摘要：并購(gòu)是企業(yè)成長(zhǎng)型戰(zhàn)略的一種類型。房地產(chǎn)企業(yè)在其發(fā)展壯大過程中，常常通過并購(gòu)尋求自身發(fā)展和實(shí)現(xiàn)規(guī)模的迅速擴(kuò)張。在房地產(chǎn)企業(yè)的并購(gòu)中經(jīng)常會(huì)受到各種因素的影響，而使企業(yè)面臨各種風(fēng)險(xiǎn)。為保證并購(gòu)的順利進(jìn)行，需要加強(qiáng)對(duì)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的管理，即做好對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、防范與控制，采取不同的對(duì)策，從而保證企業(yè)并購(gòu)的安全、有效。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu);并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn);風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別;風(fēng)險(xiǎn)管理

隨著國(guó)內(nèi)各項(xiàng)地產(chǎn)調(diào)控政策的不斷出臺(tái)和房地產(chǎn)行業(yè)“去產(chǎn)能”的不斷深化，整體實(shí)力較弱、風(fēng)險(xiǎn)抵御能力不強(qiáng)、不能有效地“去庫(kù)存去杠桿”的房企被“大魚吃小魚”越發(fā)常見，房企間的并購(gòu)行為頻發(fā)，行業(yè)集中度持續(xù)上升。而房地產(chǎn)企業(yè)在并購(gòu)過程中，會(huì)面臨多方面的風(fēng)險(xiǎn)，包括法律風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、項(xiàng)目工程有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)、其他隱含相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)值確定風(fēng)險(xiǎn)以及并購(gòu)后的整合風(fēng)險(xiǎn)等。為此，必須采取有效的防范與控制措施。本文主要對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)所涉及諸多風(fēng)險(xiǎn)的管理，即對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、防范與控制方面進(jìn)行分析。

一、房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)概述及風(fēng)險(xiǎn)管理的意義

房地產(chǎn)并購(gòu)是對(duì)房地產(chǎn)、土地使用權(quán)等相關(guān)交易的統(tǒng)稱，并購(gòu)對(duì)象既可能是其他房地產(chǎn)公司所擁有的房產(chǎn)、土地或整體開發(fā)項(xiàng)目，也可能是一般企業(yè)的已建房地產(chǎn)、土地使用權(quán)、在建工程。并購(gòu)的方式包括獲取并購(gòu)對(duì)象的股權(quán)和取得被并購(gòu)對(duì)象的資產(chǎn)，由于手續(xù)的復(fù)雜程度和涉及稅費(fèi)問題，實(shí)務(wù)中相對(duì)更常見的是股權(quán)式并購(gòu)。房地產(chǎn)企業(yè)的并購(gòu)行為大體可分為以下幾個(gè)步驟：制定和形成并購(gòu)戰(zhàn)略，選擇并購(gòu)對(duì)象，制定并購(gòu)具體方案，進(jìn)行與擬并購(gòu)對(duì)象的初步談判和開展盡職調(diào)查與資產(chǎn)評(píng)估，雙方進(jìn)一步談判與最終簽約，辦理股（產(chǎn)）權(quán)轉(zhuǎn)讓，支付對(duì)價(jià)，并購(gòu)整合。

并購(gòu)行為在房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)是企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的重要途徑之一。據(jù)源自證券日?qǐng)?bào)的報(bào)道，截至2019年11月底，A股上市的房企間并購(gòu)已達(dá)467宗，涉及買方現(xiàn)金支付總價(jià)值達(dá)4688億元。但并購(gòu)擴(kuò)張也會(huì)給企業(yè)帶來諸多風(fēng)險(xiǎn)，因此房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別與管理具有重要的意義。

并購(gòu)是地產(chǎn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張的必由之路。并購(gòu)戰(zhàn)略也是地產(chǎn)企業(yè)整體戰(zhàn)略的重要組成部分。從企業(yè)并購(gòu)的特征和國(guó)內(nèi)外企業(yè)并購(gòu)的實(shí)踐來看，并購(gòu)無疑是一項(xiàng)具有較高風(fēng)險(xiǎn)的資本經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。如何在并購(gòu)過程中對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的管理，成為房地產(chǎn)行業(yè)并購(gòu)中最重要的一項(xiàng)工作。實(shí)施有效的并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理有助于地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)戰(zhàn)略的順利推進(jìn)，并能改善并購(gòu)資源的配置，提高并購(gòu)效率。

二、房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)面臨的風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）法律風(fēng)險(xiǎn)

