廣東財經(jīng)大學(xué)財政稅務(wù)學(xué)院 姚維保 張翼飛

一、引 言

近年來，我國企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模不斷擴(kuò)大，在創(chuàng)新驅(qū)動與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的引領(lǐng)下，越來越多的制造企業(yè)瞄準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)鏈頂端，轉(zhuǎn)型先進(jìn)制造、智能制造，加大研發(fā)資金的投入力度。而持續(xù)的投入需要足夠的資金為保障，融資則是企業(yè)獲得資金的重要來源，也是企業(yè)經(jīng)營決策的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

在勞動力成本持續(xù)上升的背景下，寬松的融資限制、較低的融資成本和資本錯配有利于促進(jìn)民營企業(yè)資產(chǎn)更新?lián)Q代、促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，提高全要素生產(chǎn)率(Greenwood & Jovanovic，1990；李思龍和郭麗虹，2018；肖文和薛天航，2019)。但激勵效應(yīng)受到融資方式的影響，究竟何種融資方式必然促進(jìn)研發(fā)，目前尚無定論。有學(xué)者認(rèn)為，由于股票的流動性有助于提高被投資企業(yè)融資規(guī)模，能激勵研發(fā)創(chuàng)新(Fang et al., 2014；閆紅蕾和趙勝民，2018)，特別是定向增發(fā)股票的效果對于創(chuàng)業(yè)板和中小板企業(yè)更為明顯；債務(wù)融資則呈抑制作用，但兩者可實現(xiàn)相互對沖(Brown,2009；畢金玲等，2018；王旭和褚旭，2019)。反對者則認(rèn)為，股權(quán)融資受投資主體博弈影響，不利于推動創(chuàng)新(王旭等，2018)，而合理根據(jù)企業(yè)自身規(guī)模、成長周期和償債能力等因素，加大債務(wù)融資力度有利于提高創(chuàng)新績效，因為該方式不但能保證資金的流動性和長期性，還能保證企業(yè)的自主權(quán)(王偉楠等，2018)；貿(mào)易信貸作為外部融資的一種，與資本密集度、流動性、有形性、貿(mào)易性指標(biāo)結(jié)合，與銀行信貸形成互補(bǔ)，亦能顯著提高企業(yè)創(chuàng)新投入(武力超等，2019)。另有觀點指出，慈善捐贈不利于研發(fā)投入，因為捐贈存在從眾性，缺乏明確的戰(zhàn)略目標(biāo)(沈弋等，2018)。之所以有這樣的爭論，是因為融資約束需根據(jù)外部和內(nèi)部環(huán)境差異進(jìn)行具體分析。目前研究已經(jīng)證實：研發(fā)投入在經(jīng)濟(jì)上升時期，寬融資渠道能抵消融資約束的負(fù)面作用，故與經(jīng)濟(jì)增長呈現(xiàn)順周期性變化(胡亞茹等，2018)，然而融資約束對制造業(yè)企業(yè)研發(fā)投入激勵效應(yīng)會呈現(xiàn)先增后減，這其中現(xiàn)金流與研發(fā)投入呈現(xiàn)正相關(guān)(路春城和呂慧，2019)；政府補(bǔ)貼有助于緩解融資因素的負(fù)面作用，但不必然促進(jìn)企業(yè)研發(fā)投入，只有與資產(chǎn)有關(guān)的補(bǔ)助才能實現(xiàn)雙重激勵(Himmelberg & Petersen 1994 ；劉素榮，2018)；政治關(guān)聯(lián)雖有助于緩解融資約束，但隨著制度的完善，緩解力會逐步弱化(Chan et al.，2012；嚴(yán)若森和姜瀟，2019)，因為良好而穩(wěn)定的社會制度能夠改善企業(yè)融資環(huán)境，降低創(chuàng)新的外部風(fēng)險(武曉芬等，2018)；更重要的是，企業(yè)往往會只重視籌融資規(guī)模和效率，卻未能重視資金運作和配置效率(王海榮和鄂奕洲，2018)。因此，應(yīng)當(dāng)保證政策的連續(xù)和穩(wěn)定，減少政策變動的預(yù)期風(fēng)險，為企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新營造優(yōu)質(zhì)的外部環(huán)境(王全景和溫軍，2019)；企業(yè)應(yīng)摒棄結(jié)構(gòu)性融資政策，發(fā)揮投資和貸款聯(lián)動作用，推動創(chuàng)新投入(Comanor，1967；劉渝琳和賈繼能，2018)，同時要重視改善資金管理，提升資金配置效率，讓外部融資和內(nèi)部控制協(xié)同促進(jìn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

