何羽潭 程克群 陳夢云

【摘要】? ?文章以2013—2018年高端制造業(yè)上市公司為研究對象，選取研發(fā)投入強度來衡量企業(yè)的研發(fā)投入，使用因子分析法對企業(yè)成長性進行綜合分析，實證檢驗研發(fā)投入與企業(yè)成長性的關(guān)系以及高管激勵對兩者之間關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)。結(jié)果表明：高端制造業(yè)企業(yè)研發(fā)投入對當(dāng)期企業(yè)成長性具有負(fù)向抑制作用，并具有一定的滯后性;同時發(fā)現(xiàn)，高管激勵對研發(fā)投入與企業(yè)成長性的關(guān)系存在調(diào)節(jié)效應(yīng)，短期薪酬激勵對二者關(guān)系具有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)效果，長期股權(quán)激勵對二者關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。

【關(guān)鍵詞】? ?研發(fā)投入;高管激勵;企業(yè)成長性;調(diào)節(jié)效應(yīng);高端制造業(yè)

【中圖分類號】? ?F275? ?【文獻標(biāo)識碼】? ?A? ?【文章編號】? ?1002-5812（2020）11-0023-04

一、引言

隨著經(jīng)濟的快速發(fā)展，我國已成為制造業(yè)大國，但是“大而不強”“全而不優(yōu)”成為當(dāng)前我國制造業(yè)急需突破的瓶頸。主要原因在于傳統(tǒng)制造業(yè)產(chǎn)品附加值不高，缺乏核心競爭力，同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重，導(dǎo)致我國制造業(yè)傳統(tǒng)競爭優(yōu)勢逐漸被削弱。為實現(xiàn)制造強國的戰(zhàn)略目標(biāo)，國務(wù)院于2015年印發(fā)《中國制造2025》，提出創(chuàng)新驅(qū)動、人才為本等指導(dǎo)方針。黨的十九大報告再次強調(diào)“創(chuàng)新是引領(lǐng)發(fā)展的第一動力”。因此，創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展已成為我國實現(xiàn)制造強國的必經(jīng)之路。此外，近幾年來中美貿(mào)易摩擦不斷升級，也向我國廣大制造業(yè)企業(yè)敲響了警鐘。我國需要打破傳統(tǒng)制造業(yè)的舊格局，強化技術(shù)創(chuàng)新能力，為制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級賦能。可見，高端制造業(yè)企業(yè)作為創(chuàng)新的載體，將成為促進我國經(jīng)濟增長的新引擎。只有投入大量的資本于技術(shù)創(chuàng)新，才能充分發(fā)揮研發(fā)的作用，使技術(shù)創(chuàng)新發(fā)生實質(zhì)性變革，帶動產(chǎn)業(yè)鏈升級，以實現(xiàn)提升成長性和核心競爭力的雙重目的。

在國內(nèi)外競爭激烈的大環(huán)境下，鑒于研發(fā)投入對企業(yè)價值的積極影響，本文以高端制造業(yè)企業(yè)為研究對象，以研發(fā)投入對企業(yè)成長性的影響為著力點，研究高管激勵對研發(fā)投入與企業(yè)成長性之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，旨在促進我國高端制造業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）研發(fā)投入對企業(yè)成長性的影響

