文/尚昕昕 田園 編輯/孫艷芳

建設(shè)更高水平開放型經(jīng)濟(jì)新體制，是“十四五”時期的重要目標(biāo)之一。需要我們進(jìn)一步推動資本項目可兌換，擴(kuò)大金融市場雙向開放。經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）《資本流動自由化通則》是當(dāng)前唯一有關(guān)促進(jìn)跨境資本流動自由化的多邊法律文件。根據(jù)該通則，成員國需承諾跨境資本自由流動和貨幣兌換市場化，但可采用負(fù)面清單方式對某些項目保留限制措施。本文梳理了典型的發(fā)達(dá)OECD國家和新興OECD國家資本流動自由化的管理特點，旨在通過分析對比，總結(jié)開放經(jīng)驗，為我國對標(biāo)高水平開放提供參考借鑒。

發(fā)達(dá)OECD國家對跨境投融資限制較少，資產(chǎn)國際化程度高

根據(jù)OECD《資本流動自由化通則》，典型的發(fā)達(dá)OECD國家一般僅保留部分直接投資限制，對跨境投融資限制較少，資產(chǎn)國際化程度較高。

從對內(nèi)投資看，限制主要集中在直接投資領(lǐng)域，對證券投資幾乎沒有限制。發(fā)達(dá)國家主要出于國家產(chǎn)業(yè)安全保護(hù)的考慮，對非居民直接投資保留部分限制，主要領(lǐng)域包括資源、能源和軍事等。例如，日本重點限制非居民對本國農(nóng)林漁、礦業(yè)開采和原油等行業(yè)的投資；美國主要限制外資投資原子能、核電等行業(yè)，并限制其制裁國家對美國的投資；英國主要限制對廣播等行業(yè)的直接投資；德國則主要限制廣播、武器制造等行業(yè)的非居民投資。而對于非居民在發(fā)達(dá)國家購買證券，這些國家一般不設(shè)限制，非居民可以通過與居民相同的注冊制規(guī)則在當(dāng)?shù)匕l(fā)行證券。其中的唯一限制是針對可能形成特定控股條件的投資，例如在美國、英國、德國和日本資本市場對證券交易均明確規(guī)定，當(dāng)投資規(guī)?？赡苄纬煽毓蓷l件時將加以約束。

從居民對外投資看，限制動機(jī)主要涉及所在國家的重要核心領(lǐng)域，主要限制措施均出于政治制裁或核心利益保護(hù)等原因；而對一般性跨境投資，包括對外直接投資的限制普遍較少。例如，美國限制本國居民對制裁國（如古巴、利比亞、蘇丹等）進(jìn)行直接投資，而日本的對外直接投資限制主要集中在漁業(yè)。對居民對外證券投資的限制主要針對涉及公共利益的機(jī)構(gòu)投資者（比如保險公司、養(yǎng)老金管理機(jī)構(gòu)），對一般性企業(yè)和個人不設(shè)限。

新興OECD國家資本項下保留部分限制，對跨境投融資進(jìn)行審慎管理

新興OECD國家不僅對直接投資保留了限制，在開放資本項目的進(jìn)程中對金融市場跨境投融資也保留了部分審批和額度限制，但仍具有較高的開放程度。

（1）直接投資方面。新興OECD國家一般會根據(jù)本國產(chǎn)業(yè)保護(hù)等需要，實施額度限制或資格審查。從非居民直接投資看，與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相同，新興OECD國家主要限制外資對本國核心產(chǎn)業(yè)的投資。例如，韓國限制外資對種植畜牧、核能電能行業(yè)的直接投資；智利在漁業(yè)、無線電廣播等行業(yè)保留投資限制；土耳其限制外資對廣播電視、會計審計和教育等行業(yè)的投資。從居民對外直接投資看，新興OECD國家保留的限制普遍較少。例如，以色列僅保留居民海外投資須符合有關(guān)金融資產(chǎn)和直接投資余額的申報和一定上限要求；韓國則保留對外投資的審核流程，金融機(jī)構(gòu)的對外投資需要通過一定的適當(dāng)性審核，獲批后即可對外投資，其他居民的對外投資則需要通過指定外匯銀行進(jìn)行。

