董新輝

摘? ?要：利率傳導(dǎo)雙軌制在一定程度上影響了我國(guó)貨幣政策調(diào)控和轉(zhuǎn)型效率，隨著利率市場(chǎng)化進(jìn)一步推進(jìn)，利率并軌預(yù)期正在升溫。本文在界定基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上，研究梳理了基準(zhǔn)利率體系建設(shè)的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，分析中國(guó)基準(zhǔn)利率體系的特點(diǎn)及問題，指出我國(guó)利率并軌改革的難點(diǎn)，最后提出了我國(guó)利率并軌改革路線圖。

關(guān)鍵詞：利率傳導(dǎo);關(guān)鍵政策利率;利率并軌

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2019.10.002

中圖分類號(hào)：F820? ? ? ? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ? ? ? ? ? ?文章編號(hào)：1003-9031（2019）10-0020-08

一、引言

2015年10月，中國(guó)人民銀行允許商業(yè)銀行和農(nóng)村合作信用機(jī)構(gòu)存款利率上浮，標(biāo)志著利率市場(chǎng)化進(jìn)入新階段。隨后，中國(guó)人民銀行探索建立以SLF利率和逆回購(gòu)利率為限的利率走廊，利率市場(chǎng)化改革進(jìn)一步推進(jìn)。在2018年四次定向降準(zhǔn)和2019年初全面降準(zhǔn)后，市場(chǎng)流動(dòng)性明顯松動(dòng)，貨幣市場(chǎng)利率大幅下降，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本并未顯著改善。2019年，中國(guó)人民銀行工作會(huì)議提出“穩(wěn)步推進(jìn)利率‘兩軌并一軌，完善市場(chǎng)化利率形成、調(diào)控和傳導(dǎo)機(jī)制”。如何從現(xiàn)有政策利率確定關(guān)鍵政策利率，引入市場(chǎng)因素，培育新的基準(zhǔn)利率，實(shí)現(xiàn)貨幣政策的最終目標(biāo)，具有非常重要的意義。

二、基準(zhǔn)利率的界定及國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

（一）基準(zhǔn)利率相關(guān)概念

基準(zhǔn)利率通常指在系統(tǒng)或領(lǐng)域中起核心作用的利率。國(guó)際清算銀行（2001）提出，“政策利率”是由央行直接控制的、能夠反映主要的貨幣政策信號(hào)的一種利率。國(guó)內(nèi)學(xué)者認(rèn)為，“關(guān)鍵政策利率”是從多個(gè)政策利率中選擇的一個(gè)最關(guān)鍵的利率，央行能夠表達(dá)其貨幣政策立場(chǎng)、直接控制、有效引導(dǎo)貨幣政策操目標(biāo)的利率?！笆袌?chǎng)基準(zhǔn)利率”是指可以由央行“關(guān)鍵政策利率”引導(dǎo)的市場(chǎng)利率，承接央行貨幣政策定位，反映金融市場(chǎng)利率水平，進(jìn)而影響投資和消費(fèi)，并傳導(dǎo)到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)和價(jià)格等貨幣政策的最終目標(biāo)。

（二）建立基準(zhǔn)利率體系的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

美國(guó)學(xué)者麥金農(nóng)（1973）和肖（1973）分別提出“金融抑制”和“金融深化”，認(rèn)為利率管控降低了金融市場(chǎng)資源配置效率，拖累了經(jīng)濟(jì)發(fā)展，為金融自由化奠定了理論基礎(chǔ)。20世紀(jì)80年代中期，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體完成了利率自由化改革。90年代，主要央行的貨幣政策基本上從數(shù)量調(diào)控轉(zhuǎn)向價(jià)格調(diào)控。

典型的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制是央行根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹等政策目標(biāo)設(shè)定基準(zhǔn)利率水平，并通過(guò)公開市場(chǎng)操作基準(zhǔn)利率（隔夜）反映政策意圖，從而影響短端貨幣市場(chǎng)（7天至3個(gè)月）和中長(zhǎng)期國(guó)債市場(chǎng)收益率曲線（3個(gè)月至10年及以上），從而調(diào)整整個(gè)基準(zhǔn)利率曲線。在基準(zhǔn)利率曲線之上，受財(cái)務(wù)約束的微觀主體在公平競(jìng)爭(zhēng)中形成基于市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，通過(guò)宏觀和微觀預(yù)期以及市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，形成金融資產(chǎn)定價(jià)（股票，債券，房地產(chǎn)），促進(jìn)金融經(jīng)濟(jì)循環(huán)互動(dòng)。以美國(guó)為例，基準(zhǔn)利率曲線由三個(gè)部分組成：一是隔夜貨幣政策操作或目標(biāo)利率中介，即聯(lián)邦基金利率;二是隔夜至3個(gè)月（或1年）的貨幣市場(chǎng)利率曲線，如美元Libor;三是3個(gè)月（或1年）的國(guó)債收益率曲線。其中，隔夜基準(zhǔn)利率處于政策利率主導(dǎo)地位。

