梁瑩

我曾經(jīng)向一位朋友請教某只股票的投資價值，我的問題是，這家企業(yè)所處的行業(yè)被重點監(jiān)管，外部環(huán)境很不友好，你為什么這么看好它？而他回答我說，正是因為行業(yè)不太好，所以目前不會有新的競爭者進場，而它作為行業(yè)的龍頭，相對優(yōu)勢體現(xiàn)得非常明顯，適合價值投資。

他的這番話讓我想起了霍華德·馬克思在他所著的《投資最重要的事》這本書中所提到的：投資需要具有穩(wěn)妥的框架，其中很重要的一條就是——堅持第二層次思維。

什么是第二層次思維？

第一層次思維的人說：“這是一家好公司，買進股票吧?！钡诙哟嗡季S的人卻說：“這是一家好公司，但大家都認為他是一家好公司，所以股票的估值和定價偏高，賣出股票吧?！?/p>

第一層次思維的人說：“公司將出現(xiàn)增長低迷、通脹上漲的不利前景。我們拋掉股票吧?！钡诙哟嗡季S的人說：“前景是糟糕，但所有人都在恐慌中拋售，買進吧！”

第一層次思維的人說：“我認為這家公司的利潤會下跌，賣出。”第二層次思維的人說：“我認為這家公司利潤下跌的情況遠低于人們的預期，有意外的利好消息便能拉升股票;可買進?！?/p>

第一層次思維的人說：“如果經(jīng)濟下行壓力較大，資金面寬松，加杠桿進行債券配置吧?！钡诙哟嗡季S的人則說：“基本面和資金面確實有利于債市，但市場機構(gòu)都在加杠桿買入，信用利差和期限利差被過度壓縮，當下的收益率透支了太多的預期，賣出債券等待收益率反彈吧?！?/p>

整體看來，第一層次思維簡單純粹，而第二層次思維深邃復雜。在第二層次思維的分析過程中，我們加入了很多基于比較經(jīng)濟學、行為金融學和概率分析的邏輯推理和演繹，這些推理和演繹比第一層次思維要深刻很多。以固收市場為例，當我們進入到第二層次思維時，我們需要考慮很多問題，比如：市場未來可能出現(xiàn)的收益率波動區(qū)間會在什么水平？我判斷收益率波動的小區(qū)間在什么水平？我判斷正確的概率有多大？市場大多數(shù)投資者的共識是什么？我的預期和市場大多數(shù)投資者的預期差有多大？目前的收益率水平是否透支了太多的預期，是過于悲觀還是過于樂觀？如果市場大多數(shù)投資者的預期是正確的，那么收益率走勢會發(fā)生什么樣的變化？如果我是正確的，收益率又會發(fā)生什么樣的變化？以上資產(chǎn)端收益率變化的趨勢，會不會又進一步引發(fā)產(chǎn)品負債端的波動？產(chǎn)品負債端的變化，會不會再度引發(fā)資產(chǎn)端的收益率波動？很顯然，第一層次和第二層次思維之間的工作量差異是巨大的，作為貨幣基金的投資管理人，冷靜進行第二層次的思考，對基金的投資運作意義重大。

情緒平穩(wěn)就不會對投資框架造成侵蝕

貨幣基金作為市場上為數(shù)不多的、以攤余成本法估值的公募基金品種，法規(guī)對其利率安全性指標、流動性指標的監(jiān)管非常嚴格;同時，資產(chǎn)端收益率的變化也會對負債端的穩(wěn)定性產(chǎn)生聯(lián)動影響。

以上這些決定了管理人在管理貨幣基金這類產(chǎn)品時，最重要的是要做好風險管理，在確保組合流動性和安全性的前提下，再去提升組合投資收益。而第二層次的思考，有利于我們把握資產(chǎn)端和負債端的變動規(guī)律，將組合運作的風險敞口降到最低。

堅持第二層次思維的思考，還需要一個非常重要的支撐，就是管理人必須有控制自己情緒的能力，不以物喜，不以己悲。就像霍華德·馬克思在他的書中提到的那樣，我們不一定需要頂級的智商、超凡的商業(yè)頭腦才能做好投資，但卓越的投資管理人必須要建立穩(wěn)妥的思考框架，必須正確思考、獨立思考，并有能力控制自己的情緒。因為只有平穩(wěn)的情緒，才不會對我們的投資框架造成侵蝕。用腦進行第二層次的思考和決策，用心來堅持第二層次的思考和行動，才能做出風險收益比最合適的投資決定。

2019年是資管新規(guī)循序推進的一年，資本市場賦予了很多機會，從大類資產(chǎn)的表現(xiàn)來看，無論是權(quán)益市場還是固收市場，都給投資者帶來良好的投資回報。展望農(nóng)歷鼠年的資本市場，這也會是資管新規(guī)繼續(xù)落實完善的一年。

作為專業(yè)的公募基金投資管理人，我們需要的是堅持價值投資的理念，搭建并持續(xù)完善投資框架，用冷靜理性的投資心態(tài)去面對市場波動，不斷提高自己的投資能力，去把握資本市場賦予的每一個機會，為公募基金持有人獲取持續(xù)穩(wěn)健的投資回報。