王東岳

時隔一個月，長安汽車（000625.SZ）上市以來最大規(guī)模募資計劃再進一步。

8月5日，長安汽車發(fā)布反饋意見回復公告，就非公開發(fā)行涉及的相關問題進行補充說明。此前，長安汽車公告擬通過非公開發(fā)行方式募集不超過60億元資金。

2017年以來，長安汽車駛入“下行通道”，公司汽車銷量逐年遞減。2019年，長安汽車累計銷售汽車175.99萬輛，同比下滑15.17%，公司全年凈利潤為-26.47億元，同比下滑488.81%。

進入2020年，長安汽車運作不斷，公司先后引入戰(zhàn)略投資者、出售標致雪鐵龍股權、推出股權激勵計劃并拋出60億元募資計劃以期推動業(yè)績反轉。

從戰(zhàn)略層面，長安汽車認為，通過本次發(fā)行公司產品結構將更加優(yōu)化，有利于公司進一步提升產品市場份額，提升公司長期競爭實力和可持續(xù)發(fā)展能力。不過，在實施層面，部分投資者認為，長安汽車似乎仍有必要優(yōu)化細節(jié)。

流動性之“惑”

長安汽車本次非公開發(fā)行股份數預計不超過14.41億股，發(fā)行對象不超過35名特定投資者。其中，南方資產、中國長安和兵裝集團擬分別認購不少于20億元、10億元和2958萬元，合計認購不少于30.29億元。

本次發(fā)行的定價基準日為發(fā)行期首日，發(fā)行價格不低于定價基準日前20個交易日公司股票交易均價的80%，且不低于公司最近一期經審計的每股凈資產。

按計劃，本次募集資金扣除發(fā)行費用后的凈額將用于合肥長安汽車有限公司調整升級項目（下稱“合肥長安升級項目”），重慶長安汽車股份有限公司H系列五期、NE1系列一期發(fā)動機生產能力建設項目，碰撞試驗室能力升級建設項目，CD569生產線建設項目以及補充流動資金。

其中，長安汽車擬用于補充流動性資金的金額為18億元，占30%。由于資金占比僅次于合肥長安升級項目，上述募資計劃成為市場關注的重點。

反饋意見回復中，長安汽車表示，本次擬募集流動性資金可在一定程度上緩解公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物的凈流出趨勢。

根據公司測算，2019年年末，長安汽車的經營性資產為316.43億元，經營性負債為346.52億元，營運資金為-30.09億元。

以上述數據計，2020-2022年，公司預計營運資金分別為-16.64億元、-4.49億元和6.48億元，2019-2022年的營運資金缺口約為36.57億元，高于本次擬補充流動性資金的18億元。

然而，2020-2023年，長安汽車的預計營運資金缺口實為14.65億元，長安汽車本次補充流動性的必要性有待商榷。

截至2019年年末，長安汽車貨幣資金為100.66億元，有息負債不足3億元。報告期內，長安汽車財務費用為-1.91億元，公司利息收入遠超利息費用。

2020年3月末，長安汽車貨幣資金已增至136.47億元，交易性金融資產約為27.61億元，有息負債合計4.15億元，占貨幣資金的3.04%。2020年1-3月，公司財務費用為-2770萬元。

盈利“反轉”未至

受合資品牌銷量下降以及自主品牌尚未扭虧影響，近年來，長安汽車業(yè)績遭遇“斷崖”式下跌。2019年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入705.95億元，同比增長6.48%，但凈利潤為-26.47億元，同比下滑488.81%。

2019年，上市公司負責“拳頭”產品長安福特的子公司長安福特汽車有限公司實現(xiàn)營業(yè)收入280.96億元，同比大幅下滑43.53%;凈利潤為-38.57億元，同比下滑379.73%;長安標致雪鐵龍汽車有限公司虧損繼續(xù)擴大至-22.21億元，同比下滑354.12%。受上述兩家子公司拖累，2019年，長安汽車對聯(lián)營和合營企業(yè)的投資收益由-3.32億元降至-21.59億元。

2020年上半年，長安汽車迎來銷量反轉。1-6月，公司累計銷售汽車83.10萬臺，較上年增加1.09萬臺，同比增長1.33%。其中，6月公司銷售汽車19.44萬臺，同比增加5.36萬臺，增長38.07%。

但根據業(yè)績預告，2020年上半年，長安汽車預計實現(xiàn)的凈利潤為20億元到30億元，其中全資子公司重慶長安新能源汽車科技有限公司引入戰(zhàn)略投資者影響，預計增加公司凈利潤約21億元;同時，出售標致雪鐵龍股權預計增加公司凈利潤14億元，持有的寧德時代股票股價上漲預計增加公司凈利潤17.75億元，上述非經常性損益合計金額約為52.75億元。

