高 麗，李 飛

(云南大學(xué)，云南 昆明 650000)

一、問題的提出

有色金屬是能源、信息技術(shù)和材料三大支柱產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)。自2012年開始，受國際金融危機(jī)拖累，全球有色金屬市場需求增長放緩、產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下跌，導(dǎo)致全球有色金屬行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況嚴(yán)重惡化，企業(yè)效益大幅下滑，虧損面積逐年增加。中國是有色金屬最大生產(chǎn)國和消費(fèi)國，有色金屬行業(yè)規(guī)模較大，但在全球產(chǎn)業(yè)周期性下滑過程中，也未能幸免，再加之我國因經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長放緩，有色金屬行業(yè)發(fā)展面臨著巨大的下行壓力。

自2016年開始，全球有色金屬市場回暖。2017年，有色金屬產(chǎn)業(yè)經(jīng)營狀況整體好轉(zhuǎn)，產(chǎn)品價(jià)格趨穩(wěn)向好。我國國內(nèi)主要有色金屬產(chǎn)品價(jià)格大幅回升。2017年，中國有色金屬業(yè)產(chǎn)量達(dá)5 378萬噸，同比增長3.0%；規(guī)模以上有色金屬企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入達(dá)60 444億元、利潤達(dá)2 551億元，同比分別增長13.8%、27.5%①。云南省是西部地區(qū)有色金屬行業(yè)規(guī)模最大的省份，截至到2017年12月31日，有色金屬行業(yè)有7家上市公司，占云南全省上市公司總量(34家)的20.59%，是云南省上市公司中數(shù)量最多的一個(gè)行業(yè)。2017年，云南省7家有色金屬類上市公司的總資產(chǎn)達(dá)到1 356.46億元，凈資產(chǎn)為523.25億元，實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入1 498.57億元，營業(yè)利潤43.95億元，凈利潤33.13億元②。

云南省地處西部地區(qū)，具有豐富的礦產(chǎn)資源，這使得有色金屬行業(yè)成為云南省經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)之一[1]，但經(jīng)濟(jì)增長放緩影響了云南省有色金屬行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。隨著我國供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革持續(xù)推進(jìn)，要求淘汰傳統(tǒng)制造業(yè)過剩的產(chǎn)能，這使得有色金屬的產(chǎn)能發(fā)展受到抑制；加之國際市場價(jià)格變化具有高度不確定性，致使云南有色金屬行業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)增大；且有色金屬行業(yè)具有高耗能、高排放、高污染特點(diǎn)，在環(huán)保要求逐年提高的背景下，企業(yè)成長面臨前所未有的壓力。在如此不利的宏觀和微觀環(huán)境下，考慮到有色金屬行業(yè)在云南省舉足輕重的地位，分析云南省該行業(yè)內(nèi)企業(yè)的成長性顯得尤為重要。

企業(yè)的成長性一直是市場投資和公司治理中的關(guān)鍵性的問題，也是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展過程中的一種關(guān)鍵能力。對(duì)企業(yè)成長性的定義，不同的學(xué)者有不同的看法，岑成德從企業(yè)微觀層面入手得出企業(yè)成長性的概念，指出企業(yè)的成長性是在其持續(xù)發(fā)展過程中呈現(xiàn)出產(chǎn)品前景廣闊、公司規(guī)模逐年擴(kuò)大、經(jīng)營效益不斷提高的一種趨勢(shì)[2]?；荻鞑艅t提出企業(yè)處于一個(gè)動(dòng)態(tài)的環(huán)境中，不能單純地從靜態(tài)的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，還應(yīng)該重點(diǎn)著眼于公司未來可能面對(duì)的市場、政策和行業(yè)的變化趨勢(shì)[3]。因此，通過企業(yè)成長性分析，外部投資者可以根據(jù)成長性的評(píng)價(jià)結(jié)果來衡量企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)，做出合理的投資決策，而管理層可以清楚地了解公司經(jīng)營狀況，明確公司在市場競爭中的地位及努力方向，為公司的長期決策提供依據(jù)。紀(jì)志明通過考察企業(yè)成長性的行業(yè)特質(zhì)，發(fā)現(xiàn)上市公司所屬的行業(yè)大多對(duì)公司的成長性有顯著的影響[4]，而成長性研究也是有色金屬行業(yè)研究的重要內(nèi)容[5]。云南省有色金屬類上市公司若要盡量排除市場影響，獲得穩(wěn)定可持續(xù)性發(fā)展，必須重點(diǎn)關(guān)注成長性問題，深入探討影響行業(yè)成長性的因素。魏文蘭和黃佑軍通過對(duì)深交所上市公司中所選取的成長性最高的企業(yè)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)成長性與流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、總資產(chǎn)增長率、主營利潤增長率、現(xiàn)金債務(wù)總額比、銷售現(xiàn)金比率、代理成本率有顯著的相關(guān)性[6]。張超和孫英雋指出成長性比率是評(píng)估公司發(fā)展速度的重要指標(biāo)，他們通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)和公司成長性具有極強(qiáng)相關(guān)性的結(jié)論[7]。