（三）選擇關(guān)鍵政策利率和市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

從主要國(guó)家完成利率市場(chǎng)化初期的利率政策變化來(lái)看，貨幣政策的中介目標(biāo)已經(jīng)從數(shù)量轉(zhuǎn)向利率，操作目標(biāo)已從直接干預(yù)名義利率轉(zhuǎn)為間接調(diào)控短期利率。利率監(jiān)管的兩種主要模式是公開市場(chǎng)操作和利率走廊，美國(guó)、日本等選擇公開市場(chǎng)操作調(diào)控利率，歐洲、加拿大、印度等通過(guò)利率走廊監(jiān)管，以及 這些國(guó)家或地區(qū)逐漸形成關(guān)鍵政策利率和基準(zhǔn)利率“一對(duì)一”的傳導(dǎo)機(jī)制。

首先，關(guān)鍵政策利率與經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展程度有關(guān)。融資結(jié)構(gòu)均衡的國(guó)家一般選擇同業(yè)拆借目標(biāo)利率作為關(guān)鍵政策利率，而間接融資為主的國(guó)家則以逆回購(gòu)和再融資利率。市場(chǎng)基準(zhǔn)利率多為隔夜拆借利率和市場(chǎng)回購(gòu)利率，大部分是交易價(jià)格。通常，選擇同業(yè)拆借利率的國(guó)家更注重政策利率的傳導(dǎo)效應(yīng)，而市場(chǎng)回購(gòu)利率則更側(cè)重于交易規(guī)模。兩者一般是一對(duì)一（加拿大為一對(duì)二），多個(gè)政策利率不利于傳導(dǎo)。其次，關(guān)鍵政策利率一般是14天或7天轉(zhuǎn)變?yōu)楦粢埂Ｔ俅?，就選擇標(biāo)準(zhǔn)而言，關(guān)鍵政策利率的選擇標(biāo)準(zhǔn)通常突出了市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的可控性。市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的選擇通常取決于對(duì)關(guān)鍵政策利率的響應(yīng)程度和最終目標(biāo)的可預(yù)測(cè)性。

三、我國(guó)利率體系建設(shè)現(xiàn)狀及存在問題

（一）我國(guó)利率體系建設(shè)現(xiàn)狀

我國(guó)利率市場(chǎng)化采取了漸進(jìn)改革方式，根據(jù)“先外幣后本幣，先大額后小額，先貸款后存款”路線，以“雙軌制”推進(jìn)，市場(chǎng)利率與管制利率并行，在邊際上引入利率市場(chǎng)化，不斷擴(kuò)大存貸款替代性產(chǎn)品規(guī)模，通過(guò)形成經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上的帕累托改進(jìn)，力爭(zhēng)以較小成本和阻力完成改革。2015年取消存款利率管制之后，信貸市場(chǎng)利率基本放開，利率形成機(jī)制改革已經(jīng)取得重要進(jìn)展，利率市場(chǎng)化正從“放得開”向“形得成”尤其是“調(diào)得了”轉(zhuǎn)變。目前，中國(guó)特色利率體系可以分為兩類，即政策利率和市場(chǎng)利率。后者可進(jìn)一步分為銀行間市場(chǎng)利率、交易所利率、存貸款利率、標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)利率和非標(biāo)化債權(quán)利率（見圖2）。

（二）我國(guó)基準(zhǔn)利率體系特征及存在問題

與國(guó)際經(jīng)驗(yàn)相比，中國(guó)的基準(zhǔn)利率體系在雙軌制下呈現(xiàn)出多重均衡特征。一是政策基準(zhǔn)利率的雙軌制，存貸款基準(zhǔn)利率與公開市場(chǎng)操作利率并存。政策利率曲線包括短期7天央行逆回購(gòu)為主體，輔以3個(gè)月至1年中期借貸便利工具，以及長(zhǎng)期5年期貸款基準(zhǔn)利率。二是貨幣基準(zhǔn)利率的多重均衡，貨幣市場(chǎng)利率存在于銀行間和交易所市場(chǎng)。從每個(gè)期限的基準(zhǔn)和影響來(lái)看，1天和1天由銀行間質(zhì)押式回購(gòu)利率（存款類機(jī)構(gòu)）代表，14天到3個(gè)月期間由SHIBOR代表，SHIBOR基準(zhǔn)3個(gè)月到1年相對(duì)較弱。三是政府債券的收益率曲線有待提高。國(guó)債曲線交易活動(dòng)較低，期限結(jié)構(gòu)不平衡，特別是3個(gè)月至2年及以下的短期品種很少見，這限制了國(guó)債基準(zhǔn)的有效性。