（2）證券投資方面。新興OECD國家對于跨境證券投資保留的限制較少。開放程度較高的新興OECD國家，總體上對外資在二級市場上交易證券不設(shè)限制，一般只需滿足境內(nèi)直接投資相關(guān)持股比例的要求，以限制可能形成控股條件的購買行為。與發(fā)達(dá)國家類似，新興OECD國家對居民境外證券投資的限制，主要針對特定涉及公共利益的主體。例如，智利限制保險公司、養(yǎng)老金和住房基金的對外投資，規(guī)定保險公司持有外幣資產(chǎn)不得超過總資產(chǎn)的30%；韓國要求保險公司持有外幣證券的額度上限與智利相同。此外，一些新興OECD國家還保留了跨境投資證券需通過特定投資賬戶的管理要求。例如，韓國允許本國居民購買海外股票，但需通過專門用于投資的賬戶購買，并且需要向韓國央行或外匯銀行匯報。

（3）證券發(fā)行方面。新興OECD國家普遍保留了較為嚴(yán)格的非居民在境內(nèi)發(fā)行證券的限制，而對居民在境外發(fā)行證券的限制則較少。如果非居民在境內(nèi)發(fā)行證券，需要滿足嚴(yán)格的發(fā)行條件。以土耳其為例。外資機(jī)構(gòu)在土耳其公開發(fā)行股票之前，必須獲得證監(jiān)會批準(zhǔn)并提交招股說明書。土耳其政府雖規(guī)定外國機(jī)構(gòu)可通過私募或以存托憑證形式發(fā)行股票，但必須滿足以下條件：在當(dāng)?shù)剡\營兩年以上，并根據(jù)國際會計準(zhǔn)則在經(jīng)審計的財務(wù)報表中公布了上一年的利潤；在申請公開上市前，在外國的股票已報價一年以上，且至少交易了100天；公司的信用評級必須達(dá)到中等及以上，必須按規(guī)定履行公開披露義務(wù)等。智利則對發(fā)行證券的幣種要求較為嚴(yán)格，禁止外資機(jī)構(gòu)在國內(nèi)公開市場發(fā)行非歐元或非美元的外幣證券，如果在國內(nèi)市場發(fā)行以智利比索計價的具有股權(quán)性質(zhì)的股票或證券，必須獲得中央銀行的批準(zhǔn)。從居民在境外發(fā)行證券看，相關(guān)的限制措施相對較少，一般僅保留少許許可規(guī)定和渠道限制，或是保留一定的報告要求。例如，土耳其規(guī)定，居民在境外發(fā)行證券，必須依法經(jīng)證監(jiān)會批準(zhǔn)，證券交易必須通過本國法律授權(quán)的銀行和中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行；韓國要求居民在境外出售或發(fā)行外幣證券，需要通知外匯指定銀行，并且出售或發(fā)行以外幣計價超過3000萬美元或等額韓元的證券，須報告經(jīng)濟(jì)金融管理部。

（4）借用外債與對外債權(quán)方面。這方面，新興OECD國家的態(tài)度相對審慎，保留了必要的審批和額度限制。從境內(nèi)主體借用外債看，外債的登記管理是必要措施，一些國家還保留了對于舉借外債的額度限制，并且在必要情況下使用價格型管理措施限制外債規(guī)模，以防控外債風(fēng)險。例如，土耳其允許居民通過銀行借用外債；公共部門獲得的或由財政部擔(dān)保的一年期以上的中長期外債，必須在財政部的外部融資信息系統(tǒng)中登記。韓國規(guī)定，金融信貸和貿(mào)易信貸超過3000萬美元的，需報告外匯指定銀行；超過3000萬美元的其他信貸，需報告經(jīng)濟(jì)金融管理部。此外，韓國還對金融機(jī)構(gòu)短期外幣非存款外債征稅。從境內(nèi)主體的對外債權(quán)看，新興OECD國家主要保留報告要求和額度限制。例如，韓國規(guī)定，以本幣計價的金融信貸需報告央行，但由本國外匯銀行擔(dān)保且不超過3000萬美元的對外債權(quán)無需報告；墨西哥規(guī)定，任何商業(yè)信貸規(guī)模都需要滿足監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)該銀行資本充足率設(shè)定的限額，銀行的海外信貸則不得超過其凈資本的35%；土耳其允許銀行向境外發(fā)放貸款，國內(nèi)機(jī)構(gòu)也可向其境外關(guān)聯(lián)公司放款，但限制保險公司使用技術(shù)準(zhǔn)備金向非居民提供信貸。

