□ 上海 王瑤瑤 章 雁

（作者單位：上海海事大學經(jīng)濟管理學院）

2005年12月31日，中國證監(jiān)會頒布了《上市公司股權激勵管理辦法》（試行），由此，股權激勵在我國上市企業(yè)管理中拉開序幕。此后證監(jiān)會對《上市公司股權激勵管理辦法》進行了多次修訂，股權激勵作為穩(wěn)定和激勵公司高管及員工的激勵機制，在我國上市公司管理中得到了廣泛應用。2014年6月20日，為規(guī)范市場上參差不齊的激勵機制，證監(jiān)會發(fā)布了第33號公告《關于上市公司實施員工持股計劃試點的指導意見》。伊利集團作為國家520重點工業(yè)企業(yè)，率先進行了股權激勵，并在多次股權激勵中不斷完善自身的激勵機制。在2006年、2016年和2019年，伊利分別進行了三次股權激勵，這三次激勵方案的設置側重點各有不同。

一、伊利集團股權激勵案例分析

1.公司簡介。內(nèi)蒙古伊利實業(yè)集團股份有限公司（股票簡稱“伊利股份”，證券代碼600887）。1996年3月12日，“伊利股份”在上海證券交易所上市，成為中國乳業(yè)第一家A股上市公司。多年來，伊利已發(fā)展為中國產(chǎn)品線最多、規(guī)模最大，也是唯一一家同時具有奧運會和世博會標準的乳制品企業(yè)。作為行業(yè)的龍頭企業(yè)，近十年伊利集團主營業(yè)務收入高居行業(yè)第一，凈資產(chǎn)收益率持續(xù)穩(wěn)健上升，企業(yè)以強勁的實力領跑中國乳業(yè)，多年來伊利股份憑借其杰出的業(yè)績和高速發(fā)展已成為證券市場公認的藍籌績優(yōu)股。

2.股權激勵方案。①第一次股權激勵。2006年4月24日，伊利集團發(fā)布股權激勵方案，聲明2006年12月28日企業(yè)將以每股13.33元，授予5000萬份股票期權（約占當年股本總數(shù)9.681%，僅低于證監(jiān)的規(guī)定上限10%），8年內(nèi)行權，首次行權期為2007年12月28日。行權條件：激勵對象首次行權時，公司上年凈利潤增長率不低于17%，主營業(yè)務增長率不低于20%。激勵計劃的激勵對象為公司總裁、高管和核心業(yè)務骨干。其中授予總裁潘剛1500萬股（占授予股數(shù)總量的30%），3名高級管理人員——董事會秘書、財務負責人和總裁助理分別獲授10%，剩余40%的份額由其他29名關鍵員工取得，受益群體覆蓋范圍較小，股權分配相對集中。

從伊利集團2006年的發(fā)展情況可以看出，如此大規(guī)模的激勵是非常有必要的，此次股權激勵對企業(yè)發(fā)展具有戰(zhàn)略性意義。2005年，潘剛被任命為伊利集團董事長兼總裁。同年，潘剛提出了業(yè)界普遍認為“不可能實現(xiàn)”的目標——伊利將在2010年進入全球乳業(yè)前20名。此階段伊利集團正處于高速發(fā)展的壯大期，要想完成這個不可能的目標，伊利意識到管理團隊至關重要，核心管理團隊里的核心人物更加重要，這些員工在公司中的作用是舉足輕重的，他們掌握著公司的日常決策和經(jīng)營，在高速成長階段公司各方面都不夠完善，急需留住核心管理層，穩(wěn)定軍心。

②第二次股權激勵。2014年底，潘剛提出“五強千億”的目標，即全球乳業(yè)五強，營業(yè)收入破千億，并將企業(yè)愿景升級為“成為全球最值得信賴的健康食品提供者”。此階段伊利集團正處于騰飛期，為了盡早實現(xiàn)企業(yè)的“五強千億”目標，伊利集團又一次實施股權激勵計劃。2016年10月，伊利股份有限公司公布了《股票期權與限制性股票激勵計劃（草案）》，首次采用了股票期權和限制性股票相結合的激勵方式。此次伊利企業(yè)以每股16.47元授予股票期權4,500萬份（約占公司總股本的0.74%）和每股15.33元授予限制性股票1,500萬股（約占公司總股本的0.25%），共占當時伊利公司股票總數(shù)0.99%，授予企業(yè)核心業(yè)務人員和技術人員共294人。行權條件為：以2015年凈利潤為基礎，2017年和2018年凈利潤增長率分別不低于30%和45%；2017年和2018年凈資產(chǎn)收益率不低于12%。

