屈 航

一、我國企業(yè)并購支付方式存在的問題

（一）信息不對(duì)稱

在一個(gè)所有參與者都能夠互相了解到彼此一切信息的經(jīng)濟(jì)市場中，信息不對(duì)稱、各種經(jīng)濟(jì)政策等方面因素的影響，使得資本結(jié)構(gòu)、多樣化的籌資支付方式對(duì)公司的價(jià)值評(píng)估起到了很大的作用。比如作為公司的管理層，對(duì)公司每年的經(jīng)營情況是比較熟悉的，假設(shè)讓他們代替公司原有股東在支付方式上做出選擇，如果采用股權(quán)支付方式支付，就可能代表公司目前股價(jià)被高估，因?yàn)槿绻麄兊墓善笔袃r(jià)被低估，他們寧愿放棄一個(gè)凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目，所以通常股票支付給我們帶來的信息就是這家公司的股價(jià)馬上就要下滑了，給我們發(fā)出一些提示的信號(hào)，而采用現(xiàn)金支付則相反。

（二）融資渠道限制

并購在本質(zhì)上和投資行為沒什么差別，在投資項(xiàng)目中，首先考慮的就是資金的籌集，那么企業(yè)并購也是一樣的，針對(duì)并購所需的資金，就得去挖掘如今融資現(xiàn)有的方式和融資的渠道，融資首先考慮的是成本問題，然而我國企業(yè)并購運(yùn)用到的融資方式中成本最低的就是銀行貸款了，而在金融機(jī)構(gòu)貸款中商業(yè)銀行幾乎是企業(yè)并購貸款的唯一提供方，并且還需要抵押物才能獲得貸款，那么對(duì)占市場份額較大的中小企業(yè)來說融資就變得非常困難，一是中小企業(yè)本來取得的利潤就不高，獲利水平較差，面對(duì)高額的融資成本，根本就貸不起款，另一種股票融資，我國對(duì)發(fā)行股票融資要求比較高，首先得是上市公司就淘汰了中小企業(yè)，另外一般的企業(yè)都難以達(dá)到國家對(duì)此的政策要求，這就限制了企業(yè)對(duì)支付途徑選擇的靈活性，現(xiàn)金支付雖然被大量并購企業(yè)采用，但畢竟不是一下就可以提供大量的交易資金的。

（三）存在法律法規(guī)限制

目前針對(duì)并購交易我國法律體系還不夠健全，有關(guān)公司合并的有關(guān)法律法規(guī)主要集中在《公司法》、《證券法》等有關(guān)章節(jié)中，這些法規(guī)也只對(duì)合并的決議、審批、債務(wù)承擔(dān)等的有關(guān)問題做了淺顯的規(guī)定，只是給出了企業(yè)在并購交易中應(yīng)遵守的大方向上的準(zhǔn)則，但卻沒有具體的實(shí)踐方法，以及相應(yīng)配套的管理監(jiān)督辦法不夠，對(duì)企業(yè)合并的市場發(fā)展并沒有產(chǎn)生建設(shè)性的作用。特別是采用發(fā)售股票付款時(shí)，要進(jìn)行嚴(yán)格審批，還要遵守有關(guān)法則，當(dāng)遇到某些難以解決的法律問題，法規(guī)上卻沒有給出專門的規(guī)定。

二、我國企業(yè)并購資金籌集存在的問題

（一）資本市場體系不健全

我國并購交易在經(jīng)濟(jì)市場出現(xiàn)的時(shí)間不長，還未能形成完整全面的資本市場體系。在成熟的經(jīng)濟(jì)市場，前十位的證券公司業(yè)務(wù)量比重通常可以占到全行業(yè)的60%甚至75%，而我們現(xiàn)在不到30%。加之銀行等金融、中介機(jī)構(gòu)在并購交易中的功能和作用并沒有得到很好的發(fā)揮，為此給企業(yè)并購帶來了許多不可預(yù)知的風(fēng)險(xiǎn)。融資渠道之所以受到限制，很大程度是因?yàn)槲覈淖C券交易市場發(fā)展不樂觀，除了法律法規(guī)牽制以外，還受到其他一些因素的影響，比如股市的規(guī)模、股票的流通性等等。股權(quán)融資主要還是因?yàn)槭袌錾狭魍ǖ墓善狈浅Ｉ?，也只有普通老百姓手里買的小部分股票，像持股比較高的法人股是很難流入股市的，畢竟股東的收益是比較高的，沒有高于預(yù)期的價(jià)款是很難取得的，因此在這樣一種不夠健全資本市場模型下，要想取得融資也是一種挑戰(zhàn)。

