毛玲玲

證券市場(chǎng)的穩(wěn)健運(yùn)行和健康發(fā)展在當(dāng)今經(jīng)濟(jì)社會(huì)中占據(jù)著重要地位，證券市場(chǎng)的規(guī)模和投資者人數(shù)之眾使得其公共性特征明顯，市場(chǎng)中的利益聯(lián)結(jié)點(diǎn)環(huán)環(huán)關(guān)聯(lián)，微小的事件也會(huì)產(chǎn)生“蝴蝶效應(yīng)”影響整體秩序，甚至引發(fā)金融海嘯，撼動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)。近年來(lái)，全面提高證券欺詐的違法成本，保障資本市場(chǎng)健康生態(tài)已成為各方共識(shí)。欺詐發(fā)行被認(rèn)為是資本市場(chǎng)的“造假之始”和“萬(wàn)惡之源”。欺詐發(fā)行嚴(yán)重侵蝕證券市場(chǎng)的運(yùn)行基礎(chǔ)，不但違背了證券市場(chǎng)信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性要求，更是通過(guò)資本市場(chǎng)對(duì)廣大普通投資者進(jìn)行無(wú)恥掠奪。2019年，我國(guó)證券市場(chǎng)上曾經(jīng)的“白馬股”康德新和康美藥業(yè)先后被查出涉嫌巨額財(cái)務(wù)造假；2020年4月，美國(guó)上市的“瑞幸咖啡”被曝涉嫌虛增20多億銷售收入，市場(chǎng)一片嘩然，更是引發(fā)對(duì)我國(guó)全面推行注冊(cè)制后會(huì)否大量引發(fā)“欺詐”的擔(dān)憂。2020年5月15日，證券監(jiān)管部門(mén)對(duì)康美藥業(yè)處以60萬(wàn)元罰款，6名主要責(zé)任人10年至終身禁止入市。60萬(wàn)元罰款已是當(dāng)時(shí)法律規(guī)定的處罰上限，頂格追責(zé)卻仍明顯低于違法成本，因此更需要發(fā)揮多層次法律責(zé)任以形成合力，加大對(duì)資本市場(chǎng)造假者的懲處力度。

《中華人民共和國(guó)證券法》于2019年12月28日修訂，2020年3月1日施行（以下簡(jiǎn)稱“新《證券法》”），雖然對(duì)欺詐發(fā)行的經(jīng)濟(jì)性處罰金額提高至千萬(wàn)幅度，但所有經(jīng)濟(jì)性的不利后果都有可能被違法犯罪人作為可承受的成本，所以強(qiáng)有力的刑事制裁措施在證券市場(chǎng)的“立體追責(zé)體系”中仍具有不可或缺的作用，只有以剝奪自由為懲罰內(nèi)容的刑罰才能遏制資本市場(chǎng)的貪婪逐利之惡。尤其在我國(guó)發(fā)行注冊(cè)制改革將全面推行的背景下，更要以重刑威懾效能，重申資本市場(chǎng)監(jiān)管紅線所在，助力形成不敢造假、不能造假的市場(chǎng)生態(tài)。

一、嚴(yán)懲欺詐發(fā)行，提高證券違法成本

（一）最高5年法定刑不足以懲罰“貪婪之惡”

對(duì)資本市場(chǎng)造假者的“零容忍”，要通過(guò)嚴(yán)密法網(wǎng)和嚴(yán)厲處罰，構(gòu)建“立體法律責(zé)任體系”來(lái)“合力”實(shí)現(xiàn)。新《證券法》完善了對(duì)欺詐發(fā)行的行政責(zé)任和民事責(zé)任。具體內(nèi)容包括：第181條將行政經(jīng)濟(jì)性處罰的金額提高至千萬(wàn)；第24條規(guī)定了責(zé)令發(fā)行人回購(gòu)制度；第93條規(guī)定了先行賠付制度，并且探索建立證券集體訴訟機(jī)制以解決證券欺詐民事訴訟難的問(wèn)題。

在此背景下，許多觀點(diǎn)提出，欺詐發(fā)行罪的刑事責(zé)任更要作相應(yīng)調(diào)整。①參見(jiàn)杜雨萌：《監(jiān)管頻提嚴(yán)打欺詐行為 多位代表建言提高刑罰力度》，《證券日?qǐng)?bào)》2020年5月28日。目前《刑法》第160條“欺詐發(fā)行罪”的法定刑最高僅為5年有期徒刑。從司法實(shí)踐看，畸低的法定刑幅度下，欺詐發(fā)行的犯罪人甚至可能會(huì)被適用緩刑。過(guò)于輕緩的刑罰幅度與資本市場(chǎng)的違法收益不相匹配，不足以遏制人們的違法犯罪動(dòng)機(jī)。在發(fā)行注冊(cè)制實(shí)行前端市場(chǎng)化準(zhǔn)入的改革背景下，如果對(duì)欺詐發(fā)行的處罰力度不夠，將致造假盛行，影響注冊(cè)制改革成效，阻礙改革進(jìn)程。