隨著央行貨幣工具箱變得越來(lái)越豐富，利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程也在深入發(fā)展。但中國(guó)仍然存在政策利率錨定不明確、政策利率對(duì)市場(chǎng)利率傳導(dǎo)不通暢、市場(chǎng)利率市場(chǎng)化不充分等問題。鑒于關(guān)鍵政策利率對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的傳導(dǎo)是疏導(dǎo)貨幣政策傳遞的第一步，它直接關(guān)系著貨幣政策轉(zhuǎn)型進(jìn)程，因此，在未來(lái)新的貨幣政策框架下，我們應(yīng)該關(guān)注如何簡(jiǎn)化中央銀行政策利率體系。也就是說(shuō)，如何將現(xiàn)有的其他政策利率與關(guān)鍵政策利率掛鉤，如何將政策利率從“雙軌”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皢诬墶?，進(jìn)一步明確貨幣政策的立場(chǎng)，確定明晰的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，持續(xù)完善關(guān)鍵政策利率傳導(dǎo)機(jī)制。

四、我國(guó)利率并軌改革難點(diǎn)

目前中國(guó)貨幣市場(chǎng)對(duì)債券市場(chǎng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制已初步形成，而利率“并軌”改革的實(shí)施可能比直接融資主導(dǎo)的西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體面臨更加困難、更多矛盾、更高要求的配套機(jī)制，完成利率并軌面臨以下幾個(gè)難點(diǎn)。

（一）非市場(chǎng)化利率定價(jià)資產(chǎn)占比較高，貸款難以完全科學(xué)定價(jià)

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院公布的居民金融資產(chǎn)存款占近50%，2019年3月，全國(guó)人民幣貸款余額占社會(huì)融資存量67.6%。這些存貸款存量業(yè)務(wù)主要采用參考利率為基礎(chǔ)進(jìn)行浮動(dòng)定價(jià)，這種定價(jià)的結(jié)果使得貸款利率的點(diǎn)差隨著參考利率的變化而變化，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，銀行需要在未來(lái)采取套期保值，以這種方式定價(jià)的相關(guān)資產(chǎn)將難以找到適合的對(duì)沖工具。

（二）基準(zhǔn)利率轉(zhuǎn)換存在“基差風(fēng)險(xiǎn)”

目前，我國(guó)仍以存貸款基準(zhǔn)利率為常用參考利率，商業(yè)銀行以此形成一套標(biāo)準(zhǔn)化銀行信貸產(chǎn)品利率定價(jià)和內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移定價(jià)運(yùn)作模式。轉(zhuǎn)換后的基準(zhǔn)利率與商業(yè)銀行融資成本之間的相關(guān)性越弱，商業(yè)銀行所面臨的“基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)”越大。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，利用貨幣市場(chǎng)利率作為基準(zhǔn)利率定價(jià)的貸款利率是貸款融入貨幣市場(chǎng)的有效方式，但中國(guó)銀行間質(zhì)押回購(gòu)利率、銀行間存款類金融機(jī)構(gòu)質(zhì)押回購(gòu)利率、SHIBOR利率等貨幣市場(chǎng)利率的關(guān)鍵期限利率變動(dòng)活躍、波動(dòng)性大。目前我國(guó)LPR波動(dòng)極小，這與銀行融資成本利率波動(dòng)差異明顯，將導(dǎo)致銀行資產(chǎn)與負(fù)債的不匹配，從而導(dǎo)致基差風(fēng)險(xiǎn)。

