郭鑫穎

一、前言

在企業(yè)并購中，并購目標(biāo)的選擇對并購交易最終能否成功具有決定性的影響，選擇合適的并購目標(biāo)從而有效整合資源是企業(yè)并購中的一大挑戰(zhàn)。目前，有關(guān)并購目標(biāo)的學(xué)術(shù)研究主要涉及連鎖型董事網(wǎng)絡(luò)和相關(guān)產(chǎn)業(yè)集群，鮮有探討并購目標(biāo)獲得途徑的文獻(xiàn)。通常，并購方和目標(biāo)方之間存在的共享審計師能夠作為信息媒介，促進(jìn)信息資源傳送與共享，讓并購雙方的信息傳輸更加通暢，減少信息不對稱造成的傳遞摩擦，并在并購決策過程中發(fā)揮良好的作用。

因此，本文針對并購雙方共享審計對并購目標(biāo)選擇的影響進(jìn)行深入的研究。本文的價值在于立足于共享審計的視角，以并購方和目標(biāo)方之間的關(guān)聯(lián)性、企業(yè)的特點等作為切入點，同時依托信息不對稱理論，為企業(yè)并購雙方?jīng)Q策及利益相關(guān)者了解并購信息提供了新的視角。

二、理論分析與研究假設(shè)

對于并購方而言，從開始尋找至最終確定并購目標(biāo)企業(yè)往往需歷經(jīng)數(shù)月或幾年的時間，并購方在此階段掌握的關(guān)于潛在目標(biāo)的信息多少，將對并購交易能否獲得成功以及并購績效是否理想產(chǎn)生決定性的影響。鑒于此，如何以合理的成本獲取恰當(dāng)?shù)牟①彉?biāo)的，并掌握有關(guān)標(biāo)的充分有效的私有信息，對于并購方來講，是十分重要的。資本市場內(nèi)部存在極為復(fù)雜的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)背后隱藏大量的信息流，這些信息都將影響市場主體的決策。《公司法》規(guī)定，企業(yè)年度財務(wù)報告需經(jīng)由會計師事務(wù)所進(jìn)行審計。會計師事務(wù)所在執(zhí)業(yè)過程中會獲得客戶的大量非公開信息，鑒于此，經(jīng)由會計師事務(wù)所搭設(shè)建立而成的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)能夠變成一種非公開非正式的私密信息獲取渠道。李璐、姚海鑫（2018）研究指出，當(dāng)交易雙方選取相同會計師事務(wù)所進(jìn)行審計時，共享的會計師事務(wù)所具有信息中介的實際作用。

并購交易過程中，并購方規(guī)劃并制定相關(guān)并購戰(zhàn)略方案時，出于對成本的考慮，會同會計師事務(wù)所溝通聯(lián)系，尋找同自身最佳匹配的適宜潛在并購目標(biāo)，并試圖獲得其詳細(xì)有效的額外信息。為充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)并有效減小過度溢價支付風(fēng)險，并購方通常偏向于選取信息透明度相對更高的企業(yè)作為并購標(biāo)的。因此在這個階段，若并購方同潛在目標(biāo)方由相同的會計師事務(wù)所進(jìn)行審計，則會計師事務(wù)所能夠變成信息傳遞的有效紐帶，在并購方同潛在目標(biāo)方之間充分發(fā)揮信息傳遞的作用，減小并購雙方之間的信息不對稱，推動并購交易更加高效執(zhí)行并提高并購成功率。