本文使用研發(fā)投入強度來闡述研發(fā)投入對企業(yè)成長性的影響。目前學(xué)術(shù)界對于研發(fā)投入對企業(yè)成長性的作用尚未形成一致意見，大多數(shù)學(xué)者支持研發(fā)投入正向影響企業(yè)成長性的理論。如方曉婉等（2016）認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性與研發(fā)投入強度呈時滯性正相關(guān)關(guān)系。也有學(xué)者持相反意見，如楊蕙馨和王嵩（2003）通過實證分析發(fā)現(xiàn)研發(fā)活動對企業(yè)當(dāng)期的成長性不存在影響，甚至造成了負(fù)向影響，但可能在之后幾期產(chǎn)生正向影響。本文更支持后者的觀點，認(rèn)為大規(guī)模的研發(fā)投入并不必然形成企業(yè)成長性的提升。因為企業(yè)投入大量資金于研發(fā)活動中，只有生成具有商業(yè)價值的產(chǎn)品或服務(wù)才能為企業(yè)創(chuàng)造利潤，進而促進企業(yè)成長。高端制造業(yè)企業(yè)的研發(fā)投入具有周期長、風(fēng)險高、收益滯后等有別于其他投資活動的特點，研發(fā)活動從引進人才和設(shè)備，到開發(fā)新技術(shù)，最終將新產(chǎn)品投放市場，需要經(jīng)歷較長的會計期間才能創(chuàng)造利潤，進而轉(zhuǎn)化為企業(yè)價值。企業(yè)高管如果為了確保自身利益而規(guī)避產(chǎn)業(yè)技術(shù)變革的風(fēng)險，或者更多地關(guān)注即期收益而放棄周期較長卻具有可持續(xù)發(fā)展能力的研發(fā)項目，反而會阻礙當(dāng)期企業(yè)成長性的提升。眾多學(xué)者也對此展開了研究，如郭媛嫣（2008）認(rèn)為企業(yè)研發(fā)經(jīng)費投入與企業(yè)業(yè)績之間具有滯后效應(yīng)。張云鳳（2012）實證檢驗了高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入強度對企業(yè)績效的促進作用具有兩年的滯后期。因此，研發(fā)活動產(chǎn)生的經(jīng)濟利益存在滯后性。因此，本文提出以下假設(shè)1和假設(shè)2：

H1：研發(fā)投入強度對企業(yè)成長性具有負(fù)向影響。

H2：研發(fā)投入強度對企業(yè)成長性具有滯后性影響。

（二）高管激勵對研發(fā)投入與企業(yè)成長性關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

在高新技術(shù)飛速發(fā)展的今天，如何通過自主創(chuàng)新提升企業(yè)價值已成為當(dāng)下最值得關(guān)注的課題之一。研發(fā)活動是企業(yè)實現(xiàn)自主創(chuàng)新的重要載體，但并不意味著研發(fā)投入一定會創(chuàng)造企業(yè)價值，其效果往往取決于高管對研發(fā)資金的高效利用以及資源分配的合理性。鑒于研發(fā)活動具有較高的風(fēng)險性和信息不對稱性，風(fēng)險厭惡型高管往往追求規(guī)避道德風(fēng)險和實現(xiàn)短期績效，而追求利益最大化的企業(yè)所有者則更關(guān)注企業(yè)的成長價值，最終造成代理成本的提高。然而高管是企業(yè)研發(fā)活動的戰(zhàn)略部署者和實施者，如何激勵高管使其與股東利益達(dá)成一致、促進企業(yè)成長，是學(xué)者們研究的重點。本文將高管激勵作為調(diào)節(jié)變量，研究其在研發(fā)活動中起到的作用。在短期薪酬激勵方面，楊勇（2007）實證檢驗得出管理層薪酬激勵正向影響技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)績效的關(guān)系。在長期股權(quán)激勵方面，任海云（2011）提出在制造業(yè)上市公司中股權(quán)激勵能夠正向調(diào)節(jié)研發(fā)投入與企業(yè)績效的關(guān)系。陳燕（2015）的研究結(jié)果同樣證實了從持股以及薪酬兩個方面衡量的高管激勵正向影響企業(yè)績效的觀點。由此可見，科學(xué)合理的高管激勵制度可以抑制高管的“短視行為”，使其將自身利益與企業(yè)的發(fā)展價值緊密結(jié)合，以確保研發(fā)活動的質(zhì)量和效果，為企業(yè)的成長提供核心支持。

