赫國勝 鄭雪

歷史上，商業(yè)銀行與投資銀行在經(jīng)營主體與業(yè)務(wù)功能上的融合與分離時有發(fā)生。20世紀(jì)30年代，各國監(jiān)管當(dāng)局陸續(xù)對商業(yè)銀行與投資銀行各自經(jīng)營范圍予以嚴(yán)格劃分。70年代末，各國資本市場出現(xiàn)“證券化”趨勢，直接融資規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，銀行信貸規(guī)模急劇萎縮。盈利的普遍下降給銀行帶來極大打擊，迫使銀行將業(yè)務(wù)觸角向證券市場延伸。我國銀行業(yè)同樣面臨前所未有的經(jīng)營挑戰(zhàn)，截至2018年末，我國商業(yè)銀行數(shù)量已經(jīng)接近4000家，信貸市場競爭程度愈加激烈。隨著利率市場化改革的提速與金融科技的迅猛發(fā)展，新型金融工具與金融機(jī)構(gòu)層出不窮，企業(yè)融資成本與融資方式更為靈活多樣，直接融資持續(xù)進(jìn)一步擠占銀行業(yè)市場，商業(yè)銀行迫切需要新的利潤增長點。投資銀行業(yè)務(wù)有助于銀行優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)、提升盈利能力，已成為中國商業(yè)銀行的重要創(chuàng)新方向。隨著我國綜合經(jīng)營政策的積極推進(jìn)，商業(yè)銀行參與投資銀行業(yè)務(wù)的步伐逐步加快，銀行業(yè)與證券業(yè)的融合將持續(xù)深入。

中國商業(yè)銀行參與投資銀行業(yè)務(wù)的歷史演進(jìn)

從1978年開始，中國金融業(yè)經(jīng)營模式歷經(jīng)40年的改革與發(fā)展，大致經(jīng)歷了由混業(yè)經(jīng)營到分業(yè)經(jīng)營，再到綜合經(jīng)營三個階段，金融制度的變遷決定了商業(yè)銀行參與投資銀行業(yè)務(wù)的演進(jìn)軌跡。

1978～1993年商業(yè)銀行無序經(jīng)營投資銀行業(yè)務(wù)階段。從1978年改革開放到1993年，我國法律對金融業(yè)經(jīng)營方式并無明確規(guī)定，金融業(yè)處于事實上的混業(yè)經(jīng)營狀態(tài)。表現(xiàn)為兩類特征：一是銀行業(yè)廣泛涉足信托業(yè)務(wù)，銀行還可以通過信托公司或自身直接投資工商企業(yè)，實現(xiàn)信貸資金的變通投放。二是許多銀行經(jīng)營投資銀行業(yè)務(wù)。80年代中后期，中國出現(xiàn)了最早的股票交易業(yè)務(wù)，當(dāng)時的深圳發(fā)展銀行在其分支機(jī)構(gòu)設(shè)立了股票交易柜臺。隨后，中國銀行成立證券部從事股票交易，工商銀行和交通銀行分別投資設(shè)立南方證券公司和海通證券公司?；鞓I(yè)經(jīng)營造成兩個嚴(yán)重問題：一是造成金融秩序的混亂。由于外部監(jiān)管規(guī)則的缺失，以及銀行內(nèi)控不健全與風(fēng)險意識淡薄，銀行的非理性投機(jī)行為越來越多，違規(guī)經(jīng)營嚴(yán)重，造成金融秩序混亂與風(fēng)險叢生。二是對經(jīng)濟(jì)過熱起到了推波助瀾的作用。銀行信貸資金大量轉(zhuǎn)移至資本市場，金融脫實向虛造成實體經(jīng)濟(jì)資金短缺，并引發(fā)嚴(yán)重通貨膨脹。

1993～2003年商業(yè)銀行與投資銀行嚴(yán)格分業(yè)階段。監(jiān)管層意識到允許銀行資金進(jìn)入股市存在很大風(fēng)險，開始對金融機(jī)構(gòu)實施分業(yè)經(jīng)營限制。從1992年底開始，證券業(yè)、銀行業(yè)監(jiān)管職能先后從中國人民銀行分離出去，商業(yè)銀行與投資銀行分業(yè)監(jiān)管的格局初步形成。1993年12月，國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于金融體制改革的決定》，要求國有商業(yè)銀行對證券業(yè)的投資額不得超過其資本金的一定比例，證券業(yè)與銀行業(yè)實行分業(yè)經(jīng)營。商業(yè)銀行與投資銀行分業(yè)經(jīng)營進(jìn)入立法層面始于1995年，我國陸續(xù)頒布了《中國人民銀行法》《商業(yè)銀行法》與《證券法》，商業(yè)銀行陸續(xù)退出證券、信托、保險等行業(yè)，商業(yè)銀行與證券公司、投資銀行業(yè)務(wù)實現(xiàn)了徹底分離。

