郭婉麗

(廣西師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 廣西 桂林 541000)

一、引言及文獻(xiàn)綜述

隨著金融業(yè)的“脫虛入實(shí)”和資本市場(chǎng)的發(fā)展完善，非金融類(lèi)上市公司實(shí)施參股投資金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展戰(zhàn)略，通過(guò)與金融業(yè)資源共享，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)的內(nèi)在融合，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)的多元化，提高其行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)而提升企業(yè)效益。這些公司參股各個(gè)類(lèi)型的金融機(jī)構(gòu)，就2015年來(lái)看，進(jìn)行參股投資的上市公司共87家，非金融類(lèi)上市公司共69家。在非金融類(lèi)上市公司中，高達(dá)53.13%的上市公司參股投資銀行機(jī)構(gòu)，其次有20.31%的上市公司參股投資財(cái)務(wù)公司，最少是期貨、基金公司及保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。

非金融類(lèi)上市公司涉足金融業(yè)的動(dòng)機(jī)可以歸納為兩點(diǎn)。一是財(cái)務(wù)效應(yīng)，上市公司通過(guò)獲取穩(wěn)定的融資渠道，放大財(cái)務(wù)杠桿等來(lái)提高公司財(cái)務(wù)績(jī)效(萬(wàn)良勇等，2015)。二是提升資本市場(chǎng)價(jià)值，金融牌照的稀缺性使得資本市場(chǎng)通常給予其相對(duì)較高估值，一些公司在其業(yè)務(wù)整合了金融領(lǐng)域后，公司估值得到了大幅提升(胡聰慧等，2015)。

在以往的研究中，學(xué)者們對(duì)參股投資的動(dòng)因和財(cái)務(wù)績(jī)效等問(wèn)題進(jìn)行了探討(張潔，2012；杜傳忠等，2014；藺元，2010)，但是根據(jù)2015年及以后年份參股公司進(jìn)行綜合分析的研究較少。本文根據(jù)2015年我國(guó)A股上市公司參股金融機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)情況，篩選出64家涉足金融領(lǐng)域的非金融類(lèi)上市公司作為研究對(duì)象，探究參股投資對(duì)上市公司企業(yè)績(jī)效的影響。

二、理論分析

上市公司參股金融機(jī)構(gòu)通過(guò)以下三個(gè)方面改善企業(yè)績(jī)效。首先，非金融類(lèi)上市公司參股金融機(jī)構(gòu)，可以降低企業(yè)的資金約束，使企業(yè)進(jìn)一步拓寬業(yè)務(wù)市場(chǎng)、促進(jìn)企業(yè)多元化，提升企業(yè)效益；其次，參股投資金融機(jī)構(gòu)能使企業(yè)成本內(nèi)部化，通過(guò)降低信息搜集成本和交易費(fèi)用，降低上市公司的融資成本，提高企業(yè)效益；最后，非金融類(lèi)上市公司參股金融機(jī)構(gòu)會(huì)產(chǎn)生企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)的協(xié)同效應(yīng)，不管是企業(yè)管理還是財(cái)務(wù)的協(xié)同，都能提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

我國(guó)上市公司參股投資金融機(jī)構(gòu)存在一定潛在危害。上市公司參股金融機(jī)構(gòu)，上市公司最關(guān)心的是能從金融機(jī)構(gòu)獲取多少金融資源和業(yè)務(wù)擴(kuò)張的支持。如果參股投資的金融機(jī)構(gòu)是銀行，其所有者有潛在掠奪存款者利益的可能性。當(dāng)企業(yè)受到外部沖擊，銀行存在破產(chǎn)激勵(lì)，一旦政府對(duì)銀行控股股東破產(chǎn)策略難以控制，控股股東造成的社會(huì)損失遠(yuǎn)大于獲得的私人收益。

由于銀行主要是間接融資模式，證券等主要是直接融資模式，而財(cái)務(wù)公司主要是以協(xié)同和管理方面來(lái)促進(jìn)上市公司的成長(zhǎng)。所以，不同類(lèi)型的金融機(jī)構(gòu)對(duì)參股投資的上市公司的影響效益也不盡相同，這正是本文要研究的。

