文輝

疫情沖擊下，首季三大白電龍頭均交出慘淡成績單：以美的為例，一季度主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤雙雙滑落兩成。作為可選消費的白電板塊，雖然短期受到疫情較大沖擊，但從歷史經(jīng)驗看，此時往往會成為龍頭擴(kuò)大話語權(quán)、提升市占率的關(guān)鍵窗口期，長期仍然看好競爭格局持續(xù)向好的白電企業(yè)。

疫情間接加速白電產(chǎn)業(yè)周期調(diào)整

突如其來的疫情給家電行業(yè)帶來較大沖擊。2020年一季度，上市家電企業(yè)營收同比下滑25%，歸母凈利潤同比下滑55%。單就線下銷售占比較高、安裝屬性較強的白電來說，格力、美的、海爾一季度營收同比分別下滑49%、22%、11%。

即便不剔除疫情的影響，家電行業(yè)也在經(jīng)歷趨勢性收入增速下滑，源于2017年二季度板塊收入增速見頂?shù)闹芷谛曰芈?。疫情的出現(xiàn)一定程度加速了本輪周期的調(diào)整節(jié)奏，基于以下三點：

首先，龍頭公司相繼開啟回購，產(chǎn)業(yè)資本介入往往意味著行業(yè)基本面見底。例如4月格力公布的30億-60億股權(quán)激勵回購計劃，將綁定管理層與股東利益，改善一直以來的治理問題，試圖打開渠道變革和多元化發(fā)展的新局面。與此同時，美的也適時推出了第三期事業(yè)合伙人計劃、第六期全球合伙人計劃、第七期股票期權(quán)以及2020年限制性股票。

其次，常態(tài)化的炎炎夏日或是白電行業(yè)的“最大驚喜”。作為白電中占比最大、成長性最好的賽道，空調(diào)子行業(yè)頗具看天吃飯的屬性。有跡象表明，今年炎夏的概率正快速增加。五一假期，全國各地紛紛開啟高溫炙烤模式，109個氣象觀測站記錄到了突破歷史極值的氣溫。

再者，政策刺激將至，各地紛紛推出消費補貼，延后的消費需求有望逐步釋放。比如近期廣東便印發(fā)《廣東省關(guān)于促進(jìn)農(nóng)村消費的若干措施》，文件提到將安排17.8億元作為補貼資金支持汽車和家電下鄉(xiāng)。其中，在2020家電下鄉(xiāng)專項行動的五大空調(diào)企業(yè)名單上，三大白電龍頭均在其中。此外，考慮到地產(chǎn)竣工周期下的購置消費，今年下半年白電行業(yè)有望探底成功，重新進(jìn)入新一輪景氣周期。

三大白電龍頭性價比顯現(xiàn)

對三大白電來說，短期的經(jīng)濟(jì)環(huán)境有助于市場出清，具有競爭優(yōu)勢的家電龍頭迎來提升自身實力的絕佳機(jī)會，改變在海外市場基本靠貼牌競爭的現(xiàn)狀。后戰(zhàn)“疫”時代，三大白電龍頭估值重回極具性價比的區(qū)間。

對格力而言，隨著去年四季度格力大促開啟、渠道庫存壓力明顯減少，在渠道變革和多元化方面，公司也出現(xiàn)了一些改變或者是值得期待的亮點。

特別是在渠道變革上，格力正在探索“一箭三雕”的全新打法：通過自建電商平臺“董明珠的店”，每個人都成為銷售員。這種方式既補足了線上渠道的缺失，又?jǐn)[脫了對第三方平臺的過度依賴，與原來經(jīng)銷商的利益也不沖突。因此，2019年這類分銷店鋪得到快速發(fā)展，注冊數(shù)超過10萬家，全年銷售額累計突破14億，同比增長660%。

對于美的來說，作為三大白電中治理最完備的一家，2019年營收、凈利潤同比增長6.7%、19.7%，現(xiàn)金分紅比例高達(dá)46%。未來美的看點主要包括產(chǎn)品的套系化及高端化、庫卡經(jīng)營上的改善。

高端化方面，憑借COLMO品牌的發(fā)力，在單價超過1.5萬元的高端空調(diào)市場上，美的拿下近14%的市場份額，較前一年提升10個百分點，期待美的吸收合并小天鵝后，能攜手COLMO、東芝、BEVERLY三大高端品牌，在高端洗衣機(jī)領(lǐng)域開疆拓土。庫卡方面，盡管16年下半年收購后表現(xiàn)一直不盡人意，息稅前利潤從收購前2016年的1.27億歐元下降到近兩年的3000萬-4000萬歐元，經(jīng)營管理層也持續(xù)更換;但年報已經(jīng)出現(xiàn)積極信號，息稅前利潤扭轉(zhuǎn)連續(xù)幾年下滑趨勢，自由現(xiàn)金流三年來首次轉(zhuǎn)正。

隨著2024年的臨近（根據(jù)當(dāng)初的收購協(xié)議，美的對庫卡的全面控制需要等到2024年后），或許可以期待美的能帶領(lǐng)庫卡走出泥潭，成為公司下一個增長極。

海爾方面，目前已是全球家電第一大品牌，擁有海爾、卡薩帝等七大品牌。而且從過去五年經(jīng)營來看，海爾業(yè)績的復(fù)合增速也是三大白電中最快的，2019年毛利率亦是三大白電中最高的一家。

但公司費用率一直處于較高水平，去年公司的銷售費用率達(dá)17%。如果未來海爾能將七大品牌整合好，發(fā)揮全球制造、全球銷售的規(guī)模優(yōu)勢，或許在銷售費用率和管理費用率上會有較大降幅，從而釋放業(yè)績彈性。

內(nèi)銷方面，海爾自去年下半年開始調(diào)整競爭策略，從產(chǎn)品提價、品牌定提升全面轉(zhuǎn)向多品牌矩陣運作、份額優(yōu)先，因此自去年四季度開始，海爾國內(nèi)的家電業(yè)務(wù)重回增長，目前主要產(chǎn)品都進(jìn)入市占率提升的上行周期。