在短期薪酬激勵方面，通過將高管個人獎金與企業(yè)績效相掛鉤，可以充分調(diào)動高管工作的積極性，能夠在很大程度上減少高管的“偷懶行為”和“自利行為”。高管為了進一步提高個人收益，會客觀理性地看待研發(fā)活動中的高風(fēng)險，重視研發(fā)項目中的資金投入，優(yōu)化研發(fā)資源配置，使企業(yè)獲得可持續(xù)發(fā)展。在長期股權(quán)激勵方面，由于現(xiàn)代企業(yè)制度中的兩職分離，目標(biāo)利益不一致和信息不對稱會導(dǎo)致逆向選擇和道德風(fēng)險，其根源在于利益的分割。一方面，研發(fā)活動的收益具有滯后性，當(dāng)高管不能換取即期利益，甚至還要承擔(dān)業(yè)績下降的高風(fēng)險時，很多高管會選擇偏離股東利益最大化的方向來經(jīng)營企業(yè)。另一方面，研發(fā)的執(zhí)行工作較為復(fù)雜，很難對其進行有效的監(jiān)督和評價，高管可能存在機會主義行為，進而損害股東利益。因此，制定適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)激勵機制，通過享有企業(yè)剩余價值索取權(quán)和分?jǐn)傁鄳?yīng)的經(jīng)營風(fēng)險，可以實現(xiàn)高管身份的轉(zhuǎn)變。高管會以主人翁的心態(tài)，與股東形成利益共同體、責(zé)任共同體，把企業(yè)未來的成長價值放在首要位置，通過不斷增加研發(fā)投入，共同促進企業(yè)的優(yōu)質(zhì)成長。因此，本文提出如下假設(shè)3和假設(shè)4：

H3：高管短期薪酬激勵對研發(fā)投入強度和企業(yè)成長性的關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。

H4：高管長期股權(quán)激勵對研發(fā)投入強度和企業(yè)成長性的關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。

三、研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源與樣本選取

本文選取2013—2018年我國A股高端制造業(yè)上市公司作為研究對象，參考朱火第（2019）的研究，將高端制造業(yè)細(xì)分為七大類。對樣本數(shù)據(jù)的處理遵循以下原則：（1）考慮到新上市公司的成長具有不穩(wěn)定性，因而選取的樣本均為2013年以前上市的公司。（2）剔除ST、*ST等受到特別處理的公司以及退市公司，以確保數(shù)據(jù)的嚴(yán)謹(jǐn)性和準(zhǔn)確性。（3）為消除極端值的影響，剔除數(shù)據(jù)嚴(yán)重缺失和存在明顯異常的公司，對數(shù)據(jù)進行1%和99%的Winsorize縮尾處理。最終篩選出高端制造業(yè)上市公司1 269家，有效觀測值共計5 767個。數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR），并通過STATA 15.0進行處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量。被解釋變量為企業(yè)成長性，是指企業(yè)在經(jīng)營過程中為了獲得更多的企業(yè)價值而整合各種內(nèi)外部資源和生產(chǎn)要素。其中因子分析法是評價企業(yè)成長性應(yīng)用最廣泛的方法，本文參考李延喜（2006）對企業(yè)成長性的評價，從成長能力、營運能力、盈利能力和償債能力等四個方面綜合評價企業(yè)成長性，利用各因子的貢獻率來加權(quán)計算企業(yè)的綜合成長性（GP）。

2.解釋變量。本文參考張建（2017）對研發(fā)投入的定義，選取可以量化的研發(fā)投入強度（RDEI）作為解釋變量。學(xué)者一般使用企業(yè)研發(fā)費用支出占營業(yè)收入的比值來衡量企業(yè)的研發(fā)投入力度。

3.調(diào)節(jié)變量。本文選取高管激勵作為調(diào)節(jié)變量，并將其劃分為短期薪酬激勵和長期股權(quán)激勵，研究不同的激勵機制對研發(fā)投入與企業(yè)成長性關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

4.控制變量。本文參考相關(guān)文獻，最終選取企業(yè)規(guī)模（SIZE）、現(xiàn)金流量（CF）、營業(yè)收入增長率（GROWTH）、股權(quán)性質(zhì)（PR0）、董事長與總經(jīng)理是否為同一人（PLU）作為控制變量。

相關(guān)變量定義和描述如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

1.研發(fā)投入強度與企業(yè)成長性的相關(guān)性模型。

GPit=β0+β1RDEIit+β2SIZEit+β3PROit+β4PLUit+β5CFit+β6GROWTHit+εit? ? ?（模型1）

2.研發(fā)投入強度對企業(yè)成長性具有滯后性。

GPit=β0+β1RDEIit-1+β2SIZEit+β3PROit+β4PLUit+β5CFit+β6GROWTHit+εit? ? （模型2）

GPit=β0+β1RDEIit-2+β2SIZEit+β3PROit+β4PLUit+β5CFit+β6GROWTHit+εit? ? （模型3）

3.高管短期薪酬激勵對研發(fā)投入與企業(yè)成長性的調(diào)節(jié)作用。

GPit=β0+β1RDEIit+β2ECit+β3SIZEt+β4PROit+β5PLUit+β6CFit+β7GROWTHit+εit? ? （模型4a）

GPit=β0+β1RDEIit+β2ECit+β3RDEIit*ECit+β4SIZEt+β5PROit+β6PLUit+β7CFit+β8GROWTHit+εit? ?（模型4b）