在企業(yè)成長性研究中，大量學(xué)者選擇將托賓Q值作為企業(yè)成長性評(píng)價(jià)的代理指標(biāo)，如徐曄選用托賓Q值代表企業(yè)價(jià)值成長能力對(duì)影響我國IT行業(yè)成長性因素進(jìn)行分析[8]；蔣美云指出上市公司的成長性是由公司的投資機(jī)會(huì)與投資資本兩個(gè)因素共同決定的，而托賓Q值恰好反映出企業(yè)的外部投資機(jī)會(huì)，投資資本則來自企業(yè)的內(nèi)外部融資，因此，提出公司的成長性必定與其托賓Q值和財(cái)務(wù)杠桿有關(guān)系[9]；鄒李航選擇托賓Q值作為衡量上市公司成長性的代理指標(biāo)，并對(duì)可能影響公司成長性的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行了具體分析[10]。這是因?yàn)橥匈eQ值是一個(gè)衡量企業(yè)價(jià)值的指標(biāo)，它把企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)與市場價(jià)值結(jié)合起來，在分析企業(yè)成長性時(shí)具有明顯的優(yōu)勢(shì)。當(dāng)上市公司托賓Q值大于1時(shí)，說明上市公司創(chuàng)造的價(jià)值大于其投入的成本，亦表明企業(yè)為社會(huì)創(chuàng)造了價(jià)值，被投資者看好，有很強(qiáng)的發(fā)展?jié)摿?，反之亦然?/p>

基于前述學(xué)者的研究，本文選取托賓Q值作為云南有色金屬上市公司成長性的代理指標(biāo)，通過該值與具體財(cái)務(wù)指標(biāo)間的關(guān)系來揭示、討論云南有色金屬上市公司持續(xù)發(fā)展的機(jī)理，期望為有色金屬行業(yè)內(nèi)上市公司的良好成長提供有力的幫助。因此，本文對(duì)云南省有色金屬類上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)等進(jìn)行解讀，然后對(duì)其成長性進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，深入分析影響其成長性的重要因素，最后在實(shí)證結(jié)果基礎(chǔ)上，深入探討有色金屬上市公司成長性的機(jī)理機(jī)制，進(jìn)而為云南省有色金屬類上市公司的可持續(xù)發(fā)展提出政策建議。

二、云南有色金屬上市公司基于財(cái)務(wù)指標(biāo)的成長性分析

影響企業(yè)成長性的因素眾多，既有外部宏觀因素政策，又有企業(yè)內(nèi)部自身因素。然而外部因素變化速度快，難以準(zhǔn)確對(duì)其進(jìn)行量化，企業(yè)也無力進(jìn)行控制。因此，本文著重對(duì)企業(yè)內(nèi)部因素進(jìn)行研究，討論財(cái)務(wù)因素對(duì)企業(yè)成長性的影響。從營收及利潤、資產(chǎn)規(guī)模及資產(chǎn)管理水平、盈利狀況等方面對(duì)云南省有色金屬類上市公司的成長性進(jìn)行分析。

(一)有色金屬類企業(yè)增長能力分析

增長能力是衡量企業(yè)成長性的核心，它反映企業(yè)增長的速度及狀況。營業(yè)收入增長率與凈利潤增長率是衡量企業(yè)成長性的常用財(cái)務(wù)指標(biāo)，其中營業(yè)收入的增長率越高，表明企業(yè)的業(yè)務(wù)擴(kuò)張能力越強(qiáng)，而凈利潤的增長率的連續(xù)增加是企業(yè)成長性的基本特征，企業(yè)的凈利潤連續(xù)大幅增長表明企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績突出，市場競爭力強(qiáng)，歸根結(jié)底，企業(yè)的成長最終要體現(xiàn)在凈利潤的增長方面。2013—2017年，云南省7家有色金屬類上市公司的營業(yè)收入增長率如表1所示。