例如，云南綠大地生物科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“云南綠大地”）涉嫌欺詐發(fā)行罪案件，刑事裁判對(duì)發(fā)行人認(rèn)定為單位犯罪判處百萬(wàn)罰金，對(duì)所有自然人的被告人都適用了緩刑，因“量刑偏輕”引起檢方抗訴，后重審改判。2010年3月云南綠大地因涉嫌信息披露違規(guī)被證券監(jiān)管部門(mén)立案稽查，被認(rèn)定存在涉嫌“虛增資產(chǎn)、虛增收入、虛增利潤(rùn)”等多項(xiàng)違法違規(guī)行為。經(jīng)昆明市官渡區(qū)人民法院審理后，以欺詐發(fā)行股票罪判處該公司罰金人民幣400萬(wàn)元；原董事長(zhǎng)何某被判處有期徒刑3年，緩刑4年；原財(cái)務(wù)總監(jiān)等均被判緩刑。②參見(jiàn)昆明市官渡區(qū)人民法院刑事判決書(shū)【（2011）官刑一初字第367號(hào)】。云南綠大地通過(guò)財(cái)務(wù)造假虛增1.9億元，上市后募集資金3.46億元，而包括原董事長(zhǎng)、財(cái)務(wù)總監(jiān)及其他高管全部只判處5年以下有期徒刑，且適用緩刑，巨大的涉案金額與違法成本的懸殊對(duì)比引發(fā)人們關(guān)注。昆明市人民檢察院以“量刑偏輕、漏罪、審級(jí)違法”等三大理由提起抗訴，認(rèn)為：第一,原審法院對(duì)其認(rèn)定的欺詐發(fā)行股票罪量刑偏輕;本案持續(xù)造假時(shí)間長(zhǎng)、犯罪性質(zhì)惡劣、非法募集資金數(shù)額特別巨大，社會(huì)危害極其嚴(yán)重，判決雖在法定幅度內(nèi)量刑，但明顯偏輕，且未區(qū)分5被告人在犯罪中的地位和作用，一律判處緩刑不符合法律規(guī)定，僅對(duì)綠大地公司判處400萬(wàn)元的罰金刑也明顯偏輕，罰不當(dāng)罪。第二,應(yīng)當(dāng)認(rèn)定被告單位及各被告人違規(guī)披露重要信息罪,因?yàn)?綠大地公司雖然前后使用同一虛假信息,但其報(bào)告或披露的對(duì)象分別是證監(jiān)會(huì)等發(fā)行審核部門(mén)和公眾,對(duì)象不同,因此，不存在重復(fù)評(píng)價(jià)的問(wèn)題。同時(shí)，3次違規(guī)披露重要信息,已達(dá)到“多次”的立案追訴標(biāo)準(zhǔn)。第三,原審審級(jí)違法。根據(jù)我國(guó)相關(guān)司法解釋規(guī)定,涉嫌證券期貨犯罪的第一審案件,應(yīng)由中級(jí)人民法院管轄,同級(jí)人民檢察院負(fù)責(zé)提起公訴。因此本案應(yīng)當(dāng)由昆明市中級(jí)人民法院作為一審法院,而非由區(qū)一級(jí)人民法院審理此案。③昆明市人民檢察院抗訴意見(jiàn)轉(zhuǎn)引自：《云南綠大地欺詐發(fā)行案再起波瀾 一審判決被抗訴》，http://finance.sina.com.cn/stock/s/20120201/221311292565.shtml，新浪財(cái)經(jīng)頻道，2020年 6月30日訪問(wèn)。該案此后由昆明市中級(jí)人民法院作出一審判決：云南綠大地公司犯欺詐發(fā)行股票罪、偽造金融票證罪、故意銷毀會(huì)計(jì)憑證罪，判處罰金1040萬(wàn)元；原董事長(zhǎng)何某被判處有期徒刑10年;其他被告分別被判處2年3月到6年不等有期徒刑及罰金。①參見(jiàn)云南省昆明市中級(jí)人民法院刑事判決書(shū)[（2012）昆刑一初字第73號(hào)]。2013年4月，上級(jí)法院裁定駁回上訴，維持原判。

該案重審裁判除了原審認(rèn)定的欺詐發(fā)行罪，增加認(rèn)定了“偽造金融票證罪、故意銷毀會(huì)計(jì)憑證罪”兩個(gè)罪名，從而對(duì)各自然人的被告人提高刑期，并不適用緩刑。但就裁判結(jié)果看，與刑事司法實(shí)踐中罪數(shù)適用的一般情況相比，該案以欺詐發(fā)行罪和偽造罪罪名數(shù)罪并罰有些特殊。例如，偽造金融票證罪為什么沒(méi)有作為欺詐發(fā)行罪的牽連犯或吸收犯，從一重罪論處呢？故意銷毀會(huì)計(jì)憑證為什么不是作為欺詐的“事后不可罰行為”呢？之所以增加罪名適用以數(shù)罪并罰的方式提高刑期，可能是一種“量刑反制定罪”的變通之計(jì)②參見(jiàn)姜濤：《批判中求可能：對(duì)量刑反制定罪論的法理分析》，《政治與法律》2011年第9期。，其原因正是由于欺詐發(fā)行罪的法定刑太低，與行為的社會(huì)危害性和行為人的違法成本不相適應(yīng)。

（二）提高欺詐發(fā)行罪的法定刑，呼之欲出的刑法修訂

對(duì)于呈現(xiàn)嚴(yán)重社會(huì)危害性的行為，由于現(xiàn)行刑法中沒(méi)有罪名或者已有罪名的法定刑配置太輕，司法實(shí)踐中的個(gè)案出現(xiàn)了罪刑失衡引發(fā)社會(huì)關(guān)注，其后引發(fā)刑事立法或刑法解釋的討論，繼而以刑法修正的方式增設(shè)罪名或提高法定刑的情形，在我國(guó)已有較多先例可循，尤其是刑法修正案中關(guān)于金融犯罪的內(nèi)容多以“重罰”為主。例如，在被稱為操縱證券市場(chǎng)第一案的2002年“中科創(chuàng)業(yè)案”裁判之后，2006年刑法修正案（六）中操縱證券市場(chǎng)價(jià)格罪的法定刑由最高5年有期徒刑提高為10年有期徒刑。新《證券法》大幅提高了欺詐發(fā)行的違法成本，但刑事責(zé)任最高刑期僅有5年，未能與行政責(zé)任、民事責(zé)任形成合理的梯次結(jié)構(gòu)，與欺詐發(fā)行的社會(huì)危害性不相匹配，不能實(shí)現(xiàn)罰當(dāng)其罪。2020年兩會(huì)期間，全國(guó)人大代表深圳證券交易所理事長(zhǎng)王建軍提交了《關(guān)于加快修改刑法，使欺詐發(fā)行可判無(wú)期徒刑，保障注冊(cè)制改革的議案》。他繼2018年提交《修改刑法，加重欺詐發(fā)行犯罪刑罰力度的議案》，2019年提交《修改刑法，將欺詐發(fā)行犯罪刑期增至無(wú)期，重罰參與合謀的中介機(jī)構(gòu)的議案》，已連續(xù)3年提交“欺詐發(fā)行罪”的相關(guān)議案，主要內(nèi)容是提議提高法定刑，重罰中介機(jī)構(gòu)和關(guān)鍵人。關(guān)于欺詐發(fā)行罪提高法定刑的修法建議，也得到其他代表的響應(yīng)。③參見(jiàn)杜雨萌：《監(jiān)管頻提嚴(yán)打欺詐行為 多位代表建言提高刑罰力度》，《證券日?qǐng)?bào)》2020年5月28日。2020年6月28日刑法修正案（十一）草案提請(qǐng)審議，內(nèi)容包括了要完善破壞金融管理秩序犯罪規(guī)定，加大對(duì)資本市場(chǎng)重大違規(guī)的懲治。在草案中，欺詐發(fā)行罪的最高法定刑調(diào)整為“5年以上有期徒刑”。

（三）提高欺詐發(fā)行罪法定刑的理由：罰當(dāng)其罪

建議提高“欺詐發(fā)行罪”法定刑的理由是應(yīng)該罪刑均衡，罰當(dāng)其罪。有人認(rèn)為，既然新《證券法》提高了欺詐發(fā)行的行政責(zé)任和民事責(zé)任，而《刑法》是設(shè)置最嚴(yán)厲的責(zé)任形式，當(dāng)然要提高，從而形成層次遞進(jìn)結(jié)構(gòu)；也有人認(rèn)為，新《證券法》實(shí)行發(fā)行注冊(cè)制，意味著將來(lái)容易通過(guò)發(fā)行“證券”的方式融資，欺詐發(fā)行相當(dāng)于是詐騙，所以其法定刑應(yīng)和集資詐騙罪保持平衡。除此之外，理由還包括以下幾點(diǎn)：

