李歡

現(xiàn)在銀行股估值是真便宜，PE約5-7倍，PB幾乎都在1倍以內(nèi)。但是再便宜也不被市場看好。因為投資人覺得銀行的報表數(shù)據(jù)不可靠，操縱了利潤，隱藏了壞賬。

銀行財報數(shù)據(jù)值得懷疑。但如果研究只是止步于此，那又有什么意思？畢竟銀行業(yè)本來就是經(jīng)營信用風(fēng)險的一個行業(yè)，以豐補歉熨平經(jīng)濟(jì)周期對利潤的沖擊，是經(jīng)營銀行的一個正常操作。

與此同時，銀行還是宏觀經(jīng)濟(jì)的晴雨表，銀行的年報數(shù)據(jù)應(yīng)該可以反映宏觀經(jīng)濟(jì)的走勢。拋開年報數(shù)據(jù)中與利潤數(shù)據(jù)、不良貸款這些被高度關(guān)注、同時也可能是被高度修飾的核心數(shù)據(jù)，還有沒有其他數(shù)據(jù)能見微知著，探知宏觀經(jīng)濟(jì)走勢呢？

銀行的貸款分類構(gòu)成數(shù)據(jù)可能是一個比較好的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。銀行貸款按照發(fā)放對象可以分為企業(yè)貸款及墊款和個人貸款及墊款。按照發(fā)放形式可以分為信用貸款、保證貸款、抵押貸款、質(zhì)押貸款。貸款分類數(shù)據(jù)是一個相對客觀的數(shù)據(jù)，分類標(biāo)準(zhǔn)清晰，人為調(diào)節(jié)的可能性與必要性低。依照財報中披露的貸款分類明細(xì)數(shù)據(jù)，可以計算貸款余額中信用貸款的占比、保證貸款的占比、抵押貸款的占比、質(zhì)押貸款的占比，依據(jù)這些比例數(shù)據(jù)得出的結(jié)論相對來說較為客觀。

其中，我重點關(guān)注兩個指標(biāo)：一是信用貸款扣除信用卡應(yīng)收賬款余額占企業(yè)貸款及墊款余額的比重，二是保證貸款占企業(yè)貸款及墊款余額的比重。

信用貸款占比反映出銀行的風(fēng)控能力與資產(chǎn)質(zhì)量

信用貸款包括給企業(yè)發(fā)放的信用貸款，還包括給個人發(fā)放的信用卡應(yīng)收款。信用貸款余額扣除個人信用卡應(yīng)收款就是對企業(yè)發(fā)放的信用貸款。對企業(yè)發(fā)放的信用貸款占企業(yè)貸款及墊款余額的比重反映的一是這家銀行風(fēng)控條件，二是銀行對最有還款實力的客戶的把握能力。風(fēng)控條件的松緊是這家銀行對信用風(fēng)險的判斷的函數(shù)，這個函數(shù)關(guān)系既受既有違約率的影響，也受預(yù)期違約率的影響。說得更透徹一點，這個指標(biāo)從一個側(cè)面反映了銀行自身對于信用風(fēng)險的管理能力的信心，以及貸款的真實信用風(fēng)險暴露情況。

我計算了從2008年至2019年上市銀行的這個指標(biāo)的歷史數(shù)據(jù)。從直觀來看，有兩點引人注目。一是信用貸款占比之高引人注目。這個比例自2011年開始下行，在2011-2015年維持低位，之后開始逐年攀升。而在2016年之后，這個比例持續(xù)攀升，而且是全行業(yè)性的顯著攀升，特別是四大行的比例上升非?？欤_(dá)到了接近50%的歷史高位。這一方面說明銀行對于信用風(fēng)險稍顯樂觀的判斷，另一方面，也是中國企業(yè)做大做強(qiáng)的一個側(cè)影。大浪淘沙，企業(yè)經(jīng)歷了周期考驗，做大做強(qiáng)，銀行服務(wù)的信用貸款企業(yè)客戶也就越來越多。從這個角度來說，銀行業(yè)信用貸款占比的提升是中國企業(yè)質(zhì)量提升的一個標(biāo)志，也是銀行資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健程度的一個反映。

二是不同類型銀行的行為特征引人注目。首先，經(jīng)歷了一輪完整的信貸周期后，四大行對于實力強(qiáng)的重點客戶的把握能力是加強(qiáng)了，而不是弱化了。只有穩(wěn)健的銀行才能為高質(zhì)量的客戶提供低成本的貸款，從而也借此獲得長期穩(wěn)定的存款與高質(zhì)量的信貸資產(chǎn)。這個互利合作的關(guān)系已經(jīng)越來越密切了。其次，股份制銀行的行為差異很大，從均值來看，股份制銀行的這一比率也是先跌，后漲，但與四大行不同的是，股份制銀行這一比率下行的幅度要大，但在隨后的上行中，又落后于四大行的數(shù)據(jù)。我查了明細(xì)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)拖后腿的主要是中信銀行、光大銀行與民生銀行，而數(shù)據(jù)反彈比較明顯的股份制銀行是招商銀行與平安銀行，尤其是招商銀行，這個數(shù)據(jù)的水平已經(jīng)跟四大行差不多了，顯示出招行對大客戶的把控能力極其優(yōu)秀。而中信銀行、光大銀行與民生銀行的這個比例為什么一直上不來？推測是行內(nèi)信用風(fēng)險爆發(fā)壓力大，內(nèi)部對信用貸款的審批難度加大，一些重點客戶也有所流失造成的。