從表1可以看出，除貴研鉑業(yè)及錫業(yè)股份的營業(yè)收入連續(xù)5年保持正向增長，呈現(xiàn)穩(wěn)中有增的態(tài)勢(shì)外，其余5家有色金屬行業(yè)上市公司的主營業(yè)務(wù)增長率均有正有負(fù)，2014年和2015年兩年出現(xiàn)了營業(yè)收入的負(fù)增長，這與當(dāng)時(shí)國際市場的價(jià)格走勢(shì)一致，說明國際市場價(jià)格波動(dòng)對(duì)有色金屬類企業(yè)有著重大影響。

云南省有色金屬類上市公司近五年?duì)I業(yè)收入的增長受外部環(huán)境影響較大，當(dāng)進(jìn)一步分析其凈利潤的增長情況時(shí)，這一影響更為明顯。2013-2017年，云南省7家上市公司中，沒有一家公司的凈利潤能持續(xù)增長。相較于營業(yè)收入增長率的波動(dòng)，凈利潤增長率的波動(dòng)尤為劇烈，具體如表1所示。2016年，全球有色金屬類市場回暖。2017年，國內(nèi)主要有色金屬價(jià)格同比大幅回升，其中銅、鋁、鉛、鋅現(xiàn)貨均價(jià)分別為49 256元/噸、14 521元/噸、18 366元/噸、24 089元/噸，同比分別增長29.2%、15.9%、26.0%、42.8%①，從而使云南省有色金屬類上市公司2017年凈利潤增長率得到巨大改善。這說明，有色金屬行業(yè)的發(fā)展受市場行情波動(dòng)影響大。

云南省有色金屬行業(yè)7家上市公司總體增長趨勢(shì)基本一致，但具體到各家企業(yè)，其營業(yè)收入及利潤的增長情況不一。根據(jù)2017年度上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及wind數(shù)據(jù)庫按行業(yè)分類，按照全國有色金屬類行業(yè)上市公司的營業(yè)收入情況進(jìn)行排名，云南7家上市公司的經(jīng)營狀況參差不齊，各公司營業(yè)收入及利潤狀況如表2所示。

從表2可以看出，云南省有色金屬類7家上市公司2017年的營業(yè)收入均值高達(dá)214.08億元，遠(yuǎn)超全國行業(yè)均值148.76億元，營業(yè)利潤均值及凈利潤均值與行業(yè)均值相比略高。但從營業(yè)利潤率來看，云南省均值水平低于行業(yè)均值，這說明云南省有色金屬行業(yè)上市公司營業(yè)收入規(guī)模較全國同行業(yè)上市公司處于中上游水平，但其盈利能力則處于全國同類公司的下游水平。

表1 云南省7家有色金屬類上市公司2013-2017年?duì)I業(yè)收入增長率和凈利潤增長率情況

資料來源：此表數(shù)據(jù)來自wind數(shù)據(jù)庫。

表2 云南省7家有色金屬類上市公司2017年相關(guān)指標(biāo)表

資料來源：此表數(shù)據(jù)來自wind數(shù)據(jù)庫。

(二)規(guī)模能力及資金運(yùn)營能力分析

從企業(yè)成長角度看，企業(yè)規(guī)模的大小對(duì)企業(yè)成長的測度是必不可少的，一般來說，只有企業(yè)具備一定的規(guī)模，企業(yè)的資本實(shí)力才能充分發(fā)揮。從表2可以看出，云南省有色金屬類上市公司總資產(chǎn)的均值高于全行業(yè)均值，說明云南省有色金屬類企業(yè)的規(guī)模較大，為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。但是，從其內(nèi)部來看，7家公司的總資產(chǎn)差異巨大，其中，2017年云鋁股份總資產(chǎn)為358.77億元，云南鍺業(yè)總資產(chǎn)為19.69億元，這說明云南省有色金屬類企業(yè)之間的發(fā)展極不平衡。企業(yè)的資金運(yùn)營能力在一定程度上決定了企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)，是企業(yè)成長能力的重要體現(xiàn)。良好的經(jīng)營管理能力意味著企業(yè)可以有更加充足的資金進(jìn)行生產(chǎn)管理或進(jìn)行其他活動(dòng)，從而促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。從表2可以看出，云南省有色金屬類上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率均值略高于全行業(yè)均值，且有5家企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率高于50%，云南銅業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)71.89%。因此，從整體來看，云南省有色金屬類上市公司的負(fù)債率較高。從流動(dòng)比率和速動(dòng)比率來看，云南省有色金屬類上市公司的這兩個(gè)指標(biāo)的均值均低于全行業(yè)均值，說明其資金的變現(xiàn)能力與同行業(yè)其他公司相比較弱，償債能力不足，管理者對(duì)資金的運(yùn)營管理能力相對(duì)較弱，抑制了企業(yè)的成長。

