摘要：隨著金融證券市場規(guī)模的不斷擴(kuò)張、活躍度的不斷提升，上市公司間的收購行為已經(jīng)成為市場不可或缺的重要環(huán)節(jié)，而近些年來收購監(jiān)管問題備受關(guān)注，2015年伊始的萬科之爭更是給市場監(jiān)管敲響警鐘。對此，不同學(xué)者各抒己見對一致行動進(jìn)行了廣泛而深入的探討，以期尋求出一套完整的監(jiān)管路徑。本文將以一致行動人對當(dāng)前上市公司收購規(guī)則的沖擊為切入點(diǎn)，通過對一致行動人法定內(nèi)涵與學(xué)理內(nèi)涵進(jìn)行分析，并對該問題監(jiān)管體制的完善提出自己的見解。

關(guān)鍵詞：上市公司;收購;一致行動人;市場監(jiān)管

1 一致行動人對當(dāng)前收購規(guī)則的挑戰(zhàn)

“一致行動”多年來一直被視作上市公司收購中的重點(diǎn)監(jiān)管對象，它影響著市場收購信息的公開、公正、公平。實(shí)踐中收購方通過簽訂一致行動協(xié)議等方式規(guī)避監(jiān)管進(jìn)行利益輸送的行為屢見不鮮，該行為不僅嚴(yán)重?fù)p害了公司與投資者的利益，而且給市場健康發(fā)展帶來惡劣影響。下文，筆者將從三個(gè)方面簡述一致行動給當(dāng)前市場監(jiān)管帶來的沖擊。

1.1 規(guī)避信息披露義務(wù)

信息披露義務(wù)具體是指，針對持有上市公司股權(quán)不足30%的股東應(yīng)遵循《證券法》、《收購辦法》等法律、法規(guī)以及自律監(jiān)管機(jī)構(gòu)的規(guī)定，在進(jìn)行發(fā)行證券、上市以及交易等一系列行為中及時(shí)采取合理的方式向投資人以及公眾公開相關(guān)信息的一種活動準(zhǔn)則。目前公開分為“股份大量持有”型公開以及“所持股份大量增減”型公開。目前我國持股的界限為5%，即當(dāng)上市公司股東持股比例達(dá)到5%之后，增減持股均應(yīng)進(jìn)行有效披露并暫時(shí)停止交易。信息披露對于上市公司收購意義重大，切實(shí)履行信息披露義務(wù)可以使上市公司對未來風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效預(yù)警，及時(shí)采取相應(yīng)的反收購措施，避免控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。如若股東中存在一致行動人而未經(jīng)有效披露，暗藏其中的“蒙面”一致行動人極有可能采取不正當(dāng)方式大量持股，給上市公司控制權(quán)帶來巨大沖擊。

1.2 規(guī)避強(qiáng)制要約規(guī)則

根據(jù)我國當(dāng)前法律、法規(guī)的具體規(guī)定，上市公司股東對公司持股到達(dá)30%將面臨強(qiáng)制要約收購的限制，即當(dāng)投資者所持目標(biāo)公司股權(quán)到達(dá)法定基準(zhǔn)線后，在一定時(shí)期內(nèi)再次增加持股比例，則必須向目標(biāo)公司的全體股東均發(fā)出收購要約。該規(guī)則旨在保護(hù)目標(biāo)公司的小股東，使得小股東有權(quán)與大股東一起分享股權(quán)溢價(jià)帶來的紅利，同時(shí)也增加了收購方的行動成本。鑒于此，暗中的一致行動人極有可能利用該項(xiàng)規(guī)則將所持股權(quán)分散于多位一致行動人手中，避免觸碰到30%的紅線，逃避市場監(jiān)管，規(guī)避強(qiáng)制要約義務(wù)，從而減少增持的成本。這種隱蔽行為，嚴(yán)重影響了市場的透明度，使得不法投資者濫用信息的不對稱性隨意操控上市公司股價(jià)，給市場帶來難于預(yù)計(jì)的風(fēng)險(xiǎn)。

