(浙江工商大學(xué) 浙江 杭州 314000)

“一帶一路”拓展國(guó)際通道，織線成網(wǎng)，串起中原與世界互聯(lián)互通、合作共贏的新格局。2019年8月，濟(jì)南至匈牙利布達(dá)佩斯班列近日正式開通。至此，濟(jì)南歐亞班列總線路達(dá)到5條，共輻射歐洲和中亞地區(qū)的12個(gè)國(guó)家。2019年8月9日，首趟“對(duì)稱往返”中歐班列從成都國(guó)際鐵路港始發(fā)，去程班列預(yù)計(jì)15天后抵達(dá)匈牙利首都布達(dá)佩斯，回程班列將于去程班列到達(dá)當(dāng)天8小時(shí)內(nèi)依托原車返回成都。無(wú)縫對(duì)接的“對(duì)稱往返”模式，將大大提升班列運(yùn)營(yíng)時(shí)效、降低運(yùn)營(yíng)成本。深度融入“一帶一路”，河南“陸上絲綢之路”建設(shè)擴(kuò)量提質(zhì)、頻發(fā)“新枝”。8月7日，中歐班列(鄭州)俄羅斯線路已正式開通，首班從莫斯科啟程的班列不日抵鄭。這標(biāo)志著中歐班列(鄭州)在構(gòu)筑多線路、多口岸國(guó)際物流大通道上再次邁出重要一步。

鐵路建設(shè)事業(yè)迎來(lái)了飛速發(fā)展的歷史機(jī)遇,大規(guī)模的鐵路建設(shè)對(duì)融資提出了更高的要求。但是我國(guó)現(xiàn)行的鐵路融資規(guī)模與結(jié)構(gòu)均不盡合理,導(dǎo)致鐵路融資成本加大、融資風(fēng)險(xiǎn)上升,嚴(yán)重制約了鐵路建設(shè)和發(fā)展,已經(jīng)成為目前迫切需要解決的難題。鐵路融資問題的實(shí)質(zhì),是鐵路融資能力不適應(yīng)鐵路產(chǎn)業(yè)發(fā)展的需要。

一、“一帶一路”下鐵路行業(yè)上市公司發(fā)展情況

(一)“一帶一路”與鐵路行業(yè)

“要想富，先修路”，設(shè)施聯(lián)通成為了“一帶一路”建設(shè)初期的重點(diǎn)，其中的交通更是重中之重。優(yōu)先打通缺失路段，暢通瓶頸路段，提升道路通達(dá)水平是交通建設(shè)的層次目標(biāo)。只有路網(wǎng)通暢了，貿(mào)易往來(lái)、人文交流才會(huì)頻繁。通過設(shè)施聯(lián)通這一契機(jī)，也帶來(lái)了資金融通。故而交通成為設(shè)施聯(lián)通中的首要任務(wù)。

互聯(lián)互通是時(shí)代的潮流，是“一帶一路”的基礎(chǔ)和前提，習(xí)近平總書記表示：“如果將‘一帶一路’比作亞洲兩翼，互聯(lián)互通則是兩翼的血脈經(jīng)絡(luò)?！彼耐ò诉_(dá)的高鐵網(wǎng)產(chǎn)生了多重經(jīng)濟(jì)社會(huì)效果，于是開始了一場(chǎng)“高鐵經(jīng)濟(jì)學(xué)”的新經(jīng)濟(jì)革命，這就是高鐵的乘數(shù)效應(yīng)。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，在過去短短的幾年中，2013年至2016年鐵路運(yùn)輸業(yè)新建固定資產(chǎn)迅速增長(zhǎng)，自2013年4982.96億元增長(zhǎng)至2016年的6081.47億元，平均年增長(zhǎng)率為7.36%。未來(lái)5年，還將建成渝萬(wàn)、鄭萬(wàn)高鐵，加快渝昆、渝西、渝懷、渝貴高鐵、渝黔、黔張常、蘭渝、渝漢高鐵建設(shè)。建設(shè)“一帶一路”的重大歷史機(jī)遇將使我國(guó)鐵路行業(yè)取得更大進(jìn)步。