(三)獲利能力分析

企業(yè)的獲利能力是企業(yè)成長的基礎(chǔ)，企業(yè)只有在獲利的基礎(chǔ)上才能成長，它體現(xiàn)了一個(gè)企業(yè)獲取利潤的水平，獲利能力越強(qiáng)，表明企業(yè)利用現(xiàn)有的資源能夠獲取的利潤越多，相對(duì)來說企業(yè)積累的財(cái)富也會(huì)越多。一般來說，獲利能力越強(qiáng)，企業(yè)的成長性越高。本文選取營業(yè)成本率、銷售毛利率和資產(chǎn)收益率等財(cái)務(wù)指標(biāo)來反映云南省有色金屬類上市公司的獲利能力，具體指標(biāo)見表2。

從表2我們可以看出，云南省有色金屬類上市公司的獲利能力整體不強(qiáng)。其中，全省營業(yè)成本率均值高于全行業(yè)均值，說明云南省企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中成本較高，在市場中與行業(yè)其他企業(yè)相比競爭不強(qiáng)。在銷售毛利率方面，只有馳宏鋅鍺的銷售毛利率高于行業(yè)平均水平，其余6家公司銷售毛利率相差較大，且云南省平均值明顯低于行業(yè)均值，說明云南省有色金屬類上市公司產(chǎn)品附加值低，與同行業(yè)相比在成本上沒有優(yōu)勢(shì)。資產(chǎn)收益率是反映企業(yè)綜合獲利能力的指標(biāo)，云南省有色金屬類上市公司的資產(chǎn)收益率均值低于全行業(yè)均值，且僅有馳宏鋅鍺的資產(chǎn)收益率高于全行業(yè)均值和中位數(shù)，說明云南省有色金屬類企業(yè)獲取利潤的能力較差，從而限制了其成長。

(四)市場預(yù)期能力

市場預(yù)期能力是行業(yè)發(fā)展前景的一種體現(xiàn)。本文選取市凈率這個(gè)指標(biāo)來反映企業(yè)發(fā)展?jié)撃?，成長潛能大的企業(yè)市凈率也較高。通過表3整體來看，云南省有色金屬類上市公司市凈率均值均遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，說明在2013—2017年期間云南省有色金屬類企業(yè)的成長潛力較弱，與行業(yè)相比仍有一定的差距。其中，在2013年、2015年和2017年中僅有云南鍺業(yè)的市凈率高于行業(yè)水平，其余6家有色金屬類上市公司市凈率均值遠(yuǎn)低于行業(yè)均值；在2014年和2016年中，除羅平鋅電和云南鍺業(yè)外，其余幾家上市公司的市凈率均低于行業(yè)均值。

概括而言，與全國行業(yè)企業(yè)相比，云南有色金屬上市公司的規(guī)模較大，但整體的經(jīng)營業(yè)績并不突出，其增長能力一般，總體市場競爭力不強(qiáng)，市場對(duì)其的預(yù)期不高，成長性也不突出。然而，這些上市公司無論從資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入比重還是利潤情況方面來說，對(duì)云南省發(fā)展都有著重要作用。為了更好地提升云南省有色金屬類上市公司的可持續(xù)發(fā)展能力，本文對(duì)7家上市公司的成長性進(jìn)行了分析，探究了影響其成長性的具體因素，為改進(jìn)云南省有色金屬類上市公司成長性不足的問題提供了建議。

表3 云南省7家有色金屬類上市公司2013-2017年市凈率指標(biāo)

