石曉婧

摘 要：本文從我國制度背景出發(fā)，以管理者投資行為和銀行貸款行為作為理論基礎，檢驗銀行貸款對公司投資效率的影響。在沒有獲得銀行貸款的情況下，國有企業(yè)與非國有企業(yè)都存在投資不足的現象;而獲得銀行貸款后，國有企業(yè)出現明顯的投資過度現象，非國有企業(yè)卻沒有表現出明顯的過度投資現象。但沒獲得貸款時的投資不足程度比整個樣本期間更為嚴重。研究發(fā)現：本文的結果有助于解釋我國大部分國企投資過度，而民企卻普遍存在投資不足的原因，并對評估銀行擴張信貸政策的實際經濟效應有一定的參考價值。

關鍵詞：金融發(fā)展;銀行貸款;管理者行為;公司投資

引言：銀行信貸擴張的經濟后果已逐漸顯現并引起理論界的關注和研究。但實際上，信貸渠道是我國貨幣政策影響實體經濟最重要的渠道，而公司投資水平和效率則從微觀層面真實反映了實體經濟增長的狀況及質量。以往考察銀行貸款對公司投資效率影響的文獻雖然較多，但是大多忽略了由企業(yè)產權背景導致管理者投資行為差異對公司投資效率的影響，這忽略了影響公司投資效率的內在決定因素，存在一定的片面性。從現實角度來說，本文的分析有助于理解近年來我國民營企業(yè)投資不足而國有企業(yè)投資過度的異?，F象，并從微觀企業(yè)這一層次間接考察了銀行信貸擴張政策對企業(yè)投資的影響，對于正確評估銀行寬松信貸政策的實際經濟效應有一定的啟示。

一、國有銀行貸款行為

由于直接融資體系的不完善，我國企業(yè)進行投資的主要資金來源于銀行貸款，因此，銀行貸款是我國企業(yè)投資決策的一個重要影響因素。而我國的商業(yè)銀行又大多為國有銀行，政府直接控制著金融資源，這導致我國商業(yè)銀行的貸款行為存在一定的特殊之處。金融體制決定了銀行貸款是公司投資最主要的資金來源之一，因此，銀行貸款是影響我國公司投資的一個重要因素。在政府對金融資源的控制之下，我國絕大多數銀行為國有，這決定了我國銀行貸款行為的特殊性。國有銀行貸款行為的特殊性首先體現在貸款行為會受到政府目標的影響。民營銀行主要根據貸款公司的財務狀況和風險等級來決定貸款與否并進行貸款定價，但國有銀行的股權性質則決定了其難以完全以經濟利益為目標而不受政府的干涉，這使得國有銀行的貸款行為不同于獨立經營的民營銀行。即使在金融改革之后，國有銀行的經營政策發(fā)生了重大變化，但國有銀行貸款行為會受政策目標的影響這一根本特點仍未徹底改變。另外，國有銀行對貸款對象的選擇存在股權性質上的偏好。由于同屬于國有股權性質，國有銀行與國有公司之間存在天然的關聯，二者都可能承擔一定的政策負擔，這決定了國有銀行傾向于將貸款發(fā)放給國有企業(yè)。

二、銀行貸款與管理者投資行為對公司投資的影響

銀行貸款對公司投資行為的影響途徑具體為： 一是通過提供投資資金，減輕融資約束狀況，改善投資不足來提升公司投資水平;二是通過銀行貸款利率的高低來影響公司投資水平; 三是銀行負債會起到相機治理的作用，約束管理者的過度投資傾向。由于金融市場的不完善以及投融資雙方的信息不完全對稱，且大多數企業(yè)的內部資金難以完全支持其投資需求，因此，企業(yè)面臨融資約束是一種普遍現象。在我國，由于金融體制的原因以及金融市場不發(fā)達，企業(yè)同樣普遍面臨融資約束，非國有企業(yè)的情況則更為突出。目前在我國的金融體制之下，銀行貸款仍是企業(yè)投資最主要的資金來源，因此，無論是國有或非國有公司，獲得銀行貸款后都將會減輕或改變其融資約束的狀況，從而改善或消除投資不足的情形，提升公司投資水平。此外，由于我國銀行貸款利率受到一定的管制，尚未完全市場化，長期以來一直低于市場的真實利率。在其他條件不變的情況下，公司獲得低成本的貸款后會促使投資水平增加。

