鄭國棟，邢佳韻，龍 濤，陳其慎，張艷飛，王 琨，王秋舒，賈德龍，王春暉，劉祥源

(1.中國地質(zhì)科學(xué)院礦產(chǎn)資源研究所，北京 100037；2.中國地質(zhì)調(diào)查局發(fā)展研究中心，北京 100037；3.中國地質(zhì)大學(xué)(北京)，北京 100083)

礦業(yè)為人類提供基本物質(zhì)與能源保障，支撐世界經(jīng)濟社會繁榮發(fā)展。隨著全球經(jīng)濟的發(fā)展，全球礦業(yè)重心由歐洲轉(zhuǎn)移至美國，隨后轉(zhuǎn)移到日本和韓國，2000年后又逐漸轉(zhuǎn)移至中國[1]。美國等發(fā)達(dá)國家的礦業(yè)資本市場隨著礦業(yè)本身以及資本市場的發(fā)展逐步形成、發(fā)展、壯大。20世紀(jì)60年代中期以前，礦業(yè)企業(yè)融資以自有資金和股東資金為主，60年代中期以后至70年代，債務(wù)融資逐漸發(fā)展起來，70年代至80年代，國外礦業(yè)資本市場相對萎縮，國有資金占據(jù)主要地位，80年代以后，礦業(yè)公司面臨著資金困境，礦業(yè)資本市場異常活躍[2]。

與美國、澳大利亞、加拿大等礦業(yè)強國相比[3]，我國目前尚未建立完善的礦業(yè)資本市場。本文重點分析國外礦業(yè)資本市場的參與主體，并探討在礦業(yè)項目中各主體如何發(fā)揮作用，以期為我國礦業(yè)資本市場的發(fā)展提供借鑒參考。

1 礦業(yè)資本市場的概念

目前國內(nèi)對于礦業(yè)資本市場的概念尚未形成統(tǒng)一的認(rèn)識，普遍認(rèn)為礦業(yè)資本市場是金融市場的一個特定組成部分，為礦業(yè)活動提供融資服務(wù)[4-7]。本文認(rèn)為，礦業(yè)資本市場是金融市場的一個特定組成部分，為各類勘查公司、礦業(yè)公司上市、融資、公司股權(quán)交易以及礦產(chǎn)品貿(mào)易等礦業(yè)市場相關(guān)活動提供融資、中介服務(wù)的場所。廣義的礦業(yè)資本市場包含礦業(yè)權(quán)流轉(zhuǎn)市場、礦業(yè)投融資市場以及礦產(chǎn)品現(xiàn)貨/期權(quán)交易市場(本文中的礦業(yè)資本市場主要指礦業(yè)投融資市場)。

礦業(yè)資本市場的參與主體包括勘查公司、礦業(yè)公司、證券交易所、中介服務(wù)機構(gòu)、金融投資機構(gòu)以及商品交易所(圖1)?？辈楣?、礦業(yè)公司是尋求上市、融資、并購和債券交易的主體，同時勘查公司、礦業(yè)公司也是礦業(yè)項目的主要出資方之一，其投資目的為產(chǎn)業(yè)投資；證券交易所為交易提供平臺；中介服務(wù)機構(gòu)為礦業(yè)投融資項目提供盡職調(diào)查等中介服務(wù)；金融投資機構(gòu)也是礦業(yè)項目的主要出資方之一，但其投資目的與勘查公司、礦業(yè)公司不同，是為了獲得股權(quán)、股息收益。

圖1 國外礦業(yè)資本市場的參與主體Fig.1 The participants of foreign mining capital market

2 礦業(yè)資本市場參與主體

2.1 證券交易所

證券交易所為勘查公司和礦業(yè)公司上市、融資、并購、股權(quán)和債券交易提供交易平臺。目前，國外礦業(yè)公司主要在多倫多證券交易所(TSX)、倫敦證券交易所(LSE)、美國紐約泛歐證券交易所(NYSE)、澳大利亞證券交易所(ASX)和約翰內(nèi)斯堡證券交易所(JSE)等5大證券交易所進行上市融資(表1)[8]。

表1 全球5大證券交易所礦業(yè)公司上市概況Table 1 General situation of the listing of mining companies on the world’s five largest stock exchanges

在這5大證券交易所中，多倫多證券交易所(TSX)分為主板(TSX)和創(chuàng)業(yè)板(TSXV)，是全球上市礦業(yè)公司最多的證券交易所，并且以固體礦產(chǎn)礦業(yè)公司為主。截止到2019年9月30日，在多倫多證券交易所上市礦業(yè)公司1 379家，市值4 077億加元[9-10]。澳大利亞證券交易所只有主板，上市條件較為寬松。美國紐約泛歐證券交易所(NYSE)是全球上市礦業(yè)公司市值最高的證券交易所，全球大型油氣公司很多都在NYSE上市。倫敦證券交易所(TSX)上市公司市值也較高，截止到2019年10月31日，在倫敦證券交易所上市的礦業(yè)公司共有331家，市值高達(dá)6 881億英鎊[11]。