待并購(gòu)項(xiàng)目中往往隱藏著諸多錯(cuò)綜復(fù)雜的債權(quán)債務(wù)關(guān)系和相關(guān)的其他法律風(fēng)險(xiǎn)，如房地產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)權(quán)屬是否清晰、明確、無瑕疵，土地使用權(quán)是否依法取得，項(xiàng)目規(guī)劃是否合理、有無超規(guī)劃的情況，等等。如果盡調(diào)中沒能發(fā)現(xiàn)或者沒能充分揭示其嚴(yán)重程度，并購(gòu)之后往往給項(xiàng)目后續(xù)推進(jìn)帶來很大困難而使項(xiàng)目處于失敗境地。

（二）并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)

并購(gòu)要支付相應(yīng)對(duì)價(jià)，免不了需要有資金投入，而房地產(chǎn)行業(yè)由于自身特點(diǎn)，并購(gòu)資金需求通常非常巨大，往往高達(dá)數(shù)億、數(shù)十億乃至數(shù)百億。在目前宏觀政策層面偏緊、總體去杠桿的大背景下，傳統(tǒng)高杠桿、多嵌套的地產(chǎn)融資已基本喪失操作空間，如果企業(yè)自身融資能力達(dá)不到并購(gòu)所需的資金要求，或者選擇的融資方式、融資渠道不合理，就可能籌集不到并購(gòu)所需的相關(guān)資金而使并購(gòu)不能如期完成，或者并購(gòu)資金的成本過高，“當(dāng)初剁手一時(shí)爽，如今還債淚兩行”，使企業(yè)因并購(gòu)而背上沉重的包袱。

（三）擬并購(gòu)項(xiàng)目工程有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)

有時(shí)擬并購(gòu)的項(xiàng)目為在建工程，或已接近建成，因項(xiàng)目前期的工程建設(shè)過程由前手企業(yè)主導(dǎo)進(jìn)行，因此并購(gòu)方對(duì)項(xiàng)目的施工過程未能實(shí)現(xiàn)全程監(jiān)控，對(duì)工程的施工質(zhì)量不能完全掌握，有時(shí)會(huì)因項(xiàng)目工程質(zhì)量存在問題而遭受驗(yàn)收通不過、銷售困難的問題，或者面臨業(yè)主訴訟。此外，實(shí)務(wù)中還出現(xiàn)過在并購(gòu)后發(fā)現(xiàn)被收購(gòu)項(xiàng)目工程有關(guān)證照不齊全不規(guī)范甚至是偽造的案例。

（四）價(jià)值確定風(fēng)險(xiǎn)

作為收購(gòu)方在做出并購(gòu)決策之前，不可避免要對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估和確定，才能判斷并購(gòu)的最高出價(jià)，為最終談判奠定基礎(chǔ)。在企業(yè)整體價(jià)值確定的過程中也存在著不少風(fēng)險(xiǎn)，不同方式確定的擬并購(gòu)企業(yè)價(jià)值有時(shí)存在著較大的差異，如果選擇評(píng)估方式不當(dāng)，就可能使并購(gòu)決策失誤。由于信息不對(duì)稱，同時(shí)有時(shí)在并購(gòu)過程中因競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手眾多，項(xiàng)目進(jìn)度要求和時(shí)間限制、獲取信息渠道受限等因素影響，不能足夠充分具體的獲取被并購(gòu)企業(yè)的所有各方面信息，以對(duì)其全貌展開綜合評(píng)估，可能對(duì)并購(gòu)對(duì)象的價(jià)值確定上產(chǎn)生或大或小的偏差，為企業(yè)并購(gòu)埋下一定的風(fēng)險(xiǎn)隱患。

（五）項(xiàng)目其他隱含風(fēng)險(xiǎn)

由于信息的不對(duì)稱、不充分，實(shí)務(wù)中存在并購(gòu)方在并購(gòu)之后方才發(fā)現(xiàn)被并購(gòu)項(xiàng)目地塊隱藏的其他深層次問題，如項(xiàng)目的停工并非如被并購(gòu)方所述源自開發(fā)資金不足，而是地塊的地下存在軍用光纜、待發(fā)掘文物等難以馬上處理的物品，有時(shí)在對(duì)方有意隱瞞相關(guān)實(shí)情和資料、并購(gòu)?fù)七M(jìn)時(shí)間又較緊的情況下，可能在盡調(diào)中未能充分揭示該風(fēng)險(xiǎn)，在并購(gòu)后發(fā)現(xiàn)又難以短時(shí)間內(nèi)處理，給并購(gòu)后項(xiàng)目的推進(jìn)帶來很大障礙。