對并購方而言，同潛在目標(biāo)方共享審計能夠有效改善雙方的信息溝通機(jī)制，減少第三方咨詢以及信息搜索所需的成本，使并購方可以用相對低的成本獲取潛在目標(biāo)更多真實非公開的信息，并可以保證信息的準(zhǔn)確性與真實性，因此并購方會更加偏好選取同自身具有共享審計關(guān)系的企業(yè)作為并購標(biāo)的。明確并購標(biāo)的后，并購方同潛在目標(biāo)方通過共享的會計師事務(wù)所進(jìn)行溝通交流，便于建立良好的信任環(huán)境，提高彼此之間對于產(chǎn)品市場、并購意圖及財務(wù)狀況等信息交流質(zhì)量，有效傳遞真實、具體、精確的信息，避免出現(xiàn)潛在目標(biāo)方的機(jī)會主義行為引起的逆向選擇現(xiàn)象（姚海鑫、李璐，2018）。對目標(biāo)方來講，同并購方共享審計關(guān)系，能夠使其更加準(zhǔn)確地了解并掌握并購方并購戰(zhàn)略方案的真實意圖與長遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，便于其準(zhǔn)確預(yù)估并購方可以為自身提供的良好發(fā)展空間，減小選擇成本，從而增強其接受并購要約的可能性。

綜上所述，并購方同潛在目標(biāo)方共享審計師能夠發(fā)揮有效的信息傳遞媒介作用，在雙方之間充分發(fā)揮雙向信息傳遞作用，使雙方準(zhǔn)確掌握彼此的發(fā)展戰(zhàn)略以及未來的主要發(fā)展方向，進(jìn)而增強同并購方選取相同的會計師事務(wù)所的企業(yè)作為最終并購目標(biāo)的可能性。鑒于此，本文提出以下假設(shè)H1：

H1：其他條件一定時，同并購方存在共享審計關(guān)系的企業(yè)成為并購目標(biāo)的可能性更高。

根據(jù)上述分析，同并購方存在共享審計關(guān)系的企業(yè)之所以變成并購標(biāo)的的可能性更大，是因為共同的會計師事務(wù)所起到了信息中介的作用。并購方同潛在目標(biāo)方若為上下游公司或是同行業(yè)競爭公司，雙方之間存在更緊密的商業(yè)聯(lián)系，面對的宏觀行業(yè)環(huán)境、資本政策及信息技術(shù)等存在同質(zhì)性，知識溝通所需成本相對較低，信息流轉(zhuǎn)速率相對較快，信息不對稱現(xiàn)象得以有效緩解（謝勇征，2018）。并購方同潛在目標(biāo)方若處于同一地域，地理距離相鄰會使彼此更易獲取對方經(jīng)營情況與未來發(fā)展的信息，便于拓寬信息獲取途徑并提升信息流通速率，有效緩解信息不對稱現(xiàn)象。另一方面，并購方同潛在目標(biāo)方所處行業(yè)與地域存在差異時，行業(yè)以及地理之間的距離使信息獲取途徑變窄，并購方獲得信息所需成本增加，信息不對稱程度提升，有可能會面對更大的過度支付風(fēng)險。此時，并購方則會更加注重運用自身的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)發(fā)掘潛在并購目標(biāo)，并獲得與其有關(guān)的信息，對潛在目標(biāo)而言，同并購方存在共享審計關(guān)系，則更有機(jī)會變成最終的并購標(biāo)的。鑒于此，本文提出以下假設(shè)：

H2a：其他條件一定時，若并購方同潛在目標(biāo)方處于非相關(guān)行業(yè)領(lǐng)域，同并購方存在共享審計關(guān)系的企業(yè)則更有機(jī)會成為并購目標(biāo)。

H2b：其他條件一定時，若并購方同潛在目標(biāo)方處于不同地域，同并購方存在共享審計關(guān)系的企業(yè)則更有機(jī)會成為并購目標(biāo)。

