摘 要：本文選取2004年1月2日—2018年12月28日的股票市場、貨幣市場、外匯市場、債券市場和銀行部門共7個指標的日度數(shù)據(jù)，利用因子分析法構建了中國金融壓力指數(shù)，并通過與典型事件的比對發(fā)現(xiàn)所構建的金融壓力指數(shù)與歷史狀況基本吻合，說明了指數(shù)構建的有效性。研究發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)階段我國的金融壓力雖較為穩(wěn)定，但總體稍高，暗含一定的金融風險。

關鍵詞：金融壓力指數(shù);因子分析;有效性

1.引 ?言

近年來，中國金融體系發(fā)生了深刻變化，金融體系的復雜性和相關性日益凸顯，對央行監(jiān)管、評估和預警金融風險提出了更高的要求。從外部風險的角度看，全球貿易失衡導致反全球化意識形態(tài)和保護主義情緒進一步加劇，可能拖累全球經(jīng)濟增長，美國發(fā)起的對華貿易抵制和掀起的世界貿易摩擦代表性顯著。從宏觀角度看，中國整體宏觀杠桿率已趨于穩(wěn)定，但企業(yè)部門的杠桿率仍居高不下，地方政府隱性債務風險不容忽視;從中觀角度看，金融體系之間的聯(lián)系變得更加緊密，其中的復雜性也在持續(xù)增加，金融監(jiān)管仍存在不足;從微觀角度看，一些機構存在業(yè)務違規(guī)行為，部分領域和地區(qū)金融仍然存在“三亂”問題。

當前和今后一段時期我國金融體系仍處在風險的易發(fā)高發(fā)期，風險點多面廣，對金融風險的防范需要首先對金融風險進行測度。金融壓力指數(shù)是由眾多反映金融體系子市場壓力狀況的指標匯總合成的綜合性指數(shù)，能夠較好地反映整個金融體系由于不確定性和預期損失變化所承受的總體風險壓力水平，其極端值情形表現(xiàn)為金融危機。

2.研究綜述

2.1.金融壓力指數(shù)的概念

金融壓力這一概念最早由加拿大銀行的經(jīng)濟學家Illing and Liu（2006）提出，并構建了金融壓力指數(shù)。Illing and Liu將其描述為：“金融壓力是一個連續(xù)的變量，其極值稱為金融危機。金融壓力隨期望金融損失、風險或不確定性的增加而增加。壓力是一個脆弱的結構和某些外部沖擊相結合的結果，沖擊的大小和沖擊在脆弱的金融體系內部的傳導決定金融壓力的大小”。

2.2.構建金融壓力指數(shù)的變量選擇

眾多專家學者選取的變量種類繁多，基本上涵蓋了證券市場、貨幣市場、外匯市場、債券市場、銀行部門、股票市場、房地產部門、保險市場和國際金融市場等金融子市場的眾多指標變量。

2.3.金融壓力指數(shù)的構建方法

目前構建金融壓力指數(shù)主要有以下方法：

（1）等權重法直接加總;

（2）主成分分析法;

（3）信用加總權重法;

（4）因子分析法;

（5）CRITIC法;

（6）動態(tài)權重法。

3.基于因子分析的金融壓力指數(shù)構建

3.1.金融壓力指數(shù)

金融壓力指數(shù)的一般形式為 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ，其中Wit為第i個變量在第t期的權重，Xit 為第i 個變量在第t 期的取值，本文利用因子模型中的方差貢獻率uit 作為各變量的權重，將所提取出的公共因子Fit 作為新的綜合變量，則金融壓力指數(shù)可改寫為如下形式：

3.2.指標選取與數(shù)據(jù)處理

本文分別從股票市場、貨幣市場、外匯市場、債券市場和銀行部門五個金融子市場共選取換手率、市盈率、股指波動率、SHIBOR-隔夜、匯率波動率、國債到期收益率和TED利差7個指標變量的日度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)區(qū)間為2004年1月2日至2018年12月28日。