（六）并購(gòu)后整合風(fēng)險(xiǎn)

一項(xiàng)關(guān)于并購(gòu)的調(diào)研結(jié)果顯示，全球范圍內(nèi)企業(yè)并購(gòu)的失敗案例中，有20%左右的失敗案例出現(xiàn)在并購(gòu)的前期交易階段，而80%左右直接或間接地由企業(yè)并購(gòu)之后的整合失敗造成。這在一定程度上反映出并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)對(duì)并購(gòu)最終是否能成功有不可忽視的影響。企業(yè)在實(shí)現(xiàn)并購(gòu)后往往面臨對(duì)并購(gòu)項(xiàng)目在運(yùn)營(yíng)、工程管理、財(cái)務(wù)、人事以及企業(yè)文化等各方面的整合，每個(gè)方面的整合通常都不是一帆風(fēng)順的，在某個(gè)或某幾個(gè)方面的整合不力往往會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目并購(gòu)的失敗，實(shí)務(wù)中確實(shí)也不乏類似案例。

三、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與防范控制

（一）對(duì)并購(gòu)法律風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與防范控制

要識(shí)別該類風(fēng)險(xiǎn)，必須加強(qiáng)對(duì)項(xiàng)目的了解，在決定并購(gòu)之前，一定要進(jìn)行詳盡的法律盡調(diào)，切實(shí)掌握項(xiàng)目所有相關(guān)的法律風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)避“陷阱”，避免并購(gòu)?fù)瓿珊笙萑霟o休止的談判和訴訟漩渦。應(yīng)了解和關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)因素包括企業(yè)的涉訴情況，債務(wù)糾紛，抵押擔(dān)保情況，歷次股權(quán)變動(dòng)情況，有關(guān)合同協(xié)議的內(nèi)容及其效力，工程結(jié)算糾紛，以及并購(gòu)后能否按時(shí)進(jìn)行股權(quán)、債權(quán)、資產(chǎn)的交割和權(quán)證辦理，等等?？梢酝ㄟ^到目標(biāo)公司所在地的房管、國(guó)土、工商行政等部門以及證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)、信貸征信機(jī)構(gòu)等等進(jìn)行查檔，以及進(jìn)行債權(quán)債務(wù)的核實(shí)查證，等途徑，仔細(xì)核查相關(guān)情況，才可能最大限度地降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

甄別出存在的各類潛在風(fēng)險(xiǎn)后，進(jìn)行相對(duì)應(yīng)的處理，要求被收購(gòu)方予以解決，或者要求其預(yù)設(shè)托底方案，若前述途徑不可行，也可在交易對(duì)價(jià)中對(duì)相關(guān)法律風(fēng)險(xiǎn)因素予以考慮。

（二）對(duì)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與防范控制

在房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)過程中，融資風(fēng)險(xiǎn)是并購(gòu)方要面對(duì)的主要財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之一，如果對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制不合理，將會(huì)直接影響企業(yè)的健康發(fā)展，甚至給企業(yè)帶來不可忽視的經(jīng)濟(jì)損失，實(shí)務(wù)中也有不少企業(yè)因并購(gòu)而深陷資金危機(jī)。因此，實(shí)踐中地產(chǎn)企業(yè)在并購(gòu)過程中必須加強(qiáng)對(duì)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)的防范與控制。一方面，要合理評(píng)估企業(yè)自身實(shí)力和現(xiàn)金流狀況與并購(gòu)所需資金之間的關(guān)系，使兩者保持合理的平衡，盡量避免“蛇吞象”式的并購(gòu)，否則并購(gòu)可能中途夭折，或者因強(qiáng)行并購(gòu)使企業(yè)資金緊張、負(fù)重前行，加大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);另一方面，在屬于理性并購(gòu)的前提下，為滿足并購(gòu)的大量資金需求，收購(gòu)方企業(yè)除使用自有資金和利用銀行貸款等常規(guī)方式外，還可考慮多渠道拓寬融資來源，如發(fā)行債券、類房地產(chǎn)信托投資基金（類REITs）和產(chǎn)業(yè)基金等多元化融資方式，并對(duì)不同融資方式進(jìn)行合理搭配，降低資金成本，使并購(gòu)能順利進(jìn)行和落地，同時(shí)使企業(yè)能保持穩(wěn)定的資金鏈，避免因資金問題影響企業(yè)整體的健康運(yùn)轉(zhuǎn)。

（三）對(duì)并購(gòu)項(xiàng)目工程有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與防范控制

