鐘莉

摘 要：區(qū)域性銀行主要包括城商行和農(nóng)商行，其在我國銀行業(yè)金融機構(gòu)體系中占據(jù)了重要地位，研究上市區(qū)域性銀行的市盈率和市凈率表現(xiàn)可以最直觀地了解區(qū)域性銀行中最有代表性的樣本估值情況，特別是A股市場上農(nóng)商行在市盈率和市凈率上均比城商行獲得的估值更高。

關(guān)鍵詞：A股上市區(qū)域性銀行;市盈率;市凈率

一、區(qū)域性銀行近年發(fā)展概況

區(qū)域性銀行與全國性銀行（大型銀行和股份制銀行）的主要區(qū)別為經(jīng)營地域不同、客群差異。首先，區(qū)域性銀行由信用社改制而來，這決定了其經(jīng)營范圍集中于特定區(qū)域。2005年上海銀行設(shè)立寧波分行，2006年銀監(jiān)會發(fā)布《城市商業(yè)銀行異地分支機構(gòu)管理辦法》，拉開了區(qū)域性銀行異地經(jīng)營的序幕。但近年來，監(jiān)管層對區(qū)域性銀行的異地經(jīng)營有所收緊，特別是2011年以來，區(qū)域性銀行跨省設(shè)立分支機構(gòu)的步伐明顯放緩。2019年1月銀保監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于推進農(nóng)村商業(yè)銀行堅守定位強化治理提升金融服務(wù)能力的意見》中提出農(nóng)商行應(yīng)嚴格審慎開展綜合化和跨區(qū)域經(jīng)營，原則上機構(gòu)不出縣（區(qū)）、業(yè)務(wù)不跨縣（區(qū)），專注服務(wù)本地。2020上半年，證監(jiān)會審核中小銀行IPO過會出現(xiàn)零記錄。中小銀行IPO事宜推進遲緩的主要原因在于部分中小銀行資產(chǎn)質(zhì)量不透明，這也表現(xiàn)出了監(jiān)管層對區(qū)域性銀行發(fā)展的審慎態(tài)度。

二、市盈率和市凈率指標對區(qū)域性銀行的意義

市盈率=股票價格/每股收益=公司市值/公司凈利潤，反映了在每股盈利不變的情況下，當派息率為100%且所得股息沒有進行再投資時，經(jīng)過多少年我們的投資可以通過股息全部收回。市盈率的倒數(shù)即投資報酬率，也即股息收益率，市盈率越高，股息收益率越低。市盈率作為常見的上市公司基于盈利的估值方法，屬于相對估值法的范疇。對上市區(qū)域性銀行而言，只要是盈利的，則該指標就是適用的。由于銀行業(yè)在行業(yè)分類上是傳統(tǒng)行業(yè)而非高科技等新興行業(yè)，其商業(yè)模式發(fā)展已經(jīng)相對成熟，故估值的想象空間并不大，因此其行業(yè)整體市盈率不高。此外，由于絕大多數(shù)上市區(qū)域性銀行均受到了嚴格的監(jiān)管，且均有較為明確的地域性特點，故其市盈率指標變動幅度較為平滑，因此采用市盈率指標對區(qū)域性上市銀行進行分析是可行的。

市凈率=股價/賬面價值=公司市值/公司凈資產(chǎn)。市凈率作為常見的上市公司估值方法，在不考慮盈利和增長的條件下，單純考察股價（市值）與賬面價值（凈資產(chǎn)）的關(guān)系，反映市場交易價格與實際價值的溢價或折價關(guān)系，也屬于相對估值法的范疇。對上市區(qū)域性銀行而言，其資產(chǎn)和負債的主要項目都以市值來計價，有別于工業(yè)企業(yè)使用的歷史成本計價法。銀行的主要資產(chǎn)包括央行存款及現(xiàn)金、同業(yè)及貨幣市場運用、發(fā)放貸款及墊款凈額、債券及其他投資;主要負債為吸收存款、向央行借款、同業(yè)及貨幣市場融入、應(yīng)付債券，均有良好的流動性和極強的變現(xiàn)能力，因此銀行的內(nèi)在價值可以用賬面凈資產(chǎn)來大致衡量。

