王雪雪

臨近年底，各大基金進(jìn)入年底結(jié)算、調(diào)倉(cāng)換股、布局明年的時(shí)期，也有報(bào)道稱(chēng)不少公募基金將結(jié)算周期提前到11月份，以提早為布局來(lái)年做準(zhǔn)備。站在這一時(shí)點(diǎn)，回顧今年A股市場(chǎng)的行情，盡管經(jīng)過(guò)一季度上漲后大盤(pán)進(jìn)行了為期半年的區(qū)間震蕩，但結(jié)構(gòu)化的行情卻是精彩紛呈，其中PCB可以說(shuō)是今年表現(xiàn)最亮眼的幾個(gè)板塊之一。

PCB板塊行情回顧

2018年由于通信行業(yè)建設(shè)周期處于4G末端，PCB需求孱弱，個(gè)股業(yè)績(jī)承壓，市場(chǎng)給予的預(yù)期和估值都處于低位，再加上2018年市場(chǎng)單邊下行，PCB板塊也表現(xiàn)平淡。

2019年初，流動(dòng)性改善、政策面利好、悲觀預(yù)期修復(fù)，大盤(pán)迎來(lái)一波漲幅800點(diǎn)的中級(jí)反彈行情，行業(yè)個(gè)股普漲。同時(shí)PCB板塊還疊加了5G建設(shè)開(kāi)啟、行業(yè)訂單迎來(lái)增量的預(yù)期，漲勢(shì)喜人。但這一階段的上漲以有主題炒為主、基于對(duì)未來(lái)的預(yù)期，因?yàn)槌郎姽煞萃猓瑫何纯吹矫鞔_的業(yè)績(jī)放量。

而到了4、5月份，市場(chǎng)由于中美貿(mào)易戰(zhàn)的升級(jí)大幅調(diào)整，PCB板塊也隨之回調(diào)。

6月底，上市公司中報(bào)披露窗口期來(lái)臨，板塊正式進(jìn)入兌現(xiàn)業(yè)績(jī)階段。滬電股份率先發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告給予凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)123.86%-154.39%的指引，點(diǎn)起了此輪業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的PCB行情的第一把火。7月底上游覆銅板主要廠商生益科技公布中報(bào)業(yè)績(jī)快報(bào)凈利潤(rùn)同比增速18%，環(huán)比增長(zhǎng)超50%，點(diǎn)燃了PCB全產(chǎn)業(yè)鏈行情的第二把火，同時(shí)使行情向景旺電子、崇達(dá)技術(shù)等二線標(biāo)的擴(kuò)散。8月底，滬電股份披露中報(bào)，業(yè)績(jī)處于此前預(yù)告區(qū)間上沿，同時(shí)預(yù)告前三季度業(yè)績(jī)?cè)鏊賲^(qū)間為72.29%-125.87%。這一消息使得PCB行情加速并在9月底達(dá)到高潮。

9月25日龍頭滬電股份率先開(kāi)始調(diào)整，帶動(dòng)PCB乃至整個(gè)科技板塊退潮。調(diào)整的原因一方面是滬電三季報(bào)凈利潤(rùn)同比和環(huán)比增速均出現(xiàn)回落，而市場(chǎng)此前給出的預(yù)期較高，業(yè)績(jī)不及預(yù)期;另一方面是產(chǎn)業(yè)鏈傳出消息，華為向滬電采購(gòu)的2020年基站用板可能降價(jià)15%，使得投資者給出的估值出現(xiàn)下調(diào);當(dāng)然也有前期漲幅較大，獲利盤(pán)豐厚，四季度部分參與者選擇兌現(xiàn)利潤(rùn)轉(zhuǎn)為防守的因素。

總體來(lái)看。今年P(guān)CB板塊行-隋的驅(qū)動(dòng)力主要是行業(yè)高景氣度以及核心客戶(hù)下單節(jié)奏帶來(lái)的對(duì)個(gè)股的業(yè)績(jī)預(yù)期變化。是一波業(yè)績(jī)和估值雙提升的行-隋。10月以后。業(yè)績(jī)真空期到來(lái)以及投資者觀望年底設(shè)備商和運(yùn)營(yíng)商的集采計(jì)劃，板塊進(jìn)入消化估值狀態(tài)。