本文研究的貢獻(xiàn)主要有以下幾點：第一，選取經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度高的東部地區(qū)制造企業(yè)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實證，使研究數(shù)據(jù)較少地受到地區(qū)發(fā)展水平和經(jīng)濟(jì)政策差異的影響；第二，數(shù)據(jù)時間設(shè)定為2015～2018年，因為2015年以后有更多制造企業(yè)投入研發(fā)，能最大限度克服長時間區(qū)間樣本中的數(shù)據(jù)缺漏問題；第三，研究并非將外部融資方式單列，而是充分考慮融資方式的組合效用，進(jìn)行全面分析；第四，研究發(fā)現(xiàn)，不同的融資結(jié)構(gòu)對企業(yè)研發(fā)投入存在顯著差異，而政府補(bǔ)助不受異質(zhì)融資的影響，對研發(fā)投入的增加起到助推作用。

二、理論分析與研究假設(shè)

短期借款的還本付息期限在1年以內(nèi)，主要用于企業(yè)生產(chǎn)資金周轉(zhuǎn)等臨時需要，其優(yōu)點在于籌資的速度快、資金使用靈活、節(jié)約籌資成本和利息，但缺點是借款額度受到限制、逾期違約成本較高。雖然短期借款與長期借款相比，不易促使企業(yè)投資過度(唐炳南等，2018)，但企業(yè)的“短貸長投”現(xiàn)象，不僅給金融機(jī)構(gòu)的貸款風(fēng)險管理提出了高要求(孫鳳娥等，2017)，而且加重了審計負(fù)擔(dān)，使得審計傾向于出具保留意見(沈維成，2019)，更使股市波動加劇，增加股市崩盤風(fēng)險，不利于企業(yè)負(fù)面信息隱藏(Hutton et al.，2009；李棟棟，2016)。地區(qū)社會資本越豐富，民營企業(yè)的短期負(fù)債比重越高(徐業(yè)坤和李維安，2016)，一旦企業(yè)短期借款管理不足，引起經(jīng)營動蕩，則不利于企業(yè)持續(xù)的研發(fā)投入，更易引發(fā)債務(wù)風(fēng)險。因此，當(dāng)企業(yè)經(jīng)營處于高風(fēng)險時，會傾向于減少短期融資，選擇其他穩(wěn)健的融資方式，降低信用風(fēng)險(王竹泉等，2017)，為研發(fā)投入提供穩(wěn)定的資金保障。據(jù)此提出假設(shè)1。

假設(shè)1：短期借款不利于企業(yè)加大研發(fā)投入力度。

長期借款雖然對企業(yè)資金使用有一定的限制,增加了財務(wù)風(fēng)險管控要求，但與權(quán)益融資相比，限制較為寬松。長期借款與全要素生產(chǎn)率顯示負(fù)相關(guān)，其中的原因在于借款未用于研發(fā)創(chuàng)新(林小玲和張凱，2019)。但總體而言，不論企業(yè)處于初創(chuàng)期、成長期、成熟期還是衰退期，長期借款對企業(yè)績效的負(fù)面效應(yīng)都要弱于短期借款(Modigliani & Miller，1958；唐洋等，2014)，且借款規(guī)模的擴(kuò)大、商業(yè)信用的增加，有利于債權(quán)人保護(hù)，促進(jìn)研發(fā)投入(姜軍等，2017)。目前，長期借款促進(jìn)研發(fā)投入的障礙主要仍在于融資成本(孫會霞等，2013)。因此，企業(yè)應(yīng)當(dāng)與銀行保持合作信賴的關(guān)系，主動披露正面而真實的內(nèi)控審計報告，增強(qiáng)銀行對信貸風(fēng)險測算的準(zhǔn)確性，從而獲得更多的長期借款(施繼坤和張廣寶，2014；祝繼高等，2015)，切實降低不必要的融資代理成本(王旭，2014)，并重視長期債務(wù)風(fēng)險的管控，合理調(diào)節(jié)長期借款用于研發(fā)投入的比例，實現(xiàn)銀行、企業(yè)與創(chuàng)新的互贏。由此引出假設(shè)2。