三、模型建立與數(shù)據(jù)說(shuō)明

(一)變量選取

1.被解釋變量

企業(yè)績(jī)效(performance)。企業(yè)績(jī)效是指公司在一定時(shí)期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)成果。本文借鑒郭楊(2016)采用凈資產(chǎn)收益率和每股收益來(lái)衡量企業(yè)績(jī)效：

(1)凈資產(chǎn)收益率(ROE)：凈資產(chǎn)收益率指凈利潤(rùn)除以?xún)糍Y產(chǎn)的值。

(2)每股收益(EPS)：每股收益指稅后利潤(rùn)除以股本總數(shù)的值。

2.解釋變量

參股投資虛擬變量(DUM)：考慮上市公司參股金融企業(yè)是一個(gè)事件，對(duì)于事件分析法，本文使用虛擬變量來(lái)考察。本文選取的上次公司參股投資樣本時(shí)間都是2015年，所以，取2013-2015為0，2016-2018為1。

3.控制變量

(1)企業(yè)規(guī)模(Lny)：企業(yè)規(guī)模大小會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生影響，本文用企業(yè)營(yíng)業(yè)收入的對(duì)數(shù)值來(lái)表示。

(2)企業(yè)股權(quán)集中度(oc)：股權(quán)比重越高則對(duì)公司決策經(jīng)營(yíng)權(quán)越大，從而影響公司的績(jī)效，本文用公司前十大股東的持股比例和作為代理變量。

(3)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率(dbassrt)：企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生影響。本文用企業(yè)總負(fù)債除以總資產(chǎn)的值來(lái)衡量。

(二)模型建立

本文研究上市公參股金融機(jī)構(gòu)對(duì)公司績(jī)效影響，對(duì)上市公司參股不同類(lèi)型金融機(jī)構(gòu)對(duì)公司績(jī)效影響研究，考慮到面板數(shù)據(jù)具有橫截面維度和時(shí)間維度，所以采用面板模型進(jìn)行回歸，下式：

performanceit=c+α·DUMit+σ·Xit+εit

在上面方程中，performance是企業(yè)績(jī)效指標(biāo)，DUM是參股投資行為的虛擬變量，X是控制變量，c為常數(shù)。

(三)數(shù)據(jù)說(shuō)明

近年來(lái)，每年首次參股投資金融機(jī)構(gòu)的上市公司數(shù)量逐漸減少。由于2015年較之后的年份有更多公司參股投資，樣本量更多樣；且到目前已經(jīng)有4年的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，便于對(duì)比參股投資前后企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的變化。因此，本文選取參股投資事件發(fā)生在2015年的上市公司樣本。

對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：1.剔除金融類(lèi)上市公司參股金融機(jī)構(gòu)的企業(yè)樣本；2.剔除了經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?yōu)镾T的公司樣本；3.剔除沒(méi)有完整財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的企業(yè)樣本；4.對(duì)于參股多家金融機(jī)構(gòu)的上市公司，取投資金融最高金融機(jī)構(gòu)為參股投資金融機(jī)構(gòu)。最終本文選取了64家上市公司進(jìn)行分析，數(shù)據(jù)期間為2011-2018年。本文所用的各個(gè)上市公司的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)數(shù)據(jù)的原始數(shù)據(jù)，均來(lái)自wind資訊金融終端。

四、實(shí)證研究

(一)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

首先，對(duì)各變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)。結(jié)果顯示，從均值上看，兩個(gè)被解釋變量的均值一正一負(fù)，說(shuō)明在參股投資發(fā)生后，樣本企業(yè)的凈資產(chǎn)上升、每股收益下降。其中凈資產(chǎn)收益率后三年比前三年下降了1.407，每股收益后三年比前三年上升了1.6%。凈資產(chǎn)收益率與每股收益在不同企業(yè)間差異較大。對(duì)于三個(gè)控制變量，企業(yè)前十大股東股權(quán)集中度均值為60.4%；企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率均值為55.7%，即在企業(yè)總資產(chǎn)中，平均有55.7%是負(fù)債。

