朱才斌 李競瑜

摘要：期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能是實(shí)現(xiàn)現(xiàn)貨生產(chǎn)商套期保值的基礎(chǔ)，也是拓展國際定價(jià)話語權(quán)的關(guān)鍵。本文運(yùn)用相關(guān)性分析、平穩(wěn)性檢驗(yàn)、VAR模型建立、Johansen協(xié)整檢驗(yàn)、Granger因果檢驗(yàn)、方差分解的方式，對(duì)鋁期貨2013年至2018年和2014年至2019年兩個(gè)時(shí)段的期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能作對(duì)比分析。鋁期貨在兩個(gè)時(shí)段中均存在期貨價(jià)格到現(xiàn)貨價(jià)格的引導(dǎo)關(guān)系，期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能顯著，且在2014年至2019年的時(shí)段中期貨市場價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨市場價(jià)格影響上升成為主導(dǎo)?；诖私Y(jié)果提出一系列針對(duì)中國鋁期貨市場的展望。

關(guān)鍵詞：期貨市場 價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能 鋁期貨 Granger因果檢驗(yàn) 方差分解

一、引言

由供求雙方博弈得出的現(xiàn)貨商品價(jià)格往往受多種因素的影響，隨著商品生產(chǎn)者對(duì)生產(chǎn)成本預(yù)估的精確性提高，對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格預(yù)測的需求也不斷增強(qiáng)。期貨市場出現(xiàn)后，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能成為生產(chǎn)廠商用來進(jìn)行套期保值和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的工具。目前在我國，鋁材的生產(chǎn)產(chǎn)能過剩，出口成為消耗鋁錠的重要方式，因此產(chǎn)生大量生產(chǎn)商、貿(mào)易商對(duì)提前鎖定鋁成本的需求。

鋁作為交通運(yùn)輸、電子通信、建筑業(yè)等生產(chǎn)中的重要原料，近十年來，我國鋁行業(yè)規(guī)模迅速擴(kuò)張，產(chǎn)量也在快速增長，這也加大了對(duì)鋁土礦的需求，2005年至2012年年均鋁消費(fèi)量增幅為16.7%，占全球鋁消費(fèi)量的40.8%，是全球鋁消費(fèi)的重要組成部分。自2014年我國對(duì)鋁土礦的每年需求在1億噸以上，該行業(yè)的規(guī)?；l(fā)展也使其集中度不斷提升。然而伴隨著2018年的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，中國電解鋁的生產(chǎn)產(chǎn)量有所下降，消費(fèi)能力回落，尤其是產(chǎn)能過剩帶來的國內(nèi)鋁價(jià)萎靡震蕩，進(jìn)出口因此受到影響，鋁材生產(chǎn)商、加工企業(yè)和進(jìn)出口商紛紛將目光投向期貨市場。由于中國鋁消費(fèi)的潛力巨大，市場空間大，吸引著鋁加工行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)數(shù)量整體上呈增長趨勢(shì)，從2012年至2018年，年復(fù)合增長率達(dá)到2.4%，所以未來將會(huì)有更多現(xiàn)貨廠商運(yùn)用期貨市場進(jìn)行套期保值，對(duì)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能研究的重要性不言而喻。同時(shí)，期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能會(huì)促進(jìn)定價(jià)機(jī)制的完善，在一定程度上平滑價(jià)格的波動(dòng)，優(yōu)化資源配置。在鋁期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能有效的基礎(chǔ)上，政府可以充分利用形成的價(jià)格進(jìn)行宏觀調(diào)控。定價(jià)機(jī)制的完善將有助于提升鋁期貨市場在國內(nèi)的商品定價(jià)中具有權(quán)威性，更易于鋁期貨品種走向國際。我國作為最大的貨物貿(mào)易國之一，頻繁地進(jìn)行大宗商品的進(jìn)出口交易就要求我國期貨市場避險(xiǎn)功能的完善，提升我國在國際市場上的大宗商品定價(jià)話語權(quán)。

二、文獻(xiàn)綜述

國內(nèi)外針對(duì)期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的相關(guān)研究歷史較長，均會(huì)先確定價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的定義，在此基礎(chǔ)上展開實(shí)證研究，通過模型構(gòu)建、檢驗(yàn)分析進(jìn)一步說明研究該功能的意義。