表1 并購交易樣本

表2 變量定義

表3 描述性統(tǒng)計

此外，企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對并購決策也具有重要的影響。對我國國有控股上市企業(yè)而言，雖然大部分企業(yè)經(jīng)營管理權(quán)已經(jīng)從政府部門逐漸下放至企業(yè)自身，但政府部門對于企業(yè)的關(guān)鍵性重要決策，例如并購決策及主要負(fù)責(zé)人與領(lǐng)導(dǎo)的委任與解除等依舊擁有決策權(quán)，政府可以干涉企業(yè)的并購交易決策，甚至起到?jīng)Q定性的作用。通過現(xiàn)有文獻(xiàn)得知，我國地方國有控股上市企業(yè)的并購?fù)ǔＳ烧块T推動，從而實現(xiàn)國家政策性任務(wù)或是完成政治晉升。因此，并購活動大部分受國有資本控制力的影響。鑒于此，若并購企業(yè)為國有企業(yè)，并購決策主要源自于政府部門的政策性任務(wù)，并非達(dá)到企業(yè)價值最大化，并購方同潛在目標(biāo)方共享審計關(guān)系對并購目標(biāo)選擇的影響相對較小。若并購企業(yè)為非國有企業(yè)，政府部門的干涉較小，并購企業(yè)為提升并購協(xié)同價值及整合效應(yīng)，則會偏好選取存在共享審計關(guān)系的潛在目標(biāo)方，并以此作為并購標(biāo)的。據(jù)此，本文提出以下假設(shè)H3：

H3：其他條件一定時，若并購方為非國有控股上市企業(yè)，同并購方存在共享審計關(guān)系的企業(yè)則更有機(jī)會成為并購目標(biāo)。

三、研究設(shè)計

（一）研究樣本

本文以2005 至2017 年我國A股上市公司發(fā)生的并購事件作為基礎(chǔ)樣本，并對樣本進(jìn)行如下篩選：排除并購方同目標(biāo)方存在非上市公司的樣本；排除金融行業(yè)樣本；排除并購失敗案例樣本；排除數(shù)據(jù)缺失樣本；針對并購方與并購年份相同的多次樣本，選取該年實施的第一起并購作為有效樣本。最終獲取455 個并購有效樣本，將其作為實驗組，并選取同實驗組樣本企業(yè)處于相同行業(yè)且規(guī)模相近的上市企業(yè)作為配對樣本，將此4275 個配對樣本作為控制組，最終有4730個總樣本，詳見表1。本文數(shù)據(jù)處理以及回歸過程均使用STATA 14 軟件，并針對連續(xù)變量進(jìn)行winsorize處理，范圍控制在±1%之內(nèi)。本文選用的數(shù)據(jù)全部來自CSMAR 數(shù)據(jù)庫。

（二）模型與變量

為檢驗本文提出的研究假設(shè)H1，本文建立如下模型進(jìn)行回歸檢驗：

模型1 使用Probit 回歸，Target為虛擬變量，表示該企業(yè)能否成為并購目標(biāo)，若為有效并購目標(biāo)則取1，若為匹配的潛在并購目標(biāo)則取0。SHAU 為虛擬變量，若并購方同目標(biāo)方存在共享審計關(guān)系則取1，反之取0。通過已有研究得知，企業(yè)自身規(guī)模、股權(quán)集中度、成長性及盈利能力等都會對并購目標(biāo)選取產(chǎn)生影響，本文基于模型1 將其作為控制變量。與此同時，為降低內(nèi)生性問題，回歸分析中控制變量全部為并購公告日前一年年末的財務(wù)數(shù)據(jù)，并對年份與行業(yè)進(jìn)行固定效應(yīng)控制。變量定義以及計算方法如表2 所示。

為對H2a 與H2b 進(jìn)行檢驗，將共享審計同行業(yè)異質(zhì)性的相乘項以及共享審計同地域異質(zhì)性的相乘項分別置于模型1，以研究并購方同潛在目標(biāo)方的行業(yè)與地域異質(zhì)性對共享審計對并購目標(biāo)選取的影響的作用，得到模型2 和模型3：

為對H3 進(jìn)行檢驗，將共享審計同公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)相乘項置于模型1，得到模型4：