三、管理者投資行為

企業(yè)的投資決策的目標是使公司價值最大化，企業(yè)領導者遵循這樣的理念進行最優(yōu)投資。然而，眾多的學者提出，企業(yè)的投資行為深受代理問題的影響，此時企業(yè)的投資行為就會在企業(yè)管理者的主導下偏離公司價值最大化的目標，導致非效率投資行為的出現。當企業(yè)所有者與經營者之間存在代理沖突的代理問題時，企業(yè)經營者會將私人利益置于企業(yè)利益或股東利益之上。如無有效的約束機制，當企業(yè)擁有充足自由現金流時，經營者會致力于擴大企業(yè)規(guī)模，擴張自己的企業(yè)，從而傾向于過度投資，因為隨著規(guī)模的夸大，企業(yè)經營者的權力、薪酬以及社會地位會提高當公司面臨所有者和債權人的代理沖突時，企業(yè)經營者會發(fā)生資產替代和投資不足的行為。然而，上述研究主要是基于美國、加拿大等市場經濟發(fā)達國家的企業(yè)，這些國家的企業(yè)較少受到政府的直接行政干預，這是與我國一個關鍵的制度差異。因此，分析我國企業(yè)的投資行為公司必須從我國實際的制度背景出發(fā)。在市場制度逐漸完善的情況下，政府的直接行政干預，尤其是對非國有企業(yè)的直接行政干預已大大減少，但對國有企業(yè)來說，政府依然保留著有效地干預與控制。國有企業(yè)的投資行為受到政府干預與控制的深刻影響，而民營企業(yè)則受到較少的政府直接干預與控制，由此導致國企與民企的投資行為必然存在顯著差異 。此外，由于國有企業(yè)的領導者的任職時間一定，并不會長期居于此職位，因此過度投資所造成的負面效應，也不會由其自身承擔，而往往由其下任承擔。更為重要的是，對于國有企業(yè)來說，政府實際上是作為一個外部人，因此政府很難有效識別國有企業(yè)是否存在過度投資行為，對國企高管的懲罰機制也就無從談起。綜上所述，產權性質決定非國有企業(yè)一般不會承擔政府的政策負擔，而政府對非國有企業(yè)經營者的直接約束力一般也較弱，因此，我國非國有企業(yè)的投資行為會迥異于西方國家中的企業(yè)投資行為，此處不再贅述。

四、銀行貸款與管理者投資行為對企業(yè)投資的影響

由于投融資雙方的信息不對稱以及金融市場的不完善，再加之大部分公司的內部資金難以滿足其投資需要，由此導致企業(yè)面臨較為普遍的融資約束。而由于金融市場的落后以及金融體制的限制，我國的企業(yè)所面臨的融資約束更為嚴重，而民營企業(yè)所面臨融資約束困境則更加突出。在目前的金融制度下，我國企業(yè)的投資資金最主要的來源依然是銀行貸款，因此，無論何種產權的企業(yè)在獲得銀行貸款后，其面臨的融資約束都將減輕或改變，從而提高企業(yè)的投資水平，改善甚至消除企業(yè)投資不足的現象。而且，目前我國銀行的貸款利率尚未完全市場化，受到一定程度的管制，一直以來銀行貸款利率都大幅低于經濟中的真實利率。上述兩個因素共同作用導致在其他條件相同時，企業(yè)在獲得銀行貸款后會提高自身的投資水平。因此，由于我國銀行貸款利率受到一定的管制，尚未完全市場化，長期以來一直低于市場的真實利率。

結語：銀行的信貸仍然是我國貨幣政策調控實體經濟的一個重要途徑。國有企業(yè)的領導者又存在內在的過度投資傾向，再加之銀行貸款對國銀行貸款對公司投資效率的影響有企業(yè)的融資約束較為軟弱，導致獲得銀行貸款后的國有企業(yè)會出現明顯的過度投資行為，從而引起投資效率的下降。本文在充分考慮我國的實際情況下，從微觀企業(yè)層面考察了銀行信貸政策對實體經濟的影響，能夠從理論層面為今后我國的銀行信貸政策調整提供參考。

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