資料來源：此表數(shù)據(jù)來自wind數(shù)據(jù)庫。

三、基于公司成長性托賓Q的研究設(shè)計(jì)

根據(jù)前文對(duì)云南省有色金屬類上市公司成長性的分析，本文選取托賓Q值作為企業(yè)成長性的代理變量，因?yàn)樵撝挡粌H將上市公司的未來價(jià)值和現(xiàn)在價(jià)值聯(lián)系起來，而且又將企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票市場聯(lián)系起來，進(jìn)而有力地衡量了企業(yè)的發(fā)展能力。因此，本文將以托賓Q值作為分析指標(biāo)對(duì)云南省有色金屬類上市公司成長性進(jìn)行分析。

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以云南省有色金屬類7家上市公司為研究對(duì)象，因企業(yè)成長性是一個(gè)連續(xù)過程，故本文研究區(qū)間為2013—2017年，研究數(shù)據(jù)全部來自CSMAR數(shù)據(jù)庫?？紤]到異常值可能對(duì)研究結(jié)果產(chǎn)生影響，因此對(duì)相關(guān)連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理，并采用Stata1 5.0軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和回歸分析。

(二)變量選取

被解釋變量是托賓Q值。正如前面所說，托賓Q值常被用作企業(yè)成長機(jī)會(huì)的度量，其計(jì)算公式為托賓Q值 = 企業(yè)市場價(jià)值/總資產(chǎn)。通過公式可以看出，該值把企業(yè)資產(chǎn)與資本市場狀況聯(lián)系起來，故可以用來衡量企業(yè)成長性。

解釋變量是影響公司成長性的一系列指標(biāo)，如市凈率、流動(dòng)比率、資產(chǎn)收益率、營業(yè)成本率、企業(yè)規(guī)模等，因?yàn)橛绊懝境砷L性因素很多，我們?cè)谘芯繒r(shí)不可能把所有變量一一列舉出來，因此本文從上述影響企業(yè)成長性的因素中選出具有代表性的因素進(jìn)行回歸分析，以此來考察云南省上市公司成長性受哪些因素影響明顯。

1.市凈率

市凈率是一個(gè)能很好預(yù)示公司未來成長性的指標(biāo)，它是指公司每股股價(jià)與每股凈資產(chǎn)的比值。這個(gè)比值越低意味著公司風(fēng)險(xiǎn)越低，股票的報(bào)酬率就越低，公司的成長性就較差。當(dāng)市價(jià)高于賬面價(jià)值時(shí)，企業(yè)資產(chǎn)的質(zhì)量較好，說明有很強(qiáng)的發(fā)展?jié)摿?，反之則資產(chǎn)質(zhì)量差，沒有發(fā)展前景。

2.流動(dòng)比率

流動(dòng)比率是流動(dòng)資產(chǎn)對(duì)流動(dòng)負(fù)債的比率，它是用來衡量公司短期償債能力的指標(biāo)。一般來講，流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債同比例增加時(shí)為理想狀態(tài)，因?yàn)橛猩饘兕惞局写尕浾急容^大，因此當(dāng)流動(dòng)比率越高時(shí)，說明企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性好，短期償債能力強(qiáng)，公司的成長性也就越好。

3.資產(chǎn)收益率

資產(chǎn)收益率指標(biāo)將資產(chǎn)負(fù)債表、損益表中的相關(guān)信息結(jié)合起來，是企業(yè)運(yùn)用其全部資金獲取利潤能力的集中體現(xiàn)。資產(chǎn)收益率高的公司，認(rèn)為其利用資金獲取利潤的能力越強(qiáng)，公司成長性更好。

4.營業(yè)成本率

營業(yè)成本率是衡量企業(yè)營運(yùn)能力的指標(biāo)，在同一行業(yè)中營業(yè)成本率具有較高的可比性，即同一行業(yè)內(nèi)當(dāng)公司的營業(yè)成本率較低時(shí)，往往具有較大的盈利能力，說明該公司具有很大的成長潛力；反之若公司營業(yè)成本率較高，其盈利能力往往較低，市場競爭力較弱，成長性較差。

5.企業(yè)規(guī)模

公司的總資產(chǎn)代表了公司的一個(gè)總體規(guī)模。若一個(gè)公司在行業(yè)中的規(guī)模越大，那么其更容易占據(jù)市場主動(dòng)權(quán)，從而搶占更加優(yōu)質(zhì)的商機(jī)，而且規(guī)模效應(yīng)可以降低企業(yè)成本，從而提升公司的發(fā)展水平，反之亦然。