1.欺詐發(fā)行的侵害法益具有“復(fù)合性”特征，危害后果具有“涉眾性”特征?！缎谭ā返?60條欺詐發(fā)行罪的法條位置在第3章第3節(jié)“妨害對(duì)公司、企業(yè)的管理秩序罪”中，緊隨第158條“虛報(bào)注冊(cè)資本罪”和第159條“虛假出資、抽逃出資罪”之后，但它不僅僅是妨害了公司、企業(yè)的管理秩序，侵害法益與前兩個(gè)公司注冊(cè)資本的罪名明顯不同。其一，欺詐發(fā)行的侵害法益具有“復(fù)合性”。首先，欺詐發(fā)行是對(duì)證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)制度——信息披露制度的違反，破壞證券市場(chǎng)的秩序；再者，欺詐發(fā)行是對(duì)不特定投資人財(cái)產(chǎn)的不法占有，損害投資者的財(cái)產(chǎn)法益。其二，欺詐發(fā)行的后果具有“涉眾性”。發(fā)行人通過(guò)資本市場(chǎng)獲得不特定投資者的投資，直接涉及不特定多數(shù)人的財(cái)產(chǎn)。欺詐發(fā)行罪和集資詐騙罪都是規(guī)范面向公眾融資的行為。欺詐發(fā)行罪利用資本市場(chǎng)融資，更具隱蔽性，涉眾性強(qiáng)、影響惡劣，比起集資詐騙罪有過(guò)之而無(wú)不及。目前集資詐騙罪最高可判處無(wú)期徒刑，相比之下，萬(wàn)福生科欺詐發(fā)行的募集資金達(dá)4.25億元，涉及2.7萬(wàn)戶投資者，主要責(zé)任人僅被判刑3年6個(gè)月；欣泰電氣欺詐發(fā)行的募集資金達(dá)2.57億元，涉及2.4萬(wàn)戶投資者，主要責(zé)任人的刑期也只有3年。①參見(jiàn)張姝欣：《全國(guó)人大代表深交所理事長(zhǎng)王建軍：欺詐發(fā)行最高應(yīng)判無(wú)期》，《新京報(bào)》2020年5月26日。因此，最高5年的刑期設(shè)置明顯偏低，沒(méi)有讓違法者付出應(yīng)有代價(jià)，難以起到懲治、震懾和防范該類犯罪的效果。

2.欺詐發(fā)行是資本市場(chǎng)的“欺詐之始 萬(wàn)惡之源”，具有多種違法犯罪行為的伴生性。其一，從實(shí)踐案件情況看，欺詐發(fā)行的常用手段包括了偽造金融票證、票據(jù)詐騙等其他違法犯罪行為；其二，欺詐發(fā)行的主要方式是財(cái)務(wù)造假，會(huì)衍生其他違法犯罪行為。正如證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿直斥資本市場(chǎng)財(cái)務(wù)造假時(shí)指出，在“造假的同時(shí)往往還伴生大股東違規(guī)占用、違規(guī)擔(dān)保、內(nèi)幕交易、操縱股價(jià)等違法犯罪行為”②參見(jiàn)易會(huì)滿：《敬畏投資者 建設(shè)高質(zhì)量資本市場(chǎng) 更好助力經(jīng)濟(jì)社會(huì)加快恢復(fù)發(fā)展》，證監(jiān)會(huì)易會(huì)滿主席在2020年“5·15全國(guó)投資者保護(hù)宣傳日”活動(dòng)上的講話。；其三，欺詐發(fā)行的行為狀態(tài)具有時(shí)間上的持續(xù)性。當(dāng)延至持續(xù)性信息披露階段，欺詐的對(duì)象和內(nèi)容發(fā)生性質(zhì)轉(zhuǎn)變，可能還會(huì)構(gòu)成《刑法》第161條的違法披露、不披露重要信息罪。

3.對(duì)欺詐發(fā)行“零容忍”，才能護(hù)航發(fā)行注冊(cè)制改革。信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性是證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)要求，尤其發(fā)行注冊(cè)制改革是放寬市場(chǎng)主體的前端準(zhǔn)入條件，欺詐發(fā)行則會(huì)侵蝕注冊(cè)制的根基，在資本市場(chǎng)常見(jiàn)的違法行為中，相比于內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等情況，欺詐發(fā)行的危害性可能最為嚴(yán)重，理應(yīng)對(duì)應(yīng)最嚴(yán)厲的處罰。現(xiàn)行刑法規(guī)定的操縱市場(chǎng)罪和內(nèi)幕交易罪的最高刑期均為10年，欺詐發(fā)行的刑期也應(yīng)作相應(yīng)調(diào)整。刑事責(zé)任是法律責(zé)任體系中最有威懾力的一環(huán)，在資本市場(chǎng)全面深化改革的關(guān)鍵時(shí)期，只有使市場(chǎng)參與各方在“民行刑”形成合力的法律體系下有了敬畏心，才能讓各方歸位盡責(zé)，自覺(jué)維護(hù)市場(chǎng)秩序，遵守市場(chǎng)紀(jì)律。

二、嚴(yán)懲欺詐發(fā)行，完善對(duì)投資者的保護(hù)