除為勘查公司和礦業(yè)公司上市、融資、并購提供交易場所外，證券交易所還可以發(fā)布交易信息、制定信息披露標(biāo)準(zhǔn)等。在證券交易所發(fā)布的項目交易信息，均需符合相應(yīng)的儲量標(biāo)準(zhǔn)，如在多倫多證券交易所發(fā)布的礦業(yè)項目信息，需符合NI43-101標(biāo)準(zhǔn)，在澳大利亞證券交易所發(fā)布的礦業(yè)項目信息需符合JORC標(biāo)準(zhǔn)。目前，加拿大、澳大利亞、美國、英國、南非等均加入了CRIRSCO，上述5大證券交易市場采用的儲量信息發(fā)布標(biāo)準(zhǔn)符合CRIRSCO的相關(guān)要求。

2.2 中介服務(wù)機構(gòu)

中介服務(wù)機構(gòu)包括投資銀行、律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等，其中投資銀行是融資的核心，為勘查公司和礦業(yè)公司上市、并購、融資提供中介服務(wù)，提供證券發(fā)行、承銷、交易服務(wù)，同時還進行風(fēng)險投資。投資銀行是與商業(yè)銀行相對應(yīng)的一類金融機構(gòu)，為勘查公司和礦業(yè)公司提供證券發(fā)行、承銷、交易、企業(yè)重組、兼并與收購、投資分析、風(fēng)險投資、項目融資等業(yè)務(wù)服務(wù)，是礦業(yè)資本市場上的主要金融中介。律師事務(wù)所可以幫助勘查公司和礦業(yè)公司完成上市和上市經(jīng)營中的日常法律文件、在并購和收購資產(chǎn)等交易過程中進行盡職調(diào)查和提出法律建議等。會計師事務(wù)所幫助勘查公司和礦業(yè)公司編制財務(wù)報表、完成審計，還可以在并購或資產(chǎn)收購等交易過程中進行財務(wù)方面的盡職調(diào)查工作。

2.3 金融投資機構(gòu)

金融投資機構(gòu)是對勘查、開發(fā)的礦業(yè)項目出資的主體，主要包括資產(chǎn)管理公司、基金管理公司、保險公司、投資銀行的資產(chǎn)管理部門、各類基金(如養(yǎng)老保險基金)等。以美國華爾街財團為代表的西方金融投資機構(gòu)廣泛深入到了各行各業(yè)之中，礦業(yè)領(lǐng)域也不例外。金融投資機構(gòu)在全球大型油氣公司、固體礦業(yè)公司的持股比例普遍較高，多在40%以上(表2和表3)。在這些金融機構(gòu)中，以資產(chǎn)管理公司的投資最為典型。貝萊德公司(BlackRock，又稱黑巖集團)、領(lǐng)航投資(Vanguard Group Inc.，又稱先鋒集團)、道富環(huán)球(State Street Global Advisors Inc.)、資本研究與管理公司(Capital Research & Mgmt Co.)等金融機構(gòu)較為青睞投資礦業(yè)公司。

表2 金融投資機構(gòu)投資全球大型油氣公司情況Table 2 The situation of financial investment institutions investing in global oil and gas companies

注：部分石油公司在全球多個證券交易所上市，只列舉了在多倫多證券交易所等5大證券交易所的上市情況；資料來源：文獻(xiàn)[12]

表3 金融投資機構(gòu)投資全球固體礦業(yè)公司情況Table 3 The situation of financial investment institutions investing in global solid mining companies

注：部分固體礦業(yè)公司在全球多個證券交易所上市，只列舉了在多倫多證券交易所等5大證券交易所的上市情況；資料來源：文獻(xiàn)[12]

3 礦業(yè)項目投融資模式

在加拿大等礦業(yè)資本市場較為發(fā)達(dá)的國家，一個初級礦業(yè)項目從被發(fā)現(xiàn)進行風(fēng)險勘查，到進行詳查勘探直至礦山建設(shè)、生產(chǎn)經(jīng)營的整個流程中，證券交易所、投資銀行等中介機構(gòu)和金融投資機構(gòu)等礦業(yè)資本市場主體發(fā)揮了極為重要的作用，它們利用各自的專長，與勘查公司、礦業(yè)公司相互配合，為礦業(yè)項目的融資、上市、股權(quán)和債權(quán)交易提供了良好的資金保障(圖2)。

項目勘查初期，風(fēng)險較大，融資難度較大。但礦業(yè)行業(yè)本身具有高風(fēng)險、高投入、高回報的特點，一旦項目成功預(yù)期收益較高時，便會有金融投資機構(gòu)愿意進行投資。因此，在項目運行初期，勘查獲取較為可靠的資源儲量之前，很多礦業(yè)項目都選擇出讓股權(quán)進行融資。而當(dāng)項目取得一定進展，獲得了較為可靠的資源儲量后，礦業(yè)項目多采取上市或發(fā)行債券的方式進行融資。