6.銷售期間費(fèi)用率

銷售期間費(fèi)用率是反映企業(yè)營銷效率的重要指標(biāo)。在有色金屬行業(yè)內(nèi)部，當(dāng)公司的銷售期間費(fèi)用高時(shí)，說明其用于推廣本公司產(chǎn)品的銷售費(fèi)用很高，從而能夠樹立企業(yè)產(chǎn)品品牌，提升公司成長性。

綜上所述，本文選取的指標(biāo)及計(jì)算方法如表4所示。為了消除行業(yè)和年份對(duì)公司成長性的影響，本文控制了行業(yè)和年份效應(yīng)。

(三)實(shí)證模型的設(shè)計(jì)

為考察云南省有色金屬類上市公司成長性的影響因素，本文設(shè)計(jì)以下模型：

TQit=α0+α1Pbit+α2Crit+α3Roait+α4OCit+α5Sizeit+α6Esit+∑Year+∑Industry+εit

其中，下標(biāo)i表示上市公司，t表示年份；α0是截距項(xiàng)，ε是隨機(jī)誤差項(xiàng)。為了能進(jìn)一步地分析，本文利用云南省有色金屬類7家上市公司在5年里年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行面板數(shù)據(jù)的回歸分析，運(yùn)用混合效應(yīng)模型對(duì)上述公式進(jìn)行回歸分析。

(四)實(shí)證分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)

表5提供了各個(gè)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表6可以看出，云南省有色金屬類上市公司的托賓Q值的最大值為5.910 6，最小值為0.227 9，且均值大于1，說明企業(yè)為社會(huì)創(chuàng)造了價(jià)值，外部投資者也比較看好有色金屬類企業(yè)的價(jià)值。市凈率均值為3.1321，該值高于行業(yè)均值，表明云南省有色金屬類企業(yè)具有很強(qiáng)的發(fā)展?jié)摿?；但是，其最大值與最小值相差較大，說明云南省有色金屬類上市公司之間發(fā)展差距過大。流動(dòng)比率的最小值為0.286 0，最大值為3.327 3，均值為0.996 6，說明在有色金屬公司內(nèi)部流動(dòng)性有很大的差異，大部分公司的流動(dòng)性較弱。資產(chǎn)收益率的最小值為-0.064 2，最大值為0.062 0，均值為0.0052，該指標(biāo)較低，說明企業(yè)利用資產(chǎn)的能力較弱。營業(yè)成本率的最小值為0.599 8，最大值為0.997 8，均值為0.890 0，說明云南省有色金屬類企業(yè)的營業(yè)成本水平較高。企業(yè)規(guī)模最大值、最小值和均值相差不大，說明云南省有色金屬類企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模都處于同一水平。銷售期間費(fèi)用率的均值為0.097 7，比率略低，說明云南省有色金屬類公司在銷售上面投入成本低。

表5 描述性統(tǒng)計(jì)表

2.相關(guān)性分析

從表6的Person相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)可知，市凈率、流動(dòng)比率、營業(yè)成本率、企業(yè)規(guī)模和銷售期間費(fèi)用率與企業(yè)托賓Q值在1%的水平上呈顯著關(guān)系，而資產(chǎn)收益率在5%的水平上與企業(yè)托賓Q值呈顯著正相關(guān)關(guān)系。由此看出，各個(gè)解釋變量都與被解釋變量之間呈相關(guān)關(guān)系，說明用這些因素解釋企業(yè)成長性是可行的。