1.3 規(guī)避重組上市規(guī)則

“重組”一詞的內(nèi)涵十分廣泛，其準(zhǔn)確定義學(xué)界至今未能達(dá)成一致。鑒于此，本文所稱“重組”限定狹義概念上，即特指“資產(chǎn)重組”行為。雖然應(yīng)該肯定資產(chǎn)的重組行為對增強(qiáng)資產(chǎn)使用率、實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置的有益作用。但在實(shí)踐中卻風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)，交易中的借殼、“類借殼”行為層出不窮。所謂“類借殼”是指，不滿足規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)但又企圖重組上司的公司，通過巧妙的管理規(guī)劃使之在審核中得以放寬對待的一種行為。例如，借殼方與上市公司原控股股東簽訂一系列一致行動人協(xié)議，將原股東名義下的股權(quán)占有比例增加，造成公司控制權(quán)未發(fā)生轉(zhuǎn)移的假象，成功規(guī)避了重組上市的審核規(guī)定。

2 一致行動的內(nèi)涵

面對上述沖擊，明確對一致行動以及一致行動人的界定成為當(dāng)務(wù)之急，這不僅有利于理清股東間的真實(shí)關(guān)系，更有益于還原公司股權(quán)的真實(shí)現(xiàn)狀，實(shí)現(xiàn)股東間信息量的平衡，防止不法行為人利用規(guī)則的漏洞逃避監(jiān)管增加市場風(fēng)險(xiǎn)。

2.1 現(xiàn)行立法中的界定

當(dāng)前我國現(xiàn)行的法律文件中有關(guān)“一致行動”的最為明確定義在《收購辦法》第83條。此外，新《證券法》中“通過協(xié)議、其他安排”的表述也應(yīng)視作是對一致行動人的一種界定。據(jù)此，可以簡單歸納出我國現(xiàn)行立法的側(cè)重點(diǎn)，即，行為方式是通過簽訂具體協(xié)約或主實(shí)施某些操作，既包括行為也包括事實(shí);最終目的在于實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)公司股份的支配與控制;標(biāo)志在于股東間有相同的意思表示并采取了一致的行動。

2.2 一致行為人的學(xué)理內(nèi)涵

2.2.1 一致行動人構(gòu)成的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。多數(shù)理論忽視一致行為人構(gòu)成的時(shí)間節(jié)點(diǎn)這一問題，或者籠統(tǒng)的而將時(shí)間節(jié)點(diǎn)其定在股東權(quán)益交易變更當(dāng)時(shí)，這一觀點(diǎn)不夠準(zhǔn)確。筆者認(rèn)為，明確時(shí)間節(jié)點(diǎn)問題意義重大，它關(guān)系到股份鎖定期以及業(yè)績補(bǔ)償義務(wù)等問題。誠上所述，判斷一致行動與否應(yīng)當(dāng)注意是否采取相同的意思表示，這種意思表示不應(yīng)局限在股權(quán)交易當(dāng)時(shí)，而應(yīng)適當(dāng)?shù)臄U(kuò)張。一些學(xué)者人為，有必要根據(jù)“收購及權(quán)益變動活動”意思表示以及“日常行使股東權(quán)利中達(dá)成意思表示并最終導(dǎo)致收購時(shí)一致行動進(jìn)行再細(xì)分。故而，筆者認(rèn)為在判斷股東間是否存在一致行動時(shí)應(yīng)當(dāng)適當(dāng)?shù)膶⒁暰€放寬至權(quán)益變動前的36個(gè)月左右。

2.2.2 以控制權(quán)為核心的一致行動。一致行動的核心在于“支配”，所謂“支配”可以具象的理解為對表決權(quán)的“控制”。因此，股東間表決權(quán)的合并是一致行動關(guān)系判斷的關(guān)鍵?？紤]到一致行動人最大的特征在于隱蔽性，由于合意表示難以察覺，若僅考量股東的實(shí)益擁有權(quán)，便正中一致行動人的圈套。因此，學(xué)者將一致行為的動機(jī)分為“趨利”和“弊害”兩面，即一致行動人渴望通過擴(kuò)大控制權(quán)取得利益的同時(shí)期望降低交易成本避免其他管理者阻撓。這一動因分析再一次點(diǎn)明確了擴(kuò)大控制權(quán)正是一致行動的核心。

2.2.3 一致行動方式的多樣性。在上述的立法定義中，有關(guān)一致行動的方式僅表述為采用協(xié)議或其他安排這兩詞匯進(jìn)行概括。筆者認(rèn)為，應(yīng)采取更寬的視角去理解。承上所述，一致行動協(xié)議的實(shí)質(zhì)在于合意，因而表現(xiàn)形式不應(yīng)拘泥于明示，也不應(yīng)體現(xiàn)在書面，行為方式或者暗示都應(yīng)囊括自內(nèi)。