針對(duì)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的內(nèi)涵，謝曉聞等指出，期貨價(jià)格反映參與者對(duì)市場供求關(guān)系的看法，且該價(jià)格對(duì)市場極具敏感性的特點(diǎn)可以較好地反映大多數(shù)交易者的預(yù)測結(jié)果。葛永波從套利機(jī)制的角度說明價(jià)格發(fā)現(xiàn)的內(nèi)涵，強(qiáng)調(diào)市場價(jià)格的研究必須兼顧期貨與現(xiàn)貨價(jià)格，最終形成的市場要具有競爭性、效率性和流動(dòng)性，交易機(jī)制合理有序。許榮等以有效金融市場理論為基礎(chǔ)并考慮期、現(xiàn)貨市場對(duì)新信息的反應(yīng)程度，認(rèn)為二者出現(xiàn)領(lǐng)先、滯后關(guān)系來源于多重因素，得出期、現(xiàn)貨市場會(huì)出現(xiàn)不同方向的價(jià)格引領(lǐng)關(guān)系。溫宇靜等對(duì)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮情況作出進(jìn)一步說明，認(rèn)為其是重要的衡量市場效率的指標(biāo)。

綜上，期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能來源于市場中聚集的大量買賣方，由于來自期、現(xiàn)貨市場的兩方獲取的信息不同，形成對(duì)于趨勢(shì)以及供求關(guān)系變化的信息交流，以此得到的有效市場價(jià)格就是來源于競爭市場的可以反映真實(shí)供求狀況和市場變動(dòng)趨勢(shì)的價(jià)格。因?yàn)榻灰壮杀镜炔町?，?dǎo)致期、現(xiàn)貨市場對(duì)消息反應(yīng)的速度不同，而期貨市場的優(yōu)勢(shì)使其具有價(jià)格的前瞻性，這種期貨對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的引導(dǎo)作用即為價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。

針對(duì)期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)的實(shí)證研究隨著計(jì)量模型的豐富逐步完善。早期進(jìn)行期、現(xiàn)貨市場關(guān)系研究時(shí)，班格曼（Bagman）等著眼于簡單的線性回歸模型，檢驗(yàn)得出期貨價(jià)格不能為到期的現(xiàn)貨價(jià)格提供預(yù)測，而后在研究中發(fā)現(xiàn)期、現(xiàn)貨價(jià)格序列的非平穩(wěn)性會(huì)帶來“偽回歸”，所以傳統(tǒng)的OLS方法檢驗(yàn)分析受到質(zhì)疑。在恩格爾（Engle）和格蘭杰（Granger）提出協(xié)整檢驗(yàn)之后，對(duì)檢驗(yàn)非平穩(wěn)性的價(jià)格序列提供了有效途徑。在協(xié)整檢驗(yàn)理論的基礎(chǔ)上，VAR模型等得到發(fā)展，但仍舊不能判斷期、現(xiàn)貨市場價(jià)格的信息效率。在ECM模型得到完善后，方差分解以及I-S和P-T模型的誕生完成了對(duì)信息貢獻(xiàn)度的分析，據(jù)此可以明確期、現(xiàn)貨市場在價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能中的主導(dǎo)地位。

國內(nèi)對(duì)于期、現(xiàn)貨市場的關(guān)系大多著眼于套期保值功能，針對(duì)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的研究隨著對(duì)大宗商品定價(jià)權(quán)的關(guān)注也有所提升，但多就計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)中的某一個(gè)或幾個(gè)模型展開論述，且數(shù)據(jù)較為滯后，缺少對(duì)目前市場的系統(tǒng)性、連貫性研究。