如果待并購(gòu)項(xiàng)目涉及在建工程，要求在項(xiàng)目接觸的初期，不僅要進(jìn)行財(cái)務(wù)和法律盡調(diào)，同時(shí)也可視項(xiàng)目情況安排相關(guān)的工程專業(yè)技術(shù)人員到并購(gòu)團(tuán)隊(duì)中，對(duì)樓盤整體的質(zhì)量狀況進(jìn)行充分的了解，現(xiàn)場(chǎng)查看相關(guān)的建設(shè)情況，工地的安全和施工狀況，各項(xiàng)證書的辦理和備案情況，以避免項(xiàng)目工程質(zhì)量存在問題。

（四）對(duì)并購(gòu)項(xiàng)目?jī)r(jià)值確定風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與防范控制

依據(jù)資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則，企業(yè)整體價(jià)值評(píng)估可以采用收益法、市場(chǎng)法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法三種方法。 而根據(jù)資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則對(duì)三種方法的相關(guān)定義以及三種方式下的評(píng)估過程可知，要準(zhǔn)確評(píng)價(jià)企業(yè)整體價(jià)值，同企業(yè)預(yù)期收益、同類企業(yè)的市場(chǎng)交易價(jià)值、企業(yè)所有資產(chǎn)負(fù)債的真實(shí)價(jià)值等因素都有關(guān)系。

該類風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生主要源自信息掌握的不充分，結(jié)合前述的評(píng)估方法及其影響因素，要管理此類風(fēng)險(xiǎn)，需在并購(gòu)決策之前，應(yīng)盡最大可能對(duì)項(xiàng)目來龍去脈做全方位、全過程的了解，盡量不漏掉任何有利于評(píng)估其價(jià)值的有用信息，如充分調(diào)研項(xiàng)目預(yù)期售價(jià)、已銷和預(yù)計(jì)銷售情況以了解和把控項(xiàng)目預(yù)期盈利情況，充分收集和掌握市場(chǎng)的房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)案例和并購(gòu)交易對(duì)價(jià)，以及掌握企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債的全面情況，如了解各筆應(yīng)收應(yīng)付款的形成原因以確定其性質(zhì)和減值情況，應(yīng)交未交稅費(fèi)情況，長(zhǎng)短期借款與股東借款及相應(yīng)利息支付情況等。

（五）對(duì)其他隱含相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與防范控制

此類風(fēng)險(xiǎn)一般相對(duì)隱蔽，不易發(fā)現(xiàn)，識(shí)別防范的難度也就較大，但此類風(fēng)險(xiǎn)一旦存在，往往一時(shí)難以消除，對(duì)項(xiàng)目的推進(jìn)帶來很大的負(fù)面影響。實(shí)務(wù)中有企業(yè)在并購(gòu)后，才發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目的環(huán)保問題比預(yù)期的解決難度要大得多，從而導(dǎo)致項(xiàng)目獲取后已有4、5年仍無法開工。 要識(shí)別和防范此類型的風(fēng)險(xiǎn)，只能把并購(gòu)前的工作做得更足更細(xì)，發(fā)現(xiàn)一些“蛛絲馬跡”也要引起足夠的重視，避免僥幸心理，在并購(gòu)團(tuán)隊(duì)中包括更多的專家型人才，必要時(shí)求助于法律、環(huán)保、評(píng)估等各類高端專業(yè)人士，避免花了不小的代價(jià)和精力卻買來一個(gè)“燙手山芋”，進(jìn)退兩難。

（六）對(duì)并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與防范控制

并購(gòu)的整合順利與否對(duì)并購(gòu)是否算真正成功有著很重要的意義，對(duì)于一些大型項(xiàng)目的并購(gòu)尤其如此。不少企業(yè)在花費(fèi)很大力氣終于成功獲取了并購(gòu)目標(biāo)后，卻因?yàn)轫?xiàng)目整合的不順利、磨合的失敗使得前期的努力付之東流，前功盡棄。收購(gòu)主導(dǎo)方在并購(gòu)后需同時(shí)做好業(yè)務(wù)、資產(chǎn)等資源的“硬整合”以及人力、財(cái)務(wù)、文化等各方面的“軟整合”，使收并購(gòu)雙方呈現(xiàn)并購(gòu)后 1+1>2 的協(xié)同效應(yīng)。

綜上，在地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)過程中，需做好對(duì)多方面風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、防范和控制，提高并購(gòu)的成功率和效率、保證并購(gòu)行為的順利推進(jìn)并達(dá)到預(yù)期目的，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)的健康快速成長(zhǎng)。

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作者簡(jiǎn)介：

吳霽，珠海華發(fā)實(shí)業(yè)股份有限公司。