表4 變量相關(guān)性

四、實證研究與分析

（一）描述性統(tǒng)計

由表3 可知，總研究樣本主要包含有效并購樣本和匹配的并購樣本。4730 個總樣本包括482 個共享審計的樣本和4246 個非共享審計樣本。并購目標(biāo)選擇的均值是0.094，表明潛在并購標(biāo)的成為并購目標(biāo)的可能性是9.4%。共享審計的均值是0.101，說明并購雙方共享審計的概率高于10%。通過描述性分析可知，和并購方擁有相同的會計師事務(wù)所的企業(yè)成為并購目標(biāo)的可能性是20.5%，而非共享審計企業(yè)僅為8.2%，在1%顯著性水平下具有明顯差別。由此表明，和并購方擁有相同的會計師事務(wù)所的企業(yè)成為并購目標(biāo)的可能性明顯較高，從而初步驗證了H1。對比非共享審計的樣本組，共享審計的并購事件目標(biāo)企業(yè)無論在資產(chǎn)負(fù)債率、賬面市值比，還是自由現(xiàn)金流及流動性等方面，均表現(xiàn)更好。

（二）變量相關(guān)性

表4 報告了變量間相應(yīng)的系數(shù)情況。由表4 結(jié)果可知，共享審計和并購目標(biāo)選擇的Pearson、Spearman系數(shù)依次是0.1236 和0.1237，且都在1%顯著性水平下正相關(guān)，二者在一致性方面表現(xiàn)良好，說明不考慮其他因素時，和并購方擁有相同會計師事務(wù)所審計的潛在對象成為并購目標(biāo)的可能性非常大，進(jìn)一步驗證了H1。自變量與控制變量間的系數(shù)都低于0.4，說明變量之間不存在多重共線性，表明本文模型具有合理性。整體而言，經(jīng)過均值的差值t 檢驗與變量相關(guān)性分析后，發(fā)現(xiàn)結(jié)果同本文所闡述的理論與假設(shè)是相符合的。

表5 回歸結(jié)果

（三）回歸分析

表5 為共享審計和并購目標(biāo)選擇的回歸結(jié)果，模型1 對假設(shè)1 進(jìn)行檢驗，模型的調(diào)整R2是0.2206，模型總體上擬合效果良好。回歸結(jié)果表明，并購目標(biāo)選擇系數(shù)為0.123，并且在5%水平下顯著，說明并購目標(biāo)選擇受到共享審計顯著的正向影響，表明了并購目標(biāo)選擇源自于共享會計師事務(wù)所的可能性非常大，且和并購方共享審計會明顯提升潛在對象成為最后并購目標(biāo)的可能性。分析其原因，主要是相同的會計師事務(wù)所對并購方和潛在的對象均有積極的影響，能夠向雙方及時傳送有用的信息，有效規(guī)避信息不對稱的弊端，二者間的交流與溝通更加容易通暢，從而有效提升并購的可能性。除此之外，當(dāng)企業(yè)的規(guī)模較大，且自由現(xiàn)金流占比較高的情況下，股權(quán)集中較低，呈現(xiàn)出分散狀態(tài)，更易成為并購目標(biāo)，從而驗證了H1 成立。

從模型2 與模型3 的回歸結(jié)果可知，共享審計和行業(yè)異質(zhì)性的交乘項、共享審計和地域異質(zhì)性的交乘項分別在1%和10%水平下顯著正向影響并購目標(biāo)選擇。說明對跨區(qū)域及跨行業(yè)的并購交易來說，共享審計帶給并購目標(biāo)選擇的正面積極影響更加明顯，究其原因，主要在于非關(guān)聯(lián)行業(yè)領(lǐng)域企業(yè)間會計信息的核算方式、整體的運營模式等方面具有較大的差異，二者之間信息不對稱現(xiàn)象也會更加嚴(yán)重，造成較高的并購風(fēng)險。與此同時，地域上的顯著差異也會導(dǎo)致并購方在信息資源獲取上十分艱難，同時還涉及到運營與文化理念方面的融入性難題，直接影響并購實施進(jìn)程，從而凸顯出共享審計的正面功效，表現(xiàn)出顯著的正向影響。不過當(dāng)交通建設(shè)完善與信息傳遞的模式逐漸多元化后，地域差異的影響越來越淡化，因此對于行業(yè)異質(zhì)性而言，地域異質(zhì)性上所顯示的調(diào)控效果較差。因此，驗證了H2a、H2b 成立。