假設(shè)2：長期借款能夠促進(jìn)企業(yè)研發(fā)投入。

不論是短期借款還是長期借款，都對企業(yè)的有形資產(chǎn)有規(guī)模和質(zhì)量的要求，而當(dāng)融資約束降低時，企業(yè)會更傾向于增加權(quán)益投資來擴(kuò)大研發(fā)投入規(guī)模(王昱和成力為，2013)，這是因為股權(quán)融資能對研發(fā)投入環(huán)節(jié)和產(chǎn)出環(huán)節(jié)產(chǎn)生雙重激勵效應(yīng)(劉端等，2019)。但是，有學(xué)者指出，股權(quán)融資并不一定能夠顯著增加研發(fā)投入，如向大股東或關(guān)聯(lián)方定向增股會產(chǎn)生抑制作用(葉志強(qiáng)等，2018)，且融資的長期性和信息不對稱缺陷容易致使企業(yè)非法攫取股東利益，造成信任危機(jī)(張一林等，2016)。即使這些不利因素消失，股權(quán)融資固有的分散企業(yè)控制權(quán)、資本成本和信息披露高等弊端，也會影響到企業(yè)研發(fā)投入的決策和管理。故推出假設(shè)3。

假設(shè)3：權(quán)益融資對企業(yè)研發(fā)投入激勵效果不顯著。

已有研究表明，雖然政府補(bǔ)助的激勵效果存在區(qū)間性和臨界性、受到企業(yè)的異質(zhì)因素影響，但目前補(bǔ)助政策仍能顯著刺激制造企業(yè)加大研發(fā)投入力度(任海云和聶景春，2018；任鴿和孫慧，2019)，從而提高全要素生產(chǎn)率(王薇和艾華，2018)，進(jìn)而提升企業(yè)盈利能力和企業(yè)價值，尤其是中小民營企業(yè)受益更明顯(郝鳳霞和鄭婷婷，2019)。其中，對績優(yōu)高新技術(shù)企業(yè)增加補(bǔ)助有利于進(jìn)一步發(fā)揮激勵作用，但對基礎(chǔ)薄弱的困難企業(yè)，補(bǔ)助的實際效果仍然未達(dá)到預(yù)期(劉春濟(jì)和高靜，2019)；需要注意的是，若企業(yè)發(fā)生尋租行為，容易削弱研發(fā)投入效果(趙樹寬等，2017)。優(yōu)化政府補(bǔ)助決策，應(yīng)當(dāng)充分結(jié)合市場和企業(yè)的實情，充分發(fā)揮企業(yè)獲得補(bǔ)助促進(jìn)社會資源集聚的優(yōu)勢，推動補(bǔ)助資金優(yōu)化科技創(chuàng)新資源配置(郭玥，2018)。因此提出假設(shè)4。

假設(shè)4：政府補(bǔ)助能有力地助推企業(yè)研發(fā)投入。

以上四條假設(shè)嘗試證明：異質(zhì)融資對研發(fā)投入激勵效果存在顯著差異。

三、實證模型的構(gòu)建

(一)數(shù)據(jù)來源

中國東部地區(qū)(包括河北、天津、山東、江蘇、浙江、福建、廣東、海南)經(jīng)濟(jì)開放早，地方引資政策較為完善，多數(shù)制造企業(yè)經(jīng)過發(fā)展，形成了良好的資本和人力基礎(chǔ)。因此，本次研究前期從Wind數(shù)據(jù)庫搜集了中國東部地區(qū)的上市制造企業(yè)融資、補(bǔ)助和財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)。由于2015年起有研發(fā)投入的制造企業(yè)樣本數(shù)量逐年增加，故選取了2015～2018年上市制造企業(yè)的數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)的處理過程如下：