從這個角度來說，在信用貸款違約率維持低位的情況下，如果這個指標(biāo)能持續(xù)上行，就從側(cè)面反映了一家銀行內(nèi)部對于把控信用風(fēng)險的信心，資本市場也應(yīng)要體會到這種內(nèi)在的信心。查了一下銀行最新的PB與PE數(shù)據(jù)，民生PE5.08，PB0.58，中信分別為6.11和0.63，光大分別為6.02和0.66，平安分別為10.3和1.07，而招行則分別為12.97和1.77——果然如此。如果一家銀行對自己都沒有信心，資本市場又如何給高估值呢？

另外，城商行與農(nóng)商行的信用貸款占比數(shù)據(jù)總體相對較低，但近幾年來有所提升。有幾家城商行的數(shù)據(jù)提升極為顯著，如寧波銀行、浙商銀行、上海銀行、成都銀行、常熟銀行、江蘇銀行，而北京銀行、貴陽銀行則出現(xiàn)了比較明顯的下降。

保證貸款占比反映了銀行的信貸風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)與潛在信用風(fēng)險爆發(fā)點

保證貸款是最接近信用貸款的一類貸款，因為沒有任何實物資產(chǎn)的抵押與質(zhì)押，僅憑第三方的保證擔(dān)保就放款。這類貸款在銀行內(nèi)部發(fā)放彈性最大，在信貸的上升周期，這類貸款的審批相對容易，而下行周期，則審批相對困難。從少數(shù)幾家銀行披露的保證貸款的違約率來看，其違約率是四類貸款中最高的，遠(yuǎn)高于銀行綜合貸款違約率。如果一家銀行保證貸款比例偏高，反映出這家銀行信貸風(fēng)控條件偏寬松，為了獲取客戶放松了風(fēng)控條件。對于銀行來說，如果沒有實力與還款能力最強(qiáng)的客戶合作來擴(kuò)大信用貸款的占比，但又為了維持利息收入，承做大量的保證貸款，要么是懈怠，要么是無奈。

從這個數(shù)據(jù)平均值的表現(xiàn)來看，整個銀行業(yè)信貸條件在2009-2011年顯著放松，在2012-2015年持續(xù)收緊，2016-2017年有所放松，2017年之后略有收緊，并未見明顯改善。

一個有意思的現(xiàn)象是，不同類型的銀行行為很不一樣，像四大行過去十年幾乎是在持續(xù)不斷地壓縮保證貸款的占比，不知道是不是內(nèi)部認(rèn)為這類貸款收益偏低，風(fēng)險暴露偏高，因此要持續(xù)壓縮?，F(xiàn)在保證貸款占四大行企業(yè)貸款及墊款的比率已經(jīng)接近20%，遠(yuǎn)低于其他類型的銀行，也是四大行這一數(shù)據(jù)多年的低點。

圖1：各類型上市銀行（信用貸款余額-信用卡應(yīng)收賬款）/企業(yè)貸款及墊款余額

數(shù)據(jù)來源：Wind

圖2：各類型上市銀行保證貸款/企業(yè)貸款及墊款余額比較

數(shù)據(jù)來源：Wind

而股份制銀行這一數(shù)據(jù)則是順著信貸周期窄幅波動，維持在較高水平，最新的數(shù)據(jù)是35%。當(dāng)然在股份制銀行中也有兩家表現(xiàn)異常的，一家是華夏銀行，占比持續(xù)上升，已經(jīng)達(dá)到了50%，另一家是招商銀行，占比持續(xù)下降，目前是26%，跟四大行差不多。

剩下的城商行與農(nóng)商行這一比值則維持高位，達(dá)到了48%。像城商行與農(nóng)商行的貸款中地域與行業(yè)集中度較高，如果保證貸款比率偏高，銀行所屬地域又不是經(jīng)濟(jì)發(fā)展較好的區(qū)域的話，則銀行信貸資產(chǎn)的信用風(fēng)險暴露敞口始終是一柄懸在頭頂?shù)倪_(dá)摩克利斯之劍，投資人不得不擔(dān)心潛在的信用風(fēng)險暴露風(fēng)險。像江陰銀行、無錫銀行、蘇州銀行、南京銀行，這一比例都達(dá)到了60%以上，雖然目前貸款逾期率不高，但值得密切注意。

總體信用風(fēng)險可控

從銀行財報數(shù)據(jù)來分析銀行信貸資產(chǎn)質(zhì)量從某種角度上來說有些類似于盲人隔著一條被子來摸象。盡管如此，我們還是盡量通過兩個較為真實客觀的數(shù)據(jù)來從側(cè)面觀察銀行信用風(fēng)險管理的行為，反推銀行當(dāng)前的風(fēng)控條件與資產(chǎn)質(zhì)量。上述兩個指標(biāo)揭示了幾點基本結(jié)論：

一是銀行目前總體信用風(fēng)險是可控的，這一結(jié)論的背景就是貸款企業(yè)總體質(zhì)量的提升。

二是經(jīng)歷了一輪信貸周期后，不同銀行經(jīng)營管理能力已經(jīng)有了云泥之差。有些銀行是輕裝上陣，準(zhǔn)備迎接新一輪信貸擴(kuò)張周期，而有些銀行則是深陷泥淖，默默消化過往的包袱。

三是未來信用風(fēng)險爆發(fā)的壓力點可能在某些城商行與農(nóng)商行，四大行及部分股份制銀行信貸資產(chǎn)質(zhì)量還是不錯的。如果它們證明了自己在經(jīng)濟(jì)的最低潮時都能獲得利潤的持續(xù)增長，那么，也就為未來股價的上行打開了空間。