3 一致行動人法律界定的完善建議

經(jīng)過上述分析，可見在現(xiàn)行的《證券法》和《管理辦法》的規(guī)制下我國對一致行動人內(nèi)涵已有了一定的界定，但是這一界定仍不足以滿足當(dāng)前市場的需要，為更好的應(yīng)對上市公司收購問題的復(fù)雜性與多樣性，一致行動人的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)當(dāng)從以下幾個(gè)方面進(jìn)行完善：

3.1 提高立法層級

當(dāng)前我國對“一致行動人”最為明確的定義只存在于《管理辦法》中，從法律層級來看，《管理辦法》屬于部門規(guī)章，其法律效力有限。而在作為較高層級的《證券法》對“一致行動人”的定義，僅有“共同持有”這一句。上市公司收購問題本來就復(fù)雜多變，且對證券市場影響深遠(yuǎn)，更有甚者會影響國家整體的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，因此，關(guān)于“一致行動人”的界定理應(yīng)由效力更高的法律作出進(jìn)一步的規(guī)定。

3.2 主觀因素與客觀因素相結(jié)合

《管理辦法》第83條對“一致行為人”的定義僅關(guān)注了一致行動的方式、目的以及一致的意思表示，但是，這不足以全面概括一致行為人的內(nèi)涵。除上述三點(diǎn)外，界定“一致行動人”還應(yīng)當(dāng)將主觀因素與客觀因素相結(jié)合進(jìn)行考量：關(guān)注主體的主觀動機(jī)是否存在規(guī)避監(jiān)管的意圖、關(guān)注交易是否影響表決權(quán)的行使機(jī)制以及最終的收益分配情況。

3.3 證明標(biāo)準(zhǔn)

根據(jù)《收購辦法》中的推定情形的可以看出，股東承擔(dān)著證明一致行動關(guān)系不存在的責(zé)任。其次，關(guān)于證明標(biāo)準(zhǔn)，筆者認(rèn)為應(yīng)當(dāng)借鑒民商事領(lǐng)域中通常使用的標(biāo)準(zhǔn)，即高度蓋然性，以確保法律保持應(yīng)有的連貫性。綜上所述，當(dāng)股東被推定為一致行動人時(shí)，可對此提出的相反證據(jù)，且該證據(jù)必須達(dá)到“合理相信”的程度。反之，若無充分有力的相反證據(jù)時(shí)，裁定者應(yīng)當(dāng)及時(shí)認(rèn)定股東之間構(gòu)成一致行動關(guān)系。

3.4 建立多方監(jiān)管體制

隱蔽性是一致行動關(guān)系最為顯著的法律特征，單純依照定義中的構(gòu)成要件可能依舊難以完全把控。因而，在完善立法的同時(shí)更應(yīng)逐步完善證監(jiān)會的舉報(bào)制度、對二級市場采取監(jiān)控并主動賦予一定股份信息調(diào)查權(quán)，通過此類多方監(jiān)管的方式實(shí)現(xiàn)對一致行動的有效控制。

4 結(jié)語

證券市場中上市公司間的并購熱潮是弱肉強(qiáng)食規(guī)則下的必然趨勢，一致行動的出現(xiàn)雖符合契約自由精神，但嚴(yán)重影響證券市場整體運(yùn)作，因此需完善對一致行動人的法律監(jiān)管。要加強(qiáng)監(jiān)管首先應(yīng)明確對一致行動人的界定，我國法律雖已對“一致行動人”作出界定，但該定義尚存法律層級較低、主觀因素與客觀因素考量不全面、未明確證明標(biāo)準(zhǔn)等問題?；诖?，本文從現(xiàn)行立法的定義入手，進(jìn)一步挖掘定義下的學(xué)理內(nèi)涵。本文認(rèn)為，只有提高相關(guān)立法層級，明確法律定義，建立多方監(jiān)管體制，才能從根本上遏制不法行為，保護(hù)證券市場的健康發(fā)展。

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作者簡介：王璐璐（1994—），女，河南鄭州人，法律（非法學(xué)）碩士，研究方向：金融法。

（作者單位：四川省社會科學(xué)院法學(xué)所）