第一步，檢查數(shù)據(jù)的完整性。首先將無研發(fā)投入、資產(chǎn)負(fù)債率、收入成本率等數(shù)據(jù)缺失的樣本予以剔除。

第二步，剔除經(jīng)營現(xiàn)金流占總資產(chǎn)比例為負(fù)數(shù)的企業(yè)。若經(jīng)營現(xiàn)金流為負(fù)，就說明企業(yè)在應(yīng)收款和存貨等資產(chǎn)周轉(zhuǎn)等方面出現(xiàn)了問題，會影響到短期償債能力和自主的融資能力，可能使企業(yè)更多地涉足非正常融資渠道(如關(guān)聯(lián)方拆借)，而本次研究重點關(guān)注的是正常融資，因此將此部分非正常融資企業(yè)排除。

第三步，剔除資產(chǎn)負(fù)債率超過80%的樣本。因為當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到或超過80%以上，就會被金融機(jī)構(gòu)認(rèn)定為淘汰客戶。

經(jīng)過篩選，最終得到了3098個有效的樣本觀測值用于分析。

(二)變量的設(shè)定

因變量：研發(fā)投入力度(R&D)，是衡量研發(fā)投入環(huán)節(jié)資金強(qiáng)度的重要指標(biāo)。

自變量：正常情況下，企業(yè)的外部融資方式分為債務(wù)融資和權(quán)益融資，其中債務(wù)融資又可按償債期限是否超過1年的標(biāo)準(zhǔn)，劃分為短期借款(SL)和長期借款(LL)；權(quán)益融資(EC)的計算公式為：(股本+資本公積金)/總資產(chǎn)；用各類融資的金額除以總資產(chǎn)，即可得到各類融資力度。

控制變量：政府補(bǔ)助(GS)會影響到企業(yè)的研發(fā)投入，且影響企業(yè)的總資產(chǎn)，因此設(shè)政府補(bǔ)助力度的衡量方法為：政府補(bǔ)助金額/總資產(chǎn)；企業(yè)總資產(chǎn)的大小是衡量企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的重要指標(biāo)，因此企業(yè)規(guī)模(Size)取總資產(chǎn)的自然對數(shù)；經(jīng)營現(xiàn)金流(OC)是維持企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營之必需，公式為：經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量/總資產(chǎn)；償債能力中，資產(chǎn)負(fù)債率(DAR)是最為重要的依據(jù)，投資者可根據(jù)它來做出投資決策，同時企業(yè)自身也會調(diào)整融資籌劃；引入流動比率(CR)，可以體現(xiàn)企業(yè)的短期和即時償債能力；收入成本率(ICR)可以有效反映營收和耗費的關(guān)系，能夠體現(xiàn)收益的質(zhì)量；財務(wù)費用(FR)比率能反映籌資支付的手續(xù)費和利息等成本。

變量的具體內(nèi)容和計算方法如表1所示：

表1變量的含義和計算

(三)模型的構(gòu)建

研究采用多元線性回歸模型，并根據(jù)不同的融資組合，構(gòu)建了三個函數(shù)表達(dá)式：式(1)為短期借款函數(shù)；式(2)為短期借款和長期借款組合函數(shù)；式(3)為短期借款、長期借款和權(quán)益融資組合函數(shù)。

R&D=α+β1SL+β2GS+β3Size+β4OC+β5DAR+β6CR+β7ICR+β8FR+ε

(1)

R&D=μ+λ1SL+λ2LL+λ3GS+λ4Size+λ5OC+λ6DAR+λ7CR+λ8ICR+λ9FR+γ

(2)

R&D=χ+φ1SL+φ2LL+φ3EC+φ4GS+φ5Size+φ6OC+φ7DAR+φ8CR+φ9ICR+φ10FR+η

(3)