（一）證券市場(chǎng)對(duì)“欺詐”的零容忍

不同領(lǐng)域?qū)τ凇捌墼p”的容忍度不同，證券市場(chǎng)的容忍度最低。人們?cè)谌粘＝煌谐３４嬖谝恍┬⌒〉钠墼p，譬如某些女性面部化妝美顏，某些男性身著隱形增高鞋墊，不可否認(rèn)這也是虛構(gòu)事實(shí)、隱瞞真相的一種“欺詐”，但這種日常生活中的“人為的不真實(shí)”尚在人們的容忍限度內(nèi)，實(shí)施者一般不會(huì)被要求承擔(dān)法律責(zé)任，更談不上刑事追責(zé)。在合同買(mǎi)賣(mài)關(guān)系中，如果賣(mài)方?jīng)]有對(duì)產(chǎn)品瑕疵進(jìn)行充分說(shuō)明，要承擔(dān)產(chǎn)品退換、賠償損失等補(bǔ)償責(zé)任，程度相當(dāng)于受害人的損失。在消費(fèi)合同關(guān)系中，如果消費(fèi)者遭遇欺詐，則可以要求獲得懲罰性賠償，可見(jiàn)，人們對(duì)于“欺詐”的界定范圍不同，其責(zé)任強(qiáng)度也要有明顯的區(qū)別。證券市場(chǎng)是由信任支撐的市場(chǎng)，信息是人們投資決策的基礎(chǔ)。新《證券法》第181條規(guī)定：“發(fā)行人在其公告的證券發(fā)行文件中隱瞞重要事實(shí)或者編造重大虛假內(nèi)容，尚未發(fā)行證券的，處以二百萬(wàn)元以上二千萬(wàn)元以下的罰款；已經(jīng)發(fā)行證券的，處以非法所募資金金額百分之十以上一倍以下的罰款。對(duì)直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員，處以一百萬(wàn)元以上一千萬(wàn)元以下的罰款。發(fā)行人的控股股東、實(shí)際控制人組織、指使從事前款違法行為的，沒(méi)收違法所得，并處以違法所得百分之十以上一倍以下的罰款；沒(méi)有違法所得或者違法所得不足二千萬(wàn)元的，處以二百萬(wàn)元以上二千萬(wàn)元以下的罰款。對(duì)直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員，處以一百萬(wàn)元以上一千萬(wàn)元以下的罰款。”和原《證券法》第189條比較，在欺詐發(fā)行認(rèn)定方面有以下變化：

首先，構(gòu)成“欺詐”不僅包括積極的虛構(gòu)事實(shí)，還包括消極的隱瞞信息。新《證券法》對(duì)“欺詐發(fā)行”的界定和《刑法》第160條“欺詐發(fā)行罪”罪狀表述方式相同，不是用空泛的“欺騙”概念，而是具體描述了行為方式既包括積極的作為，還包括消極的不作為。欺詐發(fā)行刑事責(zé)任的適用區(qū)別于傳統(tǒng)的刑事“欺詐”，傳統(tǒng)的刑事欺詐模式是行為人以欺詐的方式獲得不法收益，而受害人失去，所得與所失之間因果關(guān)系明確，而欺詐發(fā)行不會(huì)呈現(xiàn)清晰的因果關(guān)系，其“欺詐”的含義在于證券市場(chǎng)的特殊性，作為完全依賴“信息”的市場(chǎng)，信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性是市場(chǎng)健康的基礎(chǔ)性制度要求，行為人一旦違背這種基礎(chǔ)制度要求，即構(gòu)成對(duì)市場(chǎng)整體的欺詐，而不要求是對(duì)明確個(gè)體的欺詐。

其次，強(qiáng)調(diào)這種編造和隱瞞，發(fā)生“在其公告的證券發(fā)行文件”文件中才會(huì)構(gòu)成“欺詐”。在發(fā)行注冊(cè)制下，發(fā)行人提交上市審核的材料可能存在錯(cuò)誤或缺漏時(shí)，可以退回進(jìn)行補(bǔ)充、修改后重新提交，但發(fā)行人通過(guò)公告的文件向公眾發(fā)布的信息，必須符合信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性要求。

再次，“欺詐”是實(shí)施了違反信息披露義務(wù)的行為，不要求已經(jīng)獲得上市。新《證券法》對(duì)“欺詐”突出強(qiáng)調(diào)“公告”，而不再是“核準(zhǔn)”，只要對(duì)外公布的信息含有虛假內(nèi)容，就可以認(rèn)定欺詐發(fā)行，至于是否騙取核準(zhǔn)，是否已發(fā)行或尚未發(fā)行，則不是判斷標(biāo)準(zhǔn)。

（二）“欺詐”的內(nèi)容：影響理性投資者的信息

證券市場(chǎng)對(duì)于欺詐的容忍度最低，所以，無(wú)論是積極的編造，還是消極的隱瞞都會(huì)構(gòu)成欺詐。但是，信息披露的范圍如果沒(méi)有邊界，那么一方面投資者很容易會(huì)被海量的市場(chǎng)信息湮沒(méi)從而無(wú)法進(jìn)行投資決策；另一方面，過(guò)高的信息披露要求給發(fā)行人帶來(lái)信息披露壓力或者輕易被拖入訟累。因此，信息披露要求不是指披露得越多越好，也不是要求對(duì)投資者必須有問(wèn)必答。新《證券法》第80條第2款對(duì)應(yīng)予披露的重大事件做了詳細(xì)解釋?！捌墼p發(fā)行”分別用“重要”“重大”對(duì)內(nèi)容進(jìn)行限定。這種限定指構(gòu)成欺詐發(fā)行，要考慮信息的“市場(chǎng)價(jià)格影響”，還要考慮“理性投資人”標(biāo)準(zhǔn)。

例如，1.某大型世界500強(qiáng)鋼鐵公司的董事長(zhǎng)系女性，如果在發(fā)行上市時(shí)未披露董事長(zhǎng)性別，而投資者認(rèn)為這構(gòu)成欺詐，因?yàn)樗麍?jiān)信鋼鐵公司的領(lǐng)導(dǎo)人必須具有“鋼鐵般意志”，所以只有“男性”才符合要求，否則他是不會(huì)購(gòu)買(mǎi)該公司股票的；2.某上市公司的高管陷入“學(xué)歷門(mén)”風(fēng)波，他謊稱名校畢業(yè)實(shí)則普通大學(xué)，投資者認(rèn)為這構(gòu)成欺詐，因?yàn)樵撏顿Y人主張自己只信任名校背景，只對(duì)國(guó)內(nèi)985、211高校、國(guó)外藤校畢業(yè)的人擔(dān)任高管的公司才有投資信心； 3.發(fā)行人某位高管和某女星的婚戀狀況未公開(kāi)，投資者認(rèn)為構(gòu)成欺詐，因?yàn)樗J(rèn)為“富豪戀女星”會(huì)影響公司發(fā)展。

上述3例的投資者具有性別偏好、名校情結(jié)等獨(dú)特情形，雖然相關(guān)信息影響他們的投資決策，但并不屬于影響“一般理性投資者”的信息，未披露該信息不構(gòu)成欺詐。