此次股權激勵計劃與上一次相比有明顯不同，主要表現(xiàn)在：公司股權激勵方式從單一股票期權到股票期權與限制性股票結合的方式，這一重大創(chuàng)新也為其他企業(yè)提供借鑒意義。因為股票期權授予者的權利和義務并不對等，再加上稅收制度不夠完善，這對企業(yè)來說是十分不公平的，企業(yè)需要采取限制性股票的方式對激勵對象的收益進行適當控制，2016年伊利選擇授予1500份限制性股票是合理的。另外，公司的激勵對象不再是高層管理員，而是轉變?yōu)楣竟歉珊推髽I(yè)核心技術人員。從規(guī)模上來看，經(jīng)過第一次激勵計劃“試水”后，伊利企業(yè)明顯更謹慎了。相比上一次，伊利第二次激勵計劃的規(guī)模明顯減少，這也體現(xiàn)了企業(yè)為穩(wěn)固公司股權結構，防止股權稀釋，企業(yè)所有者利益受損。伊利集團將行權期限從第一次的6年到第二次的2年，大大縮短了行權有效期，主要也是根據(jù)其本次選擇的行權對象的不同，企業(yè)目的在于激發(fā)骨干員工的積極性和凝聚力，提高企業(yè)短期績效。

從伊利年度財務報告中看出，2016年-2018年，伊利的凈資產(chǎn)收益率分別為2 6.29% 、 2 4.91%、 2 4 .29%，遠超蒙牛。近三年來，伊利銷售凈利潤均已超過 8 % ， 2 019年上半年，伊利的凈利潤同比增長 9 .48%，各項數(shù)據(jù)表明，伊利發(fā)展穩(wěn)固，第二次股權激勵方案得到了市場的檢驗。

③第三次股權激勵。2 018年，伊利更新了自己的長期策略目標，提出了2 0 30年成為全球乳業(yè)第一、全球健康食品前五的新目標。2 019年，伊利企業(yè)進行了第三次股權激勵。 2 019年8 月 6 日，伊利企業(yè)推出了其第三次股權激勵計劃，在市場上掀起廣泛的討論和關注，在方案提出的第二天，伊利股價一度出現(xiàn)大幅下滑。市場對此次股權激勵方案主要爭議點在于，伊利的股權激勵計劃門檻設置是否過低，行權條件設置是否合理，行權價格是否過低，此次激勵計劃是否是企業(yè)內(nèi)部為向管理者及員工輸送利益的手段，各投資者要為其買單。對此，伊利集團迅速做出反應。9 月 6日，伊利股份發(fā)布修訂版2 0 19年限制性股票激勵計劃（草案），使8 月 6日公布的方案更加完善。新方案設置了長達6年的解禁期，將激勵對象由4 74名增加至 4 80 名 ；股票激勵總數(shù)從 3 %減少到 2 .5% ； 并設定了“連續(xù) 5年凈資產(chǎn)收益率不低于 2 0%、分紅率不低于70%、計算下來每年凈利潤的復合增長率不低于8 .2%”的解禁考核標準。伊利企業(yè)凈資產(chǎn)收益率連續(xù)多年保持在 2 0% 以 上，凈利潤在7 % -8%之間浮動，因此市場上很多投資者認為此次行權目標看似容易，實則不然。

從生命周期角度來看，伊利企業(yè)已處于成熟階段，經(jīng)過前兩次重大股權激勵方案的是實施，公司已經(jīng)積累了豐富的經(jīng)驗。此階段公司要解決的問題是在行業(yè)增速放緩的情況下，不斷完善伊利的股權激勵機制，彌補前兩次股權激勵的漏洞，謀求更長遠高效的發(fā)展。伊利企業(yè)第三次股權激勵計劃與公司發(fā)展目標契合，對比前兩次股權激勵計劃，第三次激勵方案的設置在行業(yè)內(nèi)有許多的創(chuàng)新之處。