劉曉星建立DSEM與VAR模型，對(duì)期、現(xiàn)貨市場的價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系、波動(dòng)關(guān)系進(jìn)行研究，表明銅期貨和鋁期貨均有期、現(xiàn)價(jià)格的雙向引導(dǎo)關(guān)系。但對(duì)期、現(xiàn)貨市場在價(jià)格引導(dǎo)中的主導(dǎo)關(guān)系并未進(jìn)行進(jìn)一步驗(yàn)證。張屹山等建立的協(xié)整模型和誤差修正模型研究期、現(xiàn)貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)，證明期貨價(jià)格是現(xiàn)貨價(jià)格的Granger原因，反之不成立。解晴等通過Granger因果檢驗(yàn)等方式發(fā)現(xiàn)我國鋁期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能很弱，只存在現(xiàn)貨對(duì)期貨價(jià)格的顯著引導(dǎo)。謝曉聞等（2016）通過改進(jìn)的非線性Granger因果檢驗(yàn)法對(duì)我國金融、金屬、農(nóng)產(chǎn)品期貨市場的代表品種進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)以銅期貨為代表的金屬期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能最強(qiáng)，金融期貨市場較弱。在使用Granger因果原因分析后，雖可以說明期、現(xiàn)貨之間相對(duì)的引導(dǎo)關(guān)系，但期、現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)整個(gè)市場的絕對(duì)影響難以說明。曲紅濤等對(duì)大宗商品期貨價(jià)格的發(fā)現(xiàn)功能進(jìn)行了系統(tǒng)性研究，在Granger因果檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，引入脈沖分析和方差分解，并肯定了我國大宗商品期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)有效性。在說明某一時(shí)段的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能強(qiáng)弱后，可以通過時(shí)段對(duì)比得出價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能是否提高的結(jié)論，對(duì)市場下一步發(fā)展提出前瞻性建議。

趙萌等為克服時(shí)間序列方法的不足，采用面板誤差修正模型來研究期、現(xiàn)貨價(jià)格的引導(dǎo)關(guān)系，并利用I-S模型、P-T模型對(duì)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能強(qiáng)弱進(jìn)行進(jìn)一步說明，證明我國大宗商品期貨市場具有有效性。岡薩洛（Gonzalo）等也通過構(gòu)建I-S和P-T來研究價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。何誠穎等利用高頻數(shù)據(jù)，通過構(gòu)建信息共享模型和永久短暫模型等證明期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能更強(qiáng)。以上模型的構(gòu)建大多基于一個(gè)時(shí)段期、現(xiàn)貨價(jià)格的分析，本文將通過兩個(gè)時(shí)段滾動(dòng)對(duì)比，說明鋁期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能是否有顯著提升，基于此對(duì)未來鋁期貨國際化進(jìn)行展望。

綜合國內(nèi)外實(shí)證檢驗(yàn)中計(jì)量模型的選用，對(duì)于期、現(xiàn)貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的研究方法主要圍繞ADF單位根檢驗(yàn)，協(xié)整檢驗(yàn)，Granger因果檢驗(yàn)，構(gòu)建VECM的模型，之后進(jìn)行脈沖分析和方差分解，另外可以通過I-S模型和P-T模型進(jìn)行補(bǔ)充的強(qiáng)弱說明。本文將以兩個(gè)時(shí)段期、現(xiàn)貨價(jià)格為數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，進(jìn)行ADF單位根檢驗(yàn)，協(xié)整檢驗(yàn)，Granger因果檢驗(yàn)，并在檢驗(yàn)出引導(dǎo)關(guān)系的基礎(chǔ)上進(jìn)行方差分解，系統(tǒng)分析期、現(xiàn)貨價(jià)格之間的關(guān)系以及價(jià)格的主導(dǎo)方是否在兩個(gè)時(shí)段中出現(xiàn)變化。

三、研究思路與模型運(yùn)用

（一）研究思路

首先圍繞鋁的期、現(xiàn)貨價(jià)格和基差走勢(shì)數(shù)據(jù)進(jìn)行描述并進(jìn)行相關(guān)性分析，對(duì)鋁目前期、現(xiàn)貨市場狀態(tài)有基本掌握，并進(jìn)行ADF單位根檢驗(yàn)。其次建立VAR模型。在此基礎(chǔ)上進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，而后進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn)，判斷期、現(xiàn)貨之間的引導(dǎo)關(guān)系，進(jìn)一步進(jìn)行方差分解，對(duì)影響因素所占比例進(jìn)行分析，針對(duì)鋁期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能問題得出結(jié)論。