表6 各變量間相關(guān)系數(shù)表

注：*表示p<0.1，**表示p<0.05，***表示p<0.01。

3.實(shí)證結(jié)果分析

本文選取的數(shù)據(jù)通過VIF檢定，平均值為3.16，說明并不存在多重共線性。表7報(bào)告了基于企業(yè)成長性托賓Q值影響因素的回歸結(jié)果。從回歸結(jié)果中可以看出，市凈率、流動(dòng)比率和銷售期間費(fèi)用率在1%的水平上與托賓Q值呈顯著關(guān)系，且都呈正相關(guān)關(guān)系，說明云南省有色金屬類上市公司的市凈率、流動(dòng)比率和銷售期間費(fèi)用率與企業(yè)成長性有非常大的關(guān)系，因此，應(yīng)提升企業(yè)每股市價(jià)、加快企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性和加大產(chǎn)品的廣告宣傳，從而使企業(yè)具有較好的長期成長的能力。營業(yè)成本率與托賓Q值在5%的水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明云南省有色金屬類上市公司在營業(yè)成本率較低時(shí)，公司往往具有很大的盈利能力，進(jìn)而提高公司托賓Q值。資產(chǎn)收益率和企業(yè)規(guī)模與托賓Q值雖然系數(shù)方向一樣，但是，無相關(guān)性，說明在云南省有色金屬類上市公司中，資產(chǎn)收益率和企業(yè)規(guī)模并不會(huì)影響其成長性。

表7 回歸結(jié)果

注：括號(hào)內(nèi)為t值；*表示p<0.1，**表示p<0.05，***表示p<0.01。

綜上所述，對(duì)于云南省有色金屬類上市公司來講，應(yīng)該關(guān)注其市凈率、流動(dòng)比率、營業(yè)成本率和銷售期間費(fèi)用率，因?yàn)檫@些指標(biāo)都與其成長性有較大的影響。而且調(diào)整后的R方為0.952 0，說明整體模型擬合性較好。

四、研究結(jié)論與建議

(一)研究結(jié)論

通過對(duì)云南省有色金屬類上市公司成長性的指標(biāo)分析和實(shí)證分析，本文得出結(jié)論如下：

第一，市凈率、流動(dòng)比率、營業(yè)成本率和銷售期間費(fèi)用率是決定云南省有色金屬類上市公司成長性的最主要因素。毋庸置疑，這些指標(biāo)都是度量公司成長性好壞的重要指標(biāo)。

第二，受2014年和2015年全球有色金屬價(jià)格波動(dòng)的影響，云南省有色金屬類上市公司近幾年盈利能力表現(xiàn)平平，償債能力在同行業(yè)中表現(xiàn)也較差，凈利潤在近五年中也出現(xiàn)虧損，故而，應(yīng)該對(duì)云南省有色金屬類企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化，提升其盈利能力，增強(qiáng)其可持續(xù)發(fā)展能力。

(二)相關(guān)建議

近幾年，云南省有色金屬類上市公司成長性雖然表現(xiàn)一般，但是，依托云南省的區(qū)位、資源優(yōu)勢(shì)及企業(yè)前期基礎(chǔ)，這些上市公司有可能獲得良好的成長。

1.充分利用資源優(yōu)勢(shì)，強(qiáng)化市場競爭力

云南省處于西南地區(qū)，是有名的金屬王國，基本金屬的礦藏資源豐富。錫儲(chǔ)量79萬噸，居全球第一；銦儲(chǔ)量0.63萬噸，居全國第一；鋅儲(chǔ)量424萬噸，居全國前三。豐富的資源給云南有色金屬企業(yè)的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。此外，云南省具有非常豐富的水資源，水電裝機(jī)容量居全國第二位，水電供應(yīng)充足，且率先實(shí)施電力市場化交易，這較大幅度降低了有色金屬行業(yè)企業(yè)的用電成本。從全國2017年上半年的用電價(jià)格看，云南省的電力成本每度電約為0.4元，低于全國0.76元的平均水平。如此低的用電成本給企業(yè)帶來了巨大的成本優(yōu)勢(shì)。

但是，我們也應(yīng)看到，云南的礦產(chǎn)資源豐富，但貧礦多、富礦少，開采結(jié)構(gòu)復(fù)雜，這些都增加了有色金屬行業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)成本，甚至有的上市公司的原料仍不能自給，需要向外采購。此外，企業(yè)加工過程中，水電成本低，但運(yùn)輸成本高，再加之管理效率較低，使得云南有色金屬產(chǎn)業(yè)的總體成本高于全國同行業(yè)企業(yè)。因此，云南省有色金屬行業(yè)上市公司應(yīng)當(dāng)積極推進(jìn)有色金屬行業(yè)企業(yè)的跨地區(qū)、跨行業(yè)的資源整合，加強(qiáng)內(nèi)部管理，進(jìn)一步改善和提升資源要素的生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)，將資源優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為市場優(yōu)勢(shì)。如為充分利用資源帶來的優(yōu)勢(shì)，云鋁股份創(chuàng)新發(fā)展了鋁電聯(lián)動(dòng)生產(chǎn)，降低了氧化鋁/電解鋁的生產(chǎn)成本。這一方式成為國內(nèi)各大鋁業(yè)企業(yè)的重要發(fā)展模式。