在“一帶一路”的框架內(nèi)，邊境沿線國(guó)家鐵建施工可以繼續(xù)推進(jìn)。中國(guó)已經(jīng)提出了的四條跨境高速鐵路，即泛亞高鐵、中亞高鐵、歐亞高鐵、中俄加美高鐵。長(zhǎng)期來(lái)看跨境高鐵可以有效促進(jìn)邊境沿線國(guó)家之間的經(jīng)貿(mào)交流，從而促進(jìn)國(guó)家和地區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

不斷提高的鐵路行業(yè)周期，持續(xù)增長(zhǎng)的通車?yán)锍?，高速發(fā)展的全球高鐵建設(shè)，仍有廣闊發(fā)展空間的高鐵建設(shè)，持續(xù)增長(zhǎng)的城際鐵路推動(dòng)了對(duì)城際車輛的需求，以上各因素?zé)o不反映高鐵發(fā)展的勢(shì)不可擋局面。中國(guó)作為高鐵大國(guó)，自然能在世界范圍內(nèi)自高鐵發(fā)展中分得一杯羹。與此同時(shí)，與世界其他地區(qū)的鐵路密度不同，我國(guó)按照地區(qū)大小計(jì)算的覆蓋密度和根據(jù)人口計(jì)算的覆蓋密度遠(yuǎn)低于其他國(guó)家，因此國(guó)內(nèi)高速鐵路的發(fā)展，仍然有很大的空間。

(二)鐵路行業(yè)上市公司發(fā)展情況

1983年全國(guó)鐵路運(yùn)輸部門第一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)實(shí)體——廣深鐵路公司在深圳成立，其實(shí)行自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧、自我發(fā)展的管理體制。從1985年起，凡是國(guó)家預(yù)算安排的基本建設(shè)投資，全部由財(cái)政撥款改為銀行貸款。鐵路作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，建設(shè)資金長(zhǎng)期以來(lái)一直依靠國(guó)家。隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的深入，投融資體制及構(gòu)成發(fā)生了新的變化。

1992年，新中國(guó)鐵路公司首次向社會(huì)發(fā)行債券，面值為500元和1000元。鐵路債券的信用評(píng)級(jí)一直以來(lái)都是最高(AAA級(jí))，聲望很高，受到投資者的贊賞。2002年以后，鐵路每年出售近20億元價(jià)值的債券，買家大多數(shù)是大型金融機(jī)構(gòu)，市民基本購(gòu)買不到。鐵路建設(shè)基金和國(guó)內(nèi)銀行貸款是中國(guó)鐵路投資的主要融資來(lái)源，約占融資總額的3/4。

2006年大秦鐵路在上海證券交易所掛牌上市，2007年鐵龍公司增發(fā)股票再融資7億元。2007年，鐵路集裝箱運(yùn)輸首次引入國(guó)外資本?！蛾P(guān)于鼓勵(lì)和引導(dǎo)民間資本投資鐵路的實(shí)施意見》于2012年由原鐵道部發(fā)布，其旨在鼓勵(lì)和指導(dǎo)民間社會(huì)資本參與鐵路的投資，平等對(duì)待所有類別的主體，對(duì)民間資本不附加條件，并規(guī)范市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)調(diào)優(yōu)惠扶持政策要公開透明。2013年國(guó)務(wù)院下發(fā)了《國(guó)務(wù)院關(guān)于改革鐵路融資體制加快推進(jìn)鐵路建設(shè)的意見》，共提出六項(xiàng)具體措施，其中所有權(quán)向地方政府、社會(huì)資本放開，成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

2017年9月11日，復(fù)星牽頭民營(yíng)聯(lián)合體簽署了杭紹臺(tái)鐵路PPP的投資合同。根據(jù)簽約情況，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目總投資額達(dá)到409億美元，其中以復(fù)星為首的浙江民營(yíng)聯(lián)合體占股51%，這一投資合同的簽訂開啟了民資控股中國(guó)高鐵的先河，緩解了鐵總陷于是否舉債的困境，實(shí)現(xiàn)了股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化，推進(jìn)實(shí)施混合所有制改革。