（三）培育中的市場(chǎng)化基準(zhǔn)利率價(jià)格形成機(jī)制存在局限

根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，以報(bào)價(jià)形式形成的LPR和SHIBOR是我國(guó)培育中的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，由于市場(chǎng)發(fā)展不足、金融產(chǎn)品種類相對(duì)較少，缺乏真實(shí)交易基礎(chǔ)，加上對(duì)LPR的窗口指導(dǎo)較多，政策屬性較高，價(jià)格易失真。如LPR的最新報(bào)價(jià)為4.31%，低于貸款基準(zhǔn)利率0.44個(gè)百分點(diǎn)，但高于許多大銀行對(duì)AAA主要客戶的利率。由圖4可看出，LPR趨勢(shì)上跟隨貸款基準(zhǔn)利率，缺乏市場(chǎng)敏感度。

（四）放開存款利率將帶來(lái)負(fù)債端競(jìng)爭(zhēng)加劇

存款利率的自由化、過(guò)度創(chuàng)新將導(dǎo)致存款市場(chǎng)價(jià)格體系的扭曲，對(duì)價(jià)格決策機(jī)制市場(chǎng)化后的存款市場(chǎng)監(jiān)管帶來(lái)困難。一些資產(chǎn)端戰(zhàn)略激進(jìn)的商業(yè)銀行提高價(jià)格，使其短期內(nèi)在存儲(chǔ)和規(guī)模擴(kuò)張方面具有顯著優(yōu)勢(shì)，而穩(wěn)健的商業(yè)銀行迫于競(jìng)爭(zhēng)壓力，一旦選擇跟進(jìn)策略，負(fù)債端成本壓力會(huì)迅速轉(zhuǎn)向資產(chǎn)端，在市場(chǎng)上帶來(lái)“劣幣驅(qū)逐良幣”的現(xiàn)象，反過(guò)來(lái)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本。

（五）各環(huán)節(jié)依然存在數(shù)量管制

利率市場(chǎng)化傳導(dǎo)需要放開數(shù)量管制，而中國(guó)的傳輸鏈條仍然存在許多量化控制，如央行不會(huì)為了降低利率而過(guò)度投放基礎(chǔ)貨幣，銀行信貸投放能力受資本、流動(dòng)性和合意信貸額度等各種監(jiān)管指標(biāo)的制約，特別是合意信貸額度，它與利率走勢(shì)成反比。自2017年以來(lái)，貨幣市場(chǎng)利率上行影響債券發(fā)行成本上升，加之嚴(yán)監(jiān)管使債券發(fā)行更加困難，許多企業(yè)放棄發(fā)債而轉(zhuǎn)向申請(qǐng)貸款，但銀行可貸額度相對(duì)不變，信貸短缺導(dǎo)致利率明顯上升。看似實(shí)現(xiàn)了利率政策的傳導(dǎo)，但其本質(zhì)上是“數(shù)量”的傳導(dǎo)而不是“價(jià)格”。

五、利率并軌的路徑設(shè)想及政策建議

（一）利率并軌的路徑設(shè)想

成功推進(jìn)利率“并軌”工作的重要前提和基本保障在于有效處理改革、發(fā)展與穩(wěn)定的關(guān)系，特別是要理順政策利率與公開市場(chǎng)利率期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系。從我國(guó)利率市場(chǎng)化實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，建議采取“先貸款，后存款”，逐步推進(jìn)貸款利率市場(chǎng)化，穩(wěn)步推進(jìn)相關(guān)改革漸次落地。

1.進(jìn)一步完善利率走廊機(jī)制建設(shè)，穩(wěn)定短端利率波動(dòng)，探索和優(yōu)化政策工具和交易機(jī)制。一方面，央行通過(guò)優(yōu)化利率走廊的上下限，進(jìn)而取代存貸款基準(zhǔn)利率，再通過(guò)OMO和MLF利率調(diào)整來(lái)影響市場(chǎng)利率，最終影響商業(yè)銀行存貸款利率。建議明確將央行7天逆回購(gòu)利率設(shè)定為關(guān)鍵政策利率，相應(yīng)期限的常設(shè)借貸便利利率與之掛鉤，創(chuàng)立常備存款便利利率與7天逆回購(gòu)掛鉤，以取代超額存款準(zhǔn)備金利率，構(gòu)建明確的利率走廊下限，調(diào)控模式由“隱性利率走廊”轉(zhuǎn)變?yōu)椤帮@性利率走廊”，從而提高關(guān)鍵政策利益的傳導(dǎo)效率。另一方面，央行亟待深化公開市場(chǎng)一級(jí)交易商機(jī)制改革，擴(kuò)大流動(dòng)性投放、回籠的操作目標(biāo)，從源頭上改善流動(dòng)性投放結(jié)構(gòu)的不平衡，利于簡(jiǎn)化流動(dòng)性傳導(dǎo)鏈條，減少流動(dòng)性摩擦，加強(qiáng)貨幣當(dāng)局與市場(chǎng)之間的信息交流，披露更多交易數(shù)據(jù)。