（二）模型運(yùn)用

為消除異方差等問題，本文對(duì)期、現(xiàn)貨數(shù)據(jù)取對(duì)數(shù)，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行時(shí)間價(jià)格序列的平穩(wěn)性檢驗(yàn)，確保這兩個(gè)時(shí)段中的期、現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)的價(jià)格序列均為一階單整，以便進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。

在長期協(xié)整關(guān)系明確后，可以進(jìn)行方差分解，預(yù)測殘差的標(biāo)準(zhǔn)差受不同信息沖擊影響的比例，將總偏差平方和分為組間差異和組內(nèi)差異，判斷期貨中受現(xiàn)貨的影響程度以及現(xiàn)貨對(duì)期貨影響程度，確定期、現(xiàn)貨價(jià)格在價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能中的貢獻(xiàn)程度。

四、實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)說明

本文采用2013年10月1日至2018年9月30日及2014年10月1日至2019年9月30日兩個(gè)五年為區(qū)間長度的鋁期、現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。在數(shù)據(jù)的時(shí)間處理上，對(duì)無交易日進(jìn)行剔除，保留期、現(xiàn)貨價(jià)格一致的日期。期貨選取活躍合約的收盤價(jià)，現(xiàn)貨選取長江有色市場鋁AOO平均價(jià)，本文中數(shù)據(jù)來源均為Wind數(shù)據(jù)庫。

文中FP代表期貨價(jià)格，SP代表現(xiàn)貨價(jià)格，（I）代表2013年10月1日至2018年9月30日區(qū)間，（Ⅱ）代表2014年10月1日至2019年9月30日區(qū)間。

（二）描述性統(tǒng)計(jì)分析

從圖1鋁期、現(xiàn)貨價(jià)格及基差走勢(shì)中可以看出鋁期、現(xiàn)貨價(jià)格在14000元/噸上下波動(dòng)。2013年10月至2015年10月中旬，鋁價(jià)格呈震蕩下行趨勢(shì)。2014年鋁價(jià)走跌，相較于銅價(jià)跌幅較小，約為7%。2014年8月至9月初鋁價(jià)有一波小高潮，達(dá)到最高點(diǎn)15050元/噸，主要來自國際鋁價(jià)提振影響，且國內(nèi)鋁庫存等有所減少，而后市有所回調(diào)，市場開始下行，需求減弱。2015年國內(nèi)鋁價(jià)格呈下降趨勢(shì)，在年末稍有增長，受鋁市場行情低迷影響有許多鋁產(chǎn)業(yè)公司停產(chǎn)，使鋁價(jià)有所回升，加之年末中國國家物資儲(chǔ)備局向國內(nèi)煉鋁企業(yè)收儲(chǔ)鋁消息的影響，鋁市場氛圍趨于緩和。2016年鋁價(jià)呈現(xiàn)出先漲后跌的趨勢(shì)，于11月中旬走出新高，隨著鋁供給側(cè)改革的推進(jìn)，鋁價(jià)格有所回升，年末需求下降，使鋁價(jià)又呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。2017年鋁價(jià)整體偏強(qiáng)，2017年8月至10月中旬處于高位震蕩階段。整體鋁價(jià)偏強(qiáng)主要來源于清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項(xiàng)目的專項(xiàng)行動(dòng)，從政策層面遏制電解鋁行業(yè)中新增產(chǎn)能過快的增長勢(shì)頭。2018年我國鋁工業(yè)整體行業(yè)運(yùn)行呈平穩(wěn)狀態(tài)，但貿(mào)易摩擦導(dǎo)致的生產(chǎn)成本提高，對(duì)鋁企業(yè)發(fā)展造成壓力，鋁價(jià)在2018年表現(xiàn)出震蕩略有下行。從整體時(shí)間區(qū)間看，鋁價(jià)格存在較大波動(dòng)，對(duì)現(xiàn)貨企業(yè)的生產(chǎn)不利，及時(shí)利用期貨市場衍生品進(jìn)行套期保值非常重要。

再觀鋁期、現(xiàn)貨市場，現(xiàn)貨與期貨價(jià)格的相關(guān)性在兩個(gè)時(shí)段分別達(dá)到了0.979和0.981（見表1），二者的相關(guān)性很高，期貨價(jià)格的反應(yīng)相對(duì)超前于現(xiàn)貨價(jià)格。