2003年之后商業(yè)銀行規(guī)范發(fā)展投資銀行業(yè)務(wù)階段。進(jìn)入21世紀(jì)，金融脫媒導(dǎo)致信貸利差大幅收窄，迫使銀行不斷謀求新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，銀行還要面臨來自國際大型金融機(jī)構(gòu)的競爭，商業(yè)銀行與投資銀行分業(yè)經(jīng)營制度愈加無法適應(yīng)金融發(fā)展的需要。2001年發(fā)布的《商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》允許商業(yè)銀行經(jīng)批準(zhǔn)后可開辦代理證券業(yè)務(wù)、金融衍生業(yè)務(wù)、投資基金托管、財務(wù)顧問等投資銀行業(yè)務(wù)，除股票發(fā)行、交易和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)以外，其他投資銀行業(yè)務(wù)都被納入商業(yè)銀行經(jīng)營范圍。同年，商業(yè)銀行“銀證通”業(yè)務(wù)正式拉開商業(yè)銀行進(jìn)軍投資銀行領(lǐng)域的大幕。2003年，我國對《商業(yè)銀行法》的修訂為銀行從事證券經(jīng)營業(yè)務(wù)開放了政策窗口。2005年4月，工商銀行、建設(shè)銀行和交通銀行成為直接投資設(shè)立基金管理公司的首批試點銀行，商業(yè)銀行邁出通過基金公司間接進(jìn)入證券市場的重大一步;同年7月，招商銀行等6家商業(yè)銀行獲準(zhǔn)從事短期融資券主承銷業(yè)務(wù)，實現(xiàn)了分業(yè)經(jīng)營框架下銀行業(yè)務(wù)與債券承銷業(yè)務(wù)融合的重要一步。2017年全國金融工作會議召開后，監(jiān)管部門加快了金融控股公司監(jiān)管步伐，啟動金融控股公司模擬監(jiān)管，并于2019年7月發(fā)布了《金融控股公司監(jiān)督管理試行辦法（征求意見稿）》，明確將金融控股公司納入監(jiān)管范疇。

中國商業(yè)銀行參與投資銀行業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀分析

進(jìn)入21世紀(jì)，隨著我國綜合經(jīng)營政策的有序推進(jìn)，商業(yè)銀行投資銀行業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，成為傳統(tǒng)商業(yè)銀行收入的重要補(bǔ)充。作為間接金融方式的有力補(bǔ)充，投資銀行業(yè)務(wù)可以滿足企業(yè)處于不同生命周期的融資需求，提供更為完整的融資方式與綜合金融解決方案。在境內(nèi)，商業(yè)銀行通過內(nèi)設(shè)投資銀行部開展財務(wù)顧問、債券承銷、權(quán)益融資、資產(chǎn)證券化等基礎(chǔ)投資銀行業(yè)務(wù);在境外，大型國有銀行依托證券子公司經(jīng)營股票承銷、交易與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)等核心投資銀行業(yè)務(wù)。

商業(yè)銀行參與投資銀行業(yè)務(wù)的一般范圍

對絕大多數(shù)銀行而言，財務(wù)顧問服務(wù)是銀行開展投行業(yè)務(wù)的起點，滿足企業(yè)金融需求由信貸市場向資本市場的轉(zhuǎn)變。大型銀行能夠為企業(yè)或政府提供債務(wù)融資、收購兼并、債務(wù)重組、企業(yè)上市、結(jié)構(gòu)性融資等金融服務(wù)綜合解決方案，顧問服務(wù)被視為債務(wù)融資或權(quán)益融資的前期服務(wù)。中小型銀行立足為企業(yè)或政府提供長期或者專項的財務(wù)咨詢服務(wù)。