高多層板表現(xiàn)靚麗相關(guān)企業(yè)業(yè)績(jī)領(lǐng)先

據(jù)招商證券統(tǒng)計(jì)，2019年前三季度19家內(nèi)資PCB企業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收654.7億元，同比增長(zhǎng)16%;三季度單季營(yíng)收244.9億元，同比增長(zhǎng)12%;三個(gè)季度單季度同比增速分別為17%、20%、12%，三季度營(yíng)收同比增速明顯回落。利潤(rùn)方面，19家企業(yè)前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)55.1億元，同比增長(zhǎng)28%;三季度單季利潤(rùn)24.1億元，同比增23%;三個(gè)季度單季同比增速分別為34%、30%、23%，顯示今年以來(lái)單季度利潤(rùn)增速連續(xù)下滑。（見(jiàn)圖一）

圖一：2019Q1-Q3PCB制造端單季度營(yíng)收、利潤(rùn)同比增速

資料來(lái)源：wind，招商證券

2019年上半年單季度利潤(rùn)增速高而三季度增速低，主要由于2018年上半年基數(shù)低、下半年通信PCB需求開(kāi)始增長(zhǎng)，2019年上半年需求繼續(xù)高增長(zhǎng)導(dǎo)致。板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊俪霈F(xiàn)回落，也顯示低基數(shù)紅利已經(jīng)消化，擴(kuò)產(chǎn)催生業(yè)績(jī)的邊際效應(yīng)下降。未來(lái)就要看真正有多少新增需求了。

不過(guò)需要注意的是，板塊內(nèi)高多層板和低層板的業(yè)績(jī)分化極為嚴(yán)重。A股上市公司中，高多層板廠商主要是滬電股份和深南電路，低層板廠商有景旺電子、崇達(dá)技術(shù)、依頓電子、中京電子、廣東駿亞等14家。高多層板企業(yè)單季度利潤(rùn)增速不斷擴(kuò)大。三季度增速繼續(xù)攀升;與之相反低層板的利潤(rùn)增速連續(xù)下滑。二季度和三季度的同比增速更是出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。且跌幅仍在擴(kuò)大。這一對(duì)比顯示出高層板需求的高景氣以及低層板需求的下滑，未來(lái)的5G建設(shè)高峰以及下游應(yīng)用爆發(fā)中高層板與低層板的需求將繼續(xù)分化。選擇標(biāo)的時(shí)我們應(yīng)優(yōu)先選擇高層板企業(yè)。（見(jiàn)圖二）

圖二：高低層板企業(yè)單季度利潤(rùn)增速對(duì)比

資料來(lái)源：wind，招商證券

從個(gè)股具體業(yè)績(jī)來(lái)看，高低層板業(yè)績(jī)分化的現(xiàn)象也顯而易見(jiàn)。幾家重要PCB廠商中，今年滬電和深南的利潤(rùn)增速碾壓其他廠商，其中在三季度大部分企業(yè)同比增速回落的情形下，深南的三季度利潤(rùn)增速反而上升，值得重視。（見(jiàn)圖三）

圖三：2019年重要PCB相關(guān)企業(yè)凈利潤(rùn)同比增速

資料來(lái)源：Wind

相關(guān)個(gè)股分析

展望2020年，通信PCB仍然是高景氣行業(yè)，筆者建議關(guān)注深南電路。公司三季度業(yè)績(jī)?cè)诎鍓K中表現(xiàn)最為優(yōu)異，原因主要是5G高頻高層板訂單占比提升、前三季度來(lái)自服務(wù)器的高速層板收入翻倍，以及南通一期工廠良率爬坡超預(yù)期。其次，2019年國(guó)內(nèi)計(jì)劃建設(shè)13萬(wàn)站基站，2020年預(yù)計(jì)將建60-90萬(wàn)基站，5GPCB需求將是今年5倍以上，深南將直接受益。最后，今年公司產(chǎn)能仍然受限，南通一期廠的產(chǎn)能已是規(guī)劃時(shí)的1.2倍，明年公司南通二期廠的產(chǎn)能將投入，且產(chǎn)能是比一期廠更為高端的高速高密多層板，公司將突破產(chǎn)能限制及時(shí)匹配訂單需求。此外，公司無(wú)錫的封裝基板廠已經(jīng)小批量生產(chǎn)，三季度小幅虧損，預(yù)計(jì)明年年中扭虧，屆時(shí)公司的業(yè)績(jī)束縛將進(jìn)一步釋放;同時(shí)封裝基板的毛利率比PCB板更高，2018年公司PCB毛利率在25%左右，而封裝基板毛利率在30%以上，隨著無(wú)錫工廠產(chǎn)能的釋放，公司綜合毛利率有望進(jìn)一步提高。