其中，α、μ、χ為常數(shù)項，β1-8、λ1-9、φ1-10為激勵系數(shù)，ε、γ、η為殘差項。

四、實證結(jié)果與分析

(一)變量的描述性統(tǒng)計

如表2所示，樣本制造業(yè)企業(yè)的研發(fā)投入力度差異明顯，最小僅為0.02%，最大達(dá)到了37.09%；企業(yè)的融資渠道和結(jié)構(gòu)存在差異：有些企業(yè)基本沒有負(fù)債融資，但所有企業(yè)都有權(quán)益融資，它的標(biāo)準(zhǔn)差為15.55，在三種融資方式中差異最為明顯；短期借款力度最大,為49.16%，長期借款力度為49.10%；政府補(bǔ)助力度雖然最大值為6.48%，但平均僅為0.57%，表明某些企業(yè)未享受補(bǔ)助或只收到了很少的補(bǔ)助，與資產(chǎn)規(guī)模相比可忽略不計；資產(chǎn)負(fù)債率的極差為75.62%，表明樣本企業(yè)償債能力和風(fēng)險差異大；收入成本率的極差更是達(dá)到了150.68%，說明企業(yè)營業(yè)收入質(zhì)量各異。

表2變量的描述性統(tǒng)計分析

(二)變量的相關(guān)性分析

如表3所示，在與研發(fā)投入相關(guān)的融資渠道中，政府補(bǔ)助的相關(guān)性最高，為0.23，正相關(guān)性最顯著；權(quán)益融資的相關(guān)系數(shù)為0.14，正相關(guān)性較為顯著；長期借款的系數(shù)為0.15；相反，短期借款與研發(fā)投入的相關(guān)性為-0.17，說明短期借款的增加會不利于研發(fā)投入；此外，經(jīng)營現(xiàn)金流比率、資產(chǎn)負(fù)債率、收入成本率系數(shù)分別為-0.14、-0.04、-0.06，也與研發(fā)投入呈負(fù)相關(guān)。

表3變量的相關(guān)性分析

(三)回歸結(jié)果與分析

Hausman檢驗可用于判斷模型效應(yīng)類型。當(dāng)P值<0.1時為固定效應(yīng)，反之則為隨機(jī)效應(yīng)。經(jīng)Hausman檢驗，樣本P值為0.005，因此確定為固定效應(yīng)模型。

表4所列示的是運用Stata15.1軟件運算的逐步回歸(Stepwise)和基本回歸(OLS)的結(jié)果。從數(shù)據(jù)第(1)列可以發(fā)現(xiàn)，總體來看，樣本企業(yè)的短期借款融資與研發(fā)投入呈現(xiàn)出顯著的負(fù)面作用，短期借款每增加1個單位，研發(fā)投入將減少0.0381個單位，不利于企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新；長期借款融資與研發(fā)投入系數(shù)為正，為0.0228，呈現(xiàn)出較為顯著的激勵作用；權(quán)益融資雖然能在一定程度上促進(jìn)研發(fā)投入，但效果較長期借款而言不明顯。此外，企業(yè)規(guī)模的增長也使研發(fā)投入力度受到了阻礙，主要是因為企業(yè)規(guī)模是用總資產(chǎn)的自然對數(shù)計算的，總資產(chǎn)里包含了債務(wù)和權(quán)益部分。同時還發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營現(xiàn)金流比率的提升，并不意味著企業(yè)會將經(jīng)營資金投入到研發(fā)。

表4不同融資組合對研發(fā)投入的激勵效應(yīng)回歸報告

續(xù)表

注：*、**、***分別代表在10%、5%、1%的水平上顯著。

1.債務(wù)融資組合異質(zhì)性對企業(yè)研發(fā)投入的影響。

數(shù)據(jù)第(2)列和第(3)列分別反映了企業(yè)只有短期借款、既有短期借款又有長期借款兩種不同債務(wù)融資組合下的激勵結(jié)果。分析發(fā)現(xiàn)，短期借款、企業(yè)規(guī)模仍對研發(fā)投入有顯著的抑制作用，假設(shè)1得以論證；觀察第(3)列發(fā)現(xiàn)，長期借款系數(shù)仍保持正數(shù)，假設(shè)2得到了充分證明。但長期借款的正向激勵無法與短期借款的負(fù)向系數(shù)對沖，若企業(yè)既有短期借款又有長期借款，則資產(chǎn)負(fù)債率的系數(shù)為-0.0215，也不利于促進(jìn)投入。