證券承銷是利潤最為豐厚的投資銀行業(yè)務(wù)，也是銀行進(jìn)入證券市場的最終目標(biāo)。受到法律限制，商業(yè)銀行在境內(nèi)只能開展債券承銷業(yè)務(wù)。自2002年中信銀行作為首家債券承銷銀行出現(xiàn)在債券市場，一直到2018年，中國已有59家銀行陸續(xù)獲準(zhǔn)開辦債券承銷業(yè)務(wù)。繼國有大型銀行與股份制銀行較早獲得承銷資格之后，城市商業(yè)銀行逐步成為債券承銷市場的主力，農(nóng)村商業(yè)銀行業(yè)中的佼佼者也嘗試進(jìn)入這一市場。如圖1所示，經(jīng)過十多年的發(fā)展，中國商業(yè)銀行承銷債券的筆數(shù)與規(guī)模遠(yuǎn)超證券公司，商業(yè)銀行已成為債券市場的絕對主力。目前銀行公開承銷的債券主要有票據(jù)短期融資券、中期票據(jù)、可轉(zhuǎn)債等企業(yè)債、金融債及國債，這些債券的信用評級大都在AA以上，這些優(yōu)良債券都是各商業(yè)銀行積極爭取的低風(fēng)險業(yè)務(wù)。國有大型銀行通過在境外設(shè)立證券公司開展最為傳統(tǒng)與核心的投資銀行業(yè)務(wù)——股票承銷業(yè)務(wù)。證券公司在一級市場面向公眾投資者或特定機(jī)構(gòu)公開發(fā)行股票，在二級市場上提供股票配售服務(wù)，以及經(jīng)紀(jì)商和交易商業(yè)務(wù)。

相對于銀行貸款，權(quán)益融資屬于直接融資范疇，銀行在結(jié)構(gòu)性融資業(yè)務(wù)中可以承擔(dān)財務(wù)顧問、交易安排人、受托管理人和發(fā)行安排人這些角色，并收取相應(yīng)費用。受產(chǎn)業(yè)升級、行業(yè)轉(zhuǎn)型等影響，中國企業(yè)重組并購浪潮興起，越來越多的企業(yè)借助外部交易來尋求超常規(guī)發(fā)展。企業(yè)并購重組在中國有非常廣闊的空間，大多數(shù)并購活動都是由銀行投資銀行部門促成的，國內(nèi)領(lǐng)先銀行已經(jīng)在此領(lǐng)域積累了一定經(jīng)驗。國際上，項目融資已經(jīng)成為許多大型企業(yè)工程項目籌措資金的主要方式，通過擔(dān)任企業(yè)與資金方之間的中介機(jī)構(gòu)，項目融資業(yè)已成為國內(nèi)投資銀行部門新的利潤增長點。

隨著消費金融、小額信用貸款等多種大眾化、普惠性信貸產(chǎn)品的發(fā)展，金融機(jī)構(gòu)越來越多地利用發(fā)行證券的方式為資金需求方籌措資金，借助資產(chǎn)證券化實現(xiàn)“去中介化”或“脫媒”方式。2018年，在信貸資產(chǎn)支持證券前十大承銷商中已出現(xiàn)商業(yè)銀行的身影，交通銀行以累計32單共744.87億元位居第七;在非公開定向發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）前十大承銷商中，興業(yè)銀行等商業(yè)銀行占據(jù)八席?？梢灶A(yù)見，在不久的將來，證券化將滲入金融活動的多個領(lǐng)域，成為商業(yè)銀行投資銀行業(yè)務(wù)的嶄新領(lǐng)域。

商業(yè)銀行參與投資銀行業(yè)務(wù)的組織形式

中國商業(yè)銀行主要以三種組織結(jié)構(gòu)參與投資銀行業(yè)務(wù)。

第一類是投資銀行事業(yè)部形式，法人銀行在內(nèi)部兼營部分投資銀行業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)范圍與規(guī)模受到嚴(yán)格的監(jiān)管限制。國內(nèi)幾乎所有商業(yè)銀行都在法人機(jī)構(gòu)內(nèi)部組建了投資銀行部門，在中間業(yè)務(wù)范疇內(nèi)開展融資顧問、銀團(tuán)貸款、項目融資、資產(chǎn)證券化、債務(wù)融資等基礎(chǔ)投資銀行業(yè)務(wù)（見圖2）。招商銀行于2001年最早成立投資銀行業(yè)務(wù)部，后被其他銀行紛紛效仿。2002年，中信銀行作為首家債券承銷銀行出現(xiàn)在債券市場，截至2018年末，我國已有59家銀行陸續(xù)獲準(zhǔn)開辦債券承銷業(yè)務(wù)。如圖3所示，國有大型銀行與股份制銀行較早獲得承銷資格，隨后，城市商業(yè)銀行逐步成為債券承銷市場的主力，農(nóng)村商業(yè)銀行業(yè)中的佼佼者也嘗試進(jìn)入這一市場。

