趙耿華

2020年6月12日，只是一年中稀松平常的日子。但時(shí)間倒退五年，卻對(duì)應(yīng)著A股投資者心中的一個(gè)高點(diǎn)——上證5178點(diǎn)。即便現(xiàn)在去回顧2015年的A股市場(chǎng)，放在其30年的成長(zhǎng)史上來看，也注定是一個(gè)令人難以忘卻的年份：投資者情緒跌宕起伏，市場(chǎng)指數(shù)劇烈波動(dòng)，投機(jī)之殤，給當(dāng)年的諸多參與者留下了慘痛的教訓(xùn)。

時(shí)至今日，5178點(diǎn)已經(jīng)過去整整五年，上證綜指相比高點(diǎn)的跌幅仍然高達(dá)44%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)相比高點(diǎn)的跌幅為47%。根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，申萬(wàn)分類的一級(jí)行業(yè)中，有四個(gè)行業(yè)的漲幅為正，分別為食品飲料148%、家用電器26%、銀行6%、建筑建材1%;跌幅前三名分別為傳媒-66%、綜合-66%、紡織服裝64%。

乍一看以上數(shù)據(jù)，無(wú)不以為過去五年的A股投資的盈利難度極大，畢竟需要在28個(gè)行業(yè)中挑選4個(gè)行業(yè)，成功的概率只有14%。但細(xì)數(shù)過去五年的牛股，可能又會(huì)得出不一樣的判斷：白酒行業(yè)的貴州茅臺(tái)累計(jì)漲幅600%、調(diào)味品行業(yè)的海天味業(yè)累計(jì)漲幅300%、生物制藥領(lǐng)域的恒瑞醫(yī)藥累計(jì)漲幅427%、醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域愛爾眼科累計(jì)漲幅330%、空調(diào)領(lǐng)域的格力電器累計(jì)漲幅150%、銀行領(lǐng)域的招商銀行漲幅106%、水泥行業(yè)的海螺水泥累計(jì)漲幅143%。

上述企業(yè)大多數(shù)投資者都耳熟能詳：這些公司并非是業(yè)務(wù)復(fù)雜或者處在新潮風(fēng)口的高科技企業(yè)，其無(wú)一例外都是擁有多年經(jīng)營(yíng)沉淀的企業(yè)，在傳統(tǒng)行業(yè)里扎實(shí)經(jīng)營(yíng)，最終建立起自己的“護(hù)城河”，形成了自己的定價(jià)能力。回顧歷史上的每一次危機(jī)，就是見證它們?cè)俅伪l(fā)式成長(zhǎng)的一次契機(jī)。

當(dāng)然，過去幾年適逢國(guó)內(nèi)各個(gè)行業(yè)政策推動(dòng)的供給側(cè)改革，這些公司作為行業(yè)龍頭受益匪淺，可能會(huì)帶來估值的抬升。但結(jié)合美國(guó)、德國(guó)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段的歷史分析，這種供給側(cè)改革不僅僅是政策驅(qū)動(dòng)，更是一個(gè)經(jīng)濟(jì)體發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物，是不可逆的歷史進(jìn)程。隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展步入工業(yè)化后期，傳統(tǒng)行業(yè)面臨的發(fā)展機(jī)遇將逐步向優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中，從人才技術(shù)的獲得，到資金成本的比較，再到終端市場(chǎng)的定價(jià)，龍頭企業(yè)將獲得壓倒性的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。通常來講，一個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)內(nèi)，市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果，往往只剩下幾家大型企業(yè)，其中龍頭企業(yè)會(huì)占據(jù)行業(yè)利潤(rùn)50%和市值的50%以上。其實(shí)，這種競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，不僅僅體現(xiàn)在傳統(tǒng)行業(yè)，在成熟的新興領(lǐng)域體現(xiàn)得更加淋漓盡致，比如中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，從BAT到美團(tuán)，再到滴滴、抖音，細(xì)分行業(yè)的整合速度更快，往往在行業(yè)的野蠻發(fā)展階段，就已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了行業(yè)集中度的快速提升和競(jìng)爭(zhēng)格局的固化。

展望未來的中國(guó)資本市場(chǎng)，類似于2015年“概念滿天飛、估值不著邊”的市場(chǎng)現(xiàn)象注定已成為歷史。隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的諸多行業(yè)步入成熟階段，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)一步固化，龍頭企業(yè)的定價(jià)能力大幅提升，經(jīng)營(yíng)的波動(dòng)性會(huì)逐步收斂，進(jìn)而會(huì)帶動(dòng)行業(yè)自身的周期性明確減弱，企業(yè)持續(xù)盈利的確定性明顯增強(qiáng)。屆時(shí)，資本市場(chǎng)的定價(jià)方式將從估值驅(qū)動(dòng)過渡到盈利驅(qū)動(dòng)。再加上注冊(cè)制的推出，上市公司層面的優(yōu)勝劣汰加速進(jìn)行，未來上市公司的整體質(zhì)地將得到極大改善。

因此，未來國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的整體公司質(zhì)量將明顯提升，公司治理也會(huì)更加透明，企業(yè)盈利的可預(yù)測(cè)性也會(huì)增強(qiáng)，進(jìn)而對(duì)長(zhǎng)期投資者的吸引力會(huì)大幅提升。同時(shí)，伴隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的繼續(xù)擴(kuò)大開放，以及機(jī)構(gòu)投資者占比的逐步提升，經(jīng)歷了成人禮的A股，將見證一個(gè)權(quán)益投資黃金時(shí)代的來臨！