扣除上述非經常性損益后，2020年上半年，長安汽車的扣非凈利潤預計約為-22.75億元至-32.75億元，虧損額較上年同期的虧損22.4億元進一步擴大。

2020年一季度，長安汽車扣非凈利潤為-17.93億元，即2020年二季度的扣非凈利潤預計約為-4.82億元至-14.82億元。以中位數計，公司二季度虧損約為-9.85億元。

2019年上半年，長安汽車的扣非凈利潤為-29.12億元，其中公司一季度扣非凈利潤為-21.61億元，二季度扣非凈利潤為-7.51億元。

對比之下不難發(fā)現(xiàn)，盡管上半年實現(xiàn)了銷量的同比增長，但虧損依舊是長安汽車經營的“主旋律”。

股權激勵考核“注水”

為激發(fā)管理層的積極性，2020年7月，長安汽車發(fā)布了上市以來的第二份股權激勵計劃，擬授予不超過1292名激勵對象不超過9500萬股股份，約占總股本48.03億股的1.98%。其中首次授予7890萬股，占本計劃授予總量的83.06%，占計劃草案公告時公司總股本的1.64%。

本次限制性股票的授予價格為6.66元/股，分三批次解除限售，每批次限售期分別為自相應授予登記完成之日起24個月、36個月、48個月。

計劃草案顯示，本計劃授予的限制性股票，在解除限售期的三個會計年度（2021-2023）中，分年度進行業(yè)績考核并解除限售，以達到業(yè)績考核目標作為限制性股票解除限售的條件。

其中，第一個解除限售期的考核條件包括以2019年凈利潤為基數，2021年凈利潤年復合增長率≥50%，凈資產收益率≥1.7%。

第二個解除限售期同樣以2019年凈利潤為基數，要求凈利潤年復合增長率≥42%，凈資產收益率≥4.8%;第三個解除限售期要求2023年凈利潤年復合增長率≥32%，凈資產收益率≥5.5%。同時，2021-2023年，上述指標均不低于同行業(yè)平均水平或對標企業(yè)75分位值，且△EVA為正。

頗受市場關注的是，在長安汽車上述業(yè)績考核條件中，其“凈利潤”與“凈資產收益率”指標計算均以歸屬于上市公司股東的凈利潤和加權平均凈資產作為計算依據，而不是以扣非后數據作為考核標準。

2019年，長安汽車歸屬于上市公司股東的凈利潤為-26.47億元。如果以虧損金額作為考核基準，即便以2年作為初始周期，到2021年，長安汽車實現(xiàn)的凈利潤只需高于-6.62億元（復合增長率考慮跨度為2年且每年增長50%），即可完成第一個解除限售期的凈利潤考核指標。與之對應，2022年和2023年，公司需實現(xiàn)的凈利潤分別不低于-1.96億元和-2776萬元。

只需要不虧損即可符合股權激勵政策，長安汽車的考核條件不可謂不寬松。與之相對，以凈資產收益率計，長安汽車的考核條件同樣不算嚴苛。

根據激勵計劃，2021-2023年，長安汽車需要實現(xiàn)的凈資產收益率分別不低于1.7%、4.8%和5.5%。

截至2019年年末，長安汽車的凈資產為440.28億元。以上述數據簡單計算，2021-2023年，公司實現(xiàn)的凈利潤需要分別不低于7.48億元、21.13億元和24.22億元，合計約為52.83億元。

根據年報數據，2019年，長安汽車的非經常性損益為21.16億元，公司扣非后凈利潤為-47.62億元，非經常性損益占公司凈利潤比重幾近100%。

以細項分析，2019年，長安汽車的非經常性損益主要包括15.38億元的政府補助和8.89億元的公允價值變動凈收益。

2019年年末，長安汽車新增交易性金融資產24.19億元，主要為公司持有的西南證券3550萬股股份和寧德時代2300萬股股份。此前，公司將上述持股計入可供出售金融資產。

按照會計準則，可供出售金融資產的公允價值變動計入其他綜合收益。經調整后，公司交易性金融資產的公允價值變動則是計入當期損益，對利潤表產生影響。

得益于會計政策的變更，2019年，長安汽車增加接近9億元投資收益。最新的財務數據顯示，2020年一季度，長安汽車僅公允價值變動產生的凈收益金額為3.41億元，占當期營業(yè)利潤的49.34%。

頗令投資者憂心的是，在政府補助和投資收益的加持下，長安汽車的股權激勵能否激發(fā)公司管理層的積極性，又能否幫助公司實現(xiàn)真正意義上的經營反轉？

針對文中所涉問題，《證券市場周刊》記者已向長安汽車發(fā)送采訪函，截至發(fā)稿未得到公司回復。