(二)參股不同類(lèi)型金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響研究

為探討參股不同類(lèi)型金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響具體有何不同，本文將金融機(jī)構(gòu)劃分為三類(lèi)，一是銀行(銀行類(lèi))，二是證券、期貨、保險(xiǎn)、信托(證券類(lèi))，三是財(cái)務(wù)公司(財(cái)務(wù)類(lèi))。運(yùn)用stata對(duì)三類(lèi)樣本分別回歸，首先進(jìn)行豪斯曼檢驗(yàn)。用凈資產(chǎn)收益率和每股收益衡量企業(yè)績(jī)效時(shí)，三類(lèi)樣本對(duì)應(yīng)結(jié)果都顯示隨機(jī)效應(yīng)。所以，運(yùn)用隨機(jī)效應(yīng)分別進(jìn)行面板數(shù)據(jù)回歸，將結(jié)果整理在表4-1中。

表4-2 參股不同類(lèi)型金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響

從結(jié)果來(lái)看，(1)(4)列樣本參股銀行類(lèi)金融機(jī)構(gòu)時(shí)，參股投資的系數(shù)都在5%水平下顯著為負(fù)，說(shuō)明參股每增加1%，上市公司的凈資產(chǎn)收益率就減少8.563個(gè)單位，每股收益減少0.112個(gè)單位。(2)(5)列樣本參股證券類(lèi)金融機(jī)構(gòu)時(shí)，參股投資對(duì)每股收益的系數(shù)顯著為正，說(shuō)明對(duì)證券類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的參股投資增加，上市公司的每股收益也會(huì)增加。(3)(6)列樣本為參股財(cái)務(wù)類(lèi)金融機(jī)構(gòu)時(shí)，參股投資的系數(shù)是負(fù)數(shù)，但是不顯著。對(duì)于三個(gè)控制變量，有企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效呈正相關(guān)的結(jié)論，而企業(yè)股權(quán)集中度、企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，要視參股金融機(jī)構(gòu)類(lèi)型而定。

五、結(jié)論與對(duì)策建議

(一)結(jié)論

1.上市公司參股投資不同類(lèi)型金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效影響不同。上市公司參股證券類(lèi)金融機(jī)構(gòu)能有效提升企業(yè)績(jī)效，參股銀行機(jī)構(gòu)會(huì)顯著降低企業(yè)績(jī)效。早期，我國(guó)證券市場(chǎng)存在交易不規(guī)范及股票投機(jī)交易，使證券市場(chǎng)作為參股投資渠道的作用大大減弱。現(xiàn)在，我國(guó)證券市場(chǎng)不斷發(fā)育，上市公司參股證券類(lèi)金融機(jī)構(gòu)，能促進(jìn)企業(yè)融資，帶動(dòng)企業(yè)績(jī)效提升。而銀行作為我國(guó)金融主體和資金主要提供者，也是大部分上市公司的參股投資對(duì)象，并不能顯現(xiàn)參股投資的績(jī)效效應(yīng)。

2.上市公司企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效呈正相關(guān)。在一定規(guī)模范圍內(nèi)，非金融類(lèi)上市公司擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，會(huì)促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提升。上市公司擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，能在一定程度上達(dá)到企業(yè)成本的規(guī)模遞減和企業(yè)收益的規(guī)模遞增。

(二)對(duì)策建議

第一，從市場(chǎng)發(fā)展角度，要不斷完善資本市場(chǎng)運(yùn)作體系，培養(yǎng)多層次多方位的資本市場(chǎng)。我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展尚未完全成熟，但是產(chǎn)業(yè)資本和金融資本需要資本市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行連接，資本市場(chǎng)的不均衡發(fā)展會(huì)直接導(dǎo)致參股投資的績(jī)效效益低下。為提高各企業(yè)參股投資的效益，還需注重培養(yǎng)發(fā)展高效率的資本市場(chǎng)，建立起更高效的市場(chǎng)運(yùn)作體系。

第二，從上市公司角度講，首先，上市公司如果選擇對(duì)金融機(jī)構(gòu)參股投資，要將參股投資作為長(zhǎng)期的發(fā)展戰(zhàn)略，周詳考慮整個(gè)戰(zhàn)略布局，不斷整合資源、進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制，讓參股投資的績(jī)效效益充分發(fā)揮。其次，不用過(guò)度追求對(duì)金融機(jī)構(gòu)高度的參股投資，也不用從眾地選擇某些機(jī)構(gòu)作為參股投資的對(duì)象，應(yīng)選擇有利于企業(yè)發(fā)展的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行適度的參股投資。最后，企業(yè)應(yīng)維持良好的資本充足率，建立完善的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估于風(fēng)險(xiǎn)控制體系，防范參股投資中可能發(fā)生的各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)。