（三）“欺詐”的對(duì)象是市場(chǎng)全體參與者

落實(shí)信息披露制度，要求每一環(huán)節(jié)的參與者都有明晰的責(zé)任，自擔(dān)其責(zé)。在新《證券法》下，特別是注冊(cè)制的背景下，要求處理好幾個(gè)清楚的關(guān)系：發(fā)行人要講得清楚，中介機(jī)構(gòu)要查得清楚，審核機(jī)構(gòu)要問(wèn)得清楚，投資者要想得清楚。這幾個(gè)“清楚”之間都有關(guān)聯(lián)性，各個(gè)主體自擔(dān)其責(zé)，形成完善的責(zé)任體系。新《證券法》第21條規(guī)定 ：“國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國(guó)務(wù)院授權(quán)的部門(mén)依照法定條件負(fù)責(zé)證券發(fā)行申請(qǐng)的注冊(cè)。證券公開(kāi)發(fā)行注冊(cè)的具體辦法由國(guó)務(wù)院規(guī)定。按照國(guó)務(wù)院的規(guī)定，證券交易所等可以審核公開(kāi)發(fā)行證券申請(qǐng)，判斷發(fā)行人是否符合發(fā)行條件、信息披露要求，督促發(fā)行人完善信息披露內(nèi)容。”在注冊(cè)制發(fā)行下，會(huì)面臨發(fā)審委“刨根究底式”的上市問(wèn)詢，如果在問(wèn)詢階段以虛假的材料“騙”了發(fā)審委，要承擔(dān)相應(yīng)法律責(zé)任，但不構(gòu)成欺詐發(fā)行罪。根據(jù)《刑法》第160條欺詐發(fā)行股票、債券罪規(guī)定，相比于騙過(guò)聰明人（發(fā)審委），刑事責(zé)任懲罰的是騙了投資者的情形。該罪是指“……在招股說(shuō)明書(shū)、認(rèn)股書(shū)、公司、企業(yè)債券募集辦法…… 中隱瞞重要事實(shí)或者編造重大虛假內(nèi)容?！边@種限定說(shuō)明，在發(fā)行注冊(cè)制下，騙了像發(fā)審委委員這樣的聰明人要承擔(dān)法律責(zé)任，騙了天下人——普通投資者，更要承擔(dān)刑事責(zé)任。

如果以隱瞞或編造的方式獲得上市，能不能以發(fā)審委“太笨”作為理由來(lái)抗辯呢？例如，主張發(fā)審委委員那么專業(yè)，經(jīng)過(guò)多輪問(wèn)詢都沒(méi)能發(fā)現(xiàn)材料中存在虛假或隱瞞情形，發(fā)行人不具有“明知’的期待可能性，所以不具備犯罪故意；或者主張欺詐發(fā)生的原因是發(fā)審委委員能力不夠，審核失職，所以屬于被害人自陷的風(fēng)險(xiǎn)，等等。筆者認(rèn)為，發(fā)審委能力的高低不是影響“欺詐”認(rèn)定的要件，信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性是市場(chǎng)主體的基礎(chǔ)義務(wù)，由欺詐的實(shí)施者承擔(dān)行為責(zé)任，而不是要審核被欺詐者的聰明程度。在刑事責(zé)任的追訴標(biāo)準(zhǔn)方面，欺詐發(fā)行不是實(shí)害犯，根據(jù)2010年《最高人民檢察院公安部關(guān)于公安機(jī)關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定(二)》第5條 、第6條規(guī)定 ，《刑法》第160條的欺詐發(fā)行罪和第161條的違規(guī)披露、不披露重要信息罪的追述標(biāo)準(zhǔn)比較，欺詐發(fā)行罪不要求“不符合發(fā)行條件的公司、企業(yè)騙取了發(fā)行核準(zhǔn)”。

三、嚴(yán)懲欺詐發(fā)行，強(qiáng)化信息披露義務(wù)

（一）欺詐發(fā)行認(rèn)定的背景：從核準(zhǔn)制到注冊(cè)制的轉(zhuǎn)變

從1999年《證券法》頒布到2020年修訂，我國(guó)實(shí)行發(fā)行“核準(zhǔn)制”時(shí)長(zhǎng)達(dá)27年。要理解新《證券法》后“欺詐發(fā)行”如何認(rèn)定，需要了解從“核準(zhǔn)制”到“注冊(cè)制”發(fā)生了什么變化。

核準(zhǔn)制與注冊(cè)制的區(qū)別在哪里？有的觀點(diǎn)誤認(rèn)為，注冊(cè)制是自由發(fā)行，相當(dāng)于結(jié)婚登記，這是對(duì)注冊(cè)制的誤讀。根據(jù)新《證券法》的規(guī)定，注冊(cè)制是放寬了發(fā)行人上市的準(zhǔn)入門(mén)檻，而不是不聞不問(wèn)，只是關(guān)注點(diǎn)發(fā)生了變化，例如，注冊(cè)制下不再?gòu)?qiáng)調(diào)發(fā)行人的盈利能力，而是關(guān)注持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。根據(jù)《證券法》第12條規(guī)定：“公司首次公開(kāi)發(fā)行新股，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：（一）具備健全且運(yùn)行良好的組織機(jī)構(gòu)； （二）具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力?！弊?cè)制從對(duì)發(fā)行人是否具有持續(xù)盈利能力從而是否具有投資價(jià)值的審核，轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)發(fā)行人是否符合發(fā)行條件、信息披露文件是否完備進(jìn)行審核，督促發(fā)行人完善信息披露內(nèi)容。在注冊(cè)制下發(fā)行人面臨著“盤(pán)根究底式”的上市問(wèn)詢。例如，發(fā)行人稱其某項(xiàng)產(chǎn)品的市場(chǎng)份額占比位居全國(guó)第二，上市問(wèn)詢的問(wèn)題可能會(huì)包括：該數(shù)據(jù)是如何得出的；如果是第三方調(diào)查的結(jié)論，那么公司是否為該項(xiàng)市場(chǎng)調(diào)查支付了費(fèi)用？是不是和該第三方有其他業(yè)務(wù)往來(lái)？第三方的調(diào)查結(jié)論對(duì)市場(chǎng)的影響力如何？等等。既然在注冊(cè)制下上市問(wèn)詢要回答那么多問(wèn)題，那么發(fā)行注冊(cè)制與審核制有什么差異呢？

首先，在注冊(cè)制下要求充分披露風(fēng)險(xiǎn)，投資者自主決策。從發(fā)行注冊(cè)制的上市問(wèn)詢看，發(fā)行人要充分披露投資風(fēng)險(xiǎn)。例如，某公司的單一客戶銷售收入占該公司營(yíng)收總額的90%以上。根據(jù)原主板上市審核的要求，單一客戶收入占比不得超過(guò)50%，即便披露再清楚也不行。而在注冊(cè)制下，只要發(fā)行人將此事項(xiàng)作為重大風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行披露，告訴投資者，公司失去該單一客戶可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)即可。

其次，發(fā)行人披露的信息要充分。發(fā)行披露不限于企業(yè)的財(cái)務(wù)信息，而是各種影響投資決策的信息，包括財(cái)務(wù)問(wèn)題、法律問(wèn)題、行業(yè)問(wèn)題等。而且不同的企業(yè)側(cè)重點(diǎn)會(huì)有所不同：例如，信息技術(shù)企業(yè)的財(cái)會(huì)信息；新材料企業(yè)的核心技術(shù)信息；節(jié)能環(huán)保企業(yè)的業(yè)務(wù)產(chǎn)品信息等。