（二）籌資渠道單一并且不夠創(chuàng)新

首先內(nèi)部融資對(duì)一個(gè)企業(yè)來說可提取的額度太低，目前大部分企業(yè)償債率都挺高，但每年資金剩余量卻不多，不說依靠自有資金進(jìn)行并購會(huì)降低企業(yè)經(jīng)營的靈活性這個(gè)問題，企業(yè)突然要籌集那么多資金也是難事，因此只有真正資金雄厚的企業(yè)才負(fù)擔(dān)的起。其次是貸款融資渠道不夠，同時(shí)對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況審批還非常嚴(yán)苛，甚至還會(huì)讓企業(yè)簽訂一些限制資金在某些項(xiàng)目上的使用條款，目前我國的國有企業(yè)還沒有形成一系列有效的補(bǔ)充資本體制，致使有些企業(yè)到最后償還不了貸款，于是銀行也開始不太愿意為并購融資提供支持，只有實(shí)力強(qiáng)的企業(yè)才能得到貸款，銀行甚至求著給，而中小企業(yè)則很難從銀行獲得并購貸款。最后就是債券和股權(quán)融資方式，自古以來面對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)受到政策制約，同時(shí)因?yàn)槌杀咎?、信譽(yù)問題等等出現(xiàn)融資難、甚至出現(xiàn)融不到資金的處境，于是為了解決這些問題我們大多選擇的都是一種逃避的應(yīng)對(duì)措施，而不是追其根源，導(dǎo)致目前中國的資本市場發(fā)展很緩慢，很多融資工具基本上還沒有完全啟用，容納度也不夠，可供選擇的渠道也不多，有待于發(fā)展創(chuàng)新。

三、針對(duì)支付方式問題提出的建議

（一）降低信息不對(duì)稱帶來的影響

首先，政府應(yīng)該對(duì)市場中存在信息誤導(dǎo)、不良的內(nèi)幕信息交易、操控股價(jià)等行為進(jìn)行一定的揭露和監(jiān)督遏制，不僅要逐漸完善法規(guī)，還要嚴(yán)格核查收購方的公司性質(zhì)和并購計(jì)劃方案，防止被并購方在還沒有對(duì)并購方有一定了解的情況下讓一些具有不良想法的企業(yè)借機(jī)收購，擾亂市場，并硬性要求企業(yè)對(duì)一些必要的信息進(jìn)行披露。其次，并購雙方在進(jìn)行數(shù)據(jù)整理時(shí)難免存在一定概率的錯(cuò)誤信息，也可能會(huì)對(duì)一些事項(xiàng)進(jìn)行粉飾或隱瞞，所以并購雙方在接收到這些信息之后，對(duì)對(duì)方一定要有一個(gè)客觀和準(zhǔn)確的認(rèn)識(shí)。并購行為也需要依靠政府的適當(dāng)引導(dǎo)，在這之后，也要求并購雙方去預(yù)估這種信息不對(duì)稱給企業(yè)并購項(xiàng)目帶來的風(fēng)險(xiǎn)高低程度，以降低矛盾，尋求共同利益。

（二）合理安排資金付款方式來降低融資難度

首先，在交易雙方對(duì)并購價(jià)格達(dá)成一致后，并購方就應(yīng)合理安排交易付款方式開始籌集資金。并購支付方式中，并購方應(yīng)充分了解企業(yè)的運(yùn)營情況、資金盈余，也要了解目標(biāo)企業(yè)的基本財(cái)務(wù)信息和需求，以制定最容易被雙方接受的支付方案。其次，應(yīng)該著重更新資本市場的模式，使其趨向成熟階段，可以借鑒國外的經(jīng)驗(yàn)，推出資產(chǎn)證券化融資等一系列創(chuàng)新金融工具，來緩解融資的困難程度。

