屈宏斌

隨著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)逐步正?；?，對(duì)基建和房地產(chǎn)領(lǐng)域政策扶持的必要性已顯著降低?？梢灶A(yù)計(jì)，基建和房地產(chǎn)投資將減速，而承接經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)能的關(guān)鍵，在于制造業(yè)投資和消費(fèi)的回暖。

居民消費(fèi)復(fù)蘇“雖遲但到”。隨著收入持續(xù)復(fù)蘇，服務(wù)和非必需消費(fèi)品等滯后領(lǐng)域的復(fù)蘇將使得消費(fèi)整體復(fù)蘇的步伐更加均衡。我們預(yù)計(jì)，2021年一季度收入水平有望回升至疫情前水平;上半年末，消費(fèi)有望恢復(fù)至疫情前水平?？紤]到較低基數(shù)，預(yù)計(jì)社會(huì)零售總額2021年同比增速將反彈至12%左右。

出口仍將強(qiáng)勁。由于全球需求復(fù)蘇可能持續(xù)，匯率走強(qiáng)對(duì)出口總需求的凈影響可控。整體來(lái)看，我們判斷2021年出口增長(zhǎng)仍將保持強(qiáng)勁，全年增速約為7.9%。

投資增長(zhǎng)引擎或?qū)⒂芍圃鞓I(yè)承接。2020年，在財(cái)政扶持和寬松的貨幣政策推動(dòng)下，房地產(chǎn)和基建投資增速得以迅速反彈。但隨著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)逐步正?；?，進(jìn)一步刺激這兩個(gè)行業(yè)的必要性明顯降低。2021年，隨著需求和利潤(rùn)持續(xù)改善以及數(shù)字化進(jìn)程加速等結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變，制造業(yè)投資或?qū)?shí)現(xiàn)進(jìn)一步回升。

由于一些小型企業(yè)仍很難恢復(fù)元?dú)?，部分減稅措施或?qū)⒃?021年得以延續(xù)。如果沒(méi)有新的減稅降費(fèi)措施，財(cái)政收入增速應(yīng)與前幾年一樣，跟隨GDP增速保持一致。政府一般支出增速也可能會(huì)上升至疫情前水平。進(jìn)入2021年，隨著疫情進(jìn)一步得到控制及勞動(dòng)力市場(chǎng)逐步復(fù)蘇，對(duì)醫(yī)療保健、社會(huì)保障和就業(yè)的財(cái)政支持可能會(huì)減少，但在基建相關(guān)項(xiàng)目、環(huán)境保護(hù)和教育方面的一般支出可能會(huì)上升至疫情前水平。預(yù)計(jì)官方財(cái)政赤字預(yù)算占GDP的比例將在3.0%左右（即3.3萬(wàn)億元），較2020年3.7%（即3.8萬(wàn)億元）的預(yù)測(cè)值有所下降。

此外，由于政府對(duì)傳統(tǒng)基建投資支持將減弱，2021年專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行額度將下降，且抗疫特別國(guó)債也將不會(huì)持續(xù)。我們相信，小微企業(yè)仍未完全脫離危險(xiǎn)區(qū)，償債負(fù)擔(dān)也更加沉重，因此還需更多針對(duì)性的減稅降費(fèi)措施。同時(shí)，政府對(duì)新基建投資和研發(fā)支出的財(cái)政支持可能保持強(qiáng)勁，以支持“十四五”規(guī)劃的實(shí)施。

2020年，在疫情影響下，與全球其他央行不同，人民銀行放松政策時(shí)比較謹(jǐn)慎。如今，經(jīng)濟(jì)基本面仍不允許貨幣寬松的過(guò)快退出。由于全球疫情的不確定性仍然高企，居民消費(fèi)和制造業(yè)投資的復(fù)蘇仍然滯后，過(guò)早收緊貨幣政策可能影響民營(yíng)企業(yè)的復(fù)蘇，而民營(yíng)企業(yè)就業(yè)占城鎮(zhèn)總就業(yè)人數(shù)的85%以上。而整體通脹壓力也仍然微弱，貨幣政策似乎并沒(méi)有太大需要退出的壓力。隨著名義GDP的快速增長(zhǎng)，2021年宏觀杠桿率將維持穩(wěn)定。預(yù)計(jì)社會(huì)融資規(guī)模增速將從2020年的13.5%放緩至11%左右，LPR利率或?qū)⒕S持在3.85%不變。

學(xué)術(shù)觀點(diǎn)

清理僵尸企業(yè)，優(yōu)化宏觀金融網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院 劉磊 張曉晶

“中國(guó)宏觀金融網(wǎng)絡(luò)與風(fēng)險(xiǎn)：

基于國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)的分析”

《世界經(jīng)濟(jì)》2020年第12期

宏觀經(jīng)濟(jì)部門(mén)之間通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系相互連接，形成宏觀金融網(wǎng)絡(luò)，金融風(fēng)險(xiǎn)在部門(mén)內(nèi)部和部門(mén)之間通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債關(guān)聯(lián)進(jìn)行傳染，使得最終損失被放大。

通過(guò)最新的國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，2009年以來(lái)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)上升趨勢(shì)，其中金融部門(mén)的系統(tǒng)重要性最高，而居民和政府部門(mén)相對(duì)獨(dú)立。政策模擬表明，清理僵尸企業(yè)會(huì)產(chǎn)生3.8倍的乘數(shù)效應(yīng)，但同時(shí)也會(huì)優(yōu)化宏觀金融網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。鑒于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)自2008年起快速上升，我們建議要堅(jiān)持結(jié)構(gòu)性去杠桿方向;去杠桿的重點(diǎn)在于調(diào)整宏觀金融網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu);在去杠桿過(guò)程中謹(jǐn)防處置風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

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