2.權(quán)益融資比例差異對企業(yè)研發(fā)投入的影響。

之前的激勵效應(yīng)分析尚未考慮權(quán)益融資因素，故此處分析將結(jié)合短期借款、長期借款和權(quán)益融資。觀察數(shù)據(jù)第(4)列、第(5)列、第(6)列可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)權(quán)益融資占總資產(chǎn)比例低于20%時，激勵效果較為顯著，為0.0639；當(dāng)權(quán)益融資比例為20%～50%時，符號變?yōu)樨?fù)且效果不顯著；比例超過50%時，系數(shù)再次轉(zhuǎn)正?？傮w而言，權(quán)益融資對研發(fā)投入的激勵效果受到該融資所占資產(chǎn)比重的影響，顯著性水平因該融資比重大小而存在差異，驗證了假設(shè)3。

3.政府補(bǔ)助對研發(fā)投入的影響。

從數(shù)據(jù)第(1)列至第(6)列看出，不論企業(yè)采用了何種融資組合方式，政府補(bǔ)助的激勵系數(shù)均為正，最小為0.484，最大為2.61，假設(shè)4被證實。具體分析發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)采用短期借款和長期借款相結(jié)合的融資方式時，政府補(bǔ)助的激勵系數(shù)達(dá)到了0.984；隨著企業(yè)權(quán)益融資比例增加到50%，政府補(bǔ)助的激勵系數(shù)由0.703降至0.569，呈現(xiàn)出了遞減的趨勢。但當(dāng)權(quán)益融資比例超過50%時，激勵系數(shù)大幅上升，查閱資料后發(fā)現(xiàn)，權(quán)益融資比例超過50%的企業(yè)，多為生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模較大的成熟制造企業(yè)。

(四)穩(wěn)健性檢驗

為檢驗逐步回歸結(jié)果的可靠性，本文采用了面板Tobit回歸模型進(jìn)行穩(wěn)健檢驗。表5的檢驗結(jié)果表明，各變量激勵系數(shù)和顯著性水平基本上與表4中基本回歸和逐步回歸的結(jié)果近似。模型實證通過了穩(wěn)健性檢驗。

表5不同融資組合對研發(fā)投入的激勵效應(yīng)回歸的穩(wěn)健性檢驗

續(xù)表

注：*、**、***分別代表在10%、5%、1%的水平上顯著。

五、結(jié)論與建議

從上述實證回歸分析結(jié)果可以看出，無論使用了基本回歸、逐步回歸，還是Tobit回歸，都證明：短期借款不利于研發(fā)投入增加、長期借款助推研發(fā)投入、權(quán)益融資對研發(fā)投入激勵不明顯、政府補(bǔ)助顯著促進(jìn)研發(fā)投入。原因在于短期融資的借款資金單次使用期限較短，負(fù)債需在短期內(nèi)按期清償，若企業(yè)經(jīng)營調(diào)整，未能對短期借款分配做出合理的決策，融資效益將大打折扣；長期借款的資金可使用期限較長且較為穩(wěn)定，若企業(yè)綜合內(nèi)部資金結(jié)構(gòu)和貨幣時間價值等因素，在等額本金和等額本息還款方式之間做出合理的決策，有助于降低長期融資的利息負(fù)擔(dān)，減少融資成本，為研發(fā)投入爭取更多的可支配資金；權(quán)益融資容易使企業(yè)決策受到股東的干預(yù)，許多大股東的首要和最終目的是希望被投資方實現(xiàn)快速盈利，以賺取股息紅利，但在研發(fā)投入抉擇中，往往會以“貿(mào)工技”為導(dǎo)向并長期持續(xù)，短期來看有利于制造業(yè)企業(yè)效益的提升，但長遠(yuǎn)來看不利于企業(yè)自身戰(zhàn)略的實現(xiàn)，再加上權(quán)益融資潛在的代理費等成本，減少了企業(yè)實際可支配資金，不利于企業(yè)加大研發(fā)投入。

針對融資存在的不足之處，本研究提出以下政策建議。

(一)合理調(diào)節(jié)企業(yè)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)