（5）金融衍生品交易和個人跨境資本流動方面。從金融衍生品交易看，主要的限制措施與股票和債券交易相同，但針對杠桿交易的特征增加了審批要求。例如，韓國規(guī)定，國內(nèi)銀行對銀行外匯衍生品的投資限額為其資本金的40%，外資銀行分支機(jī)構(gòu)的投資限額為其資本金的200%；土耳其規(guī)定，海外交易的衍生品需要通過特定的機(jī)構(gòu)進(jìn)行，并且杠桿交易和衍生工具交易需要通過土耳其證監(jiān)會審批允許。從個人資本跨境轉(zhuǎn)移的管理看，新興OECD國家對資產(chǎn)的跨境轉(zhuǎn)移保留了賬戶管理措施和一定的額度限制，對個人舉借外債實施限制。例如，韓國對居民向非居民的贈予和遺產(chǎn)轉(zhuǎn)讓沒有限制，但如果居民每年捐贈超過5萬美元，必須報告央行并向外匯銀行提交支付憑證；土耳其規(guī)定，個人現(xiàn)金的跨境轉(zhuǎn)移要根據(jù)外匯法規(guī)通過特定銀行渠道實現(xiàn)，個人不得從境外或境內(nèi)銀行獲得外幣或與外幣掛鉤的消費信貸和抵押貸款。

總體來看，OECD成員國雖需承諾跨境資本的自由流動和貨幣兌換市場化，但仍可采用負(fù)面清單方式對特定項目保留限制措施。發(fā)達(dá)OECD國家整體保留的限制措施較少，主要出于國家安全考慮保留了部分直接投資限制，對其他跨境投融資基本不設(shè)限制，允許非居民在遵守當(dāng)?shù)胤煞ㄒ?guī)的前提下在本國投資或公開發(fā)行證券。相比之下，新興OECD國家雖然實現(xiàn)了較高程度的開放，但仍對跨境投融資設(shè)置了不同程度的管理措施，包括行政許可、登記、額度管理等，以防跨境資本異常流動對金融系統(tǒng)關(guān)鍵領(lǐng)域形成沖擊，引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險。當(dāng)前，我國作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，擁有世界第二大股票市場、第二大債券市場，已經(jīng)走到了金融市場更高水平對外開放的必然階段?！笆奈濉睍r期，我國將繼續(xù)堅持深化改革開放、加強(qiáng)國家治理體系和治理能力現(xiàn)代化建設(shè)，堅定不移地實施更高水平的雙向開放，積極參與國際經(jīng)濟(jì)合作。建設(shè)更高水平開放型經(jīng)濟(jì)新體制。鑒此，可考慮對標(biāo)新興OECD國家，不斷完善和優(yōu)化相關(guān)管理措施，以推動資本項目可兌換程度進(jìn)一步提升。具體而言，可從以下方面發(fā)力：整合過渡階段形成的“管道式”開放模式，增加市場主體跨境投融資的便利程度；重點推動負(fù)面清單管理模式，推動交易環(huán)節(jié)與匯兌環(huán)節(jié)逐步統(tǒng)一；完善宏觀審慎逆周期跨境資本流動管理，構(gòu)建公開、透明、可預(yù)期的外匯管理政策框架；穩(wěn)慎推進(jìn)人民幣國際化，通過擴(kuò)大金融市場開放提升人民幣資產(chǎn)的國際屬性，增加我國金融市場的深度和韌性，提升抵御外部沖擊的彈性和能力，促進(jìn)我國金融高質(zhì)量健康發(fā)展。