由模型4 的回歸結(jié)果可知，共享審計和并購目標(biāo)選擇之間的關(guān)聯(lián)性受到產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的正向影響，并且效果十分明顯。究其原因，主要是并購企業(yè)是非國有性質(zhì)時，并購方一般將獲取經(jīng)濟(jì)效益最大化作為并購目標(biāo)，基于并購利潤最大化及風(fēng)險最小化的目的，會將由相同會計師事務(wù)所審計的企業(yè)作為首要的并購目標(biāo)，因此H3 成立。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為了驗證本文實證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文主要對以下幾個方面進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗：

（1）對于匹配樣本，本文主要選取了總資產(chǎn)處于有效目標(biāo)企業(yè)總資產(chǎn)的85%～125%區(qū)間的企業(yè)作為首選目標(biāo)；

（2）根據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)經(jīng)驗，主要考察并購前四年內(nèi)的共享審計關(guān)系；

（3）相同集團(tuán)中的兩個企業(yè)易于擁有相同的會計師事務(wù)所及年報審計計劃，為了排除該影響，本文對相同企業(yè)中發(fā)生的并購事件均予以排除，對剩余的314 個并購事件及匹配樣本進(jìn)行分析。

總體而言，上述穩(wěn)健性檢驗結(jié)果與回歸結(jié)果無明顯變化，因此本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

五、研究結(jié)論與建議

本文從并購雙方共享審計的角度出發(fā)，圍繞并購目標(biāo)企業(yè)選擇進(jìn)行了分析，研究了并購方和潛在對象擁有相同會計師事務(wù)所對并購目標(biāo)選擇的影響。主要結(jié)論：第一，并購雙方由同一家會計師事務(wù)所審計能夠顯著改善信息傳遞效果，同并購方擁有共享審計關(guān)聯(lián)的企業(yè)更有可能成為被并購目標(biāo)；第二，并購雙方在行業(yè)領(lǐng)域和地域具有較大差異的情況下，并購方偏好將與自身有共享審計關(guān)聯(lián)的企業(yè)作為并購目標(biāo)首選；第三，當(dāng)并購方為非國有控股時，共享審計關(guān)聯(lián)顯著正向影響并購目標(biāo)選擇。

本文深入檢驗了會計師事務(wù)所在并購目標(biāo)選擇過程中的影響機(jī)理，從而給審計工作人員提供更多的借鑒，促進(jìn)其在工作過程中遵守相關(guān)的規(guī)范和要求。通過本文研究結(jié)論，有以下幾點啟發(fā)：

其一，對并購方來說，在選取并購目標(biāo)過程中，特別是跨區(qū)域與跨行業(yè)的并購目標(biāo)，需要依靠會計師事務(wù)所的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，獲取潛在并購目標(biāo)的有價值的信息，有利于降低信息不對稱風(fēng)險，從而減少并購交易時產(chǎn)生的風(fēng)險并降低不確定性程度。

其二，根據(jù)注冊會計師職業(yè)道德規(guī)范的規(guī)定可知，對以鑒證服務(wù)作為主要業(yè)務(wù)的審計師而言，在尚未獲得客戶允許的前提下不可將機(jī)密信息泄露給第三方，不過本文研究結(jié)論表明，在并購方和潛在目標(biāo)同時聘用相同的會計師事務(wù)所的情況下，有關(guān)信息資源可以在二者間及時傳遞和共享。本文研究能夠給審計師提供啟發(fā)與借鑒，減少違法違規(guī)行為。