4.高管長期股權(quán)激勵對研發(fā)投入與企業(yè)成長性的調(diào)節(jié)作用。

GPit=β0+β1RDEIit+β2ESHit+β3SIZEt+β4PROit+β5PLUit+β6CFit+β7GROWTHit+εit? ? （模型5a）

GPit=β0+β1RDEIit+β2ESHit+β3RDEIit*ESHit+β4SIZEt+β5PROit+β6PLUit+β7CFit+β8GROWTHit+εit? ? （模型5b）

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

由表2可知，我國高端制造業(yè)企業(yè)總體呈逆向成長趨勢，但最大值和最小值相差較大，說明不同樣本公司的價值具有很大差別;研發(fā)投入強度的中位數(shù)為4.41，平均值為5.526，表明研發(fā)投入不足的樣本公司占比較多，我國高端制造業(yè)企業(yè)需要更積極地投入研發(fā)活動;在高管激勵方面，高管薪酬的最大值為1 070萬元，最小值為416 500元，不同樣本公司的薪酬激勵力度相差很大;少數(shù)樣本公司存在高管持股數(shù)為0的情況，但也有樣本公司高管的持股比例高達(dá)64.2%，說明高端制造業(yè)企業(yè)在股權(quán)激勵機制的運用方面存在天壤之別。在控制變量方面，營業(yè)收入增長率的最大值為71.537，最小值為-4.640，說明各樣本公司之間的成長能力有很大差距;現(xiàn)金流量的最大值為66.1%，最小值為 -46.3%，反映出不同樣本公司的營運能力也有一定差距。

（二）相關(guān)性分析

表3是各變量間的相關(guān)性分析，可知大多數(shù)變量間存在顯著的相關(guān)性。研發(fā)投入強度和企業(yè)成長性的相關(guān)系數(shù)為-0.022，同時通過了5%水平的顯著性檢驗，說明研發(fā)投入強度與企業(yè)成長性具有一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系。在高管激勵方面，高管薪酬與企業(yè)成長性和研發(fā)投入強度具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，高管持股比例與企業(yè)成長性和研發(fā)投入強度也具有顯著的正相關(guān)關(guān)系。在控制變量方面，現(xiàn)金流量、企業(yè)規(guī)模、兩職合一和股權(quán)性質(zhì)與企業(yè)成長性均具有顯著的正相關(guān)性，但營業(yè)收入增長率與企業(yè)成長性的相關(guān)性不夠顯著。

（三）研發(fā)投入與企業(yè)成長性的回歸分析

本文運用Stata對樣本數(shù)據(jù)進行回歸分析，經(jīng)過豪斯曼（Hausman）檢驗，并采用隨機效應(yīng)對樣本數(shù)據(jù)進行回歸，結(jié)果分析如下：

1.研發(fā)投入對企業(yè)成長性的影響。由表4可知，模型1中研發(fā)投入強度與企業(yè)成長性（GP）的回歸系數(shù)為-0.010，且在1%的水平上與GP顯著負(fù)相關(guān)，對當(dāng)期的企業(yè)成長性具有顯著的負(fù)向影響，假設(shè)1得以驗證。模型2和模型3中滯后一期和滯后兩期的研發(fā)投入強度對企業(yè)成長性的影響分別通過了5%、1%水平的顯著性檢驗，具體來看，研發(fā)投入強度在無滯后的情況下對企業(yè)成長性具有負(fù)向影響，滯后一期的系數(shù)為0.125，證明研發(fā)投入資金至少需要一年的會計期間才能轉(zhuǎn)化為具體的生產(chǎn)力進而創(chuàng)造企業(yè)價值，對企業(yè)成長性產(chǎn)生正向影響。滯后兩期的研發(fā)投入強度系數(shù)逐漸增大，為0.227，相比于滯后一期的研發(fā)投入強度，更大程度上促進了企業(yè)價值的增長，可知研發(fā)投入強度對企業(yè)成長性具有滯后性，驗證了假設(shè)2。