（三）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

為不改變數(shù)據(jù)性質(zhì)和關(guān)系，本文將期貨和現(xiàn)貨數(shù)據(jù)取對(duì)數(shù)。進(jìn)行ADF檢驗(yàn)后，觀察兩個(gè)時(shí)段的結(jié)果（見表2、表3），DLNFP和DLNSP分別表示對(duì)期貨和現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行一階差分，發(fā)現(xiàn)這兩個(gè)時(shí)間段中的期、現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)的價(jià)格序列均為一階單整，進(jìn)行接下來的Johansen協(xié)整檢驗(yàn)。

（四）VAR最優(yōu)滯后階數(shù)的選取

在進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)之前要建立VAR模型，并明確模型中內(nèi)生變量的p階滯后期，進(jìn)而反映全部內(nèi)生變量的動(dòng)態(tài)關(guān)系。在最優(yōu)滯后階數(shù)的確定中，本文根據(jù)AIC和SC準(zhǔn)則，達(dá)到擬合度和自變量個(gè)數(shù)間的最佳權(quán)衡。兩個(gè)時(shí)間段最終確定的最優(yōu)滯后階數(shù)為4.且建立的VAR模型均穩(wěn)定。

（五）Johansen協(xié)整檢驗(yàn)

進(jìn)行兩個(gè)時(shí)段的Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，其檢驗(yàn)結(jié)果說明兩個(gè)時(shí)段均在5%的顯著性水平下拒絕協(xié)整向量為0的原假設(shè)，且跡檢驗(yàn)和最大特征根檢驗(yàn)的結(jié)果一致，證明期貨和現(xiàn)貨價(jià)格在兩個(gè)時(shí)段中均存在長期協(xié)整關(guān)系（見表4、表5）。時(shí)段（I）的協(xié)整方程為e=LNSP-0.946334LNFP;時(shí)段（Ⅱ）的協(xié)整方程為e=LNFP-1.048783LNSP。

（六）Granger因果檢驗(yàn)

如表6、表7所示，兩個(gè)時(shí)段的因果檢驗(yàn)結(jié)果顯示，在5%顯著性水平下，鋁期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格有引導(dǎo)關(guān)系，期貨市場具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。在表6顯示的時(shí)段中，滯后期在第6天、第50天、第250天有雙向引導(dǎo)關(guān)系，其余檢驗(yàn)的天數(shù)中僅有單向引導(dǎo)關(guān)系;而在表7顯示的時(shí)段中，滯后期在第7天、第8天、第18天、第50天、第100天、第250天時(shí)均存在雙向引導(dǎo)關(guān)系。綜合兩個(gè)時(shí)段，期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系顯著，隨滯后期的增大，現(xiàn)貨對(duì)期貨的引導(dǎo)關(guān)系顯現(xiàn)。

（七）方差分解

方差分解本質(zhì)是將不同試點(diǎn)變量的預(yù)測方差分解為不同沖擊解釋的部分，即期貨與現(xiàn)貨在價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能中的貢獻(xiàn)程度。

如表8所示，在時(shí)段（I）中現(xiàn)貨價(jià)格在滯后期為1時(shí)，總方差全部來源于現(xiàn)貨市場，在滯后期增大后，總方差來自期貨市場的部分有所提升，但主要的沖擊來自現(xiàn)貨市場。期貨市場在滯后期為（I）時(shí)，總方差來自現(xiàn)貨市場44.885%，來自期貨市場55.115%，隨著滯后期增加，來源于現(xiàn)貨市場價(jià)格的沖擊增加，來源于期貨市場價(jià)格的沖擊減少。

如表9所示，在時(shí)段（Ⅱ）中現(xiàn)貨價(jià)格在滯后期為（I）時(shí)，總方差54.632%來自現(xiàn)貨市場，45.368%來自期貨市場，隨著滯后期的增加，總方差中來自現(xiàn)貨市場的沖擊減少，來自期貨市場的沖擊增加，到100期時(shí)，現(xiàn)貨總方差來自期貨市場價(jià)格沖擊達(dá)到86.127%。再觀期貨市場，期貨價(jià)格總方差在滯后期為1時(shí)，總方差全部來自期貨市場，隨著滯后期增加，來自現(xiàn)貨市場的沖擊緩慢增加，但總占比減少，直到100期滯后時(shí)，占比達(dá)到2.730%。