再者，上市問(wèn)詢多輪進(jìn)行。以科創(chuàng)板為例，在公開(kāi)發(fā)行注冊(cè)制的發(fā)行上市審核中，由交易所通過(guò)向發(fā)行人提出審核問(wèn)詢、發(fā)行人回答問(wèn)題方式開(kāi)展審核工作，判斷發(fā)行人是否符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求。發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)答復(fù)問(wèn)詢的內(nèi)容，也納入信息披露范疇，承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。但是，上市問(wèn)詢可以多輪進(jìn)行。例如，問(wèn)詢的內(nèi)容包括（1）企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)情況；（2）企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)； （3）企業(yè)最近發(fā)生的重大事件或關(guān)注度較高的決策行為 ；其他還可能包括股權(quán)結(jié)構(gòu)：發(fā)行前1年引入股東合規(guī)性、對(duì)賭協(xié)議； 核心技術(shù)研發(fā)人員的教育背景、年薪酬水平及人員數(shù)量變化、專利權(quán)歸屬潛在糾紛等。還包括業(yè)務(wù)銷售模式；公司治理等情況。對(duì)上市問(wèn)詢的提問(wèn)可以修改或補(bǔ)充資料。

以目前試行注冊(cè)制的科創(chuàng)板上市為例，某生物藥企尚處于未盈利狀態(tài)，但企業(yè)有多款創(chuàng)新藥在研，并獲得了多家知名機(jī)構(gòu)的投資。在注冊(cè)制發(fā)行下，允許無(wú)營(yíng)利收入、無(wú)利潤(rùn)的企業(yè)上市，但企業(yè)須充分披露信息，由投資人判斷投資風(fēng)險(xiǎn)。因此，其核心產(chǎn)品的技術(shù)先進(jìn)性、市場(chǎng)前景及財(cái)務(wù)測(cè)算，知識(shí)產(chǎn)權(quán)是否有權(quán)屬糾紛等問(wèn)題都是發(fā)行人面臨上市問(wèn)詢時(shí)要回答的問(wèn)題。此外，該企業(yè)由創(chuàng)始人和其妹妹一起擁有股權(quán)，如果該公司和其創(chuàng)始人妹妹的其他公司發(fā)生關(guān)聯(lián)交易行為，對(duì)存在的利益沖突須充分披露風(fēng)險(xiǎn)。①參見(jiàn)2020年1月13日蘇州澤璟生物制藥股份有限公司發(fā)布的《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市發(fā)行公告》，以及媒體的相關(guān)公開(kāi)報(bào)道。

（二）欺詐發(fā)行認(rèn)定的依據(jù)：市場(chǎng)主體的信息披露義務(wù)

證券市場(chǎng)是信息市場(chǎng)，落實(shí)注冊(cè)制的核心是增強(qiáng)信息披露，提高透明度，讓投資者進(jìn)行投資決策。新《證券法》設(shè)專章規(guī)定的信息披露制度，全面強(qiáng)化了信息披露要求。第78條規(guī)定：“信息披露義務(wù)人披露的信息，應(yīng)當(dāng)真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，簡(jiǎn)明清晰，通俗易懂，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏?！毕啾仍蹲C券法》，新《證券法》對(duì)于“欺詐發(fā)行”的表述不再采用“欺騙”二字，而是采用“隱瞞重要事實(shí)”和“編造重大虛假內(nèi)容”來(lái)描述具體行為，從而區(qū)別于過(guò)于寬泛的“欺騙”。在新《證券法》對(duì)欺詐發(fā)行的規(guī)定中，構(gòu)成“欺詐”的方式不僅包括積極的編造虛假內(nèi)容，還包括消極的隱瞞信息。這種界定與《刑法》第160條欺詐發(fā)行罪的罪狀表述保持一致，從而統(tǒng)一了監(jiān)管執(zhí)法與刑事司法中“欺詐發(fā)行”的概念，使欺詐發(fā)行的行政處罰、民事賠償、刑事責(zé)任的追究得以統(tǒng)一表述，采取同口徑標(biāo)準(zhǔn)。

新《證券法》的信息披露以理性投資者為標(biāo)準(zhǔn)。發(fā)行注冊(cè)制對(duì)信息披露提出了具體的要求，既要求強(qiáng)化信息披露的合規(guī)性，還要求強(qiáng)化信息披露的有效性。新《證券法》明確，發(fā)行人報(bào)送的證券發(fā)行申請(qǐng)文件應(yīng)當(dāng)充分披露投資者作出價(jià)值判斷和投資決策所必需的信息，內(nèi)容應(yīng)當(dāng)真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，還要求信息披露義務(wù)人披露的信息簡(jiǎn)明清晰，通俗易懂，強(qiáng)調(diào)應(yīng)當(dāng)充分披露投資者作出價(jià)值判斷和投資決策所必需的信息。也就是說(shuō)，信息披露的用詞和表達(dá)，應(yīng)當(dāng)與廣大投資者的通常認(rèn)知水平和理解能力相匹配，淺白平實(shí)，便于閱讀和理解。例如2017年鮮言“1001項(xiàng)股東會(huì)議案”事件，即違背了信息披露的要求。這些議案包括“關(guān)于公司建立健全員工戀愛(ài)審批制度”“關(guān)于調(diào)整雙休日至禮拜一禮拜二的議案”等，在慧球科技以相關(guān)提案向上海證券交易所提出信息披露申請(qǐng)時(shí)，交易所當(dāng)天即向慧球科技下發(fā)了《關(guān)于公司信息披露有關(guān)事項(xiàng)的監(jiān)管工作函》，指出在慧球科技股東大會(huì)的通知中，議案數(shù)量極大，諸多議案前后交叉矛盾，邏輯極其混亂，未批準(zhǔn)信息披露申請(qǐng)。新《證券法》強(qiáng)化了信息披露義務(wù)中“關(guān)鍵人”的責(zé)任。發(fā)行人存在信息披露違法違規(guī)行為的，控股股東和實(shí)際控制人將按照過(guò)錯(cuò)推定原則承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任；控股股東或者實(shí)際控制人不配合發(fā)行人履行信息披露義務(wù)致使發(fā)行人存在信息披露違法違規(guī)行為，或者縱容、指使、協(xié)助發(fā)行人造假的，將承擔(dān)直接法律責(zé)任。這種責(zé)任分配機(jī)制下，“關(guān)鍵人”將成為承擔(dān)欺詐發(fā)行罪刑事責(zé)任的主要主體，既可能是作為單位犯罪中的主管人員或直接責(zé)任人員，也可能直接是自然人犯罪的主體。不管何種歸責(zé)形式，欺詐發(fā)行的刑事處罰成本將施加于具體的自然人而不是單位。因?yàn)槿绻詰土P發(fā)行人為主，由上市公司承擔(dān)刑罰，最終仍可能是由廣大中小投資者分?jǐn)偭藧汗?，未能以罰當(dāng)其罪來(lái)實(shí)現(xiàn)特殊預(yù)防，也不能起到一般預(yù)防作用。