二、鐵路行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在問題及改進(jìn)對(duì)策

(一)存在問題

“一帶一路”的概念在一定程度上解決了鐵路行業(yè)資金困難的問題，并為鐵路投資創(chuàng)造了新的機(jī)遇。但是，正如許多其他國(guó)家一樣，缺乏資金仍然是我國(guó)鐵路發(fā)展進(jìn)步的重要制約因素。另外，我國(guó)鐵路系統(tǒng)由于長(zhǎng)時(shí)期處于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的僵化體系，致使決策程序繁瑣，投資風(fēng)險(xiǎn)未明確，投資效率低下，效益并不是很高。

1、資產(chǎn)負(fù)債率水平偏低

債務(wù)融資比率普遍偏低是我國(guó)鐵路行業(yè)上市公司的通病，資產(chǎn)負(fù)債率偏低，因而致使上市公司發(fā)展緩慢。過低的資產(chǎn)負(fù)債率現(xiàn)狀，可以反映出上市公司并沒有充分利用財(cái)務(wù)杠桿所能給企業(yè)帶來(lái)的正效益，即每股收益的變動(dòng)超過息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)，因此進(jìn)一步舉債的潛力很大。

2、過于保守的籌資策略

負(fù)債結(jié)構(gòu)是由短期負(fù)債和長(zhǎng)期負(fù)債構(gòu)成。一般而言，短期負(fù)債占總負(fù)債一半的比例較為合適。然而，鐵路行業(yè)上市公司的短期負(fù)債占總負(fù)債的比例極高，雖然短期負(fù)債資本成本相對(duì)較低，但其為企業(yè)帶來(lái)的償債風(fēng)險(xiǎn)巨大，使用過度的短期負(fù)債來(lái)維持企業(yè)正常的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)很可能使企業(yè)資金鏈出現(xiàn)斷裂進(jìn)而產(chǎn)生破產(chǎn)的可能性增加。當(dāng)上市公司面臨的金融市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化時(shí)，如：通貨膨脹、市場(chǎng)利率上調(diào)，短期負(fù)債比例過高，均會(huì)給公司帶來(lái)資金周轉(zhuǎn)的困難和經(jīng)營(yíng)中的潛在威脅。

(二)改進(jìn)對(duì)策

1、進(jìn)一步優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)

適當(dāng)提高資產(chǎn)負(fù)債率，以獲得負(fù)債的抵稅效應(yīng)、治理效應(yīng)。同時(shí)調(diào)整國(guó)有股占比，優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。總之，鐵路行業(yè)上市公司必須根據(jù)市場(chǎng)發(fā)展情況，建立最佳資本結(jié)構(gòu)，以實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化。

2、深入解讀市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)政策，積極主動(dòng)響應(yīng)

“一帶一路”倡議的提出，帶動(dòng)了亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行的成立。作為資金提供者，亞投行則會(huì)理所當(dāng)然地為其中一些項(xiàng)目提供資金支持。2014年11月國(guó)務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于創(chuàng)新重點(diǎn)領(lǐng)域投融資機(jī)制鼓勵(lì)社會(huì)投資的指導(dǎo)意見》，提出要加快推進(jìn)鐵路投融資體制進(jìn)行市場(chǎng)化改革。鐵路行業(yè)上市公司完全可以把包括但不僅限于上述的行業(yè)政策機(jī)會(huì)多加分析利用，積極引導(dǎo)社會(huì)資本參與鐵路投資建設(shè)、參與鐵路經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。

3、探索投資合作新模式

“一帶一路”要求基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，需要注入大量的建設(shè)資金，能夠承擔(dān)如此大規(guī)模資金投入的社會(huì)主體只有當(dāng)?shù)卣?。鐵路上市公司應(yīng)積極響應(yīng)“一帶一路”戰(zhàn)略，采取積極的融資模式，參與鐵路項(xiàng)目建設(shè)。如采用BT投資模式、PPP投資模式，從而促進(jìn)鐵路行業(yè)國(guó)民共進(jìn)。

4、推進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展

政府應(yīng)努力推進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展，逐步放寬對(duì)債券利率方面的限制。對(duì)于多年財(cái)務(wù)狀況良好、行業(yè)信譽(yù)度高的鐵路行業(yè)公司，相關(guān)機(jī)構(gòu)可適度為之提供擔(dān)保等。這樣既可增強(qiáng)投資者投資公司債券的信心，又可暢通融資渠道，提高上市公司債務(wù)融資積極性。