柳瑾

當(dāng)前影響風(fēng)險資產(chǎn)的最主要的邏輯主線是中美博弈和疫情變化，中美博弈隨著各類沖突事件升級到全新階段，而此時風(fēng)險資產(chǎn)正處在一個是延續(xù)還是折回關(guān)鍵階段，現(xiàn)實風(fēng)險可能突然擴大，在情緒影響下的資產(chǎn)波動率將進一步加大，本文嘗試將梳理這種傳導(dǎo)邏輯帶來的變化。

一、中美博弈新階段

自疫情引發(fā)的矛盾加劇后中美關(guān)鍵一次會談是在夏威夷的外長會談，外界一派認為沒有談成任何結(jié)果、一派認為實際達成了私下的協(xié)議，但從對比雙方的發(fā)言通稿的公開信息來看，我們認為更可能是第三種情況：中美博弈新階段的狀態(tài)是在政治外交領(lǐng)域沖突深化的同時、第一階段貿(mào)易協(xié)議堅持落實的矛盾狀態(tài)。對比雙方的官方新聞通稿中“認真落實兩國元首達成的共識”，而這個共識從美方的發(fā)言稿中“強調(diào)了美國的重要利益……包括商業(yè)”，中我們推斷這個共識是在貿(mào)易領(lǐng)域上的第一階段貿(mào)易協(xié)議，而且也是兩國元首之前極少確認的共識。

對比實際貿(mào)易數(shù)據(jù)來看，我們發(fā)現(xiàn)自2020年以來、雖然中美沖突隨著疫情而加劇，但貿(mào)易協(xié)議執(zhí)行進度基本在計劃之內(nèi)，而且每月的采購?fù)瓿深~度都在增加。只不過現(xiàn)在輿論喧囂塵上的更多是雙方的沖突和斗爭，并未太多關(guān)注沒有宣傳的默默進行的第一階段執(zhí)行進度。

因此中美博弈新階段的狀態(tài)更實際結(jié)果應(yīng)當(dāng)是：政治外交領(lǐng)域矛盾延續(xù)甚至深化，但同時第一階段協(xié)議繼續(xù)執(zhí)行;在大選前這個狀態(tài)延續(xù)，持續(xù)斗而不破的狀態(tài)，決定性的進展要等待大選之后再確認。

二、博弈新階段大選前加劇、但仍維持斗而不破

如果認同這個博弈新階段的斗爭狀態(tài)，進一步把握斗爭節(jié)奏就需要把握主要矛盾中的主要方面：即美國一方，因為在中美矛盾斗爭中美方一直是主動挑戰(zhàn)一方、中方是被動應(yīng)對一方。而美國現(xiàn)在既要從大選選情上觀察，也應(yīng)當(dāng)從美國社會大分裂的狀態(tài)上觀察。

從大選選情觀察，特朗普選情越惡劣、轉(zhuǎn)移矛盾從而中美關(guān)系惡化的概率越大。這個層面已經(jīng)被普遍認知，我們從更加詳細的數(shù)據(jù)來觀察這種矛盾的程度。

而現(xiàn)在六個搖擺州主要是農(nóng)產(chǎn)品：密歇根和威斯康星也是大豆玉米的傳統(tǒng)農(nóng)產(chǎn)品州，而特朗普代表的共和黨的傳統(tǒng)勢力范圍也是主要是農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)地： 愛荷華、伊尼諾伊等州，也是特朗普尤其在近期需要堅持執(zhí)行第一階段貿(mào)易協(xié)議的原因之一。

從美國社會大分裂狀態(tài)上觀察，這種分裂不僅在社會階層、也反應(yīng)在美國政府內(nèi)部。雖然在整體對華態(tài)度上潛在一致，但在對華具體執(zhí)行策略上并非只有特朗普、蓬佩奧的鷹派聲音，其他聲音也一直在不斷發(fā)聲，甚至與特朗普、蓬佩奧的聲音明顯相反，這不僅體現(xiàn)在國內(nèi)疫情管控、種族沖突矛盾解決上，在對外上也同樣如此。最近被廣泛關(guān)注的蓬佩奧在尼克松圖書館所發(fā)表的所謂新冷戰(zhàn)宣言、措辭極其強烈激進，市場普遍開始擔(dān)心這是否是中美惡化的標志，但是如果對比隨后一周美國國務(wù)院副國務(wù)卿在參議院外交關(guān)系委員會的發(fā)言，及美國國防部長在香格里哈對華視頻會議是的發(fā)言，都能夠看出意向和蓬佩奧發(fā)言大相徑庭。蓬佩奧的發(fā)言不能代表美國政府，至少不能代表現(xiàn)階段的美國政府整體的態(tài)度，所以不能現(xiàn)在斷言已經(jīng)關(guān)系已破，真正的決定性判斷還要在大選之后新的決策層確定，確定的方向才能出現(xiàn)。

三、博弈新階段對境外風(fēng)險資產(chǎn)的傳導(dǎo)

如果我們的判斷是：中美博弈新階段在大選之前仍處于惡化但斗而不破的狀態(tài)，那么就暫時不會出現(xiàn)極端沖突爆發(fā)導(dǎo)致風(fēng)險資產(chǎn)暴跌、不會出現(xiàn)迅速的到避險資產(chǎn)切換。那么剩下問題的是在這種狀態(tài)下如何把握斗爭的節(jié)奏及對風(fēng)險資產(chǎn)的影響？

我們可以嘗試把特朗普支持率當(dāng)做中美博弈惡化的前行指標（越下跌越需要轉(zhuǎn)嫁矛盾、關(guān)系越惡化），而進一步觀察特朗普支持率與美股之間具有長期的高相關(guān)性（民調(diào)顯示選民當(dāng)前支持特朗普的主要原因在經(jīng)濟成果上），可以發(fā)現(xiàn)每當(dāng)股市出現(xiàn)重大下跌時，特朗普都會有強力舉措來扶持股市，而當(dāng)4月底因強行復(fù)工而導(dǎo)致疫情再爆發(fā)、5月底種族沖突爆發(fā)而導(dǎo)致民調(diào)直線下跌后，特朗普必然有更強的動力來再拉升股市（即力推新一萬億美元財政刺激措施）和更大力度的來轉(zhuǎn)移矛盾（即蓬佩奧發(fā)表所謂對華檄文）。

再觀察美元指數(shù)與特朗普支持率之間就會發(fā)現(xiàn)更高的相關(guān)性，當(dāng)前美元破位下跌的重要因素并不僅僅是美德利差的下行-本質(zhì)反映的是美聯(lián)儲和歐央行貨幣政策之間的差異，而更是美元的信用的下滑-特朗普的支持率充分反映了美國國際信用的變化程度，而美元指數(shù)破位下跌的啟動時點就是5月底的種族暴動和疫情再惡化疊加，造成國際投資者對美元的避險資產(chǎn)地位產(chǎn)生懷疑而撤出美國，從近期的TIC資本流動數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)資本正在流出美國境內(nèi)。

從邏輯上來講，美元指數(shù)更像是特朗普支持率下降的結(jié)果、從而顯示出更好的相關(guān)性，而標普指數(shù)更像是特朗普支持率的一個目標、從而會出現(xiàn)階段性的背離、但長期會逐漸回歸?？傊诖筮x之前博弈加劇但仍斗而不破的狀態(tài)下，嘗試用這樣的邏輯關(guān)系能夠更好的幫我們把握風(fēng)險資產(chǎn)的波動節(jié)奏。