí)，企業(yè)也應(yīng)該注意減少和避免盲目的擴(kuò)張行為，以質(zhì)取勝，贏得市場占有率，獲得社會(huì)的認(rèn)可。

此外，農(nóng)業(yè)上市公司需要進(jìn)一步完善股權(quán)結(jié)構(gòu)[14]，避免公司內(nèi)部出現(xiàn)“一股獨(dú)大”或者“小股分散”的局面，造成重大決策時(shí)效率低下，更嚴(yán)重的甚至影響公司決策的科學(xué)性等。進(jìn)一步完善農(nóng)業(yè)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、制衡機(jī)制以及資本結(jié)構(gòu)，從優(yōu)化投融資構(gòu)成比例來提高企業(yè)的資源配置效率。同時(shí)完善財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，根據(jù)市場行情的實(shí)時(shí)變化及時(shí)協(xié)調(diào)好公司流動(dòng)負(fù)債比例等，爭取在獲得和運(yùn)用資金的同時(shí)最大可能地降低風(fēng)險(xiǎn)，提高農(nóng)業(yè)上市公司的創(chuàng)收能力，實(shí)現(xiàn)公司股價(jià)向好發(fā)展。

4.3 加大對農(nóng)業(yè)企業(yè)的金融支持力度

當(dāng)前我國農(nóng)業(yè)企業(yè)顯現(xiàn)出明顯的“弱質(zhì)性”，政府應(yīng)采取有效的信貸政策優(yōu)惠，為農(nóng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)造有利的外部條件，以此減輕農(nóng)業(yè)企業(yè)的融資和負(fù)債壓力，支持農(nóng)業(yè)生產(chǎn)。金融機(jī)構(gòu)重點(diǎn)支持包括從事糧食生產(chǎn)、蔬菜等種植養(yǎng)殖的涉農(nóng)企業(yè)等。放寬信貸審批權(quán)限，優(yōu)化在符合法律法規(guī)和監(jiān)管規(guī)定的前提下，簡化審批流程，建立審查審批綠色通道以提高農(nóng)業(yè)企業(yè)信貸放款效率。在信貸規(guī)模方面，足額保障對農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)信貸資金需求，優(yōu)先保障農(nóng)業(yè)企業(yè)客戶資金需求，以保證農(nóng)業(yè)企業(yè)有足夠的流動(dòng)資金開展生產(chǎn)經(jīng)營與技術(shù)研發(fā)創(chuàng)新。

農(nóng)業(yè)是一個(gè)容易受天氣影響的有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)，政府和相關(guān)機(jī)構(gòu)應(yīng)充分利用農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)這一重要手段和工具，為農(nóng)業(yè)經(jīng)營主體提供保費(fèi)補(bǔ)貼、稅收減免以及再保險(xiǎn)支持等補(bǔ)貼措施。有農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)作為風(fēng)險(xiǎn)保障，有利企業(yè)進(jìn)行擴(kuò)大再生產(chǎn)，同時(shí)可在一定程度上減少企業(yè)的后顧之憂。此外，各金融機(jī)構(gòu)應(yīng)針對主營項(xiàng)目不同的農(nóng)業(yè)企業(yè)設(shè)計(jì)開發(fā)不同的金融產(chǎn)品，更大程度的滿足不同經(jīng)營主體的需求。

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