二、伊利三次股權激勵的相關啟示

1.企業(yè)應制定合適的股權激勵方案。①行權條件。企業(yè)股權激勵方案的行權條件既要可執(zhí)行又要有挑戰(zhàn)性，有壓力才能有動力，但企業(yè)如何衡量這個度就需要專業(yè)人員結合宏觀經(jīng)濟狀況、市場同業(yè)競爭以及企業(yè)發(fā)展狀況謹慎決定。企業(yè)還應考慮指標的全面性。雖然伊利在第二次股權激勵計劃中增加了對激勵對象個人層面的業(yè)績得分指標考核，在第三次激勵計劃的行權條件下增加了現(xiàn)金分紅，但伊利三次股權激勵計劃的目標設置過于單一，缺乏一定的非財務指標、市場指標、業(yè)績考核指標和一套完善的人才評價體系。②權利授予對象。合適的股權激勵方案應綜合考慮各方利益相關者，將核心管理層利益、股東、投資者利益以及企業(yè)長遠利益進行深度捆綁，決不能使激勵計劃淪為個別團體從公司謀私利的工具。企業(yè)在制定激勵計劃時應該考慮公司高管的薪酬和各方持股情況，合理安排管理層的股權授予比例，避免出現(xiàn)內(nèi)部人控制問題。③股權激勵方式。目前市場上的激勵方式主要有員工持股、業(yè)績股票、股票期權、限制性股票、虛擬股票和股票增值權等，但從 A股市場數(shù)據(jù)來看，上市企業(yè)采用的激勵手段單一且基本局限于員工持股和股票期權。根據(jù)風險對沖理論，企業(yè)應該使激勵方式更具多元化，不斷改進和創(chuàng)新，以滿足公司不同發(fā)展階段的需要。④行權價格和行權年限。企業(yè)制定行權價格時應謹慎考慮發(fā)展狀況、行業(yè)競爭、企業(yè)上下游產(chǎn)業(yè)變化和國家宏觀經(jīng)濟形勢，穩(wěn)定企業(yè)現(xiàn)金流。股權激勵作為一種中長期的員工激勵機制，企業(yè)設定行權年限時既要達到長期激勵的目的，又要考慮員工的可接受度。

2.企業(yè)制定激勵方案時要充分考慮自身發(fā)展階段和未來戰(zhàn)略目標。

在企業(yè)不同的發(fā)展階段，股權激勵計劃的側重點應有所不同。從企業(yè)生命周期角度來看，伊利集團經(jīng)歷了導入期、成長期和成熟期，激勵方案的授予范圍越來越廣泛，激勵方式的選擇緊跟市場潮流，行權年限由短變長。另外，激勵計劃不應是一成不變的，企業(yè)應準確衡量收益與風險的相關性，考慮對激勵計劃進行修訂，使其更滿足公司發(fā)展的需要。

3.國家法律和監(jiān)督機制需更加完善。我國關于股權激勵的稅收制度和法律規(guī)定還不夠完善，導致權利授予者的權利和義務并非完全對等，在個人所得稅繳納和企業(yè)股權激勵會計處理方面存在舞弊空間。因此，國家法律法規(guī)要加強建設，嚴格規(guī)范被激勵對象和企業(yè)信息披露。企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督機制和外部市場監(jiān)督機制應加強監(jiān)督，防范企業(yè)為了達到行權標準而出現(xiàn)人為操縱財務數(shù)據(jù)和高管的短期行為。

4.資本市場有效性有待提高。有效的資本市場是股權激勵方案能否發(fā)揮其最大效用的前提條件。目前，我國股市定價機制不夠完善，企業(yè)有關股權激勵信息披露不夠規(guī)范，市場上缺乏有效的企業(yè)業(yè)績評價體系。這些問題都影響股權激勵的有效實施，建立健全資本市場迫在眉睫。

三、結束語

股權激勵是一把雙刃劍，有效實施會提高企業(yè)經(jīng)營績效，將員工薪酬和公司利益緊密聯(lián)系到一起，緩解代理沖突；如果實施不當，股權激勵很可能會淪為公司高管利益輸送、管理層謀取私利的工具，損害公司及其他投資者的利益。通過對伊利集團三次股權激勵方案進行對比，重點分析伊利第三次激勵計劃設置的亮點，我們發(fā)現(xiàn)，企業(yè)在設置股權激勵方案時，應結合自身發(fā)展戰(zhàn)略，綜合考慮股權激勵方式、授予對象、行權條件、行權期及行權價格。