新《證券法》的信息披露制度要求壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)的“看門(mén)人”責(zé)任。保薦人應(yīng)當(dāng)遵守業(yè)務(wù)規(guī)則和行業(yè)規(guī)范，誠(chéng)實(shí)守信，勤勉盡責(zé)，對(duì)發(fā)行人的申請(qǐng)文件和信息披露資料進(jìn)行審慎核查，督導(dǎo)發(fā)行人規(guī)范運(yùn)作；會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等證券服務(wù)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)本專業(yè)相關(guān)事項(xiàng)履行特別注意義務(wù)，對(duì)其他專業(yè)事項(xiàng)履行普通注意義務(wù)。新《證券法》對(duì)中介機(jī)構(gòu)在發(fā)行信息披露中負(fù)有把關(guān)責(zé)任的要求，可能導(dǎo)致證券中介機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員在從事證券發(fā)行相關(guān)服務(wù)過(guò)程中的刑事法律風(fēng)險(xiǎn)大幅度上升。

（三）欺詐發(fā)行認(rèn)定的路徑：信息披露真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性的形式要求

證券發(fā)行制度是以信息披露為核心的制度安排，允許發(fā)行人向廣大不特定的投資者發(fā)行股票，必須依托于發(fā)行人信息披露的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，這是投資者作出正確投資決策判斷的基礎(chǔ)條件。是否完全履行證券發(fā)行制度要求的信息披露義務(wù)是判斷構(gòu)不構(gòu)成欺詐發(fā)行的基礎(chǔ)，即要求發(fā)行人從形式上完全遵從發(fā)行信息披露的要求。欺詐發(fā)行罪是一種“法定犯”，以刑事責(zé)任作為證券市場(chǎng)規(guī)范維護(hù)的后盾力量，如果違反了信息披露真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性的形式要求，即具備了該罪的“欺詐”要素，而不是以事后結(jié)果來(lái)實(shí)質(zhì)判斷，事后主張發(fā)行人財(cái)力充足或具有投資價(jià)值不能推脫在發(fā)行階段實(shí)施欺詐的責(zé)任。例如，在丹東欣泰電氣股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱欣泰電氣）欺詐發(fā)行行政訴訟案中，發(fā)行人在承認(rèn)財(cái)務(wù)造假事實(shí)的情況下，提出經(jīng)事后回溯調(diào)整，發(fā)現(xiàn)發(fā)行人的財(cái)力狀況良好，扣除造假部分仍足以滿足發(fā)行條件，實(shí)施“造假”純屬多此一舉。因此，主張不構(gòu)成“欺詐”。2015年5月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在對(duì)欣泰電氣現(xiàn)場(chǎng)檢查時(shí)發(fā)現(xiàn)其涉嫌財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不真實(shí)、虛增經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流等違法線索。2015年6月17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)欣泰電氣立案調(diào)查。2015年7月14日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)向欣泰電氣送達(dá)調(diào)查通知書(shū)，就決定對(duì)其立案調(diào)查予以告知。2016年5月31日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)向欣泰電氣送達(dá)《行政處罰和市場(chǎng)禁入事先告知書(shū)》以及《聽(tīng)證通知書(shū)》。2016年6月17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)舉行聽(tīng)證會(huì)。欣泰電氣陳述申辯認(rèn)為：欣泰電氣在對(duì)歷年公告的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行追溯調(diào)整后的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，其相關(guān)年度的凈利潤(rùn)等實(shí)質(zhì)發(fā)行條件的財(cái)務(wù)指標(biāo)符合原《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》所規(guī)定的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，因此，欣泰電氣不構(gòu)成《證券法》第189條所述“發(fā)行人不符合發(fā)行條件，以欺騙手段騙取發(fā)行核準(zhǔn)”的行為。①參見(jiàn)“丹東欣泰電氣股份有限公司與中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)二審行政判決書(shū)”，北京市高級(jí)人民法院行政判 決書(shū)（2017）京行終3243號(hào)。在這種情況下，如何理解欺詐發(fā)行的認(rèn)定呢？

首先，是查明事實(shí)，發(fā)行人是否實(shí)施了造假行為。例如，欣泰電氣案首先要查明是否實(shí)施了行為。審理法院查明:欣泰電氣存在的違法事實(shí)為：首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市（以下簡(jiǎn)稱IPO）申請(qǐng)文件中相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在虛假記載。2011年11月，欣泰電氣向被告提交IPO申請(qǐng)，2012年7月3日通過(guò)創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會(huì)審核。2014年1月3日，欣泰電氣取得被告《關(guān)于核準(zhǔn)丹東欣泰電氣股份有限公司首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的批復(fù)》。為實(shí)現(xiàn)發(fā)行上市的目的，解決欣泰電氣應(yīng)收賬款余額過(guò)大問(wèn)題，欣泰電氣總會(huì)計(jì)師劉某向公司董事長(zhǎng)、實(shí)際控制人溫某建議在會(huì)計(jì)期末以外部借款減少應(yīng)收賬款，并于下期初再還款沖回。二人商議后，溫某同意并與劉某確定主要以銀行匯票背書(shū)轉(zhuǎn)讓形式進(jìn)行沖減。2011年12月至2013年6月，欣泰電氣通過(guò)外部借款、使用自有資金或偽造銀行單據(jù)的方式虛構(gòu)應(yīng)收賬款的收回，在年末、半年末等會(huì)計(jì)期末沖減應(yīng)收款項(xiàng)（大部分在下一會(huì)計(jì)期期初沖回），致使其在向被告報(bào)送的IPO申請(qǐng)文件中相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在虛假記載。