2.加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈整合，提升產(chǎn)業(yè)鏈的整體競爭力

當(dāng)前，我國有色金屬工業(yè)總體處于產(chǎn)業(yè)鏈分工的中低端環(huán)節(jié)，但是，必須看到，有色金屬作為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)支撐材料的地位沒有變。隨著科學(xué)技術(shù)的發(fā)展以及消費(fèi)的增長，有色金屬行業(yè)未來仍有廣闊的市場空間。而在當(dāng)今經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，企業(yè)間的競爭已不是個(gè)體間的競爭，而是產(chǎn)業(yè)鏈的競爭，誰能擁有更好的產(chǎn)業(yè)鏈配套能力，誰就能在成本控制、質(zhì)量品質(zhì)等方面取得優(yōu)勢(shì)，就能在競爭中勝出。羅平鋅電是國內(nèi)鋅冶煉行業(yè)唯一的礦、電、冶煉三聯(lián)產(chǎn)企業(yè)。低成本的水電優(yōu)勢(shì)及產(chǎn)業(yè)鏈打通所帶來的整體優(yōu)勢(shì)，使得羅平鋅電雖然面臨鋅礦資源儲(chǔ)量有限、資源自給率水平較低的困境，也能在競爭中取得不錯(cuò)的成績。云鋁股份依托水電-鋁-鋁深加工產(chǎn)業(yè)鏈的運(yùn)營模式，對(duì)上下游資源進(jìn)行整合和優(yōu)化，增強(qiáng)了公司整體競爭力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。云南鍺業(yè)在多年經(jīng)營中，也發(fā)展成為國內(nèi)鍺產(chǎn)業(yè)鏈最為完整的鍺系列產(chǎn)品生產(chǎn)商和供應(yīng)商。

目前，云南省7家上市公司雖在產(chǎn)業(yè)鏈整合上創(chuàng)新生產(chǎn)工藝技術(shù)、通過技術(shù)改造淘汰落后產(chǎn)能、延伸有色深加工產(chǎn)業(yè)鏈以提高產(chǎn)品附加值、積極探索全產(chǎn)業(yè)鏈聯(lián)動(dòng)的盈利模式上有所嘗試，使采礦、選礦、尾礦、冶煉、加工等各環(huán)節(jié)得以貫通。但是，我們應(yīng)清醒認(rèn)識(shí)到，這種嘗試還未得到全面落實(shí)，企業(yè)的市場競爭力也未得到有效提升，還需進(jìn)一步努力。

3.順應(yīng)時(shí)代潮流，強(qiáng)化技術(shù)創(chuàng)新，提高產(chǎn)業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力

在新形勢(shì)下，行業(yè)亟待搶抓機(jī)遇，與互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、人工智能深度融合，借助“一帶一路”倡議與幾大經(jīng)濟(jì)帶協(xié)同發(fā)展，利用好國家層面重大利好的“東風(fēng)”，積極開拓新的市場需求點(diǎn)和利潤增長點(diǎn)。此外，企業(yè)還可以充分利用金屬產(chǎn)品的金融屬性，通過套期保值等金融操作手段減少市場價(jià)格波動(dòng)對(duì)企業(yè)利潤的影響。同時(shí)，將企業(yè)的生產(chǎn)與科研進(jìn)一步結(jié)合，提升企業(yè)研發(fā)能力和深加工能力，將產(chǎn)品進(jìn)行二度細(xì)分和加工后有針對(duì)性地面向市場，提高對(duì)副產(chǎn)品的處理甚至應(yīng)用水平，推動(dòng)企業(yè)的清潔生產(chǎn)，使“循環(huán)”在助力節(jié)能減排的同時(shí)創(chuàng)造更多效益。

注釋：

①數(shù)據(jù)來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，2018年3月1日，《2017年中國有色金屬行業(yè)運(yùn)行分析及2018年展望(附產(chǎn)量排名)》。

②數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫，筆者根據(jù)各公司年報(bào)數(shù)據(jù)匯總整理所得。