三、A股區(qū)域性上市銀行市盈率分析

據(jù)統(tǒng)計，目前全國區(qū)域性A股上市銀行共21家，其平均市盈率2017年為12.559 8倍，2018年快速下跌至7.597 5倍，2019年又回升至9.546 1倍，這反映出區(qū)域性銀行市盈率與A股2017、2018和2019年的走勢呈現(xiàn)正相關(guān)，而且區(qū)域性銀行中城商行的貝塔系數(shù)按照市值加權(quán)平均值為1.137 1，與五大國有行按照市值加權(quán)的加權(quán)平均值0.529以及股份制商業(yè)銀行按照市值加權(quán)的加權(quán)平均值1.323 9相比，更接近1[1]，這表明區(qū)域性銀行的波動性雖然高于五大國有行，但低于股份制銀行。

按照年度分銀行進行對比，2017年市盈率最高的三家是張家港行

（28.980 6）、江陰銀行（18.761 4）和蘇農(nóng)銀行（16.874 3），三家均為農(nóng)村商業(yè)銀行;市盈率最低的三家是南京銀行（7.027 2）、上海銀行（7.352 4）和江蘇銀行（7.367 7），三家均為城市商業(yè)銀行。市盈率最高的三家農(nóng)商行在營業(yè)收入、總資產(chǎn)指標上顯著小于市盈率最低的三家城商行。

2018年市盈率最高的三家依舊是張家港行（11.397 8）、江陰銀行（10.739 3）

和蘇農(nóng)銀行（10.639 3），三家農(nóng)商行排位也未發(fā)生變化;市盈率最低的三家是貴陽銀行（4.835 3）、南京銀行（5.069 3）

和江蘇銀行（5.323 4），三家均為城市商業(yè)銀行，貴陽銀行市盈率從2017年的第四低躍升為最低，上海銀行市盈率跌至第八低，南京銀行和江蘇銀行仍然排在第二和第三。

2019年市盈率最高的三家為紫金銀行（14.652 9）、常熟銀行（14.377 0）

和蘇州銀行（13.981 5），三家中紫金銀行和常熟銀行為農(nóng)商行，蘇州銀行則是從農(nóng)商行發(fā)展轉(zhuǎn)變?yōu)槌巧绦械?，紫金銀行和蘇州銀行均為2019年新上市，市場給予新上市股票較高的市盈率估值在當年股市上漲周期里是正常的現(xiàn)象;市盈率最低的三家是貴陽銀行

（5.387 7）、北京銀行（5.596 1）和江蘇銀行（5.690 7），三家均為城商行，北京銀行為新晉上榜，江蘇銀行和貴陽銀行保持在前三。

經(jīng)過對2017至2019年三年區(qū)域性銀行市盈率數(shù)據(jù)的初步分析，可以發(fā)現(xiàn)市場給予農(nóng)商行的市盈率估值高于城商行。為驗證這一結(jié)論，本文選取了2020年7月17日21家上市區(qū)域性銀行中江陰銀行、無錫銀行、常熟銀行、張家港銀行、蘇農(nóng)銀行、紫金銀行、青島農(nóng)商、重慶農(nóng)商共8家農(nóng)商行，計算其算術(shù)平均的滾動市盈率（PE TTM）為9.952 5;選取南京銀行、寧波銀行、北京銀行、江蘇銀行、貴陽銀行、杭州銀行、上海銀行、成都銀行、鄭州銀行、長沙銀行、青島銀行、西安銀行和蘇州銀行共13家城商行計算其算術(shù)平均的滾動市盈率（PE TTM）為7.390 8，故農(nóng)商行的市盈率高于城商行的結(jié)論是成立的。