短期借款抑制投入，并不意味著要一味減少短期融資所占比重。同理，長期借款雖然助推資金投入，但不能過度舉債。企業(yè)要合理分配異質(zhì)性融資取得的資金，切實發(fā)揮短期借款保證正常生產(chǎn)經(jīng)營的首要作用，促進(jìn)資金流動，提高資金周轉(zhuǎn)，為后續(xù)研發(fā)投入良好的內(nèi)部經(jīng)營環(huán)境；注重長期借款使用的定位和戰(zhàn)略，尤其是要優(yōu)化長期借款資金配置，在籌集資金用于研發(fā)的過程中，要重視對研發(fā)投入和產(chǎn)出績效的管理。具體而言，企業(yè)充分結(jié)合市場技術(shù)環(huán)境和需求變化，合理研判現(xiàn)階段研發(fā)周期、資本和人力投入情況以及取得的階段性成果，審慎預(yù)測后續(xù)研發(fā)績效，加強(qiáng)對績優(yōu)的研發(fā)項目激勵和對已落后的項目清退，從而提高研發(fā)質(zhì)量和效率，降低研發(fā)失敗的資金風(fēng)險和信用風(fēng)險，確保借款資金和研發(fā)活動的高質(zhì)量運行。

(二)政府補(bǔ)助加強(qiáng)針對性和導(dǎo)向性

政府補(bǔ)助，雖然競爭性分配機(jī)制已推廣，但需注意，成熟企業(yè)會憑借自身優(yōu)勢獲取更多的補(bǔ)助，對萌芽和初創(chuàng)民營企業(yè)不利。因此，對于融資渠道受限的中小微民營企業(yè)，要加強(qiáng)鼓勵、支持和引導(dǎo)，促進(jìn)經(jīng)營由“困難”向“績優(yōu)”轉(zhuǎn)變；對于融資渠道豐富、資本密集的成熟企業(yè)，要注重對其融資行為的監(jiān)管，避免出現(xiàn)資金被大企業(yè)寡頭壟斷及共同壟斷、排擠中小微企業(yè)的歧視性行為；政府研發(fā)投入補(bǔ)助，應(yīng)當(dāng)對用途加以明確和細(xì)化，引導(dǎo)企業(yè)合理使用，并加強(qiáng)對補(bǔ)助金的中期和后期績效考核，完善激勵清單和負(fù)面清單機(jī)制，對違規(guī)操縱融資、資金違規(guī)使用，以及研發(fā)行為造成環(huán)境污染等不良企業(yè)，堅決進(jìn)行清退，追回已下達(dá)的補(bǔ)助金，并給予必要的行政處罰，從而實現(xiàn)嚴(yán)格的動態(tài)篩選，做到預(yù)算分配有選擇、有導(dǎo)向、有效率。

(三)合力優(yōu)化股權(quán)融資金融市場環(huán)境

應(yīng)當(dāng)切實發(fā)揮股權(quán)融資穩(wěn)定企業(yè)資本、維護(hù)企業(yè)信譽(yù)、降低財務(wù)風(fēng)險的作用，針對潛在的控制權(quán)分散、難以決策研發(fā)投入問題，首先應(yīng)當(dāng)在提高生產(chǎn)經(jīng)營能力的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)信息披露水平，降低審計出具保留意見的概率，將以前年度的負(fù)面因素轉(zhuǎn)變?yōu)橛欣谕顿Y的積極因素；其次是明確增發(fā)股票的研發(fā)投入產(chǎn)出用途，不但能夠明確融資用途，減少投資者和被投資者之間的信息不對稱性，消除誤解，還能促使投資者做出正確的投資選擇，進(jìn)一步挖掘潛在的支持企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的投資者并爭取有力支持，推動融資資金更多地用于研發(fā)創(chuàng)新。另外，企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立并優(yōu)化研發(fā)投入成果的分紅方案，讓每一位投資者共享成果轉(zhuǎn)化帶來的經(jīng)濟(jì)收益。同時，政府要加強(qiáng)對金融市場規(guī)制的建設(shè)，改善融資交易環(huán)境，減少被投資者融資委托代理、制度性交易等額外成本，提高融資質(zhì)量。