3.3.基于因子分析的金融壓力指數(shù)構建

首先，經(jīng)過KMO和Bartlett球形度檢驗得到，KMO的值為0.601，Sig值為0，說明變量間的相關性較強，適合做因子分析。依據(jù)特征值大于1的標準來確定公共因子的個數(shù)為3，分別記為 F1、F2、F3，方差貢獻率分別為31.755%、21.648、16.011%。因此，金融壓力指數(shù)包括3個綜合變量，權重分別為0.31755、0.21648和0.16011。根據(jù)因子得分可得3個公共因子的線性表達式：

結合各個公因子的方差貢獻率并將其作為權重，可匯總得到金融壓力指數(shù)為：

4.金融壓力指數(shù)走勢及有效性分析

根據(jù)與歷史的實際金融市場狀況是否吻合對所構建的金融壓力指數(shù)進行有效性測試。首先繪制金融壓力指數(shù)的走勢圖，如圖1所示：

根據(jù)走勢圖，可將我國金融市場在2004年1月2日至2018年12月28日的金融壓力分為三個階段：

2004年1月—2007年底，這一階段金融壓力指數(shù)FSI長期維持在0刻度線左右及以下，我國的金融壓力處于較低水平。期間我國GDP增長率較高，我國實施穩(wěn)健的貨幣政策來抑制物價上漲，避免通貨膨脹風險，也限制了固定資產投資增長過快的情況，有效控制了貨幣信貸總量。

2008年1月—2009年下半年，在這一階段我國的金融壓力一直處于高位，金融壓力指數(shù)波動幅度很大。從2008年7月開始，金融壓力指數(shù)迅速攀升，在2008年底到達峰值，隨后開始快速降低，但直到2009年7月都一直處于較高水平。2008年美國金融危機席卷全球，對中國的金融市場也帶來了較大的沖擊，期間股票市場成交額萎縮，股票指數(shù)大幅下跌，期貨價格震蕩下挫。

2009年下半年至今，我國金融壓力指數(shù)雖有小幅波動但總體上趨于平穩(wěn)，整體處于較低水平，但相較于第一階段偏高。在經(jīng)歷了2008年全球性金融海嘯的劇烈沖擊后，我國金融市場立即做出調整，采取寬松的貨幣政策和穩(wěn)健的貨幣政策，迅速恢復發(fā)展，但近年來經(jīng)濟增速放緩，房地產業(yè)的房屋銷售價格增速驚人，物價的連年上漲，帶來了一定的經(jīng)濟泡沫，暗含了一定的金融風險，金融壓力高于第一階段。

通過分析，本文選取7個金融子市場指標變量的日度數(shù)據(jù)并基于因子模型所構建的金融壓力指數(shù)大體上符合我國金融市場的發(fā)展歷程，說明這一指數(shù)的構建是有效的。

5.結 ?論

本文分別選取股票市場、貨幣市場、外匯市場、債券市場和銀行部門的共7個指標變量的高頻日度數(shù)據(jù)，利用因子分析法構建了我國金融壓力指數(shù)，通過與典型事件的比對，發(fā)現(xiàn)所構建的金融壓力指數(shù)與歷史狀況基本吻合，以此說明了指數(shù)構建的有效性。

現(xiàn)階段我國的金融壓力雖整體不高，但在中國經(jīng)濟從高速增長向高質量增長轉型和結構調整的過程中，“灰犀”性質的一些金融風險可能仍將釋放。政府應當持續(xù)推進防范化解重大風險攻堅戰(zhàn)，在“穩(wěn)定大局、統(tǒng)籌協(xié)調、分類施策、精準拆彈”基本政策指導下穩(wěn)步提高中國宏觀經(jīng)濟和金融體系的穩(wěn)健性。

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作者簡介：

段廣茹，女，安徽蚌埠人，安徽財經(jīng)大學統(tǒng)計與應用數(shù)學學院碩士研究生。研究方向：宏觀經(jīng)濟統(tǒng)計。

項目號：cxjhjyyb1905