2.階梯式推進(jìn)貸款利率“并軌”改革，建立和明確貸款市場(chǎng)的利率過(guò)渡“錨”。貸款利率的并軌首先要求引導(dǎo)市場(chǎng)利率下行，根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，貸款利率并軌主要是基于市場(chǎng)化程度較高的LPR作為管制利率的新“錨”。自2013年10月創(chuàng)設(shè)LPR以來(lái)，直至2015年第二季度LPR一直是央行重點(diǎn)關(guān)注的市場(chǎng)化利率，而LPR趨勢(shì)逐漸鈍化，基本上接近1年期貸款利率。因此，有必要激活LPR集中報(bào)價(jià)及發(fā)布機(jī)制，擴(kuò)展以LPR定價(jià)的貸款品種、規(guī)模和期限，包括同業(yè)拆借及普通貸款。如美國(guó)最優(yōu)惠貸款利率是聯(lián)邦基金利率上浮300個(gè)基點(diǎn)，香港最優(yōu)惠貸款利率與基準(zhǔn)利率（類似于內(nèi)地OMO政策）保持相對(duì)同步。首先，從定價(jià)機(jī)制的角度，可以建立1年期LPR與央行7天逆回購(gòu)利率之間的點(diǎn)差關(guān)系。 LPR與短期政策利率直接并軌，銀行根據(jù)LPR+客戶信用利差決定實(shí)際貸款利率。其次，從利率期限結(jié)構(gòu)的培育來(lái)看，貸款市場(chǎng)可以引入3-5年期的LPR利率，并與中長(zhǎng)端市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率曲線保持相對(duì)穩(wěn)定的利率關(guān)系。在改變新業(yè)務(wù)參考利率時(shí)，可以采取LPR疊加點(diǎn)差定價(jià)替換存量的浮動(dòng)利率貸款合同的定價(jià)方法，來(lái)降低利率并軌的沖擊。再次，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本，應(yīng)密切跟蹤商業(yè)銀行凈利息收益率的變化，充分發(fā)揮自律機(jī)制，穩(wěn)定商業(yè)銀行可貸資金成本。最終，貸款利率在銀行和客戶的獨(dú)立選擇下完成向公開市場(chǎng)利率的并軌。

3.在宏觀審慎框架和市場(chǎng)利率自律機(jī)制下，按照“先大額、后小額”和“先長(zhǎng)期、后短期”的原則，逐步釋放存款利率的隱形約束。隨著存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施，實(shí)現(xiàn)利率管制放開的制度條件基本具備。但鑒于中國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)一般存款作為核心負(fù)債源的特點(diǎn)，有必要關(guān)注如何改革存款市場(chǎng)現(xiàn)行的利率定價(jià)方法和管理模式。首先，推動(dòng)銀行負(fù)債的多元化。借鑒美國(guó)貨幣市場(chǎng)存款賬戶、日本大額貨幣市場(chǎng)存款收據(jù)等國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，嘗試推廣一些與公開市場(chǎng)利率相關(guān)的存款產(chǎn)品，擴(kuò)充銀行穩(wěn)定零售負(fù)債來(lái)源工具，打通存款利率和公開市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系。其次，明確創(chuàng)新邊界，規(guī)范現(xiàn)有存款市場(chǎng)產(chǎn)品形態(tài)。在保證金融穩(wěn)定的前提下，運(yùn)用差別化、漸進(jìn)式理念，鼓勵(lì)具有定價(jià)能力且風(fēng)險(xiǎn)可控的金融機(jī)構(gòu)主動(dòng)開展負(fù)債創(chuàng)新，對(duì)資本不足的銀行實(shí)行存款利率上限管理，以此遏制部分市場(chǎng)參與者的非理性價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)行為，實(shí)現(xiàn)存款利率市場(chǎng)化。