綜上所述，現(xiàn)貨市場價(jià)格受期貨市場價(jià)格影響在時(shí)段（I）中較小，主要是現(xiàn)貨對(duì)期貨的影響;而在時(shí)段（Ⅱ）中，期貨對(duì)現(xiàn)貨市場的沖擊比例上升并成為主導(dǎo)，而期貨的沖擊仍主要來自期貨價(jià)格本身，所以期貨市場對(duì)現(xiàn)貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能隨著時(shí)間的推移（滯后期增大）而增強(qiáng)。

五、結(jié)論與預(yù)期展望

（一）結(jié)論

本文首先介紹選取鋁期、現(xiàn)貨作為研究對(duì)象的原因，而后利用相關(guān)性分析、協(xié)整檢驗(yàn)、Granger因果分析和方差分解四種方法對(duì)2013年10月1日至2018年9月30日及2014年10月1日至2019年9月30日兩個(gè)時(shí)段的鋁期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能進(jìn)行了一系列實(shí)證研究，得出以下結(jié)論：一是通過對(duì)兩個(gè)時(shí)段數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)分析，鋁期貨與現(xiàn)貨價(jià)格呈現(xiàn)高度相關(guān)且兩個(gè)時(shí)段的相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.98.在期、現(xiàn)貨價(jià)格和基差走勢(shì)中可以發(fā)現(xiàn)，二者波幅一致，且現(xiàn)貨價(jià)格是收斂于期貨價(jià)格的，基差波動(dòng)很小。二是通過協(xié)整檢驗(yàn)可知，兩個(gè)時(shí)段均在5%的顯著性水平下存在協(xié)整關(guān)系，即期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間存在長期協(xié)整關(guān)系，可以進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn)和方差分解分析。三是在Granger檢驗(yàn)中，兩個(gè)時(shí)段的鋁價(jià)格均存在期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的引導(dǎo)關(guān)系，期貨價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能顯著。四是在方差分解中，2013年10月1日至2018年9月30日的時(shí)段中，以現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)期貨價(jià)格的影響為主，而在2014年10月1日至2019年9月30日的時(shí)段中，期貨市場的價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨市場的價(jià)格影響上升成為主導(dǎo)，表明期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能隨著時(shí)間推移有進(jìn)一步的提高。

（二）預(yù)期展望

我國期貨市場發(fā)展歷史較短，在發(fā)展初期缺少規(guī)范化的制度和監(jiān)督管理，使得價(jià)格形成、套期保值的效果較差，而后隨著交易制度的完善、法律法規(guī)的健全，市場效率逐步提高。通過兩個(gè)時(shí)段的對(duì)比，也可以清楚發(fā)現(xiàn)鋁期貨隨時(shí)間推移在價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能中起主導(dǎo)作用，證明我國鋁期貨市場的定價(jià)正一步步走向成熟。隨著鋁產(chǎn)業(yè)整頓、供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革政策鋪開，現(xiàn)貨市場價(jià)格形成機(jī)制趨于完善，不存在大量的人為操縱形成價(jià)格的問題。同時(shí)，投資者與投機(jī)者進(jìn)入期貨市場交易的規(guī)模提升，尤其是機(jī)構(gòu)投資者，他們對(duì)信息的把握程度、投資策略的專業(yè)性等為鋁期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能提升帶來積極影響。

國內(nèi)期貨市場的完善將拓寬鋁品種國際化的道路，面對(duì)國內(nèi)鋁產(chǎn)能過剩問題，出口將是鋁產(chǎn)業(yè)發(fā)展應(yīng)重視的方向。完善國內(nèi)鋁期貨交易機(jī)制將為提升鋁品種國際定價(jià)話語權(quán)奠定基礎(chǔ)。上期所與中國鋁業(yè)股份有限公司共同舉辦的論壇中也表示要研究鋁期貨國家化的可能性，使期貨鋁不單單作為我國現(xiàn)貨產(chǎn)業(yè)的“壓艙石”存在，其與境外鋁期貨價(jià)格的高度相關(guān)性，也助力其在未來成長為國際化的期貨交易品種。