第二類是銀行母公司投資證券子公司，既負(fù)責(zé)證券公司的股權(quán)管理，又經(jīng)營商業(yè)銀行業(yè)務(wù)。這一類型屬于經(jīng)營型金融控股公司，是英國銀行業(yè)參與投資銀行業(yè)務(wù)的主要形式。在分業(yè)經(jīng)營政策下，國有大型銀行通過發(fā)起設(shè)立、收購、控股等方式投資境外證券子公司，在香港及境外間接經(jīng)營投資銀行業(yè)務(wù)，再以港資身份返回內(nèi)地開展投資銀行業(yè)務(wù)，以繞開國內(nèi)分業(yè)經(jīng)營壁壘。截至2018年末，中國共有6家商業(yè)銀行通過證券子公司的方式開展投資銀行業(yè)務(wù)。其中，中國銀行同時持有境內(nèi)、境外券商牌照，4家商業(yè)銀行持有境外券商牌照，1家商業(yè)銀行間接參股境內(nèi)券商牌照（見表1）。

第三類是金融控股公司同時控股商業(yè)銀行與證券公司，控股公司不經(jīng)營具體業(yè)務(wù)，只從事投資管理和戰(zhàn)略管理。在同一集團(tuán)內(nèi)，商業(yè)銀行與證券公司實現(xiàn)了聯(lián)合經(jīng)營，這一類型屬于純粹型金融控股公司，是美國銀行業(yè)參與投資銀行業(yè)務(wù)的主要形式。目前，我國有9家銀行所屬的金融控股集團(tuán)同時控股證券公司（見表2）。

主要商業(yè)銀行參與投資銀行業(yè)務(wù)的實踐

在傳統(tǒng)存貸業(yè)務(wù)利潤收窄的情況下，國內(nèi)商業(yè)銀行及時調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略與業(yè)務(wù)方向，利用自身優(yōu)勢及業(yè)務(wù)特色，積極布局投資銀行業(yè)務(wù)。在國有大型商業(yè)銀行中，中國銀行是國內(nèi)最早進(jìn)行綜合經(jīng)營的銀行，1998年，中國銀行在香港成立了第一家中資券商——中銀國際控股，通過全球性的管理運作，可以提供融資、收購兼并、財務(wù)顧問、證券銷售、衍生產(chǎn)品、資產(chǎn)管理與直接投資等全方位的投資銀行服務(wù)，全面滿足企業(yè)在不同發(fā)展階段的差異化金融需求。2002年，中銀國際與國內(nèi)五家大型企業(yè)在內(nèi)地組建中銀國際證券公司。一直以來，工商銀行都是國內(nèi)債券承銷業(yè)務(wù)規(guī)模最大的商業(yè)銀行，通過不斷完善投資銀行發(fā)展戰(zhàn)略，拓展并購融資、債務(wù)融資、股權(quán)融資等業(yè)務(wù)領(lǐng)域。全資子公司工銀國際控股于2008年開始業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，立足香港，面向境內(nèi)外資本市場提供投資銀行等四大產(chǎn)品線服務(wù)。在境外，依法注冊設(shè)立多家持有券商牌照的子公司。

在股份制商業(yè)銀行中，中信銀行在2002年成為國內(nèi)第一家參與債券市場承銷業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行。中信銀行通過大力拓展股權(quán)融資、并購融資、債券承銷、結(jié)構(gòu)化融資等業(yè)務(wù)領(lǐng)域，始終保持投資銀行同業(yè)優(yōu)勢地位。發(fā)展投資銀行業(yè)務(wù)是招商銀行應(yīng)對國際綜合經(jīng)營趨勢、實施經(jīng)營戰(zhàn)略調(diào)整而采取的重大舉措。招行最早提出構(gòu)建“投資銀行、資產(chǎn)管理、財富管理”專業(yè)化體系，為企業(yè)提供短期融資券承銷、中期票據(jù)承銷、財務(wù)顧問、并購重組等多元化、全方位的投資銀行服務(wù)，多項投資銀行業(yè)務(wù)指標(biāo)居國內(nèi)銀行業(yè)前列。