（二）建立健全我國(guó)貨幣調(diào)控基準(zhǔn)利率的市場(chǎng)環(huán)境政策建議

1.政策層面：繼續(xù)推進(jìn)貨幣政策監(jiān)管框架轉(zhuǎn)型，強(qiáng)化部門間協(xié)調(diào)溝通，加強(qiáng)前瞻性指導(dǎo)，做好市場(chǎng)預(yù)期管理，營(yíng)造良性政策和市場(chǎng)環(huán)境。一是明確關(guān)鍵政策利率和政策目標(biāo)利率，及時(shí)公開新框架下的貨幣政策操作規(guī)則，完善利率走廊建設(shè)機(jī)制和短端到中長(zhǎng)端利率傳導(dǎo)機(jī)制，有效指導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。二是在貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱監(jiān)管的框架下，重點(diǎn)放在貨幣政策與監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)上，建立央行資產(chǎn)負(fù)債表和市場(chǎng)流動(dòng)性管理之間的常態(tài)關(guān)聯(lián)機(jī)制，合理使用各種表內(nèi)政策工具，創(chuàng)建平穩(wěn)過(guò)渡的外部環(huán)境，引導(dǎo)銀行管理合理負(fù)債。三是優(yōu)化利率衍生品市場(chǎng)建設(shè)，特別是與新利率錨定掛鉤的衍生品市場(chǎng)，擴(kuò)大金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的深度和廣度。充分借鑒國(guó)外成熟的衍生品市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，積極探索息票互換和基差互換等風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具的建設(shè)和運(yùn)作模式，構(gòu)建完善中央對(duì)手結(jié)算系統(tǒng)，對(duì)沖市場(chǎng)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，建立足夠的儲(chǔ)備。

2.監(jiān)管層面：及時(shí)改變監(jiān)管理念，創(chuàng)新和完善監(jiān)管方式，妥善處理金融風(fēng)險(xiǎn)“堵”與“疏”的關(guān)系。一是推進(jìn)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)信息共享機(jī)制改革，提高對(duì)存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)信息獲取能力，完善存款保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估與差別費(fèi)率機(jī)制，加強(qiáng)甄別和預(yù)警問題金融機(jī)構(gòu)能力，充分發(fā)揮差別費(fèi)率的正向激勵(lì)和風(fēng)險(xiǎn)糾正功能。二是完善宏觀審慎監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制，將分散的數(shù)量控制納入MPA等考核體系，形成統(tǒng)一監(jiān)管，實(shí)現(xiàn)審慎監(jiān)管與行為監(jiān)管、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管與合規(guī)監(jiān)管、量化監(jiān)管與定性判斷、前瞻性判斷與持續(xù)防控。三是加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，防范可能的風(fēng)險(xiǎn)傳染和不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)，建立規(guī)范的、市場(chǎng)化的金融機(jī)構(gòu)退出機(jī)制，完善金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)處置制度。四是發(fā)揮行業(yè)自律機(jī)制在篩選金融機(jī)構(gòu)定價(jià)能力中的積極作用。

3.機(jī)構(gòu)層面：加快戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，重組業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，積極配合利率“并軌”改革，理性應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)。一是業(yè)務(wù)發(fā)展和經(jīng)營(yíng)管理戰(zhàn)略應(yīng)回歸金融本質(zhì)，即更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，合理平衡風(fēng)險(xiǎn)和收益。二是探索新常態(tài)下的業(yè)務(wù)發(fā)展模式，將提高資產(chǎn)定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)管理等核心投資研究能力作為核心競(jìng)爭(zhēng)力。

（特約編輯：何志強(qiáng)）

參考文獻(xiàn)：

[1]Nautz D，Offermanns C J.The dynamic relationship between the euro overnight rate，the ECB's policy rate and the term spread[J].International Journal of Finance&Economics，2010，12（3）：287-300.

[2]Kim S，Chen H. From a Quantity to an Interest Rate-Based Framework：Multiple Monetary Policy Instruments and Their Effects in China[C].HKIMR Working Paper，2019，No.1.

[3]中國(guó)金融信息網(wǎng).央行貨幣政策司長(zhǎng)：穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革[EB/OL].[2013-08-19].http：//rmb.xinhua08.com/a/20130819/1233097.shtml.

[4]李宏瑾，蘇乃芳.中國(guó)隱性利率雙軌制及其對(duì)市場(chǎng)利率的影響[J].財(cái)經(jīng)問題研究，2018（8）：42-50.

[5]梁斯.利率市場(chǎng)化背景下的貨幣政策利率傳導(dǎo)機(jī)制研究[J].金融監(jiān)管研究，2018（7）：82-92.

[6]郭新明，郭大勇等.金融業(yè)對(duì)外開放、資管業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型與利率并軌[J].金融縱橫，2019（4）：3-16.

[7]萬(wàn)光彩，周澤林，葉龍生.我國(guó)利率走廊中的政策目標(biāo)利率選擇分析[J].財(cái)貿(mào)研究，2018（11）：51-59.