其次，是性質(zhì)認(rèn)定。欺詐發(fā)行的認(rèn)定基礎(chǔ)，是證券市場(chǎng)信息披露義務(wù)的法定性。發(fā)行人對(duì)信息披露負(fù)有主體責(zé)任，必須完全履行信息披露義務(wù)。一旦發(fā)行人確實(shí)實(shí)施了造假行為，又被查處發(fā)現(xiàn)了，當(dāng)然要承擔(dān)相應(yīng)的法律后果。正如欣泰電氣欺詐發(fā)行行政訴訟終審裁判所指出：“從立法目的角度分析，無(wú)論發(fā)行人的實(shí)際財(cái)務(wù)狀況是否符合財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，發(fā)行人的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件存在虛假記載就足以對(duì)市場(chǎng)投資者的判斷產(chǎn)生誤導(dǎo)，從而對(duì)證券發(fā)行秩序和投資者權(quán)益造成損害。”欣泰電氣將包含虛假財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的IPO申請(qǐng)文件報(bào)送被告并獲得被告核準(zhǔn)的行為，根據(jù)原《證券法》第13條公開(kāi)發(fā)行新股應(yīng)當(dāng)符合條件——“最近三年財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件無(wú)虛假記載，無(wú)其他重大違法行為”和第20條第1款“發(fā)行人向國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國(guó)務(wù)院授權(quán)的部門(mén)報(bào)送的證券發(fā)行申請(qǐng)文件，必須真實(shí)、準(zhǔn)確、完整”的規(guī)定，構(gòu)成原《證券法》第189條所述“發(fā)行人不符合發(fā)行條件，以欺騙手段騙取發(fā)行核準(zhǔn)”的行為。因此，對(duì)“欺詐”的判斷堅(jiān)持形式判斷而不是實(shí)質(zhì)判斷的原則，在認(rèn)定時(shí)要明確的是：其一，欺詐行為是否屬實(shí)； 其二，信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性是每一位市場(chǎng)主體要承擔(dān)的義務(wù)；其三，發(fā)行人的信息披露要求中，向投資者披露的信息內(nèi)容不僅限于財(cái)務(wù)信息，但一旦實(shí)施了財(cái)務(wù)造假，就足以認(rèn)定存在“欺詐”的客觀事實(shí)。在欣泰電氣欺詐發(fā)行行政訴訟中，原董事長(zhǎng)溫某請(qǐng)求撤銷處罰，主張：“……被訴處罰決定及被訴復(fù)議決定對(duì)欣泰電氣違法事實(shí)的認(rèn)定事實(shí)不清、適用法律錯(cuò)誤。被告認(rèn)定欣泰電氣存在虛構(gòu)應(yīng)收賬款收回以減少計(jì)提沒(méi)有事實(shí)依據(jù)，且欣泰電氣的財(cái)務(wù)指標(biāo)實(shí)際上也符合公開(kāi)發(fā)行的條件，故不構(gòu)成《證券法》第189條所規(guī)定的欺詐發(fā)行?！?”該主張沒(méi)有得到法院認(rèn)可。①參見(jiàn)“溫德乙與中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)等一審行政判決書(shū)”，北京市第一中級(jí)人民法院行政判決書(shū)[（2017）京01行初3號(hào)]。2017年欣泰電氣以欺詐發(fā)行罪被追究刑事責(zé)任，判決被告單位丹東欣泰電氣股份有限公司犯欺詐發(fā)行股票罪，判處罰金人民幣832萬(wàn)元；被告人溫某犯欺詐發(fā)行股票罪和違規(guī)披露重要信息罪，決定執(zhí)行有期徒刑3年，并處罰金人民幣10萬(wàn)元；被告人劉某犯欺詐發(fā)行股票罪和違規(guī)披露重要信息罪，決定執(zhí)行有期徒刑2年，并處罰金人民幣8萬(wàn)元。②欣泰電氣欺詐發(fā)行相關(guān)訴訟情況，參見(jiàn)文書(shū)：1.（2017）京01行初4號(hào) ；2.（2017）京行終3243號(hào)；3.遼寧省丹東市中級(jí)人民法院刑事判決書(shū)[（2017）遼 06刑初 11 號(hào)]。

市場(chǎng)主體必須完全履行信息披露義務(wù)，而不是“以事后成敗論英雄”，對(duì)欺詐發(fā)行的認(rèn)定形式重于實(shí)質(zhì)。影響理性投資者作出投資決策的依據(jù)不僅僅是發(fā)行人的財(cái)務(wù)狀況，而是復(fù)合多元的信息。其實(shí)，財(cái)務(wù)造假本身即反映了發(fā)行人存在公司治理結(jié)構(gòu)缺陷等問(wèn)題，是影響投資者信任的重要因素。資本市場(chǎng)沒(méi)人敢去相信一個(gè)撒謊者，換而言之，假如發(fā)行人不造假，即使財(cái)務(wù)報(bào)表反映的財(cái)務(wù)狀況差一點(diǎn)，但投資者可能仍有信心；而一旦實(shí)施了造假行為，投資者就很有可能會(huì)認(rèn)為，不知道發(fā)行人在其他方面會(huì)不會(huì)也存在虛假?；陲L(fēng)險(xiǎn)防范心理，從而拒絕投資。證券市場(chǎng)是由投資者的信任支撐運(yùn)轉(zhuǎn)的虛擬經(jīng)濟(jì)體系，如果采取事后認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，則會(huì)刺激僥幸心理和冒險(xiǎn)動(dòng)機(jī)，突破法律底線。正如欣泰電氣行政訴訟案終審裁判中，審理法院明確指出,“只要IPO申請(qǐng)文件中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在重大虛假記載，就可以認(rèn)定不符合《證券法》第13條規(guī)定的發(fā)行條件，即使發(fā)行人剔除虛假記載內(nèi)容后的財(cái)務(wù)指標(biāo)符合法律對(duì)發(fā)行新股的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，也不能認(rèn)為發(fā)行人實(shí)質(zhì)上就符合發(fā)行條件。這是因?yàn)?，根?jù)《證券法》第13條的規(guī)定，公開(kāi)發(fā)行證券的發(fā)行人需要滿足法人治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)狀況、盈利能力、誠(chéng)信守法記錄等一系列法定條件，而絕不僅僅只有公司財(cái)務(wù)指標(biāo)的條件。公司在申請(qǐng)公開(kāi)發(fā)行證券時(shí)對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)虛假記載，既是財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件編制的問(wèn)題，也是公司是否誠(chéng)實(shí)守信、合法經(jīng)營(yíng)的問(wèn)題，還是公司治理結(jié)構(gòu)合規(guī)性和有效性的反映。而且，根據(jù)《證券法》第3條、第5條的規(guī)定，證券的發(fā)行必須遵循公開(kāi)、公平、公正的原則，禁止欺詐行為。發(fā)行人IPO申請(qǐng)文件財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在重大虛假記載，既違反證券發(fā)行的公開(kāi)、公平、公正原則，極易給市場(chǎng)投資者的判斷造成誤導(dǎo)，又是損害投資者利益的市場(chǎng)欺詐行為，侵蝕證券市場(chǎng)的誠(chéng)實(shí)信用基石，因而不論在發(fā)行核準(zhǔn)環(huán)節(jié)還是在后續(xù)監(jiān)管環(huán)節(jié)都應(yīng)當(dāng)受到法律的否定性評(píng)價(jià)?！雹蹍⒁?jiàn)“丹東欣泰電氣股份有限公司與中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)二審行政判決書(shū)”，北京市高級(jí)人民法院行政判 決 書(shū)［（2017）京行終3243號(hào)］。