在經(jīng)營投資銀行業(yè)務(wù)的城市商業(yè)銀行中，北京銀行和上海銀行比較具有代表性。北京銀行近年承銷發(fā)行債券筆數(shù)躍升北京市場首位，并獲得信用風(fēng)險緩釋工具創(chuàng)設(shè)資格;銀團(tuán)并購業(yè)務(wù)牽頭規(guī)模、投放規(guī)模實現(xiàn)雙增長，并購貸款投放不斷增加，在支持民企轉(zhuǎn)型升級與并購重組方面發(fā)揮了積極作用。證券化創(chuàng)新實現(xiàn)新突破，發(fā)行了商業(yè)物業(yè)抵押貸款支持票據(jù)、全國首筆支持保障房項目的商業(yè)抵押貸款支持票據(jù)。上海銀行著力推動從傳統(tǒng)融資中介向全面金融服務(wù)中介的轉(zhuǎn)變，積極培育投資銀行業(yè)務(wù)的市場競爭力。聚焦債券融資、股權(quán)融資、并購重組三大核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域，創(chuàng)新推出該行首單永續(xù)債、企業(yè)資產(chǎn)證券化、上市公司大股東定增并購融資、員工持股計劃、中概股上市公司私有化并購融資服務(wù)等。積極探索多元化場外市場服務(wù)模式，完成優(yōu)先認(rèn)股權(quán)財務(wù)顧問、中小企業(yè)可轉(zhuǎn)換私募債等多項創(chuàng)新產(chǎn)品。

商業(yè)銀行參與投資銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展建議

幾個世紀(jì)以來，銀行在提供儲蓄和投資服務(wù)、支付和風(fēng)險防范服務(wù)、流動性和貸款服務(wù)方面一直走在其他金融機(jī)構(gòu)前面，長期統(tǒng)治著金融系統(tǒng)。然而，金融自由化浪潮催生了金融功能的革新與融合，金融創(chuàng)新產(chǎn)生的大量產(chǎn)品與工具導(dǎo)致銀行市場份額不斷被擠占，大型銀行和證券公司迫切想要進(jìn)入彼此領(lǐng)域，商業(yè)銀行與投資銀行在功能與形式上正經(jīng)歷著巨大變革。羅斯（2013）認(rèn)為，重塑商業(yè)銀行和金融服務(wù)的主要趨勢正是商業(yè)銀行與投資銀行的綜合經(jīng)營。

雖然我國正在積極推進(jìn)綜合經(jīng)營政策，但是立法層面較為滯后。在當(dāng)前“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”法律框架下，無法在境內(nèi)發(fā)展全能銀行、銀行母公司這兩類組織，但法律并未禁止銀行控股公司從事投資銀行業(yè)務(wù)，這為銀行業(yè)以金融控股公司形式參與境內(nèi)投資銀行業(yè)務(wù)提供了法律注解。商業(yè)銀行通過組建金融控股公司參與投資銀行業(yè)務(wù)，既可以實現(xiàn)綜合經(jīng)營又可以將股權(quán)管理與業(yè)務(wù)經(jīng)營相分離。銀行機(jī)構(gòu)要考慮自己在國家銀行體系中的定位和戰(zhàn)略，立足自身優(yōu)勢、業(yè)務(wù)特色與客戶特征，謀求利潤最大化與風(fēng)險最小化之間的平衡，避免盲目擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍和規(guī)模，選擇參與投資銀行業(yè)務(wù)的合理路徑。國有銀行應(yīng)積極進(jìn)軍境內(nèi)外證券市場，利用先發(fā)優(yōu)勢做大做強(qiáng)投資銀行業(yè)務(wù);股份制商業(yè)銀行可以效仿國有銀行的投資銀行業(yè)務(wù)發(fā)展路徑，以謀求更快發(fā)展;中小商業(yè)銀行應(yīng)堅持專業(yè)化與適度多元化原則，循序漸進(jìn)、逐步發(fā)展投資銀行業(yè)務(wù)。

（作者單位：遼寧大學(xué)，中國人民銀行沈陽分行）