四、A股區(qū)域性上市銀行市凈率分析

據(jù)統(tǒng)計，目前全國上市的21家區(qū)域性銀行的平均市凈率2017年為1.416 5倍，2018年快速下跌至0.955 6倍，2019年回升至1.098 8倍，區(qū)域性銀行市凈率變化與股市大盤依然正相關(guān)，與市盈率的變化類似。

按照年度分銀行進行對比，2017年市凈率最高的三家是張家港行（2.596 8）、寧波銀行（1.847 3）和江陰銀行（1.648 0）;市凈率最低的三家是上海銀行（0.891 3）、江蘇銀行（0.955 5）和北京銀行（0.975 3）。2018年市凈率最高的三家是寧波銀行（1.377 0）、常熟銀行（1.187 4）和張家港行（1.080 0）;市凈率最低的三家是江蘇銀行（0.691 6）、北京銀行（0.699 2）和杭州銀行（0.827 8）。2019年市凈率最高的三家是寧波銀行（1.919 1）、常熟銀行（1.541 8）和紫金銀行（1.538 1）;市凈率最低的三家是北京銀行（0.646 8）、江蘇銀行（0.772 1）和蘇農(nóng)銀行（0.851 0）。

對比三年中市凈率指標最高的三家和最低的三家，三年最高市凈率的三家中每年都為兩家農(nóng)商和一家城商;三年最低市凈率中，只有蘇農(nóng)銀行一家農(nóng)商行在2019年上榜，農(nóng)商行和城商行的差異沒有市盈率指標顯著，連續(xù)三年進入市凈率前三高的寧波銀行和連續(xù)三年進入市凈率前三低的北京銀行均為城商行。本文同樣選取2020年7月17日21家上市區(qū)域性銀行中江陰銀行、無錫銀行、常熟銀行、張家港銀行、蘇農(nóng)銀行、紫金銀行、青島農(nóng)商、重慶農(nóng)商共8家農(nóng)商行，計算其算術(shù)平均市凈率為0.996 3;選取南京銀行、寧波銀行、北京銀行、江蘇銀行、貴陽銀行、杭州銀行、上海銀行、成都銀行、鄭州銀行、長沙銀行、青島銀行、西安銀行和蘇州銀行共13家城商行計算其算術(shù)平均市凈率為0.889 2，故農(nóng)商行的市凈率高于城商行但差異沒有市盈率指標顯著的結(jié)論是成立的。

五、農(nóng)商行和城商行估值差異原因探討

如果從資產(chǎn)規(guī)模來看，2020年7月，8家農(nóng)商行平均的總資產(chǎn)為2 950億元，13家城商行則為11 211億元，農(nóng)商行的平均總資產(chǎn)規(guī)模僅為城商行的四分之一略強;從凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)利潤率、凈利潤率等盈利能力指標來看，農(nóng)商行與城商行比較也不占優(yōu)勢;從資本充足率、不良貸款率和撥備覆蓋率等其他維度分析，農(nóng)商行更是顯著弱于城商行，因此從財務(wù)指標方面解釋農(nóng)商行相對城商行的估值在市盈率和市凈率的溢價是不可行的。

筆者認為上述現(xiàn)象從農(nóng)商行的經(jīng)營模式和自身特點來解釋更為合理，由于農(nóng)商行的分支機構(gòu)主要分布于各鄉(xiāng)村鎮(zhèn)中，城商行和其他股份制銀行與國有大行很難涉足，也很難貼近其客戶群體，其區(qū)域市場具有一定的壟斷性，所以資本市場對農(nóng)商行在農(nóng)村金融改革深化過程中的不可替代角色以及未來業(yè)務(wù)發(fā)展空間上的估值給予了比城商行更高的溢價。

參考文獻

[1]金穎.我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險研究：基于貝塔系數(shù)的測算[J].中國市場，2014（21）：115-117.