2.高管激勵對研發(fā)投入強度與企業(yè)成長性關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。由表5可知，模型4a中高管薪酬（EC）對企業(yè)成長性具有顯著的正向促進作用，模型4b中引入研發(fā)投入強度和高管薪酬的交乘項（RDEI*EC），其回歸系數(shù)為-0.001，且通過了5%水平上的顯著性檢驗，證明高管短期薪酬激勵對研發(fā)投入強度與企業(yè)成長性具有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用，與假設(shè)3的正向調(diào)節(jié)作用相悖。原因可能是對于目前很多企業(yè)來說，普通的薪酬激勵對于高管而言沒有吸引力，風(fēng)險厭惡型高管不愿犧牲當(dāng)期的自身業(yè)績換取企業(yè)的長期發(fā)展，因此如果高管的風(fēng)險規(guī)避傾向沒有得以抑制，享有薪酬激勵的高管依然不能積極推動研發(fā)活動進而促進企業(yè)的成長。模型5a中高管持股比例（ESH）對企業(yè)成長性具有顯著的正向促進作用，模型5b中引入研發(fā)投入強度和高管持股比例的交乘項（RDEI*ESH），其回歸系數(shù)為0.029，且通過了1%水平上的顯著性檢驗，說明高管長期股權(quán)激勵對研發(fā)投入強度與企業(yè)成長性的關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)作用，驗證了假設(shè)4。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為了驗證回歸模型的穩(wěn)定性，本文采用穩(wěn)健性檢驗，將衡量被解釋變量企業(yè)成長性的GP值替換為營業(yè)收入增長率，代入模型進行整體回歸分析，回歸結(jié)果與上頁表4的回歸結(jié)果基本一致，研發(fā)投入強度與企業(yè)成長性顯著相關(guān)。說明本文的研究結(jié)果較為準(zhǔn)確，進一步驗證了研發(fā)投入對企業(yè)成長性的影響。

五、研究結(jié)論與建議

本文研究了研發(fā)投入對高端制造業(yè)企業(yè)成長性的影響，將高管激勵作為調(diào)節(jié)變量，得出以下結(jié)論：（1）研發(fā)投入強度對當(dāng)期企業(yè)成長性具有顯著的負(fù)向影響并具有滯后性。（2）高管短期薪酬激勵對研發(fā)投入強度與企業(yè)成長性的關(guān)系具有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。（3）高管長期股權(quán)激勵對研發(fā)投入強度與企業(yè)成長性的關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。

為了促進高端制造業(yè)的科學(xué)高效發(fā)展，本文提出如下建議：（1）鼓勵高端制造業(yè)企業(yè)加強研發(fā)投入力度，為企業(yè)提供持續(xù)的研發(fā)動力，進而形成企業(yè)特有的核心競爭力，促進企業(yè)的健康可持續(xù)成長。（2）完善高管激勵機制，目前很多企業(yè)的高管激勵機制效果不夠理想，企業(yè)應(yīng)當(dāng)結(jié)合自身的實際情況，將短期薪酬激勵和長期股權(quán)激勵雙向結(jié)合發(fā)揮協(xié)同作用，使高管樹立創(chuàng)新意識，進一步加強創(chuàng)新力度，以促進企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。（3）政府應(yīng)當(dāng)鼓勵高端制造業(yè)企業(yè)通過“引進來”和“走出去”的方式加強自主研發(fā)能力，并為其提供財政和政策上的支持;同時還應(yīng)完善知識產(chǎn)權(quán)保護制度，為企業(yè)創(chuàng)造良好有利的研發(fā)環(huán)境。

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【基金項目】? ?安徽省省領(lǐng)導(dǎo)圈定課題“安徽加快打造內(nèi)陸開放新高地問題研究”（項目編號：SQKTF18-07）;安徽高校人文社會科學(xué)研究重點項目“安徽省產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整對長江經(jīng)濟帶發(fā)展的影響研究”（項目編號：SK2017A0138）。