（三）減少政府干預(yù)的同時(shí)提供法律支持

企業(yè)受政府監(jiān)督，但是國家對(duì)政府部門的監(jiān)管卻是不夠的，像那些制度的限制大部分都在影響中小企業(yè)，對(duì)國企或者資金雄厚影響力很大的企業(yè)，政府都給予很寬松的融資政策，有些好的項(xiàng)目也是希望他們之間強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，在這個(gè)本就資本稀缺的經(jīng)濟(jì)市場，政府的干預(yù)，讓其他企業(yè)更難募集到資金。當(dāng)然出現(xiàn)政府干預(yù)企業(yè)并購，主要原因還是兩種之間對(duì)權(quán)力的分界線不清楚，權(quán)利關(guān)系也比較復(fù)雜，所以可以訂立一些關(guān)于政企權(quán)利界定的制度。只有實(shí)行政企分開，政府與企業(yè)才能在本就不完善的經(jīng)濟(jì)市場中快速發(fā)展。還要對(duì)并購支付方式制定出更詳細(xì)的法規(guī)，對(duì)支付方式的使用方向和使用要求及標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行具體規(guī)范，從而擁有更多的選擇權(quán)。

四、針對(duì)籌資問題提出的建議

（一）完善資本市場和提高中介機(jī)構(gòu)參與度

給出的部分建議和解決支付方式中出現(xiàn)的問題類似，因?yàn)槎呤窍噍o相成，有付款就有借款的存在，就比如說籌資也需要去改善我國的資本市場，這樣受到的限制才會(huì)越來越小，股權(quán)融資和債券融資的替代關(guān)系就越便利，可供融資的渠道也會(huì)變多，同時(shí)可以通過大力發(fā)展證券市場，來推動(dòng)證券發(fā)行制度的革新；完善保護(hù)中小投資者的法律體系和監(jiān)管力度；對(duì)信用評(píng)級(jí)制度進(jìn)行改進(jìn)等方法來帶動(dòng)市場發(fā)展。在發(fā)達(dá)國家的企業(yè)整合交易中，差不多都會(huì)去找中介機(jī)構(gòu)來協(xié)助和引導(dǎo)，如果沒有這些中介機(jī)構(gòu)向公眾發(fā)行股票和債券來籌資，僅憑企業(yè)本身資本是很難進(jìn)行大型的并購交易的，多培養(yǎng)資產(chǎn)評(píng)估、投資銀行、審計(jì)這類型的中介機(jī)構(gòu)，在信息不對(duì)稱現(xiàn)象普遍存在的并購活動(dòng)中，這些中介機(jī)構(gòu)強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、較高的信用評(píng)級(jí)和采集信息資源的能力是可以為并購企業(yè)創(chuàng)造出不同的融資途徑。

（二）鼓勵(lì)金融產(chǎn)品創(chuàng)新并且豐富和完善融資方式

目前我國經(jīng)濟(jì)市場融資產(chǎn)品和途徑比較稀缺，對(duì)創(chuàng)新型融資工具的包容度也不夠，因此要想在國際并購市場中凸顯優(yōu)勢，探索出一些優(yōu)質(zhì)型融資渠道迫在眉睫。同時(shí)，構(gòu)建信用體系，這樣企業(yè)通過有效的信用擔(dān)保就可以拉升自身的信用評(píng)級(jí)，解決那些沒有能力進(jìn)行抵押的中小公司貸款難問題。另外，我國的債券市場存在很多未開發(fā)的融資領(lǐng)域，可以多花時(shí)間去發(fā)掘新型集資方式，形成多層面低風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)模式，推動(dòng)我國上市公司并購業(yè)務(wù)發(fā)展。

（三）完善我國法律制度

要制定出可操作性強(qiáng)的法規(guī)來保護(hù)融資市場的秩序，也要不斷提升金融機(jī)構(gòu)對(duì)于企業(yè)并購的支持力度，尤其是需要改變中小企業(yè)的融資現(xiàn)狀，適度放寬對(duì)證券市場的限制。況且在這個(gè)信息傳播越來越快的資本市場，國內(nèi)很多企業(yè)在看到國外的消費(fèi)市場之后，都想往國際市場發(fā)展，那么最直接的方式就是企業(yè)間的并購合作，然而由于我國跨入國際化并購市場的時(shí)間比較晚，很多機(jī)制相較于早早進(jìn)入這個(gè)市場的國家而言是不成熟的，所以就需要不斷改善，比如針對(duì)并購的融資手段來制定一些監(jiān)管制度規(guī)范銀行和融資者的行為，提高彼此的信任度，也適當(dāng)放寬政策但也要加大懲罰力度，這樣才能適當(dāng)平衡投資者和融資者的信任天平，以此來增強(qiáng)國內(nèi)企業(yè)在國際市場上的資源整合能力、競爭能力等。