一個礦業(yè)項目在勘查、開發(fā)的過程中，可以根據(jù)勘查工作程度不同以及礦山建設(shè)的需要，進行多輪融資。同時，金融投資機構(gòu)為了規(guī)避風(fēng)險，通常不會在一個項目上投入過多資金，往往一個項目會有多家金融投資機構(gòu)進行投資。而持有礦業(yè)項目的勘查公司或礦業(yè)公司為了不斷的獲取后續(xù)勘查、開發(fā)的資金，會在項目運行初期不斷的出讓股權(quán)，這便是國外礦業(yè)公司股權(quán)通常高度分散的一個重要原因。

圖2 國外礦業(yè)資本市場運轉(zhuǎn)示意圖Fig.2 Operation diagram of foreign miningcapital market

4 中國礦業(yè)資本市場發(fā)展建議

4.1 對國內(nèi)地質(zhì)勘查市場進行市場化改革

目前，我國地質(zhì)勘查工作主要是通過確立地質(zhì)勘查項目將經(jīng)費以財政撥款的形勢劃撥給國有地勘單位實施，勘查成果無償提交給政府，并通過項目驗收程序核銷財政資金[13]。作為風(fēng)險勘查主體的國有地勘單位沒有進行礦權(quán)資本運營的動力、條件和能力。雖然有些地勘單位已經(jīng)完成轉(zhuǎn)企改制，但轉(zhuǎn)企后的地勘單位幾乎全部都是國有企業(yè)，缺乏社會資本的參與。同時，以政府財政資金進行勘查找礦，勘查成果不能形成收益，造成了勘查經(jīng)費更多的是在替地勘單位養(yǎng)隊伍，利用效率不高。國家應(yīng)對國內(nèi)地質(zhì)勘查市場進行市場化改革，鼓勵國有地勘單位通過上市、引入戰(zhàn)略投資等方式吸引社會資本的加入，以市場化方式進行地質(zhì)勘查工作，勘查成果歸勘查單位所有，提高勘查隊伍的主動性和靈活性，激發(fā)國內(nèi)地質(zhì)勘查市場活力。

4.2 健全上市礦業(yè)公司信息披露標(biāo)準(zhǔn)

礦業(yè)屬于高投資、高風(fēng)險、高回報，但投資收益周期較長的行業(yè)，并且礦業(yè)的專業(yè)性較強，對于不熟悉礦業(yè)行業(yè)的投資人來說，進入風(fēng)險更高。鑒于此，在加拿大、澳大利亞等較為成熟的礦業(yè)資本市場中，對于上市礦業(yè)公司信息披露都有著極為嚴(yán)格的要求，所紕漏的關(guān)乎公司核心資產(chǎn)的資源儲量信息必須符合NI43-101、JORC等標(biāo)準(zhǔn)。我國目前采用的資源儲量分類仍然是1999年發(fā)布的用《固體礦產(chǎn)資源/儲量分類》(GB/T 17766—1999)，一方面無法與國際主要礦業(yè)國家所采用的標(biāo)準(zhǔn)進行銜接，另一方面上市礦業(yè)公司進行信息披露時所使用的“儲量”“資源量”“資源儲量”“基礎(chǔ)儲量”等眾多名詞術(shù)語也容易給非地勘行業(yè)的投資者造成誤導(dǎo)。制定符合我國國情且能夠與正在修訂的資源儲量分類標(biāo)準(zhǔn)相一致的證券市場信息披露標(biāo)準(zhǔn)，有利于國內(nèi)礦業(yè)資本市場的健康發(fā)展，也能提振投資人對礦業(yè)投資的信心。

4.3 在證券市場中探索建立礦業(yè)專版或適用于礦業(yè)行業(yè)的上市準(zhǔn)入條件

目前，國內(nèi)國有地勘單位以外的中小型礦業(yè)公司只能通過自身積累、發(fā)行債券、銀行貸款甚至民間借貸等方式獲取勘查、開發(fā)資金，無法直接通過股證券市場進行上市融資。礦業(yè)行業(yè)的特殊性決定了風(fēng)險勘查項目從實施起，就需要持續(xù)穩(wěn)定的資金投入，并且直到項目進入開發(fā)階段，生產(chǎn)出礦產(chǎn)品或進行礦權(quán)轉(zhuǎn)讓之前，都無法獲得收益。這就使礦業(yè)項目很難滿足我國證券市場現(xiàn)有的上市標(biāo)準(zhǔn)。因此，建議在證券市場中探索建立礦業(yè)專版，或在創(chuàng)業(yè)板、中小板、新三板中為礦業(yè)公司制定單獨的上市標(biāo)準(zhǔn)，以解決中小型礦業(yè)公司的融資難題。